对大生企业早期股份制的审视与析论

羽离子

（南通大学文学院历史系，江苏南通 226019）

对大生企业早期股份制的审视与析论

羽离子

（南通大学文学院历史系，江苏南通 226019）

在中国的早期现代化时期，资本的初始化经历了一个长期的过程，即使在今天，在相当程度上说，这一过程依然存在。于近代兴起的大生系企业主要是通过股票制度来将民间资金及少量官款转化为工业资本。在民国二年以前，苏北地区就已经创立了20多个大生系列的股份制企业，成为当时中国少有的普遍推行资本主义股份制度的地区。为了适应当时的社会实际，大生式股份制变通了欧美股份制度而采用了一系列独特的融资方式。大生集团为中国民营企业的资本积累和运作，提供了值得汲取的经验和教训。

大生企业集团；股份制度；张謇；现代化

中国民营企业的股份制度在经历一段时间的断层期之后在当代重新兴起尚只有20多年，在断层期前后股份制度的若干本质和目的亦无根本性不同。即使在今天，资本的初始化仍然是一个值得反复琢磨的问题。本文仅以中国早期著名的民营企业——大生工业集团的股份制度为个案来作审视和析论。

学界对大生集团的研究启步较早，但对其股份制的研究则是随着我国企业于上世纪最后10年的中期逐渐恢复股份制度时才依稀出现。至上世纪之末，泛泛地论述大生股份制的只有三四篇文章，其中仅一篇论文对大生股份制度有分析并很有见地［1］。进入本世纪以来，较多地研究到了大生股份制度的论文包括博士与硕士论文约有10篇。专著方面，章开沅先生和其弟子田彤先生的著作、日本中井英基的著作以及美国西保留地大学的德籍教师Elisabeth Koll的著作中的部分章节有所论述。这些论述分别针对清末民初西方工业化的影响、公司的出现、绅领商办、投资理念、有限责任制度、证券业、资本市场、破产与银团接管、票券实物和档案等不同方面的问题而以大生企业为例来进行或详或略的探讨与求证，并且都取得了很好或较好的研究成果。唯既往研究一般并不刻意论述大生股份制度的特点。就大处而言，对大生企业资本的初始化及股份制度里的债与股的关系、缓开股东会的真正原因、信用借贷的危害、高额股息的双面性等尚未论述清楚或尚未涉及。

在中国工业化的早期，民营企业主要是采用认股集资来筹措工业资本。在民国二年以前，占据了长江三角洲北翼的南通、如皋、海门、泰州（历史上简称通如海泰）地区的大生企业系股份制工业企业有20多家；通过股份制度转成的工业资本总额为600多万两白银。该地区其它企业的股份制形式与之基本相同；这一地区为当时中国少有的普遍推行资本主义股份制度的地区。所有这些，都是以大生企业的股份制度在本地的推行为蒿矢。

以大生企业为核心的股份集团是中国最早的民营股份制企业集团之一。其初期的股份制度与当时在欧美通行的制度很不一样，为了适应当时的社会和地方观念而不得不变通，因而可以被称作是大生式的股份制度。本文特对之加以探讨并对其主要的几类变通方式给予总结和论述。

一、借方为债，集方为股

同样一笔钱，在出资者和收资者眼中其性质是不同的。建厂之初，很多人不知道何为“厂”，之所以投股大生纱厂，往往是由于上司的“劝喻”或朋友的介绍游说和对张謇状元身份的信任，或是碍于情面而出于无奈。其时，即使是劝说购买股票的朋友也未必真知道股份制为何物；投资人多只把自己看作是放贷的，这些股东看待自己手中的股票“不啻一张借贷字据”［2］。甚至于在买了股票8年以后，据张謇在股东会议上的报告，还不知工厂是什么样子的，也不知道厂在哪里的股东竟“十居八九”。在一个从不知股份制度为何物的地区，要让别人既借钱给经营者，又要替经营者共同担当经营失败的风险，这是很难让那时钱的主人普遍认同的做法。传统上，合资办事是常有的事；谁不想办了，可以带着自己的钱退出。而因为退出就永远也拿不回自己钱的事在当时的中国极少有人认同。因此，对纱厂而言，收到的是股金，但对投资人来说，认为这笔钱只是约定了红利借给纱厂的款项。也正因为大生的早期股金有如此特殊的性质，所以还派生了对这些股金特殊的处理方式：即必要时，股金可被抽退。

创立股份制度的本意是创立一种企业资金不能被投资者抽出，从而保护企业生存的制度。股份制确定：持股者不能要求企业退股，而股市的涨跌也不会直接影响企业的生产经营。这可使企业能在较大程度上远离社会动荡，尤其是社会金融动荡等所可能造成的危机。然而，大生企业的前期股票竟然可以只是债票而可凭之退股。宣统二年，大生系的懋生房地公司经股东要求“发还外股”。1914年，天生港码头被潮水冲坏，大达轮步公司的股东要求退股；次年，大生集团筹款退还了此外股①1940年，通州资生冶厂股份有限公司的股东要求退还50%的股金作为“生活费”，该公司遂实退了54670元的股金给股东。。为何如此？因为初建之厂对资金的吸引力很有限，为了能将纱厂办起来，张謇不得不迁就世俗民情而允许股东可抽出其部分股份，否则就无人敢再来买股票。

大生企业在最初的10多年里总是赢利，出资方能年年分得较多的红利，这一利好的形势引起了原本相当盲目也不太关心企业经营的投资人的注意。经过一段时间，投资者逐步理解了股份制的具体内容；他们在大生纱厂比较稳定的高额红利的引诱下终于从放贷人转化成了股东并接受了股份制度的约束。这样，从借方来说早期的集方视资金为股，但借方只肯视资金为债的情况终于完成了其先债后股的演变过程。

光绪二十四年（1898年）冬，在建的大生机器纺纱厂（简称大生纱厂）已用去规银19万多两。但到次年四月十三日时，还总共只收到商股现银17.83万两。在入不敷出的情况下，曾以月息1.2分的高利率借贷以继续完成开工前的建设。这类借款不属于先债后股。

从大生纱厂的旧档案可见，从光绪二十一年（1895年）至二十五年三月，沈敬记（真名待考）给规元210.57两，两江总督沈葆桢的儿子沈爱苍劝喻僚属和盐商给规元15500两，厦门道恽莘耘之弟恽次远给规元1000两，恽心记（真名待考）给规元15000两，海门积谷仓给规元2000两，通州给公款规元1000两。这些其实都是借给大生纱厂的。直至光绪二十六年才改变成正式股金。因红利高，沈敬记大为积极，于是年将股金增至1000两规元。

二、缓开股东会

大生纱厂在光绪二十五年四月十四日（1899年5月23日）正式开车出纱，而且有效股票也正式发行。1905年，大生纱厂注册为大生纺织有限公司［3］。但是其第一次股东会议晚至1907年才召开，董事局于此才得以成立。这是因为清政府的《钦定大清商律》及《公司注册试办章程》晚至1904年初才出台，在此之前，企业可以宣称股东会是开或者是不开。但股份制的工厂和股份制的公司在股东权益方面，并无多大区别。究其实情，并非是张謇不懂股份制的基本体制。早在1904年即颁行的《公司律》虽然粗浅，但已明确规定了“股份无限”类公司的股东之责与治权。而在此之前，上海等地的一些外资企业和买办企业已实行了比较规范的股份制。如美商的旗昌轮船公司、英商的太古轮船公司与怡和轮船公司、上海的义昌纺纱厂、烟台的纩丝局等。即使是模仿而建的中国人的轮船招商局也已采用了洋资轮船公司的股份制度大部分的基本规范，轮船招商局的章程已规定如何选举和选换董事与总董，以及股东每年8月初到总局开会以“公同会议”股利的分配及再充资本等事务。一些书籍，至少如被视为政商学等各界必读之书的郑观应的《盛世危言》等则已清楚地介绍了股份、股权、董事、总办及相应会议的股份制度。张謇自认办厂是“仿照洋厂”，并非不明其制的道理。因此，缓开股东会，恰恰是张謇的机谋。

张謇本为寒士，身无余资，建厂的钱是借债集股而得。若在建厂之初就建立按股分权的董事会，张謇就必然会丧失实质掌控权而沦为一般的事务性主管。大生纱厂开厂后迅速分红。“月薪、花红分配不搞平均主义。高级管理人员所定工资以所任为等差，花红分配以所效为等差。”［4］按所任，张謇最大；按所效，张謇的贡献最大；因此，张謇理所当然地可以在分红时获得较大的份额，张謇之兄张詧等亦可如此。张氏家族获得了所回报的较大量的金钱而得以转化为大生股份。其他人据建厂时投资股份所得的红利再投入大生公司的比例远不及张氏家族②传说刘坤一问张謇何法办厂，张謇答“先后五年生计，赖书院（笔者注：张謇在办厂时还兼职在书院教书）月俸百金，未支厂一钱。”这不是后人编造就是虚与委蛇的诓语，因与事实不符。。1907年时，大生纱厂的规模已发展很大，经营甚好。当年将公积金和第八届董事会期内的纱厂余利共60万两银变作通海实业有限公司的股票分发。于是，大生纱厂的63万两银转变成商股股金，实被553人拥有。盐务局因拥有从公款转成商股的23000两而成为拥股最多的第一大股东，但这只是名义上的。张謇家族的以不同的人名和虽同人却以不同的字号、店记、堂号等所领的股金共达40300两，因而成了实际上的第一大股东。（注：其中435000两股金分散在535人手中，而这批人中没有任何一位个体人的拥股量超过5000两）。

拥有一大批中、小股股份的张謇家族如何控权？有一个绝妙的办法。即由张謇的工业伙伴、立宪好友、大生股东会议议长许鼎霖提出了一个议案，该议案第十五条为：“选举权及决议权，拟定一股至百股，每股一权；一百一股以上至五百股，每二十股加一权，五百股以上至无限度股，每四十股加一权。”此法极大地削减了折机官股、盐款官股等官资大股东的权利，增强了民资中小股东在选举权和决议权中的权重，因此，代表大官股利益的王绍延、陆叔同持异议：“如是则大股太吃亏，而官股尤胜。”但张澹如、郑孝胥、刘厚生、张右企等纷纷支持代表民营资本的张謇派与之争辩。最后张謇派微作妥协允许改为“自一股至一百股每股一权，一百一股以上至无限股，每二十股加一权。”而且还约定了“官股不得分析，多占股数。”对此，“股东多数赞成”，张謇等民资股东取得了决定性胜利。张謇也得以从此把企业牢牢地掌控在自己手中。

以上例证，说明了张謇资产的迅速增加，且其他股东的股金在这一阶段里与大生企业的固定资产、其余股金和赢利等相比，其总额已经偏小。在此时召开股东大会，还便于张謇依靠、利用多年来成功经营的公信力和广泛结交的人脉，从而完成大生纱厂从官督商办到完全商办的重大转变。这次股东会议的各项决议，除了有利于进一步地扩股集股外，也确保了在大生系统里已经没有任何人可以取代张謇，张謇的领导权不可能被替换或动摇。张謇为保持对通海垦牧公司的绝对领导权，做法与此相同。

由此可见，等待时机，藉无限公司改成有限公司之机，完成大生纱厂从资金上的官商合办和管理上的官督商办到完全商办的重大转变，使企业完全独立成商办企业，是晚至1907年才召开股东会的一个原因。耶鲁大学的威廉·苟兹曼教授和开斯西保留大学的伊丽莎白·柯尔（汉名柯丽莎）教授对此认为：“在1907年的首届有朝气的股东会议讨论的股东报告引用了最重要的股票持有者之一、在商务与国家政治中有着积极生涯的最著名的满族的忠臣郑孝胥（1860－1938）的话：‘从前本厂一切组织，是无限制、无法律之办法。今既开股东会，应由无限制、无法律之地位，改为有限制、有法律完全之公司，应先定名为大生股份有限公司。’……至少，从1915年到1919年的股权证上的文字不再提及公司奠定时政府先前的介入了。”［5］

通过图1～图2几种光缆的连接方式可知，光路除光缆自身光纤损耗外，需额外增加插接点、熔接点、转接点的损耗。具体插入损耗如表2～表3所示。

柯丽莎用了很长的时间调查张之洞在任两江总督时拨给大生纱厂的英国纺织机器的折价款25万两银的后来结局。她在另文中说：“至今，我还没有能够发现张謇偿还这批官方机器的文献证据。在1924年的审计报告中还列出‘官机’；然而，年度业务报告显示，对此官机的利息支付，至1908年时已完全停止，即指明了官方援助的旧机器最终变成了大生的私人资产。”［6］（注：光绪三十三年七月二十三日，大生纱厂厂的官股代表就如何处理官股致电南京制台：“南京督宪钧鉴，本日议决两事：一.大生改为有限公司，遵守商律办理。一.通海实业公司前与大生往来各款，议以大生公积及第八届余利共六十万作为股本，发给股票。…… 官股如何？候电谕遵。”南京制台复电：“漾电悉，决议两事，既经各股东认可，官股自应照办。望照允。方。”次年（1908年）八月十八日，官股代表苏宗岳参加了大生第二次股东常会。大生集团内部在此后长期保留了官股的位置并付息，而非如柯丽莎所说的大生对此官机的利息支付至1908年时已完全停止。）

大生对此官机的利息支付，虽然在事实上并非像柯丽莎所说的那样已完全停止，但此时大生公司已确有足够的能力和胆量在名义上排斥官商合办工厂的名份，从而断绝了将来官方藉口干涉企业的可能。

在大生的股东会议上，其它中小股东是没有发言权的。苟兹曼等也认可这一事实：“即使是迟在1907年才开的股东会，一般股东仍是没有什么发言权的。”“这新的各合作公司的股东们说什么？我们不能忘掉：虽然带着私人股资于1898年办成了的大生已经开张，股东们仍没有企业内部的他们可对企业政策发出建议与批评之声的公共论坛。”［7］然而，这在一定程度上是由于当时的一般中小股东缺乏股东意识，不关心公司事务所致。

三、倚重信用借贷

大生纱厂的信用借贷很重，致使股金承受太大的风险。大生纱厂靠张謇的状元身份和人脉为信用法码，而得以筹集资金并办厂成功。这为大生企业信奉信用留下了示范并形成了传统。大生集团在孵育新企业时，首先考虑的是借款而不是招股。大生系在活动中常常“招股”、“集股”，但其“股”与股份制企业中上市股的概念不同，而常常只是不上市的资金“份额”的意思。前面已述其“股”有时还是可退还的，与借款无异。而且即使不退的“股”，也长期不能上市流通，而没有市场功能；其“股”也不是通过金融市场获得的，而是通过亲朋僚属游说而得。先让大生系的老厂投资新企业，资本不足时再招股。后建的二厂向大生一厂借钱；后建的大生三厂再向先建的大生一厂、二厂借钱；其它如阜生蚕桑染织公司、大生机器磨面厂、资生铁厂、资生冶厂、颐生酿造公司、大达轮步公司、懋生房地公司、大中公行、泽生外港水利公司等，莫不如此。

大生企业热衷于借款。苏州的旅游业发达，扬州的盐业集中，都是银钱汇聚之地，也都是大生企业资金的重要来源地。“在大生赢利时期银钱业往往把它看作是摇钱树，不怕大生借，就怕大生不来借。当时镇扬帮和宁绍帮钱庄经常把往来折子竞相送到大生上海事务所。于是大生便大量向外借款以大肆扩张。”［8］150但借款终究是要还的，除却年复一年的高额利息，大生集团还必须归还本金。从大生纱厂1921年第二十二届起的历届股东会报告中可知［9］，这样做导致了新企业拖累甚或拖跨老企业，老企业的资金不仅陷于新企业而不能抽出，自己也对外负债累累，高筑的债台沉重地压住了企业。使整个大生系企业大多在后来陷入无法自拔的三角债深渊中。《大生系统企业史》一书的编写者对此有精辟的总结：“可以看到大生的扩张在很大程度上是属于信用膨胀的性质。虽然扩张面广迅速，但扩张的基础十分脆弱。这与大生各厂后来在纱市萧条经营失利之时终于分别落入银团财阀之手，有着不可分割的因果关系。”［8］151

固然，在任何一个现代化金融体系和企业的现代型生态环境都还没有发育成熟的社会里，常常需要依靠夸张的信用来集资和支持企业的扩张。而信用经济天生的过度膨胀的倾向、虚幻的泡沫性和高风险性应该是每一位现代企业家所知道的。但大生企业在其成功地站稳了脚跟之后，仍然痴迷于信用借贷而不求迅速通过金融市场来圈占股金资本，是让人惊讶的。这让大生式的股份制承担了更大的风险。其中自然有诸多困难，但大生企业尽可能绕开民国初期已勃兴的股份制金融，似乎与大生系通过垄断来寻求企业安全的意识有关；而这又是家族企业的特点。

四、不论盈亏皆付高额股息

为了鼓励购股，吸引资金，张謇在1914年给大总统袁世凯的呈文中说：“以现今金融之耗竭，利率之腾贵，使投资者三年之间，无利可收；则群相观望，企业者无所藉手，商业之隆，盖无可望。”［10］因此他主张企业宜高付股息。大生企业集团是民营企业，在生产中得不到官股的撑腰，为了争夺它所期望的特定范围内的社会资金，不得不采取高股息政策。其集团内不少企业的招股章程里都约定不论盈亏，皆付股息官利八厘。当时中国的一些大企业的股息连五厘都不能常年保住，何论八厘！况且，此八厘后来被称为“正息”，大生工厂另外还加付“余利”给股东。所以大生系企业的股票通常能派卖得较顺利。

“官利”不是官方所付利息的意思，而是中国近代很多公司对固定股息的专称。股东向企业投了资，不管企业是亏是盈，企业都必须付给股东固定的利息。这是一种与真正意义上的股份制不同的投资方式。“官利”的息率通常都很高，一般在7%～10%之间。大生纱厂初创时采用“官利”这种高息率法，其积极意义是能在集股困难的条件下吸引一批股金，对亲友股东也有兼顾亲情友情的意思；这是儒家文化传统和中国社会传统在早期股份制企业经营中的反映。

形势迫使张謇决意革除官利制度，他先在大有晋垦牧公司放弃了官利制度，使该公司能轻装上阵而获大利。但他在大生各纱厂内部的改革因遭到股东们的反对而失败，只是把“官利”改名为“正息”，而“名改实仍也”。大生系统的各核心企业遂长期不能走上正规的现代股份制道路。加上大生企业对南通及苏北垦区这一“新世界”建设所背负的资金，大生系企业自留资金的不足已是较普遍问题。大生集团先在内部的各企业间互相借贷挪支，后来这一方法已不能应付巨额的资金缺口了，就开始大规模地向外借贷。根据《大生系统企业史》一书所附的《大生一厂历届产业利润与利息对照表》可知，1900年该厂所付利息仅占全年产业利润的7.05%；1902年年付利息跃至12.24%；1906年升至23.52%；此后渐渐回落；1918年时又突增至26.10%；1921年继续上升，至29.07%；1922年猛增至43.82%。以后数年皆在此高位运行。在如此沉重的债息挤逼下，长期负债的大生企业集团滑向破产边缘是早晚的事。而大生企业一向采取的高息政策也正是导致企业危机的因素之一。

尽管大生企业的股份制度还带有原始性和受时代与环境的限制而不十分规范，但它开创性的探索和顽强而坎坷的成长，为培育自身和群众现代化的投资理念，为当时中国民营企业的资本积累和运作提供了极有价值的经验和教训。大生企业的资本初始化与金融资本化实是中国近代资本演变史的一个缩影。

［1］顾纪瑞.张謇推行股份制经济的思想和实践［J］.学海，1995（2）.

［2］严中平.中国棉纺织史稿［M］.北京：科学出版社，1955：59.

［3］大公报［N］.1905－03－04.

［4］朱荣华.张謇与南通大生纱厂［G］//《江苏文史资料》编辑部.江苏文史资料·第106辑.南京，1998：26.

［5］William Goetzmann，Elisabeth Köll.The History of Corporate Ownership in China：State Patronage，Company Legislation，and the Issue of Control［M］//edited by Randall Morck.the National Bureau of Economic Research，2004：26.

［6］Investing in Modern China：Legal，Financial，and Managerial Aspects of Shareholding and Shareholders，1890sto 1940s，as the paper prepared for the University Seminar in Economic History，Columbia University，by Elisabeth Köll，November 2004：21－22.

［7］The History of Corporate Ownership in China：State Patronage，Company Legislation，and the Issue of Control，by William Goetzmann，Elisabeth Köll，edited by Randall Morck.the National Bureau of Economic Research 2004：26.

［8］大生系统企业史编写组.大生系统企业史·第四章·大生各纺织厂的生产和发展［M］.南京：江苏人民出版社，1990：150.

［9］张季直先生事业史编纂处.大生纺织公司年鉴1895－1947年［M］.南京：江苏人民出版社，1998.

［10］张謇农商总长任期经济资料选编［C］.南京：南京大学出版社，1987：16－22.

On Shares System of Dasheng Group In Its Early Years

YU Li－zi

（Department of History，College of Liberal Arts，Nantong University，Nantong 226019，China）

In the period of China’s early mordernization，the initiative of capital underwent a long process.Even today，to a great degree，this process still exists.Dasheng Industrial Group which rose in modern times converted social finance and government money into industrial capital mainly through shares systems.Before 1912，more than twenty enterprises belonging to Dasheng Group with joint－stock system were established in Northern Jiangsu，which was one of a few areas where the share holding system had been practiced within China at that time.Dasheng Group adopted a remodeled European stock system so that a Dasheng－style system with a number of special characteristics could survive and work on.Dasheng Group provided experiences and lessons for the privately－run enterprises in China in their operation and accumulation of capital.

Dasheng Enterprise Group；system of shares；Zhang Jian；modernization

K825.38

A

1009－105X（2011）03－0127－04

2011－03－20

2011－07－06

羽离子（1954－），男，南通大学文学院历史系教授。