对持有型商业地产开发的思考

张静

天津商务职业学院，天津 300350

在商业地产开发中，持有型商业地产开发模式正逐渐成为趋势，越来越多的大型房地产开发商开始增加持有商业物业开发经营力度。众多商业地产开发商如（大连万达、远洋地产）也纷纷表示在未来加大商业物业的持有力度，通过租金、物业升值等给企业带来持续性收益。

一、现阶段商业地产发展与商业地产模式

商业地产（Commercial real-estate）主要包括购物中心、超级购物中心、大卖场、商业街、主题商场、专业市场、写字楼等。商业地产规模大的如Shopping Mall项目，可以达到几十万、上百万平方米，规模小的如社区底商项目仅几百平方米，甚至更小。

（一）我国近年来商业地产开发情况综述

2009年席卷世界的金融危机使中国楼市步入深度调整和复苏期。相较住宅市场，商业地产市场显得尤为冷清，受制于宏观经济的发展状况，处在调整谷底。2010年房地产调控开始，4月17日出台的《国务院关于坚决遏制部分城市房价过快上涨的通知》主要针对住宅市场，而商业地产成为楼市调控新政的受益者，达到历史新高。2010年1-12月，商业营业用房和办公楼开发投资完成额分别增长33.90%和31.2%。2011年以来商业地产市场进入到了黄金发展期。全年商业营业用房和办公楼开发投资完成额同比增长率分别高达40.7%和30.5%。进入2012年以来，商业地产持续保持较热态势，据国家统计局数据表明，自2012年1月至7月，商业营业用房和办公楼开发投资完成额同比分别增长23.6%和33.8%。从投资比重看，商业营业用房投资占73%，意味着商业地产如何投入运营对开发者来说是必须要考虑的首要问题。

（二）目前商业地产主要开发模式

商业地产的开发大致可分为三种模式：一是纯销售模式；二是租售并举；三是持有型商业物业。这三种模式也代表了商业地产发展的三个阶段。在早期，开发商为了快速套现，通常采取纯销售模式；第二阶段中开发商对大部分物业采取出租模式，并且通过产权出售和租金收益来双重获得利润；第三阶段则是商业地产发展到成熟阶段的必然产物，开发商通过合理的商业运作，获取稳定收益。

对于一些体量不大的商业以销售为主导的模式可以使开发商迅速回笼资金，缓解资金压力。然而对于体量较大的商业，采取“产权分割式”的纯销售模式则会带来众多的问题，如小商铺分散经营，容易造成在经营定位、商场管理困难；推广后劲不足；过高的商铺售价会抬高租金价格最终加在销售成本中使整个商业项目“夭折”；私有产权小业主将物业压价变现而不利于商业物业的保值等。一些商业物业销售之后经营的失败，使许多开发商意识到只有持有经营才是商业地产项目的真正出路。

（三）持有型商业地产是市场发展的必然

持有型商业物业是房地产开发商的一种长线投资模式，是对持有的商业物业进行有效的经营管理，通过租金收入，不动产升值等方式取得收益的一种开发经营模式。持有型商业物业优势明显，可以带来长远的经济收益；注重经营所创造的价值和资产升值；可以保证统一经营管理，根据市场的要求调整业态、调整定位等；土地的稀缺带动物业增值；有利于境外基金的介入，为诸多商业地产开发商实现利润的同时又提供了一个良好的退出机会。

二、持有型商业地产的主要开发模式

（一）平衡中庸模式

平衡中庸模式是通过对商业地产合理布局，部分销售部分持有，以销售部分获取的利润来弥补持有部分带来的资金与成本压力。我国商业地产第一品牌万达就是在这一模式的代表。

目前万达的模式特征为 “综合体规模复制+订单”。万达的产品经过单店模式、纯商业组合店模式进化到目前的城市综合体（万达广场）的模式。城市综合体包括有五星级酒店、写字楼、大型商业和特色商业街、公寓、高尚住宅、大型广场等，核心商业购物中心“只租不售”，销售部分为占项目整体比例40%-60%的住宅、写字楼和社区商业，用以配合资金的平衡。“订单地产”是指万达与其商业伙伴的战略合作协议，包括四个方面：即共同选址、技术对接、平均租金和先租后建。目前万达广场拥有1000多家签订合作协议的商家，包括沃尔玛、百安居等国际零售巨头。万达从“订单式商业地产”获得资金链的稳定，确保租金收益，同时还可将与战略合作伙伴签订的门面协议向银行抵押，还可获得一笔银行贷款，从而支撑开发所需。

除万达地产外，农村包围城市的宝龙地产也是这种模式的拥趸，其开发的主导产品 “宝龙城市广场”包括超市、百货公司、零售店、电影院、美食广场及其他休闲设施及优质住宅物业。宝龙通过销售住宅物业及部分商业物业，以产生良好的现金流量，应付项目其余阶段的资金需要；公司则战略性地长期保留优质商业物业的拥有权，以产生经常性租金收入及潜在资本增值。

（二）资产经营模式

资产经营模式是指对于一些实力强的专业商业地产开发商，以资产经营为主，以租金作为主要资金收入并用以开发新的商业地产。相比平衡中庸模式来说，由于资金来源单一，因此扩张速度相对慢，需要雄厚的资金保障。这一模式的典型代表是恒隆地产。

恒隆地产有限公司是一家在香港交易所上市的地产公司，主要业务是投资以供收租的商业物业。公司旗下的项目遍及沈阳、济南、无锡、天津及大连，全部均以“恒隆广场”命名。恒隆地产从事纯商业开发的目的在于长线投资并不受制于调控政策。其资产经营模式的特点是大量持有资产经营为主，稳健开发新商业地产项目；拉长开发周期，尽可能利用租金收益去开发新物业；持有物业年收益是重要的开发资金来源；财务策略保守，长期以来有息债务小于现金持有；专注于城市最繁华地段的以商场为中心的高品质综合物业；不做住宅只做商场、只租不售、通过团队的经验和能力而不是地价升值创造价值。恒隆内地项目依靠良好的物业与管理优势租金收入增长迅速。

除恒隆地产外，属于资产经营的企业还有中粮地产和华润置业。中粮主题化操作的大悦城模式经营效率至上，华润则坚持购物中心的品牌化战略，如万象城、五彩城、欢乐颂等项目。

（三）地产金融模式

地产金融模式是目前在地产商在目前货币收紧的情况下广泛采用信托、基金、私募等金融手段进行融资并加快扩张速度的模式。嘉德置地在此方面尤为出色，被奉为地产金融模式的典范。

嘉德置地集团是亚洲最大的新加坡房地产公司，核心业务包括房地产、服务公寓以及房地产金融服务。其特色在于将私募基金和房地产投资信托基金（REITs）嵌入到项目投资、开发和经营管理中。在华的全资子公司为凯德置地（中国）投资有限公司。凯德置地的资金链条主要是通过嘉德商用中国发展基金以及嘉德商用中国孵化基金进行资产收购，再通过让嘉茂零售中国信托（简称CRCT）使用优先认购权的形式收购嘉德在内地控股的商用物业。这样凯德构建了从开发商到私募基金再到REIT一条完整的投资和退出的流程。凯德置地通过旗下的投资和资产管理团队收购商用物业，然后通过项目管理团队开发运营，最后将运营成熟的商用物业注入嘉茂零售中国信托（CRCT），将其转化为公众投资。因为基金与项目相连，所以基金的建立是凯德在中国楼盘开发的坚实后盾，而凯德成功的项目运作也是资本回报保障。嘉德置地地产金融模式成功的关键在于三大策略：一是全链条基金融资平台的打造，二是以费用收益模式替代资产收益模式，三是严格的非核心资产剥离政策。

三、目前持有型商业地产开发的主要问题

从以上商业地产开发模式分析可以看出，企业不同背景、不同资金实力、不同管理能力均需要对应不同的开发模式，以及不同的产品模型。然而从目前自持型商业地产发展情况看，房地产开发企业采用以上各模式还有一定差距，实施起来有一定的困难，总结起来有以下几点：

（一）缺乏多样的融资手段

作为资金密集型行业的房地产业，资金瓶颈对企业发展的严重制约日趋明显，尤其是靠长期运营取得回报的商业地产更是如此。目前房地产企业的融资方式具有局限性，商业银行提高对房地产企业的贷款条件，多数开发企业不能达到规定的贷款要求。通过其它融资方式取得资金现阶段也有较大困难，如信托融资的信托产品尚没有一个完善的二级市场，难于流通；企业债券用途多为新建项目，利息高期限短，一般房地产开发的项目获取发行的可能性较小；国内产业基金无法可依，暂不允许存在；相关政策、法规不完善，有关房地产金融等方面的政策法规仍未形成科学有效的体系，直接影响房地产融资渠道的开展。

（二）没有结合商家需求进行前期规划设计

某些开发商对前期规划的重视程度远远不够。商业地产开发面对的客户是商业机构，商家对选址有很严格的要求，包括地段、商圈、业态、建筑结构和功能、成本等多重因素，如果缺乏前期的市场调研，不充分了解各商家的需求与业态形式特殊要求，商业物业的设计与布局就不会有很大的针对性，其吸引力自然大打折扣。商业地产是为下游的商业机构提供经营场所的，开发商前期规划的时候不考虑下游商家的需求，其结果必然是商业物业的长期闲置。

（三）业态组合过分依赖国际大品牌

万达的订单式开发模式是商业地产开发的范本，这种模式能否被其他开发商所模仿，却是要视自身的情况。利用世界商业巨头当招牌，必然要给予其远低于市场平均水平的租金，开发商就要面临巨大的收回投资的压力，只能大幅度提高非主力店小商户的租金，当小商户无力承担高额租金的时候，就只能关门撤店。所以，开发商在招商中，万达的订单式开发模式是值得学习的，与世界商业巨头的战略联盟也是有价值的，但过分依赖世界商业巨头做主力店反过来过度盘剥小商户和商铺投资者的模式则是不可取的。

（四）缺乏商业地产运营理念与经验

商业地产是商业与地产行业对接的复合领域，要求开发商要了解商业领域的基本运作规律。商业机构的收入增长曲线包括培育期，成长期和稳定期和衰退期。地产商不可急功近利。另外商业流通业行业收益率趋于平均化，大型零售业的净利润只有3%－4%，因此在租金定价上要考虑商家的承受能力。对于自持型商业地产来讲，真正的价值来自于后期的长期的运营管理。然而多数开发商对运营管理却普遍不够重视。开发商有的自己成立物业管理公司，用物业管理代替后期的商业运营管理，由于缺少自己的经营思想和经营动力，起不到商业管理应有的作用。专业的商业运营管理人才的匮乏成为商业地产运营效率低下的主要原因。

四、房地产开发商转型自持商业地产的对策

由于商业地产业务必须经过较长时间的能力积累才能走上正轨，因此对于关注未来商业地产行业机会的住宅开发商来说，选择此刻开始布局商业地产业务，也许正当其时。针对以上主要问题，住宅开发商的转型除了要有战略之外，还需做很多基础的工作。

（一）拓展广泛的融资渠道

在现阶段，房地产企业应建立以银行为主的多元化融资体系，间接融资手段与直接融资手段并用。最重要的是在政策允许条件下与银行合作创新融资工具，大力发展房地产信托业务，推行房地产证券化，构建房地产业多元化融资体系。首先，上市对于大多数房地产企业而言是可望不可及的事，发行融资期限较长、利率比银行贷款低的公司债券，将成为企业融资的更好途径。这种债券可以由房地产企业发行，在资本市场上直接融资，也可以通过房地产信托（REITs）在资本市场上发行，将分散的资金集中到房地产建设中来。其次通过房地产投资基金分散投资、降低风险，吸引社会上的分散资金。对于资金密集型的商业地产来说，还可引入优质外资从而降低银行信贷风险并借以引入先进的开发、运营理念和技术。另外商业地产开发商可以采用融资租赁方式，即通过所有权的转变获取相关投资者的资金，完成项目后可通过销售收入收回所有权。

（二）有序确定商业定位和规划设计

商业地产的技术层面，最重要的就是商业定位，包括定地址、定规模和定主力店。定地址就是选址上要谨慎，除了客流量考察外还要结合政府规划和城市发展方向。在规模上按照中国的人口规模和快速发展的态势可达15万平方米，不能求大使得租金降低造成比较效益下降。同时不同业态适合不同区域，如建材、家居类不适于核心商圈，百货、珠宝类不适于郊区，要根据项目地址与规模选择合适的业态。另外商业地产的设计不能只讲个性与讲创新，而将投资成本和商业上的合理性抛在一边。购物中心的设计更多地要靠租赁人员的经验。商业地产设计的第一要素是人流动线；其次要视觉通透；还有就是交通体系，卸货区要尽量安排在地下，人车分流；最后就是注意主力店的技术标准，不同业态的主力店有不同的荷载、高度、卸货的要求，只有招商在前才能掌握这些技术指标。

（三）确定合理的商业地产租售比例

整体持有对开发商而言拥有绝对管理权，能够为实现其目标设定合作方案，从管理、运营等各方面相对容易，如果开发商实力雄厚应该整体持有。但对大多数开发商来说，整体持有是不现实也是不可取的，应该根据自身实力、地段、行业发展趋势有选择地确定租售比例。开发商在确定租售比例时应考虑以下问题如：确定商业物业租售比的原则、商业物业是整租还是零售、零售之后是统一经营还是分散经营、是否选择以并购方式获取成熟物业、招商时选择号召力强但租金低的知名主力店还是选择规模小利润率高的新型主力店、能否建立属于自己的主力店等。这些问题都应该在战略阶段提出来，并且给出明确的答案，最大程度上确保企业内部在战略转型问题上的思想高度一致性。

（四）组建强势管理团队并建立标准化的商业地产运营体系

商业地产是一个复合型的行业，需要懂商业和地产、金融投资的综合型人才。商业地产强调开发管理团队需具备投资能力、招商能力、开发能力和运营能力等四大业务能力。投资能力可以帮助企业做出正确的发展规划并选择优质地段；招商能力可以帮助企业找到与项目特性契合且能带来高收益的直接客户；开发能力帮助企业在各环节逐步积累各类业态的物业需求特征，不断推陈出新设计出有吸引力的产品；运营能力通过日常运营管理实现物业的持续增值。其中高效的商户招商和商业运营对商业地产运营至关重要。商业地产开发还要根据其项目的实际特点安排开发周期、运营周期和进行相关的资金安排。在运营体系设计上要根据商业地产的业务特点并借鉴商业地产行业的领先企业，优化管理组织结构、管控结构和流程标准体系。对于商业地产与住宅地产所不同的管控环节，应充分借鉴领先企业做出预先安排，避免项目操作过程中出现混乱。另外商业地产开发过程中涉及到较多的外部资源整合，包括战略合作商家、金融机构等，应预先对资源进行分类分级，并作出整合计划，使业务开展站在一个较高起点。

“持有型商业物业”的开发与经营并不容易，它需要有长期的大量资金支持和长达数年甚至数十年的长期投入。开发商要充分认清自身的实力，转变经营理念，不能盲目开发，一拥而上，以住宅开发商的心态做商业地产开发，那终究只能是失败。

[1]吴春义,黄平.试论我国商业地产运作模式和发展策略[J].商场现代化，2011，（23）：76.

[2]王健林.商业地产之八大金牌主张[J].城市开发，2005，（7）：16-20.