中小企业海外并购绩效文献综述

摘 要：并购是企业外部成长战略中的重要方式，也是企业成长最快捷的方式。围绕中国中小企业海外并购绩效的相关问题，既有文献大体从两个方面进行了探索：第一，并购绩效评价方面；第二，并购影响因素方面。本文从这两个方面对现有研究进行系统梳理。最后，在总结现有文献的基础上，指出应以并购动因做为手段、以并购战略为支点，围绕企业的盈利能力、偿债能力、营运能力、现金流量能力和发展能力五个方面的财务指标，运用统计方法进行了深入研究分析，才能全面的评价中国企业海外并购的绩效。

关键词：中小企业海外并购；绩效；文献综述

2014年，中国大陆企业海外并购交易数量激增，环比增长近四成，创历史新高。2015年1月27日，普华永道发布了“2014中国地区企业并购回顾与2015年前瞻”。该报告显示，2014年中国大陆企业海外并购数量达272宗，较2013年的200宗增长了36%。虽然缺乏巨型交易的发生，但2014年中国大陆企业海外并购交易金额仍达到了569亿美元，仅次于2012年669亿美元的历史峰值。

近年来并购这一趋势也逐步由跨国巨头向中小企业延伸。我国的中小企业大多科技含量高、成长性好，越来越明显地推动着我国经济的发展。截止到2013年底，我国工商注册的中小企业已经超过了1517万家，占全国企业总数的99%以上，所创造的品牌和服务价值，相当于GDP总量的60%，还创造了80%左右的城镇就业岗位。因此，中小企业己经成为新经济的主力军。但是，同时也应该注意到，中小企业成长到一定阶段，由于受到自身规模的限制，必然会遇到发展的瓶颈，此时，出于长期发展规划的考虑，越来越多的中小企业会选择并购来实现跨越发展。因此，并购活动不仅仅活跃在大公司的继续发展壮大过程中，越来越多的中小企业也选择并购来扩大生产规模，实现企业做大做强。2014年，中国民营企业海外并购的交易数量继续领先国有企业，而财务投资者和私募股权基金参与的海外并购交易活动也首次达到规模级。

目前关于海外并购绩效的研究主要包括以下两个方面：

1 并购绩效评价方面

国外学者在确定海外并购绩效评价的指标上一般采用并购后企业的利润率、市场份额、股东价值或者销售收入等的较多。国内一些海外并购绩效的研究表明，并购方在海外并购后的绩效并不乐观。

Markides和Oyon （1988）通过研究1975-1988年美国公司收购欧洲和加拿大公司的236起并购案例，发现并购后并购方的累积超常收益仅为0.38%。Dickersno （1997）研究了英国企业的海外并购绩效。Dickersno观察了并购企业并购之后10-18年的利润率的不同情况，从数据中得到英国企业在并购之后其利润率并没有多大的变化。相反，同那些依靠内部增长发展的企业相比，这些发生海外并购的企业的利润率反而有所下降。Scheer （1998）对发达国家的海外并购案例进行了研究，结果表明，海外并购并未改善并购后企业的绩效。1999年四大会计师事务所之一毕马威（KPMG）对1996-1998年间全球最大的107起海外并购案例进行研究之后，发现海外并购绩效有显著提高的只占17%。

李样艳（2006）通过对发生在2002年的海外并购企业的研究，认为在并购发生后第两年并购绩效显著下降，另外影响并购绩效的较为明显的因素有企业的资产规模和交易的价格。刘月（2006）在对16家海外并购企业的案例进行研究分析后，认为中国上市公司在并购之后的第一年会出现较大的绩效下滑状况，尽管第二年开始绩效有所回升，但是与之前的绩效相比仍然存在着不小的差距，最终总体的并购体绩效呈下降趋势。陈笑、窦义粟、刘幕（2007）选取了24家于2000年至2006年发生海外并购的上市公司，通过实证研究发现：并购后第三年绩效相对于并购前一年有明显改善，这说明企业在海外并购后的整合工作是比较成功的。

2 并购影响因素方面

在绩效的影响因素方面，国内外学者研究重点主要是体制文化、行业状况与并购方式等方面，并未得出一致的结论。

1、关于文化差异与并购绩效。Morosini， Shane和Singh （1998）在1987-1992年间调查了 52家海外并购案例研究发现，文化差异较大双方企业的海外并购会培育并获得文化多样化中的惯例和技能，进而提高海外并购的绩效。Barney（1986）研究认为，跨国公司为了能够应对多元化的世界需要拥有多元化的惯例和技能。窦义粟、于丽英、刘晶（2007）通过比较各种因素对并购样本综合绩效的影响，研究得出影响并购绩效的主要因素包括：所处行业、并购规模、并购动因、股权结构、整合战略以及其他因素。作者通过研究指出中国企业在海外并购的过程中更加符合投资者的角色，在整体收购上面缺乏海外并购后整合的能力，特别缺乏溶解和调和文化差异的能力。

2、关于行业相关度与并购绩效。Markides和Ittner （1994）研究认为，相关行业的海外并购相比非相关行业的海外并购更能提高并购绩效。但也有一些研究（Seth，l990）认为，相关行业的海外并购绩效与非相关行业海外并购绩效并无显著差异。但是，学者Agrawal， Jaffe和Mandelker （1992）旳研究的表明，相对于非混合型并购，混合型并购从长期的角度来看，它的绩效要更加优异。再者，根据Shelton （1988）的研究表明，在海外并购中，并购者不但可以进入相关行业也可以进入非相关市场的情况有助于并购绩效的提高。张海营（2006）总结分析了20世纪90年代以来海外并购发展的特点，并以前人研究为基础分别分析了组织因素、体制环境与行业状态对海外并购绩效的影响，以及在宏观和微观的基础上分析了海外并购的正面与负面影响，但是并未就这些因素对中国企业海外并购影响大小做出具体分析。

3、关于支付方式与并购绩效。Pettway et al.（1992）通过研究日本企业在美国的海外并购发现：在并购中使用现金支付的方式相比用资产或股票的支付方式并购后的绩效要高。Harris & Ravenscraft （1991）相关研究也表明用现金支付方式的并购绩效相较用其他支付方式的并购绩效要高。可是，Eckbo et al（1990）研究发现，混合支付（现金和股票）比单一支付的并购绩效要高。阎大颖（2009）实证研究了2000-2007年上市的非金融企业的129起海外并购案例，通过多元回归分析考察了现金流和賬面收益的财务指标，发现企业并购后的绩效没有显著提高，但东道国的制度环境对并购企业绩效影响显著。如管制制度越严格、文化差距越大，就越不利于改善并购企业的绩效。

本文认为，现有研究存在以下不足：我国学者对海外并购业绩的研究主要局限于经营绩效和财务绩效，且大部分只关注企业短期的表现，对并购企业长期的业绩表现研究较少。研究方法也仅限于事件窗口研究法和会计指标研究法，不能全面的衡量企业在各个方面的整体绩效。另外，在研究绩效时只考虑到了经营情况、偿债能力等指标，没有充分的考虑到并购动因、并购战略在并购绩效中的作用，只有把并购动因做为手段、以并购战略为支点，围绕企业的盈利能力、偿债能力、营运能力、现金流量能力和发展能力五个方面的财务指标，运用统计方法进行了深入研究分析，才能全面的评价中国企业海外并购的绩效。

作者简介

王凡（1982-），女，湖南人，博士，经济师，湖南省社会科学院产业经济研究所，研究方向：产业经济、企业管理。