A份额投资策略

金梦媛

事物都具有两面性。在A股持续下跌作用下，分级基金频频触发下折算，令很多投资者收益腰斩甚至资产蒸发。然而，濒临下折却也给分级A带来了套利机会。

目前，市场调整加剧，分级基金A份额成为不少资金偏爱的避险品种。在指数下跌时，一方面，A份额由于采用固定收益的模式，可以取得稳定的收益，因此受到追捧；另一方面，当市场恐慌，整体存在折价时，投资者可以进行折价套利，购买A、B份额合并为母基金后赎回，此时市场对于A份额的需求也将推动其价格上升。

分级B频频触发下折，A份额将有哪些投资机会？投资者参与A份额套利交易时将会面临哪些风险？银华中证“一带一路”主题指数分级证券投资基金基金经理马君接受了本刊记者专访。

认识分级A

在融资型分级基金中，A份额也被称为约定收益份额，根据不同产品，约定收益率一般为一年期定存利率加3%～5%不等。分级基金母基金由A份额和B份额按比例构成，A份额每年获得约定收益，属于低风险份额。

目前市场上主流的A份额基金都是永续型的，此类基金的分级期限是永久的。除了发生向下不定期折算能按净值得到大部分本金之外，定期折算由每約定周期的约定收益（A份额净值超过1元的部分）定期折算为母基金份额赎回的形式获得。

举例来说，A份额的净值开始时是1元，约定固定收益率假设为6%，1年到期后，A份额的净值将超过1元，这时就将超过1元的部分作为利息派发给A份额。派发的方式并不是给现金，而是给母基金。投资者可以选择把这一部分利息（也就是母基金）赎回，也可以选择把它分拆分后卖出，得到利息。这就是A份额定期折算的过程。

马君介绍，除了可以在场内交易之外，A份额还可以和对应的B份额按比例合并为母基金赎回。在母基金距离向下折算所需跌幅大于10%时，永续A份额基金交易价对债券收益率、货币基金收益率、逆回购利率的波动高度敏感。如果A份额对应的B份额有向下不定期折算条款，则相当于对约定收益及大部分（多数为75%）的本金进行担保，因此A份额风险较低，类似于有担保高信用评级债券。

下折时分级A的收益和风险

当B份额的基金净值达到下阈值（一般设为0.25元）时就会触发下折算。触发下折后，即使第二天涨上去也会进行下折。因此，分级B的下折跟第二天的涨跌没有关系，只要当天收盘时基金净值达到下阈值就会触发。

现在大部分A份额都是折价，这意味着其价格小于净值。“下折机制使得分级A大部分份额（通常75%左右）在下折发生后变为母基金形式，可以直接按净值赎回，由于之前投资者是从二级市场以折价买入A份额，因此下折后可实现A的折价套利，这就是A份额的下折期权价值，这一过程相当于提前给分级A兑现收益。”马君说。

这种情况下，折价对分级A来说就是有利的，下折就相当于把此前折价的部分补给了A份额。所以下折对于折价的分级A来说是利好的。这也就是为什么在分级B临近下折时，A份额能够逆市上涨。可以说，B份额越接近下折，A份额就越能体现出其期权价值，所以其价格就会在二级市场上涨。“分级A在分级基金面临下折时，靠近期权行权，经常出现上涨，使得折价收窄。所以，对于折价率较高的分级A来说，下折提供了约‘75%×折价率的超额收益。”马君说。

不过马君也提醒，对于溢价交易的分级A来说，下折会带来小幅亏损。分级A折算后，还要面临母基金2个交易日暂停赎回的市场波动风险。因为办理下折，母基金需要有两个交易日暂停申购赎回，若期间市场出现动荡而导致母基金净值下跌，投资者也要承受相应的风险。另外，如果投资者买入分级A后，大盘筑底上行，逐渐远离下折风险，A类的期权价值就会不断缩水，造成A份额价格下行。

分级A套利思路

在挑选分级A的时候，投资者需考察对应母基金的折溢价率，母基金折价率或溢价率较高的分级基金对A份额的走势会产生重要影响。马君建议，在其他变量相差不大的情况下，可以优选母基金折价率较高的分级A，规避母基金溢价率很高的分级A。如果以配置为主要目的，则应重点根据分级A的折价率和流动性、分级B的净值、母基金的波动率、母基金的折溢价来进行选择。

在濒临下折时，挑选分级A需要投资者注意3个指标：一是下折距离，距离下折越近，份额A的套利价值越高；二是下折理论收益，下折理论收益越高，越值得参与套利，如果数值仅仅为1%或2%，就不太值得进行操作；三是隐含收益率，隐含收益率决定了买入分级A的安全垫，代表了未来的核心价值，隐含收益率越高，安全垫越高。

事实上，分级A的债券价值所表现的价格取决于“供求+内在价值”，A的隐含收益率不代表买入持有就能获利那么多，隐含收益率只是评估A价格与价值关系的一个重要参考标准。投资者应综合把握影响A份额价格的因素，不应盲目投资。

马君表示，对于不定期份额折算套利（通常为下折套利）来说，不同约定收益率在下折时有明显不同。由于下折后会把大约75%的A份额资产折算成平价的母基金，所以约定收益率低、折价的A份额在下折时可以获得一定的收益，而约定收益率高、溢价的A份额可能会遭受一定的损失。所以在面对下折时，不同约定收益的A份额套利操作策略还要投资者区别对待。

此外，市场情绪对分级A的风险和收益的影响也很大。投资者分析市场情绪所采用的指标主要是过去一段时间分级A的涨跌幅，以及是否有套利盘。如果已经被套利盘打压过，投资者就可以买入；如果套利盘即将打压，那么投资者就要尽量避开。