我国房价上涨原因的理论分析及实证检验

李森 陈静

（山东财经大学，济南 250014）

我国房价上涨原因的理论分析及实证检验

李森 陈静

（山东财经大学，济南 250014）

健全的市场应该可以有效调节房地产市场、稳定住房价格，其中利率发挥着举足轻重的调节作用，而我国房价持续上涨的根本原因在于市场价格信号的扭曲，即利率管制政策导致央行必须增加货币供给来维持既定的利率水平，而偏低的利率水平刺激了住房的投资、投机需求，进而推动房价长期持续上涨。采用2006年到2013年货币供给量与房价的月度数据，运用单位根检验、协整检验、格兰杰因果关系检验进行计量分析可以验证这一理论解释。因此，本文认为，稳步推进利率市场化改革才是稳定我国房价的治本之策。

房价 货币供给量 投资需求 投机需求 利率市场化

近年来，我国房价一直处于不断上涨的态势，已经严重影响到国民经济的持续稳定协调发展和广大民众的生活水平、生活质量。为此中央政府和地方政府采取了一系列手段加以调控，但效果甚微。究竟什么原因导致了我国房价长期持续上涨，是政府失灵还是市场失灵？我国稳定房价的出路何在？这些问题引起了国内学者的广泛关注。本文试图从分析市场价格机制和利率水平对房价的自发调节作用入手，解释我国房价上涨的原因并提出相应的解决对策。

一、我国房价持续上涨原因的理论分析：市场失灵抑或政府失灵？

（一）健全的市场可以有效调节房地产市场市场被认为是迄今为止人们所发现的最有效率的资源配置手段。市场优化资源配置效率依靠价格机制、供求机制和竞争机制的协调配合，其核心是价格机制。价格可以引导资源配置的方向，供求可以确定某一方向配置资源的数量，而竞争机制则迫使每个资源使用者高效率地使用资源。对房地产市场而言，市场机制不仅仍然可以优化资源配置，而且由于房地产自身所具有的特殊性质，相对其他市场，其优化资源配置的作用还体现得更为明显。为分析简单起见，先假定不存在住房信贷，商品房的购买者依靠自有资金购买住房，那么在商品房供给短缺、不能满足需求的条件下，房价上涨将是供求规律作用的必然结果。如图1所示，假定商品房市场供给富有弹性而需求缺乏弹性①这一假定与房地产市场的客观实际较为吻合，如果假定商品房市场供求弹性相等或供给弹性小于需求弹性，则市场机制稳定房价的作用机理会体现得更为明显。，市场供求均衡点为E，供给量为Q0，房价为P0，此时若供给减少为Q1，则房价由P0上升到P1，随着房价的上涨，供给量将由Q1增加到Q2，在Q2这一供给量下，需求者愿意支付的价格为P2，P2所对应的供给量为Q3，如果该市场不是房地产市场而是农产品市场，那么该产量会促使价格上升到P3，而P3这一价格又会带来更大规模的供给量，由此形成所谓发散型蛛网。这意味着此时市场价格调节机制是失灵的，即一旦产品供求失衡则通过市场调节将无法趋于均衡。但是对房地产市场则并非如此。因为房屋是耐用消费品（一般商品住宅的使用年限长达70年），在P2价格下，商品房供给的增量虽然大量减少，但存量并无多大变化，假定其他条件不变，市场总的供给量所决定的价格仍会维持在较低水平。随着经济的发展、收入水平的提高以及城市化进程的加快，这些导致商品房需求增加的非价格因素会促使商品房价格逐步提高，一旦高于原均衡价格水平，则同样的作用机理就会发挥作用。因此，在市场机制自发调节下，房价应该是围绕价值上下波动，这是价值规律发挥作用的必然表现形式。考虑到商品房开发周期相对其他商品要长，因此，价格信号调节供求使之趋于均衡的时间跨度相对也要长，但不应出现连续10多年的商品房价格的持续上涨。

如果存在住房信贷，但在商业银行发放的住房贷款只是来自其吸纳的银行存款的条件下，结论并不改变。因为银行信贷系统依靠存款发放贷款，这只是导致购买力的转移（从存款者转移到贷款者），而购买力的总量幷没有扩张。一旦房价上涨速度超过存款利率甚至贷款利率，民众作为理性的经济人，其买房意愿会增强，住房的投资或投机需求会增加，由此会导致银行存款减少而贷款增加，如果利率是市场化的，存贷缺口的存在必然导致利率上升，而随着利率的上升，一方面存款增加、贷款减少，由此会导致对商品房有货币支付能力的购买力缩小；另一方面则随着存、贷款利率逼近甚至超过房价上涨率而直接减少住房的投资、投机需求，这会促使房价趋于平稳。而且，需要指出，由于银行存贷平衡，不存在信贷规模扩张，即社会总的购买力既定，那么在房价上涨的同时，应伴随着其他商品价格的下跌。

如果存在住房信贷，但若商业银行发放的住房贷款除了来自其吸纳的银行存款外，还可以来自中央银行的贷款，那么结论就会改变。因为这已经不是单纯的购买力转移，还涉及购买力的扩张问题。在房价上涨速度超过存款甚至贷款利率的时候，民众贷款意愿强烈而存款热情不够，由此导致的存贷缺口如果可以通过中央银行增加货币投放的办法解决，则既定的利率水平可以维持，但随之而来的则是信贷规模扩张和房价的上涨。在房价上涨率明显超过利率时，房地产的保值、增值功能会被强化，由此会刺激更大规模的房地产投资、投机需求幷导致银行系统产生更大规模的存贷缺口，这就会进一步要求中央银行扩张信贷规模，否则既定的利率水平就无法维持，而这样做的结果必然是房价的持续上涨，显然，出现这样的局面不是市场调节的失灵，而是政府干预的失灵，是重要的市场价格信号——利率被扭曲的必然结果。

图1 市场稳定房价的调节机制

（二）我国房价持续上涨的根本原因在于市场价格信号扭曲

近10多年来，我国商品房价格基本呈持续上涨格局，价格上涨率远高于其他商品价格上涨率、经济增长率和居民平均收入增长率。房价的持续大幅上涨改变了民众的居住需求、投资需求和投机需求在住房总需求中所占的比重。在房价上涨率小于存款利率的时候，民众对商品房的需求基本体现为居住需求，作为理性的经济人，民众不会把购买住房作为投资手段，作为投机手段则更不可能。在房价上涨率大于存款利率但小于贷款利率的时候，民众对住房的投资需求就会加大，即买房除了可以满足自己的居住需求外，作为投资手段还可以获取超过存款的收益，有利于实现货币的保值、增值。但是，在房价上涨率大于存款利率但小于贷款利率的时候，民众购买住房主要还是为了居住和投资。只有在房价上涨率大于贷款利率的时候，投机需求才会被激发出来，即民众即便在居住需求和投资需求都得以满足的条件下，通过贷款获取资金来赚取因房价上涨率大于贷款利率而形成的利益差额仍然是合算的。即在此条件下，住房价格的提高不仅不能对需求起抑制作用，还会起扩张作用，因为其在刺激住房的投资和投机需求的同时幷不能对居住需求产生明显抑制作用（居住需求即所谓的刚需，其需求价格弹性较小）。而住房的投资和投机需求的扩张会引起货币需求增加。按照货币经济学的基本原理，利率由货币需求和货币供给共同决定，当货币需求大于货币供给时，利率水平就会提高，而利率的提高必然抑制住房的投资和投机需求，显然，利率水平由市场货币供求关系决定对稳定住房价格有着决定性影响。

然而，我国实行的是利率管制制度，银行的存贷款利率并不像典型的利率传导机制描述的那样由市场决定，而是中央银行制定存贷款的基准利率，并成为中央银行重要的货币政策工具。当货币市场受到来自因住房投资、投机需求扩张而增加的货币需求的冲击时，中央银行为了维持利率稳定，不得不增加货币供给以稳定货币供求关系，否则利率在市场力量的作用下无法稳定。如图2所示：开始时货币市场处于均衡点E，利率为I1，若民众的住房投资、投机需求扩张而导致货币需求增加，货币需求曲线由Md1增加到Md2，则货币供求关系的改变会促使利率水平上升到I2。由于国家没有实行利率市场化的政策，中央银行必须增加货币供给，使货币供给曲线由MS1右移到MS2达到新的货币供求的平衡。由此因住房投资、投机需求扩张而引起的货币需求的增加通过货币供给的增加予以满足，而货币供给增加会导致住房价格上涨，因此，我国住房价格的大幅上涨事实上成为我国为维持稳定的利率而必然要付出的代价。

二、我国中央银行为稳定利率而增加货币供给对房价影响的实证分析

本部分要研究我国为稳定利率而增加货币供给对房价所产生的影响，探究两者之间是否存在长期稳定的线性关系。

图2 央行增加货币供给稳定利率

（一）指标的选取

本文样本的期间为2006年2月至2013年10月，样本数据以月度数据为基础，剔除每年一月份的数据，一共86个。在指标的选取上，以M2反映货币供给的变化，用M表示，数据来源于中国人民银行网站；以商品房平均价格反映房价的变化，用P表示，其中商品房平均价格=商品房销售额/商品房销售面积，数据来源于国家统计局网站。由于数据的自然对数变换不会改变原数据的协整关系，但是可以消除时间序列数据中存在的异方差现象，因此分析时对进行过季节调整的货币供给与房价取自然对数，分别用LNM和LNP表示。

（二）研究思路

由于本文采用的是时间序列数据，可能会因非平稳性产生伪回归现象，因此首先要检验变量是否具有平稳性，可用ADF法对LNM和LNP两变量进行单位根检验。若检验结果显示为非平稳变量，则要考察两序列是否是单整的，对于单整变量可以做协整检验，来确定两者之间是否存在长期稳定的均衡关系，可用Engle-Granger两步法对两变量进行协整分析。若存在协整关系，则进一步用格兰杰因果关系法检验两变量之间是否构成因果关系。

（三）回归模型及检验

1.相关系数检验

通过简单相关系数分析，观察货币供给与房价之间线性关系强弱程度。经过计算简单相关系数，货币供应与房价的相关系数高达94.2%（见表1），并且两者之间存在正相关关系。

2.变量的平稳性检验——ADF检验

对于时间序列数据，首先要检验变量是否具有平稳性，因为用具有非平稳性的变量进行回归有可能产生伪回归，即使相关系数接近1并且t统计量显著，研究的结果仍然没有经济意义。本文选取ADF检验来验证时间序列是否平稳，该检验通过下面三个模型完成：

其中，Δyt是变量的一阶差分，t是时间变量，Δyt-j用来消除变量自相关的影响。检验顺序为模型三→模型二→模型一。

检验结果如表2所示：

表2 ADF检验结果

单位根检验结果表明货币供给（LNM）和房价（LNP）在5%显著性水平下存在单位根，均为非平稳序列。而它们的一阶差分在5%显著水平上均具有平稳性。这样，LNM和LNP均为一阶单整，就满足了进行协整检验的条件。

3.变量的协整关系检验——“Engle Granger两步法”检验

根据ADF检验结果，两个时间序列变量均为一阶单整，所以可以用“Engle Granger两步法”来检验其协整关系或长期均衡关系。即首先用最小二乘法估计长期均衡方程ln p=α+βln m+μ，再把回归所得残差进行单位根检验，若残差序列式平稳的，则变量LNM和LNP是协整的，两者之间存在长期均衡关系。

首先用OLS法估计模型：ln p=α+βln m+μ，消除自相关后，可得到LNP与LNM的长期均衡关系表达式：

其次，对回归结果的残差序列进行ADF检验，检验结果如表3：

表3 残差序列的协整检验结果

因此，残差序列是平稳的，LNP与LNM之间存在协整关系，即货币供给与房价之间存在着长期稳定的均衡关系。从长期均衡关系可以看出，货币供给的系数为0.503，即货币供给关于房价的长期弹性为0.503，说明从长期看来，货币供给每增加1个百分点，房价便会增加0.503个百分点。可以看出我国房价不断上涨的一个重要因素是货币供给一直保持增长，从而越来越多的资金流向房地产市场，造成市场需求上涨，房价上升。

4.因果关系检验——Granger检验

协整检验的结果只说明变量之间存在长期均衡关系，但这种关系是否构成因果关系，还需用格兰杰因果关系检验方法进一步检验。

格兰杰因果检验要对以下模型进行估计：

根据赤池信息量准则，选择AIC最小的滞后期作为滞后长度，用eviews5.0做变量自回归模型，可发现LNM对LNP的回归在滞后三期的AIC值是最小的，而LNP对LNM的回归在滞后三期AIC值也是最小的，因此选择滞后三期的格兰杰因果关系检验结果，结论如表4所示：

表4 格兰杰因果关系检验结果

格兰杰因果关系检验告诉我们，当滞后期为3，显著性水平为1%时，接受LNP不是LNM格兰杰原因的原假设，即LNP不是LNM的格兰杰原因；拒绝LNM不是LNP的格兰杰原因的原假设，即LNM是LNP的格兰杰原因。在1%的显著性水平下，货币供给与房价之间存在十分显著的单向因果关系，即可以以很大的概率保证货币供给的变化会导致房价的上涨，反之则不然。

综上所述，ADF单位根检验表明，我国房价与货币供给均是非平稳变量，这与近年来我国房价不断上涨，货币供给持续增加的实际经济状况相吻合。货币供给和房价的协整关系检验表明，房价与货币供给存在协整关系，说明货币供给是房价变化的影响因素。通过格兰杰因果关系检验，可以看出LNM→LNP存在单向的因果关系，即在时间顺序上货币供给的增加会推动房价上涨。

三、稳定房价的政策建议：推进利率的市场化改革

（一）合理确定住房价格调控的目标

当前把住房价格上涨率与居民人均收入增长率对比来确定住房价格调控目标的思路存在很大局限。因为该思路主要还是考虑到民众对住房的居住需求，而没有充分考虑到民众对住房的投资需求和投机需求。如果住房价格上涨率低于居民收入增长率但高于存款利率，则民众对住房的投资需求仍然会受到刺激，如果高于贷款利率，则不仅刺激投资需求还会刺激投机需求，从而对稳定房价造成不利影响。因此，合理确定住房价格调控的目标不仅需要考虑住房价格上涨率与居民人均收入增长率的对比关系，还需要考虑住房价格上涨率与存款利率、特别是与贷款利率的对比关系。

（二）应充分认识到利率对稳定住房价格的决定性作用

就笔者所见为限，已有观点对房价上涨原因的分析存在局限，所提出的对策建议也难以从根本上解决房价上涨问题。比如，有的观点根据直观感受，把房价上涨的原因归结为开发商谋取暴利、惜售捂盘、抬高价格，这是站不住脚的。毕竟价格是由供求关系决定的，而不是供给单方面所能决定的，没有需求的支撑，抬高的价格不可能维持。虽然在房地产供给严重短缺的时候，房地产开发商可以获取超额利润，但是按照等量资本获取等量利润的平均利润率规律，随着资源流入量的增加，开发商的超额利润会逐渐消失。还有的观点把房价上涨的原因归结为地方的“土地财政”，认为地方政府通过“招拍挂”不断制造所谓“地王”而抬高了房价。诚然，在目前的商品房价格中土地成本及相关税费占了很大比重，但是地方政府采取“招拍挂”的方式出让土地幷无不当之处。这是市场经济条件下政府出让土地的规范做法，其因提高了透明度而大大减少了政府土地出让过程中的腐败，虽然土地供给存在政府垄断，但价格也幷不是由垄断方单方面所能决定，开发商敢以天价拿地，是建立在商品房价格必将大幅上涨预期的基础之上的，如果没有强劲的有货币支付能力的购买力支撑，开发商的预期岂不成为无源之水、无本之木？因此，认为地方政府控制土地供给量来抬高价格也很难讲得通。众所周知，在目前的分税制体制下，财权上收、事权下划是基本格局，地方财政在政府间财力分配方面基本处于被挤压的位置，而“自上而下”的政绩考核制度，又迫使地方政府必须加大支出规模来完成考核指标，钱从何来？实际情况通常表现为地方政府有很高的积极性来出让土地，甚至有些地方政府由于届别机会主义行为还存在超前出让土地的现象。因此，从总体上讲，说地方政府控制土地供给量来抬高住房价格也是很难讲得通的。当然，也有的观点认为，我国住房价格长期持续上涨是因为住房投机需求严重，应该说，该观点指出了我国住房价格长期上涨的直接原因，但幷未指出根本原因。因为，在利率市场化的条件下，住房价格大幅上涨，超过贷款利率，会由于贷款需求增加、存款减少而促使利率抬升，一旦贷款利率高过住房价格上涨率，住房投机需求自然会受到抑制，房价上涨也就自然成为强弩之末。总之，利率作为重要的市场价格信号对稳定房价具有举足轻重的意义。

（三）稳定住房价格需要稳步推进利率市场改革

当前对住房价格调控采取限购的办法，可以对稳定房价起一定作用，但是也有很大局限。一是给民众一个强烈的预期，即房价上涨的势头很迅猛，不然政府为何要限购？买房会稳赚不赔而没有风险，由此会进一步刺激民众对住房的投资、投机需求。二是限购本身存在漏洞，按家庭拥有住房数限购，采取办假离婚的办法，或者用父母、子女名义购买都可以避开限购，这可以解释为何在限购政策如此严格的情况下，房价还能大幅上涨。从经济学的角度讲，只要购房这一行为本身存在超过其他投资、投机手段的额外利益，在利己动机的趋势下民众的购房需求是难以遏制的。因此，稳定住房价格、控制住房价格过快上涨，根本的做法还是要消除购房行为本身所存在的超额利益。在我国现行的利率管制制度下，为了维持利率不变，在货币需求扩张时，央行必然被动增加货币供给，这会使实际的货币供给偏离中央银行事先确定的目标，并最终使得中央银行的货币政策目标难以实现。显然，要从根本上解决这一问题，需要放弃利率管制，实现利率市场化，增强其对货币供求的调节作用，由于我国长期存在利率管制，如果一步到位完全放开利率，这会使银行、保险及其他非银行金融机构面临激烈的竞争，利率水平必然骤升，这不利于金融稳定，也不利于房地产市场乃至整个国民经济的持续稳定协调发展。加之我国商业银行的资本充足率偏低、公司的内控机制和治理结构不科学、不良资产比例过高、国有银行股份改革滞后及社会保障不健全等诸多因素的制约，我国中央银行实现利率市场化可以采取逐步提高基准利率、扩大利率浮动幅度的办法来稳步推进。参考文献：

〔1〕丁军．“土地财政”对房地产市场价格的影响[J]．经济研究，2010．10：32-33．

〔2〕张义凤．我国房价高涨的寻租因素分析及防范[J]．现代经济探讨，2009．09：84-88．

〔3〕杨东．遏制投机炒房是稳定房价的关键[J]．价格理论与实践，2006．04：43-44．

〔4〕苏平贵．论利率管制与货币供给量中介目标之间的矛盾[J]．财经问题研究，2005．08：39-42．

〔5〕冯怡．基础货币供应量与房地产价格关系的实证研究[J]．理论前沿，2011．09：255-256．

〔6〕石东，谭雅文．我国房价与货币供应量关系探讨[J]．商业时代，2012．27：61-63．

〔7〕雷禹．货币政策对房地产价格影响的实证研究[D]．天津财经大学，2011．

〔8〕薄董博．中国货币政策的房地产价格传导效果[D]．天津财经大学，2011．

〔9〕易丹辉．数据分析与Eviews应用[M]．中国统计出版社，2002．

〔10〕张晓桐．计量经济学软件Eviews使用指南[M]．南开大学出版社，2004．

【责任编辑 成丹】

F293.3

A

1672-9544（2014）12-0016-06

2014-06-17

李森，财政税务学院教授，副院长，齐鲁财经战略研究院副院长，财政部财科所从事博士后研究，研究方向为财税理论与政策；陈静，财政税务学院硕士研究生，研究方向为财政理论与政策。

山东省高校人文社会科学研究计划项目（编号：J14WF13）、山东省社科规划项目（编号：14CJJJ34）阶段性成果。