金融业负面清单制度对金融稳定的影响——以自贸区为例

崔 兵, 罗 颉

(湖北工业大学经济与管理学院, 湖北 武汉 430068)

我国金融业开放将从资本要素流动型开放转向规则制度型开放,而“准入前国民待遇+负面清单管理”是制度型开放的重要内容。制度型开放作为开放升级的“新版本”,以“外资准入前国民待遇”和“负面清单管理”为重要特征,是自由贸易试验区在制度层面上深度探索的标志性内容。负面清单制度一方面通过金融制度的创新来吸引外资[1],另一方面通过拓展企业投融资渠道来促进资本的跨境流动[2],提高金融业的开放程度。同时,负面清单制度还可以通过贸易增长来带动人民币的跨境支付[3],提高我国金融业开放水平。负面清单制度自2013年上海自贸区建立开始实施,是我国新时代改革开放的新高度、新目标、新任务。由于我国负面清单制度实施较晚,对负面清单认识不足,负面清单作用没有发挥到最大[4]。施元红[5](2019)指出,与国际高标准负面清单相比,我国负面清单仍存在很大差距。魏晓雁[6]等(2016)分行业对上海自贸区2013版、2014版和2015版负面清单限制条款数与禁止条款数进行对比,发现我国在负面清单评价的层次结构、负面清单制定阶段的决策分析和负面清单实施阶段的效果评价三个方面仍有不足。刘再起[7]等(2019)认为未来要从完善我国市场准入负面清单制度、推进服务贸易制度创新和赋予自贸区更大自主权的角度来完善我国负面清单制度。戴林莉[8]等(2018)提出要针对不同产业特征来调整我国负面清单适用范围,加强负面清单在国内市场和行政管理领域的推广。

国外的金融业开放和负面清单管理模式起步较早,已经进入到了成熟阶段,相关学术研究比较深入。Banga[9](2019)认为CPTPP虽然在经济金融规模等方面远不如TPP,但在协议框架等方面在很大程度上都是继承TPP,并且保留了诸如服务贸易等边界规则和横向的议题,因此,CPTPP仍为全球当前高标准的经贸协议规则样本。CPTPP的自由化程度和影响力相比于TPP和USMCA来说稍弱一些,但是TPP等协议中的金融服务条款与发展中国家的差距相对较大,因此Plummer[10]et al(2017)认为CPTPP相对来说更能够成为发展中国家今后经贸谈判的参考标准。CPTPP的生效条件较为宽松且扩容前景也较好,因而CPTPP金融服务条款能够在文本协定中产生更大的示范效应。

1 金融业制度型开放影响金融稳定的机理

负面清单是指在引进外国投资时将不符合国民待遇的监管措施以清单方式列出的清单形式。通俗来讲,负面清单管理模式,就相当于投资领域的“黑名单”。

国内外学者对金融稳定的界定大都从正反两个方面来阐述:从正面来看,金融稳定是从金融稳定状态下的特征来界定金融稳定的概念;而从反面则是从金融不稳定状态下的特征出发来描述金融稳定的概念。

资源要素流动型金融开放通过两条路径影响经济稳定:一条路径是金融开放通过作用于外生冲击,从而直接影响经济稳定[11];另一条路径是通过改变货币政策效力间接影响经济稳定[12]。在金融开放进程中,资本管制能够减轻资本跨境流动带来的宏观经济风险,进而影响金融稳定[13]。因此,要维持金融稳定,就要设计资本管制制度来控制宏观经济风险的发生。而Ghosh[14]等(2017)认为新兴市场国家可以通过央行政策来控制资本跨境流动风险,同时,央行要时刻准备好在面临竞争力问题或者金融稳定问题时实行资本控制措施以减轻风险对金融稳定造成的影响。

制度型开放对我国金融稳定的影响主要是通过制度供给和制度质量两条路径。制度供给是通过实现制度从无到有的过程,进而影响经济增长、投资便利化等来提高金融稳定性;好质量的制度通过促进经济发展等来实现金融稳定性的提高。

1.1 制度供给对金融稳定的影响

制度型开放是在其他国家制度型开放的基础上,创新适合本国发展的、可实施的、旨在促进国内及世界经济发展的开放战略。

现阶段,我国创新金融开放机制由资本要素开放转变为制度型开放,金融业负面清单通过制度从无到有,实现制度的供给,在制度层面拓宽引进外资的渠道,扩大引进外资的范围,从而促进国内经济的持续增长,丰富国内的金融市场[15],促进国内金融稳定,继而通过政策实施,保护我国在对外开放过程中优势产业的对外开放,拉动国内优势产业的发展,提高金融稳定性。

1.2 制度质量影响金融稳定

新制度经济学认为,经济制度是一个国家促进经济持续增长的主要来源,也是国际贸易不断发展的根本决定因素[16]。实现制度从无到有是一个巨大的跨越,不断提高制度质量也是必经之路。

负面清单制度质量也是影响我国金融稳定的因素之一。首先,高质量的金融业负面清单制度,通过提高外资质量来促进我国金融开放程度的提高,加快国内经济的发展,提高国内金融稳定性。其次,负面清单制度质量的提高可以减少试错成本,缩短试错时间,从而加快我国金融业对外开放程度,丰富国内金融市场,提高金融防御能力。

基于以上分析,本文提出假设:负面清单制度的实施会提高金融稳定性。

2 实证分析

2.1 研究设计

2.1.1样本选取与数据来源以我国2001-2020年31个省区年度面板数据为样本。其中,2001-2013年为负面清单制度实施前,2013-2020年为负面清单制度实施期。以建立自贸区的省区为处理组,反之则为对照组,参考刘春燕等[17-18]的研究方法,采用多期DID模型来研究而我国负面清单制度对金融稳定的影响。

2.1.2变量定义本文被解释变量为金融稳定指数。金融稳定指数是从对外开放程度、经济发展水平、金融发展水平和社会发展水平四个维度运用主成分分析方法构建。

核心解释变量是金融业负面清单的实施。该变量为虚拟变量。在实施金融业负面清单的年份,该虚拟变量取值为1,反之则取值为0。

参考姜爱萍[19]等(2019)、杨洁[20]等(2022)、秦燕玲[21](2022)、张建华[22](2022)、王相力[23](2022)和牟晓玲[24](2018)等的研究,选择GDP、进出口总额、工业增加值、贷款余额和居民消费价格指数作为控制变量。具体变量含义及符号见表1 。

表1 变量定义

2.1.3建立模型运用多期双重差分的方法来研究负面清单的实施对我国金融稳定的影响作用。建立模型:

FSIi,t=β0+β1*Treati+β2*Postt+β3*Dit+
β4*GDPi,t+β5*TIEi,t+β6*Industryi,t+
β7*Loani,t+β8*Consumeri,t+μi,t+dt

(1)

其中:βi为各个变量的系数,Treati为组别虚拟变量,如果地区i属于处理组,则Treat=1,否则Treat=0;Postt为时间虚拟变量,若该年份属于负面清单制度实施时期,则Postt=1,否则Postt=0;Di,t是核心解释变量,表示负面清单制度实施与否,如果地区i属于处理组,且t年份属于制度实施时期,则Di,t取值为1,否则Di,t为0。

2.2 金融稳定指标构建

在构建金融稳定指标时,参考王娜等的研究,运用主成分分析方法[25-26],从对外开放水平、经济发展水平、金融发展水平和社会发展水平四个维度来构建我国金融稳定指标体系[27-29]。金融稳定体系具体指标及含义见表2。

在构建金融稳定指标体系时,选取2001-2020年31个省份的年度数据,数据来源于国家统计局、各省统计局、统计年鉴等数据库。对于缺失的数据采用插值法进行补齐,再将数据进行标准化处理。在进行主成分分析时,首先对金融稳定四个维度分别进行因子分析,取特征值大于1的因子,再根据各个因子得分计算出各个维度的指标数值,最后根据各主成分的贡献率计算出金融稳定指数。

2.3 实证回归分析

2.3.1描述性统计将整理好的数据导入计量软件,进行描述性统计(表3)。由表3可知,我国各自贸区所在地区的金融稳定指数的平均值为5,最大值为6.9,最小值为0.9。各省份金融稳定指数大致呈现出倒U型的特征,其中2008年各省金融稳定指数达到最大值,2009年开始呈现下降趋势,这说明2008年金融危机对我国区域金融稳定产生了一定的影响;从2009年开始,各区域金融稳定指数开始呈现出波动趋势,其中2020年急速下降,主要是受2019年年底到2020年的新冠疫情的影响,区域金融稳定急速下降。

表3 描述性统计

2.3.2制度供给回归结果分析利用计量软件,采用DID方法研究我国金融业负面清单制度供给对金融稳定的影响(表4)。

表4 回归结果

在表4中,模型(1)为基准回归模型,模型(2)和模型(3)为加入不同控制变量的回归结果。3个模型的回归结果中,核心解释变量负面清单制度供给的系数均在1%水平下显著,核心解释变量的系数显著为正,这说明金融业负面清单制度的实施会对我国金融稳定产生正向促进作用,可以提高我国金融稳定性,验证了本文的假设。

2.4 内生性检验

产生内生性的主要原因有遗漏变量、选择性偏差和互为因果等。如果本文模型中政策变量存在内生性问题,就会使得实证结果存在偏误,实证结果就不可靠。

为防止内生性问题带来实证结果的有偏,本文采用滞后一期核心解释变量和各个控制变量进行回归(表5)。

表5 自变量滞后一期回归结果

表5中模型(1)仍为基准回归模型,模型(2)和模型(3)为加入不同控制变量的回归模型。3个模型的核心解释变量系数显著为正,这说明负面清单制度的实施会对我国金融稳定产生正向影响作用,且政策虚拟变量的回归结果均显著,这与前文结论一致。

2.5 稳健性检验

为了使前文回归结果具有稳健性,本文进行平行趋势检验。运用双重差分方法进行平行趋势检验,检验在没有政策影响的情况下处理组个体与对照组之间是否存在相似的时间趋势。在进行平行趋势检验时,分别将负面清单制度的政策变量与制度实施前的年份虚拟变量进行交乘,并将金融稳定指数与这些虚拟交叉项进行回归(表6)。

表6 平行趋势检验结果

从表6的结果可以看出,负面清单制度实施前1年和实施前3年的回归结果均不显著,仅有负面清单制度实施前2年的回归结果在5%水平下显著,这说明负面清单制度实施前后存在明显差别,前文实证结果具有稳健性。

2.6 异质性检验

在进行异质性检验时,分别对我国东部地区、中部地区、西部地区和东北地区的数据进行异质性检验(表7)。

表7 异质性检验结果

从表7的结果可以看出,不论是东部、中部、西部还是东北地区,异质性检验模型中核心解释变量系数都显著为正,说明不管在哪个地区,金融业负面清单对我国金融稳定有促进作用,但不同区域模型回归结果的系数有所差别,其中东部沿海地区回归结果系数相对较大,而西部地区系数最小,主要的原因可能是因为西部地区经济发展稍落后,对金融稳定的影响作用较小。

3 结论与建议

3.1 结论

1)金融业负面清单制度的实施,在一定程度上可以提高我国各地区金融稳定性。

2)从区域角度来看,不同区域金融业负面清单制度对金融稳定的正向促进作用存在差异,这主要是因为不同地区经济发展水平各异,对金融稳定的影响作用存在差别。

3.2 政策建议

1)自贸区负面清单的实施有利于自贸区经济发展,对自贸区金融稳定性的提高具有一定促进作用。截至2022年年底,我国共建立了21个自贸区,要进一步加大我国自贸区的建立范围,形成自由贸易区由试点向全国扩张的态势,以自贸区负面清单的实施来促进全国金融稳定性的提高。

2)在未来的发展过程中,要实现各地区的协调发展。在各地区共同协调发展的基础上,实现金融业负面清单制度对金融稳定的促进作用最大化。

3)在不断完善我国金融业负面清单内容的同时,要健全相关法律法规。此外,负面清单还要为一些相对弱势行业未来发展留有一定的空间,以发挥负面清单的更大效用。