底部盘整 长期看空

王莹

目前焦煤和焦炭基本面出现分化现象，焦煤基本完成去库存过程，焦炭则库存压力较大，仍有再次下跌可能。考虑到国家淘汰落后产能政策，焦煤和焦炭近两三年内将处于供过于求的状态，价格易跌难涨

上 半年中国煤炭市场延续弱势运行。进口煤炭市场未见好转，6月份国际煤炭市场处于传统消费淡季，加上中国大型煤企接连降价抑制进口煤需求，整体成交一般。首先下游钢材消费持续低迷，钢企压价明显，压制煤炭价格走势，山东等地价格出现小幅补跌，预期普遍悲观。其次6月份煤炭库存连创新高，去库存任重道远，煤企虽挺价意愿较强，但市场反应一般。目前煤炭期货品种价格均处于底部震荡，下半年该局面仍将延续。

上半年回顾

煤炭

截至7月11日，中国煤炭价格指数下跌至143点，为2008年2月29日以来最低（见图1）。

从产量来看， 6月份中国原煤产量2.98亿吨，环比减少200万吨，同比下降1.97%，但仍处于历史高位。

受中国煤价大幅下跌影响，进口开始出现滑落迹象，截至6月份，中国进口煤炭总量为1915.77万吨，同比增长6.67%，环比减少0.70%；出口煤炭总量为39.76万吨，环比减少9.05万吨，继续低位徘徊。

6月份，中国煤炭市场景气指数为-40.1，环比降低6.6个基点，显示煤炭市场景气度继续下降，处于严峻状态；需求偏异指数为-3.0，环比回升2.1个基点，源于6月份经济基本面对煤炭需求拉动力度基本平稳，水电量同比增长但增幅回落，火电量同比增幅相应回升，致使煤炭消费量同比增幅升高；供求平衡指数明显回落，环比降低10.3个基点，主要原因是6月份煤炭产量仍处于高位，致使全社会存煤继续增加；价格偏异指数略有下降，环比回落0.2个基点，具体来看，环渤海动力煤价格指数、主要产煤地和消费地价格继续下降，炼焦煤市场弱势运行之下焦煤价格出现下降，导致价格偏异指数依然处于低位。

焦煤

从全国焦煤现货平均价来看，自2011年10月转入熊市，之后价格逐级下跌，共经历三波下跌和两波反弹。今年年初以来的最近一波下跌原因是中国继续实行淘汰过剩产能的政策，加之年初钢厂焦煤库存普遍较高，采购意愿低迷，焦煤总体呈现供过于求（见图2）。

截至7月18日当周，全国焦煤现货均价793元/吨，较年初下跌287元/吨，跌幅26.57%；1/3焦煤现货均价792元/吨，较年初下跌226元/吨，跌幅22.20%；肥煤现货均价820元/吨，较年初下跌246元/吨，跌幅23.08%；气煤现货均价685元/吨，较年初下跌164元/吨，跌幅19.32%；瘦煤现货均价645元/吨，较年初下跌180元/吨，跌幅21.82%。

与此同时，进口焦煤价格呈一路下滑走势。上半年中国大型煤企受制于库存压力，曾多次推出优惠政策，降价保量，导致进口煤价格优势逐渐丧失。为尽量保住原有市场份额，国外煤企不得不下调焦煤出口价格。截至7月21日，日照港澳煤港口价格已较年初下跌250元/吨，跌幅达24.15%（见图3）。

从供应端来看，虽然上半年中国焦煤价格一路走低，但煤企特别是国有大矿的生产并未受明显影响，5月份中国焦煤产量为4735.53万吨，同比减少43.15万吨。

进口数据来看，5月份中国焦煤进口588.16万吨，出口9.72万吨，进口量维持3个月上涨后出现回落，环比减少9.09%。进口结构方面，由于在质量以及运输等方面的优势明显，今年以来澳洲产焦煤在中国进口焦煤中占比迅速上升。目前，澳洲产焦煤进口量为295.89万吨，占中国焦煤进口总量50.31%；蒙古进口焦煤157.82万吨，占比26.83%；俄罗斯位列第三，占比8.89%；加拿大和美国居第四和第五位。

受下游钢材市场长期低迷及年初钢厂焦煤库存较高等因素共同影响，年初焦煤消费恢复缓慢，春节后下游需求虽有季节性回升，但回升速度明显较慢，直至5月份才达到去年同期水平。5月底，中国焦煤消费量25613.35万吨，同比减少174.3万吨，同比降幅0.67%。整体来看，上半年中国焦煤供需继续维持紧平衡状态。年初受春节放假因素及钢企库存较高影响，焦煤供给出现季节性过剩，但随着节后焦煤价格一路下跌，焦煤进口量迅速下滑，中国焦煤供给出现短缺， 4月份进口量大幅反弹，焦煤供需缺口得到弥补。截至5月底，中国焦煤供应缺口为73.87万吨，预计随着消费量稳步回升，后期供应缺口仍将继续缩小，焦煤供需总体仍将维持紧平衡（见图4）。

库存结构方面，钢企及独立焦化企焦煤库存同样呈大幅回落趋势。年初受行业低迷影响，焦化企业采购意愿持续走低，主要以消化现有库存为主，基本不采购，从而导致钢企及独立焦化企库存一路下行至3月中旬，随后开始低位震荡。目前，焦化企业焦煤库存为994万吨左右，接近去年低点，可以说焦化企业焦煤库存基本已去库存化完毕。后期随着钢材市场企稳回升，企业信心逐渐恢复，焦煤库存可能再次上升，进入新一轮库存化过程。中国大中型钢企焦煤库存可用天数从3月的低点18天左右一路上升至目前的21天左右，达到近三年来高点，进一步佐证焦化企业焦煤去库存化已完成，进入新一轮补库周期（见图5）。

港口库存方面，由于年初进口量迅速下滑，导致港口焦煤库存大幅走低，并于5月中旬在独立焦化企补库因素的推动下到达低点585.8万吨，随后大幅反弹。目前，中国北方四港焦煤库存总计709万吨，较年初减少76万吨，降幅9.68%。其中，京唐港425万吨；日照港193万吨；天津港60万吨；连云港港31万吨。随着焦化企业新一轮库存化开始，预计后期港口焦煤库存将进一步回落。

从期货行情来看，今年以来，焦煤期货跌多涨少，1、2月份持续下跌，特别是2月份出现一波集中性下跌，3月中下旬到4月上旬有所反弹，之后行情基本震荡，6月底又是一波下跌。截至目前，焦煤指数最新价为775元/吨，比年初下跌229点，跌幅达22.8%。endprint

焦炭

上半年，焦炭现货价格先快速下跌， 4月开始底部震荡。近期随着钢材采购的增加以及焦化企业利润的好转，焦炭产量快速反弹，6月份中国焦炭产量达到4109万吨，创1990年以来新高。

目前，中国产能在200万吨以上的大型独立焦化企业开工率已回升至88%高位，而小于200万吨的中小型焦化企业开工率也上行至 76%，焦化企业复产迹象明显。从目前情况看，下游钢材市场仍处于探底过程，钢企还未有大量补库计划，独立焦化企业的率先复产可能导致焦炭库存再次走高，从而对焦炭价格造成压制。

出口方面，上半年焦炭出口量同比明显回升，焦炭及半焦炭出口量为392.63万吨，同比增长161.75%，较2012年同期增幅达到573.21%。焦炭出口从去年开始出现明显回升，主要是当时中国取消焦炭40%出口关税和配额制度，转而实行焦炭出口许可制。上半年焦炭出口量继续大幅上升，主要是由于中国焦炭需求较弱，企业有拓展国外市场的积极性。不过6月份出口量环比大幅下滑，仅为52万吨，环比下降47.83%，主要原因是5月份出口量猛增至2008年10月以来的最高值99.67万吨，而同期产量并未大幅增加，使得6月份的可供出口量减少；此外，虽然钢价持续回落，但由于原料价格特别是铁矿石价格下降更多，钢企利润情况反而改善，因而导致粗钢产量持续维持高位，对焦炭保持一定刚性需求，从而进一步减少焦炭可出口量。

与持续低位产量相对应，前5月中国焦炭消费量整体弱势盘整，月均基本维持在3800万吨左右，呈缓慢回升态势。5月份中国焦炭表观消费量为3819.03万吨，环比增加19.95万吨，增长0.53%。预计下半年，随下游需求改善，焦炭消费量有望继续回升。

年初以来，与焦煤的去库存化进程相反，焦炭的港口库存一直呈上升趋势。究其原因，一方面，由于部分独立焦化企业资金紧张，将部分港口货物抵押贷款从而导致库存固化；另一方面，由于下游需求不如预期，部分货物留滞港口。截至7月18日当周，天津港焦炭库存为308万吨，比前一周增加8万吨，再创新高；连云港港焦炭库存为36万吨，比前一周减少1万吨；日照港焦炭库存为29万吨，比前一周减少1万吨。从绝对数量上看，目前港口库存373万吨，不到全国焦炭月产量的10%。但不断上升的库存仍从侧面反映出下游需求不振的现状，特别是随着近期独立焦化企业开工率的反弹，港口焦炭库存再次上升，预计将对价格产生不利影响。

另一方面，独立焦化企焦炭库存开始回落。自3月初以来，中国独立焦化企业焦炭库存一路走低，6月中旬一度反弹到14.26万吨，又开始下降，最新数据为12.27万吨。截至7月18日当周，东北地区焦化企业焦炭库存为3.6万吨，比前一周增加2000吨；华北地区焦化企业焦炭库存1.47万吨，比前一周减少800吨；西北地区焦化企业焦炭库存5.4万吨，比前一周减少3000吨；华中地区焦化企业焦炭库存2900吨，比前一周减少2800吨；华东地区焦化企业焦炭库存3100吨，比前一周减少700吨；西南地区焦化企业焦炭库存1.2万吨，与前一周持平。近期独立焦化企业焦炭库存减少反映下游需求开始出现回暖迹象，与复苏的焦炭表观消费量相一致。

钢厂焦炭库存方面，由于去年中国焦煤价格出现深幅调整，而焦炭由于下游需求较好，价格短暂下跌后迅速回升，焦强煤弱的格局长期存在。出于节约成本考虑，去年钢企冬储将主要目标选为价格相对便宜的焦煤，而对焦炭采取随采随用、适当储存的方针。年初以来，随着钢价一路下滑，钢企对焦炭的采购更为审慎，从而导致钢企焦炭库存一直处于偏低水平。目前，中国重点钢企焦炭平均库存天数为13天，继续低位震荡（见图6）。

焦炭期货走势与焦煤基本相同，自7月14日达到历史最低1101点后，基本围绕1120点震荡。如果上半年看成逐级下跌并开始筑底，那么下半年可能出现反复筑底，不会走出单边行情，若筑底不成功，则可能进一步下跌。截至目前，焦炭指数最新价为1122元/吨，比年初下跌338点，跌幅达到23.2%。

下半年展望

目前焦煤、焦炭基本面出现分化现象，焦煤基本完成去库存过程，处于震荡筑底状态，焦炭则库存压力较大，后期在钢材及矿石带动下，仍有再次下跌可能，但下方空间有限。考虑到国家淘汰落后产能政策，焦煤和焦炭近两三年内将处于供过于求的状态，价格易跌难涨，且相关产业行业集中度极低，行业内部必然发生兼并重组。总体来看，在目前下游钢材市场还未真正好转，矿石价格仍在下滑的背景下，煤炭价格独自反弹的可能性极小，整体仍将以低位震荡为主。

进入三季度，国家前期出台政策将逐步发挥作用。刺激政策仍集中在三方面——铁路投资、棚户区改造、定向降准支持三农和小微企业，以及减税等。其中前两项政策实施有利于拉动煤焦消费，钢材消费有望真正企稳回升，从而帮助整个钢铁产业链摆脱颓势。煤炭结构性过剩局面短期难以得到根本扭转，加之库存高企，去库存道路依旧漫长，但是随着夏季高温天气到来，库存高企局面有望得到缓解。另外，煤炭的冬储行情在三季度将逐渐展开，价格支撑渐强，所以煤焦下跌空间较为有限。在以上因素共同作用下，煤焦期价有望展开一波反弹，其中焦煤主力合约可能达到950～970元/吨，焦炭主力合约可能达到1250～1300元/吨。