我国私募基金的发展及其法制监管

潘烨明

（华东政法大学，上海 201620）

伴随着资本市场的发展，我国的私募基金行业获得了较大的发展。据中国基金业协会公布的数据显示，截至2014年7月底，已完成登记的私募基金管理人3 970家，管理私募基金5 696只，管理规模为21 477.2亿元，再加上我国基金公司及其子公司专户业务和证券公司资管业务管理的资产，市场上的私募产品规模共计约12.5万亿。私募基金如今在国际金融市场上的地位已越来越重要，尤其是2008年的金融危机之后，已成为全球金融资源配置、金融安全、市场稳定中举足轻重的力量，甚至超越了正规金融机构所起的作用。

一、私募基金的类型及特点

相对于基金公司可以在市场上公开募集资金来成立公募产品进行二级市场投资，私募基金的募资方式是有明显区别的。私募的发行方式必须是非公开的，且向特定的个人或少数机构投资者，即合格投资者，而不可以公开地向公众进行募集。根据私募基金的组织形式，私募基金大致可以分为3种类型。

1.契约型私募基金。这一类型的私募基金多以信托产品等的形式加以包装，以集合信托计划的名义在市场上进行资金募集，即所谓的“阳光私募”产品，因而又可称为“信托型私募基金”。私募基金管理人通常以投资顾问的形式对基金进行决策和管理，信托公司等进行基金净值的披露和对仓位等进行监管。由于我国对私募基金行业的认可比较晚，近两年才从法律上对私募做了比较完善的规范，之前只能借助于信托、券商和基金资管等渠道发行私募产品，以集合信托计划、集合资管计划、多客户专项资管计划等的名义来募集资金，使之合法化，这一类型的私募基金在我国市场上一直比较活跃。

2.公司型私募基金。这一类型的私募基金主要是以公司的形式进行注册成立，在我国需向中国基金业协会进行备案，该公司一般不设立相关的经营团队，而是委托给投资管理公司代为专业运营。像大多数公司治理模式一样，公司型私募基金由投资人组成的董事会主管大部分决策，因而投资人的知情权和参与权相对较大，但是像大多数公司制企业一样，它的缺陷也是比较明显的，也就是面临双重征税问题，也即在以公司的名义缴纳各种经营税费的同时还要以个人名义缴纳所得税。公司型私募基金由于存在双重课税的问题，在我国很少以这种方式成立私募基金。

3.有限合伙型私募基金。这一类型的私募基金主要依据我国合伙企业法的有限合伙企业形式创设，其中基金管理人或基金管理公司作为普通合伙人承担无限连带责任，其他投资者作为有限合伙人，以其出资额为限承担有限责任，同时也不承担管理责任。有限合伙型私募基金由普通合伙人负责基金的日常运作，掌管基金的投资决策，同时对其掌管的基金也跟投一定比例的资金，作为劣后资金，当出现亏损时被首先用于偿付损失，其收入模式主要是基金管理费和相应比例的盈利分红。有限合伙型私募基金一方面可以实现基金管理者和投资者的利益相关性，激励基金管理者实现基金收益的最大化而努力；另一方面，由于基金管理者的资金首先承担基金的损失，也可以在一定程度上规避基金管理者的道德风险，同时也是对有限合伙的投资者起到一定的保护作用。此外，有限合伙型的私募基金还可以避免公司型基金的双重避税问题，具有多重优势。目前有限合伙型私募基金已成为全球私募基金的主流模式。随着合伙企业法在2007年新增了有限合伙条款，以及私募基金采用登记备案制被纳入监管范畴，有限合伙型私募基金在我国发展迅速，尤其股权投资的合伙型私募基金多采用这一模式，未来有可能将在我国成为最主流的一种模式之一。

二、私募基金的风险

鉴于我国私募行业尚未规范和成熟，私募基金在运行过程中还存在着许多的问题，如私募基金过度使用杠杆造成风险的放大，私募产品涉嫌虚假宣传和变相公开推荐，基金管理者专业性不足，涉嫌庞氏骗局，洗钱，等等。这些问题显示出了我国私募基金行业存在着巨大的风险，其具体表现如下。

1.私募基金过度使用杠杆导致风险放大

“杠杆”一词源于物理学，通过杠杆的运用，可以用很小的力去撬动很大重量的物体。在金融市场中，资金借助于杠杆可以爆发出巨大的能量，撬动自身资金几倍、十几倍、数十倍的规模；当然，当风险出现时，也可以造成巨大的灾难。著名的美国长期资本管理公司（LTCM）破产事件就是一个例子。LTCM用22亿美元的资本作抵押购入了价值3 250亿美元的证券，使用了60倍的杠杆率，当风险来临时，不仅造成了自身的快速亏空，而且由于杠杆的存在，差点引发了一场金融危机。当私募基金进行证券投资时，往往会使用杠杠来放大资本金，而这往往也容易引发巨大的风险。由于“阳光私募”等较透明的私募基金由信托公司等进行托管和监管，杠杆率也基本控制在3—4倍以内，同时设置了预警线和止损线，正常情况下风险尚可控。但是，对于一些缺乏监管和透明度的私募基金，杠杆的使用甚至被过度使用，极易引发巨额亏损甚至仓位刺穿的风险，既会导致投资者的巨大损失，也可能引发市场的异常和恐慌。

2.私募产品涉嫌虚假宣传和变相公开推荐

我国证券投资基金法规定：私募基金不得向合格投资者之外的单位和个人募集资金，不得通过报刊、电台、电视台、互联网等公众传播媒体或者讲座、报告会、分析会等方式向不特定对象宣传推介。但是当前许多私募管理公司的宣传可谓无所不用其极，经常通过电话、短信、邮件等变相对私募产品进行推荐，而不管是否是合格投资者，也根本不考虑投资者的风险识别能力和承受能力。更有甚者，直接宣传私募产品的高收益和保本，丝毫不提产品的风险水平，从而误导投资者的投资决策。当然这些可能只是目前市场不规范情况下的个别行为，但是这对行业的发展是极为不利的，易导致投资者的不信任。

3.私募管理者的专业性参差不齐

我国对私募基金的监管以行业自律和管理者自律为主，实行基金管理人登记和基金产品备案的方式进行管理。而由于我国的私募市场过去一直处于野蛮生长的态势，缺乏规范，也没有统一的标准和可供参考的信息来对基金管理人的专业性水平进行衡量，除了几个著名的私募经理人有良好的口碑和业绩外，大部分的私募管理人缺乏业绩的证明，从而也导致了市场上私募管理者的专业水平参差不齐，投资者对此也难以辨别，在这种私募大爆炸的市场上，如果出现某些不良的事件，极易导致整个市场的不健康发展。

4.私募基金运行中潜在的欺诈和洗钱等违法行为

私募基金所受监管较少，以行业和管理者自律为主，对于资金的来源和使用所受的监管就更少之又少了。在这种缺乏监管的状态下，有可能导致基金管理人擅自挪用资金，虚构投资来骗取资金等欺诈行为。同时，由于对于投资者的资金缺乏有效的来源监管，很可能成为投资者实施非法转移资金、洗钱，或者通过将资金转入基金中进行“投资”，然后以投资回报的方式，从而使不合法的收入合法化等的违法行为。

三、我国私募基金的监管构建和完善

随着新修订的《证券投资基金法》增加了“非公开募集基金”的内容，中国基金业协会和中国证券监督管理委员会先后相继颁布了《私募投资基金管理人登记和基金备案办法（试行）》和《私募投资基金监督管理暂行办法》，我国对私募基金的法制监管已初步形成。但是还是存在些许不足，具体表现在以下几个方面。

1.监管主体不明确

虽然实际上证监会应当就是私募基金的监管主体，但是，由于基金业协会作为行业自律组织也参与私募基金的监管，而且二者的监管有很多重叠的部分，在实践中很可能出现监管主体不明确的情况。

2.监管对象限定的不足

当前证监会等监管主体实际上是构建了一个以备案制为基础的监管机制，也就说只有私募基金在基金业协会备案了才会受到监管。实际上当前市场中很多私募基金就选择不去证监会备案，在当前监管现状下，只要不出现兑付危机，基本不会有监管部门介入。而当出现问题或风险时，根据我国现行监管制度，未备案的私募管理基金是按私募管理基金的处理办法还是按非法集资处理在法律实践中也就造成了很大的问题。

3.发行方式监管的缺失

尽管我国《证券法》第10条第3款中规定“非公开发行证券，不得采用广告、公开劝诱和变相公开方式”但是，在证监会出台的具体监管细则上，关于发行方式的监管并没有具体体现。而私募基金最大的风险往往就出现在发行端，造成信息不对称从而损害投资者的利益。而紧靠证券法中的一句规定，缺乏细则支持，显然在以后的法律运用中将很难发挥准确有效的作用。

4.投资者保护措施的缺失

当前我国的监管政策及措施更多的是集中在对于从业人员的行为规范上，而缺乏对投资者有效的保护。而唯一有考虑投资者因素的无非就是投资者的资格限定上，似乎监管层期待用高规格的投资者准入机制去弥补投资者保护措施上的不足。实际上一个完善的监管措施也应该有一个完备的投资者保护赔偿机制。

四、结论

1．缘于其自身的特点和优势，私募基金在未来将不断发展和壮大，进而引发传统的资产管理和投资方式的变革，对我国现有的金融市场体系和格局造成巨大的冲击，对我国的产业发展和转型产生巨大的影响。

2．当前，我国私募基金的发展存在诸多问题，由于虚假宣传、过度使用杠杆等问题，私募基金隐藏的风险较大，需要监管层加大对其的监管力度。

3．证监会及基金业协会作为私募基金的主要监管部门及行业内自律机构，正逐步出台系统化的私募基金监管机制。但是从目前所出台的法律法规上看，依然存在着不小的问题，需要继续深化和改善。

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