被并购企业的市场价值浅析

曹薇铭

【摘 要】在企业并购中，对被并购企业的价值评估是整个并购过程的核心，谈判的天平并不倾向于被买的这一方。谈判的过程中，关键的是能把公司的优势明确地呈现给收购方。这其实也跟融资一样，公司的优势越明显，估值就越高。在目前中国国内这个市场上，要尽可能表现得对买方更有价值，提升并购方的兴趣，这是最重要的。

被并购方对自己的成长性要有比较客观、合理的评估。如果太激进，可能当时的估值提高了，但是透支了成长性，今后承诺的协议实现不了，到时候也要付出成本。如果过于保守，那么对公司估值可能会产生影响。无论从哪个层面来说，并购对创业者都是一个不错的事情。未来的公司继续发展，或者是补充一些收购方的市场或者人才，都是好事。

本文从提高被并购企业价值的现实意义着手，通过对影响其价值因素（环境因素和内部因素）的分析，采取优化资本结构、改善财务体系、调整利润分配政策、提升企业收益水平等措施，最终提高企业的盈利能力，促进企业持续稳定地发展，实现企业持续发展能力的最大化目标，把企业的优势充分展示出来。以便使投资人的价值最大化。

【关键词】并购；企业价值；价值评估；影响

一、提高被并购企业价值的现实意义和具体方法

1.现实意义

企业的价值来源于企业的未来收益流，未来收益流的现值称为企业内在价值。由于市场参与者投资于企业的最终目的是为了未来获得收益，他对企业价值的评价取决于他对企业未来收益流的预期。目前在国内，并购是一个买方市场，能买得起或者愿意掏钱买的企业，是相对比较谨慎的。要尽可能表现得对买方更有价值，提升并购方的兴趣，这是最重要的。在并购发生的过程中，双方关注的重点是如何确定和衡量被并购企业的实际价值。只有公司价值最大化，被并购方才能在并购活动中获得更多的收益；同时只有公司未来现金净流量的净值更高，对于并购方来讲，并购行为也才更有价值。倘若并购交易价格高于被并购企业的实际价值，并购企业就会受到一定程度的侵害；倘若交易价格不超过被并购企业的真实价值，就对被并购企业不公平，所以，准确地评估与衡量被并购企业的实际价值是非常具有现实意义的工作。

2.具体方法

一般来说，在实践中被并购企业的市场价值的评估方法四种：资产法、市场法、比较法和净现值法。资产法是首先通过对被并购企业的资产、负债进行评估，计算出净资产的公允价值，再对其企业的商誉进行评估，得出目标企业的评估价值。即被并购企业评估价值=（资产的公允价值—负债的公允价值）+商誉价值；市场法是通过企业发行在外的各种证券的市场价值来评估该企业的价值，包括股票市价法（目标企业评估价值=每股股票市价×目标企业股票数量）、市盈率乘数法（目标企业的评估价值=税后利润×标准市盈率）、股利资本化法（目标企业评估价值=并购后预期可获得的年股利额/年股利率）；比较法主要适用于评估非上市公司或交易不活跃的上市公司价值，以参照可比的企业股价或有关财务数据计算出某一财务比率作为乘数，来估算目标企业价值的一种评估方法。市场比较法的比较标准可分为三种：公开交易公司股价、相似公司最近并购价、新上市公司发行价；净现值法是根据目标企业被并购后各年的现金净流量，将按照一定的折现率所折算的现值作为目标企业价值的一种评估方法。采用现金流量贴现法确定目标企业的评估价值，关键要对预测期限、企业各年现金流量的测算、预测期末终值和折现率做出正确选择和估算。

二、被并购企业价值的影响因素

并购方收购，是买公司的资源、资产或者收入、利润等来合并报表，加强自己公司的业绩支撑，借以提高企业价值创造能力，最终为企业创造价值打造坚实基础。这样，在收购前，被并购企业的价值的高低，不仅影响并购方并购后企业的整体价值，也是被并购方索取收购价款的有力武器。那么，在收购前，被并购企业首先要进行内部整合，充分体现自身价值，并力争价值最大化。影响企业价值因素包括：环境因素和内部因素。

1.环境因素

有效的外部环境资源对企业并购起至关重要的作用。企业并购中外部环境资源信息不可或缺。具有较强的外部信息资源收集与处理能力尤为重要。企业面临的外部环境包括宏观环境和经营环境。宏观环境因素包括政治环境、社会环境、技术环境和经济环境。政治环境是指国家的方针政策、法令法规，国内外政治形势的发展状况。包括国家制订法规、政府制订的经济政策、政府管制措施等；社会环境是指人口、居民的收入或购买力，居民的文化教育水平等。包括传统、价值观、社会发展趋向、消费者心理、社会各阶层对企业的期望等；技术环境指与本行业有关的科学技术的水平和发展趋势。包括新材料、新设备、新工艺等物质化的技术和体现新技术的思想、方式、方法等。经济环境因素的覆盖面非常广，主要有国民经济运行现状及其趋势、利息率、通货膨胀率、汇率等，它对企业的影响通常比其他方面的环境因素更加有力。企业的经营环境包括影响行业环境和竞争状况的各种因素，如行业的经济特征、发展前景、市场竞争力量、行业的关键成功因素等。

2.企业内部因素

企业内部资源是企业存在的基础。利用企业本身独特的内部资源优势能创造无穷的企业价值。企业价值的最终体现就是企业的现金流，也就是企业获取利润的能力，即盈利能力。不论是投资人、经营者还是并购方，对企业的盈利能力的关心都是第一位的。一个不具备盈利能力的企业是不会受到投资各方的青睐的。企业经营得好，盈利能力强，就会给投资人带来利润，不仅能为企业进一步增资扩股创造条件，还能给更多的投资人带来投资机会。因此保证企业持续的盈利能力具有重要意义：有助于保障投资人的所有者权益；有助于债权人衡量投入资金的安全性。它是决定企业价值的直接和最终决定因素。企业的盈利能力可以分为三个层次：第一层次是指企业盈利能力的外部表现，这一点可以通过财务指标直观地体现出来；第二层次指的是企业盈利能力的实现途径，这一点可以从企业的客户网络、企业的内部管理体系以及企业的学习能力和成长能力等方面来衡量。第三层次是指企业盈利能力的真正来源，这一点才是企业盈利能力的核心，是企业独特的、不可被复制的资源和能力，也曾为企业核心竞争力。endprint

三、提高被并购企业价值的具体措施

1.营造适合本企业发展的经营环境，实现企业持续发展能力的最大化

良好的外部经济环境是企业实现价值的保障。企业如果能够收集充分的企业外部环境资源信息，如政策、法规资源信息、经济发展信息、产业的发展前景等，并对所处的外部经济环境进行深入、细致的调研、分析及适当的处理，对正确预测行业未来发展趋势百无一害。包括企业所从事行业处于生命周期的哪个阶段、行业的平均盈利水平、企业在行业中处于什么样的位置、主要竞争对手的数量及其现状、客户的数量及其需求等，要充分了解行业现有竞争对手、潜在进入者、替代产品、上游供应商、下游消费渠道等的各自特点及需求，合理有效地运用产品与技术、市场与销售等各种因素，乘风借势，推动企业价值实现。

2.最大限度地提高企业的盈利能力，增加企业价值

（1）企业利用盈利能力的有关指标可以反映和衡量企业经营业绩，同时通过盈利能力分析可以发现企业经营管理中存在的问题进而采取措施解决问题，提高企业经营性收益、优化投资结构合理投资、优化利润分配政策、优化资本结构，最终提高企业的盈利能力，促进企业持续稳定地发展。

①提高企业经营性收益，增加企业收入。企业要实现盈利，扩大销售规模是最常用的手段和途径。在常规条件下，通过努力提升产品质量、提高服务水平、提高销售技巧，可以实现销售规模的扩大，从而带来主营业务利润的增加。销售规模的扩大，还可以带来固定费用的分摊，从而降低企业的成本率。同时努力寻求降低成本的途径和方法，开源的同时尽可能节流，通过减少企业库存数量、推行零库存制度、降低采购成本、提高劳动生产率等，进一步提高企业的收益水平。

②合理投资，增加企业资本收益。投资人投入资本的目的是为了获得投资收益，对公司资本进行有效的管理，进行正确的投资决策，是帮助企业保持良好的运行状态、降低资金风险的有效途径。企业投资要面向市场，对投资项目进行可行性研究。在投资方案的选择上，要对投资收益、投资风险及影响因素等进行充分的分析，并在分析的基础上寻求提高投资收益、降低投资风险的有效途径。要依据市场需求及企业实际决定投资的方向及顺序。规范项目投资流程，做好投资监理工作，对投资行为的全过程进行精心的设计与管理，确保投资行为取得预期的效果。

③优化利润分配机制，推动企业持续创造价值。利润分配是将企业实现的净利润，按照国家财务制定规定的分配形式和分配顺序，在国家、企业和投资者之间进行的分配。利润分配的过程和结果，不仅关系到所有者的合法权益能否得到保护，企业能否长期稳定、健康的发展，还能激发广大投资者对公司的投资热情，树立企业良好的社会形象。为此企业必须加强利润分配的管理和核算。得当的利润分配政策还可以为企业提供低成本的资金来源。利润分配政策目前已成为公司财务经理人员面临的一个重要财务政策。因而要设计最优利润分配政策，实现企业价值最大。

④优化资本结构，资本结构是反映企业资本实力的重要指标。最佳的资本结构能最大限度地调动利益相关者积极性的资本结构。其标准是每股价值最大化。优化资本结构的目的是为进一步推动企业转换经营机制，提高资本的营运效率。虽然对最优资本结构的标准仍然存在着争议，但是股权融资与债权融资应当形成相互制衡的关系，过分偏重任何一种融资都会影响到公司经营的稳定和市场价值的提升。

（2）围绕企业盈利能力的三个层次，通过对财务指标、非财务指标的评判，提高企业价值

第一层次是企业经营业绩的财务表现，其主要指标有反映企业获利能力的指标，如销售净利率、资产净利率、市盈率等；反映偿债能力指标如流动性指标、速动比率、负债比率等；反映营运能力的指标如应收账款周围率，存货周转率等；反映公司成长能力指标如资产增长率、资本增值率、销售增长率等。企业可以采用各种分析方法，如环比分析或同比分析，通过自身各项指标的变化情况，评判企业的经营业绩。

第二层次是通过对客户网络、管理体系等非财务指标的分析，确定企业盈利能力的实现途径，客户网络的大小、强度，直接决定了企业产品的销售规模和持续销售力，直接影响企业的获利能力；企业内部的管理体系以及企业的学习能力和成长能力等，客观上会影响企业的经营效率和效益。建立科学合理的内部管理流程体系，有利于帮助企业提升管理水平，提高劳动生产率，增强持续创造价值能力，从而提升企业价值。第三层次也就是核心层，主要是指企业的核心能力。核心能力是企业的整体资源，它涉及企业的技术、人才、管理、文化和凝聚力等各方面，是企业各部门和全体员工的共同行为。核心能力的价值特征表现在三个方面：①核心能力在企业创造价值和降低成本方面具有核心地位，核心能力应当能显著提高企业的运营效率。②核心能力能实现顾客所特别注重的价值，一项能力之所以是核心的，它给消费者带来的好处应是关键的。③核心能力是企业异于竞争对手的原因，也是企业比竞争对手做得更好的原因。因此核心能力对企业、顾客具有独特的价值，对企业赢得和保持竞争优势具有特殊的贡献。

3.设计有效的企业治理机制

企业治理机制是指解决现代企业因所有权和经营权分离所衍生的诸多问题的各种机制的总称。它既包括公司治理的法律和政治途径、产品和要素市场竞争、公司控制权市场、职业关注等外部控制系统，同时包括激励合约设计、董事会、大股东治理、债务融资等内部控制系统。通常，认为企业的治理机制是否完善，主要考虑以下几个方面：（1）经理选聘机制与上岗竞争激励；（2）分配激励制度；（3）企业所面临的市场竞争环境；（4）企业是否透明廉诚，资金供给是否充分；（5）企业是否是一个完善的市场主体；（6）财务机制是否完善。公司治理的核心是企业的所有者如何保证授权经营这些资产的管理者按照所有者的最佳利益有效地使用企业的资产以及由这些资产所产生的收益。有效的公司治理，需要一套有效地控制、监督管理者和激励管理者按所有者利益最大限度地创造股东价值的机制。公司规范治理需从小事入手，从细节处加强规范化运作，平衡股东各方的利益，增加管理透明度，充分发挥董事会的作用。强化单个董事及整个董事会的责任，保持董事会的独立性，强化对业绩的监督以及关于内部控制制度的实施。注重风险管理，增加企业价值。

总之，被收购企业在收购前，通过指标的控制，管理手段的提升，尽可能地把经济价值及市场价值最大化，把企业的优势充分展示出来。以便使投资人的价值最大化。在并购中为并购企业创造更大价值。

参考文献：

[1]鲜文铎.企业价值影响因素浅析.全国中文核心期刊，2012年2月.

[2]斯威雅.企业价值最大化.百度文库，2011年2月.

[3]陈建，章华强.企业并购的价值创造机理分析.江西社会科学，2013年第1期.endprint