境内企业境外发债调查分析

刘炜 芮凯

摘要：境内企业境外发债规模在2019年快速增长，然而纳入外汇局管理的业务规模较小，部分业务甚至完全脱离监管，不利于我国整体外债风险的防控。为此，省分局从江苏省实际着手，对2020年1-7月全省境内企业境外发债情况展开专项调查。调查显示，部分业务存在监管空白、发债币种期限错配较严重、房地产企业和融资平台（简称“房企和平台”）发债规模占比高、实体生产企业发债困难等问题值得关注，并在此基础上提出了具有针对性的政策建议。

关键词：境外发债;直接发债;间接发债;跨境融资

一、境外发债概述

（一）境外发债定义

境外发债，即境内机构在境外发行债券，具体为境内企业及其控制的境外企业或分支机构等在境外金融市场上发行的、以本币或者以外币计价的、短期一年以下或中长期一年以上的、按照事先约定到期还本付息的债务工具。目前境内企业境外发行的债券大多为美元债券，其次为欧元债券和人民币债券。

（二）境外发债方式

从发债主体在境外还是在境内来划分，境内机构境外发债的方式主要有两种：一种是直接发债，即注册在中国境内的企业直接去境外发债，发债主体为中国境内的企业，往往也是直接持有主要资产及业务的主体;另一种是间接发债，中国境内企业通过其控制的境外公司或分支机构间接地在境外发债，发债主体为中国境内企业的境外子公司，其中大部分是专门为发债而设立的特殊目的公司（SPV），境内母公司则是持有主要资产及业务的主体，为境外发债提供跨境担保或其他形式的信用支持，债券发行的主要信用依然来源于中国境内的企业。

二、基本情况

（一）无境内企业担保的间接发债笔数最多，规模约占七成。调查显示，2020年1-7月，江苏省内共有10家企业境外发债20笔，金额34.98亿美元。其中，无境内企业担保的间接发债14笔，金额23.98亿美元，占68.55%，这类业务当前不在外汇局管理范围内;无境内企业担保的短期间接发债3笔，金额2.9亿美元，这类业务当前发改委和外汇局均不管理。

（二）实际发债主体集中于房企和平台，二者占总规模比重超八成。近年来，房企和平台境外发债规模持续保持高位，规模占比始终较高。调查显示，江苏省2020年前7月境内企业境外发债中，房企发行规模22.98亿美元，占65.7%;平台发行规模7亿美元，占20%，二者合计占总规模的85.7%。

（三）募集资金超八成留存境外，用途以置换存量债务为主。调查显示，江苏省2020年前7月境内企业境外发债留存境外资金30.25亿美元，占86.5%;回流境内4.73亿美元，占13.5%。留存境外资金主要用于置换债务、日常运营、外保内贷存单质押、支付股息红利，分别占73.8%、14.9%、5.9%、4.3%，如辖内某房企7.5亿美元的境外发债全部留存境外，用于置换前期債务。

（四）发债币种均为美元，发债期限集中于三年内。近年来，境内企业境外发债美元币种占比居高不下，债券期限总体不长。调查显示，2020年前七个月，江苏省境内企业境外发债币种均为美元，同期全国境内企业境外发债美元占比也高达92.52%。发债期限集中在3年内，占比达到八成。其中，1年期内占比两成;1-3年期占比六成。

（五）实体生产企业发债较少，规模占比很小。调查显示，2020年1-7月，江苏省境内企业境外发行的20笔债券中，扣除房企和平台的18笔债券，剩余两笔发行主体为辖内某券商和某车企，实体生产企业发债仅该车企1家，发行规模1亿美元，仅占总规模的2.86%。

三、值得关注的问题

（一）纳入外汇局管理的业务规模占比较小，部分业务无任何部门监管。目前境内企业境外发债主要由发改委和外汇局管理，两部门管理上既有交集也有盲区。此次调查发现，不在外汇局管理范围的无境内机构担保间接发债业务，规模占比高达七成。另一方面，无境内企业担保的短期间接境外发债，既不需发改委备案，也不在外汇局办理登记，该项业务存在监管空白。部分境内企业通过设计维好协议等增信方式规避跨境担保政策，同时境外企业发行“364”天内的债券以规避监管。

（二）房企和平台绕道境外大规模发债，与宏观调控政策相背。调查发现，江苏省内企业境外发债中，房企和平台发债规模占比超八成，发债主体现状与当前宏观调控政策相背离。一方面，房企境内融资受困，借道境外发债融资，借用境外高成本资金（平均发行利率高达11.27%），违背当前房地产调控政策，弱化房地产政策调控实效。另一方面，平台境外发债主体一般为壳公司，净资产较小，其境外发债往往由地方政府提供刚性兑付承诺或隐性担保，部分发债调回资金并未用于实体经营，实为地方政府完成招商引资考核任务，对经济发展并无实际推动作用。

（三）期限、币种严重错配，潜在风险不容忽视。调查发现，境内企业境外发债期限集中在三年内，发债用途以生产经营、股权投资、置换债务（历史债务多数已回流境内用于长期投资）为主，而通常企业生产经营、股权投资是长期行为，即资金使用期限与债券期限存在明显错配。另一方面，发债币种均为美元，而发债回流资金结汇成人民币使用，其中存在严重的货币错配。在当前世界经济增速下滑、疫情持续影响的背景下，一旦境外发债计划受阻、企业生产经营陷入困境、人民币汇率贬值、美元流动性收紧等发生，境外发债期限和币种严重错配的风险将暴露。

（四）实体生产企业发债困难，跨境融资难度较大。一是实体生产企业境外发债经验普遍不足，对相关政策法规和具体操作流程不熟悉，通过境外发债方式融资较为困难。二是实体生产企业特别是其中的高新技术企业，普遍轻资产经营，海外知名度和认可度较低，国际市场评级不高，境外发债难度较大。三是中资企业境外债券的投资者大部分来自国内银行、基金或券商等的海外分支机构，这些机构投资倾向总体上与国内相同，偏好于房企和平台。

四、政策建议

（一）加强业务监管协调，探索实施国民原则发债统计管理。与发改委协商，加强对境内企业境外发债业务管理，将无境内企业担保的短期境外间接发债纳入监管，堵上当前业务管理空白;要求无境内机构担保的间接发债，期限为中长期的到外汇局做事后备案，期限为短期的到外汇局做事前登记。此外，对境内企业境外发债统计数据口径全面梳理，积极探索建立国民原则发债统计管理制度，全口径采集境内企业境外发债数据，以便准确统计我国企业境外发债的真实规模。

（二）合理调控房企和平台境外发债规模。一是建立房企和平台境外发债监测机制，掌握房企和平台境外发债详细情况，加强重点房企和平台境外发债存量和增量的监测管理。二是与发改委建立协同监管机制，严格落实房企和平台境外发债只能用于置换未来一年内到期的中长期境外债务，明确境内企业境外发行短期间接债需要事前登记，避免房企和平台绕道继续大规模发债。三是积极探索建立房企和平台跨境融资宏观审慎管理框架，在掌握房企和平台全口径跨境融资存量规模和期限基础上，以境内母公司净资产的一定倍数合理设定杠杆率，对房企和平台境外债务实施规模管理。

（三）降低期限、币种错配程度，防范潜在债务风险。一是引导境外发债主体加强对国际资本市场的分析研判，制定发债总体计划，统筹考虑汇率、利率及自身经营情况，合理配置发债期限和币种，主动避免短债长用，积极使用外汇衍生产品防范汇率风险。二是监管部门对境内企业境外发债项目加强审核，严格控制为规避监管而发行的短期海外间接债规模;审慎核准债务合同期限明显短于资金使用期限的境外发债业务。三是对地方政府背景的平台，如其境外发债资金回流境内结汇使用，应要求其发债币种为人民币，避免货币错配风险。四是对房企和平台境外发债回流的外币资金，加强资金使用监管，不享受资本项目收入支付便利化政策。

（四）加大对实体生产企业境外发债支持力度。一是加强政策引导和支持，积极对实体生产企业的境外发债业务进行指导，合理放宽内保外贷审核要求;对高新技术等轻资产企业，在发债资金以外债途径回流而跨境融资额度不足时，给予充分便利，享受绿色通道。二是地方政府对属地战略性新兴产业境外发债业务加大支持力度，积极研究以各种方式为其境外发债提供增信，提高其发债成功率。同时，鼓励地方政府背景平台公司境外发债后，将融入资金用于高新技术企业。三是引导境外中资背景金融机构提高政治站位，转变经营理念，在购买境内企业境外发行债券时，把信贷资源从偏好房企和平台，转移到实体生产企业。四是加强评级机构建设，推动国内有实力的评级机构进入国际市场，积极为境内企业境外发行人民币债评级。

注：

本文所指境内企业是指剔除财政部门和银行业金融机构以外的境内企业。

参考文献：

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[4]陳国宁，刘炜，曹姝贤， et al.基于国民原则完善境内机构境外发债统计与管理的研究[J].金融纵横，2018，485（12）：34-41.

作者简介：

刘炜（1981-），男，就职于人民银行南京分行资本处，硕士研究生，高级经济师，主要研究方向为跨境资本流动。

芮凯（1993-），男，就职于人民银行南京分行资本处，硕士研究生，初级经济师，主要研究方向为跨境信贷及担保。

人民银行南京分行刘炜芮凯