论我国现阶段可转换债券市场存在的问题及对策

宫佳楠

(东北林业大学 黑龙江 哈尔滨 150001)



论我国现阶段可转换债券市场存在的问题及对策

宫佳楠

(东北林业大学 黑龙江 哈尔滨 150001)

可转换债券是债券的一种，可以转换为债券发行公司的股票，通常具有较低的票面利率。本质上讲，可转换债券是发行公司债券的基础上，附加了一份期权，允许购买人在规定时间范围内将其购买的债券转换成指定公司的股票。可转换债券诞生于19世纪40年代。当时美国正处于铁路业的快速发展阶段，为解决民间投资限制和铁路运营庞大资金需求之间的矛盾。20世纪末以来，可转换债券已经成为美国乃至国际资本市场广为使用的融资和投资工具。在当前经济不景气，股市风险过大的情况下，大力发展可转换债券是筹资者和投资者的共同愿望，我国可转换债券市场发展缓慢，这与我国简历一个强大有力的资本市场的要求极不适应，在国际，国内的诸多因素影响下，近几年我国可转换债券逐步推开，但由于种种原因，在实践中还存在许多障碍与问题。

可转换债券；风险；问题

一、可转换债券的问题

(一)可转换债券的自身风险问题

1.对投资人的风险

《上市公司发行可转换公司债券实施办法》发布实行后，核准制与担保人的规定使发行企业的信用风险被有效地避免了，但是与任何其它金融产品一样，投资者在购买这种金融产品后还是要承担一些风险。

(1)购买时机的选取风险。从我国早期发行的中纺机和深宝安可转债的运行情况来看，二级市场上投资者的惨重损失与他们对于可转债的购买时机的考虑欠妥直接相关。一般来说,转股期开始后，由于转债筹码减少，流动性下降，对股票的依附程度更高。而转债上市至转换期开始的一段时间内，两者并无直接联系的渠道，转债的走势可能独立于股票，这给投资者的判断带来了一些困难。所以价格波动带来的风险要求投资者对于购买可转债时机的选择有较高的判断能力。

(2)利率的风险。一方面,如果持有人放弃转股的权利，那么根据可转债的票面利率一般低于银行利率，投资人会有一定的利率损失；另一方面，如果持有人行使转股权后公司的股价达到预期的价格，投资者将蒙受价格损失并丧失获取利息收入的机会。

(3)转股风险。投资人还面临着转股风险,转换价格如果较高，那么转股后面临着股价下跌的风险；如果投资人因决策失误未在转换期限内实施转股权，那么他就丧失了获取收益的机会。

2.对于发行人的风险

(1)对公司的资本结构要求较高。发债公司一般规模较大，主业经营相对稳定，大规模资产重组的可能性小，也难以利用非经常性损益迅速提升业绩，如果公司经营状况不好，就会导致公司股票的价格下调，投资者此时会放弃可转债的转换权利而继续持有债券。这会导致公司的资本—负债结构不平衡和偿债压力过大1999年7月发行的规模达15亿元,2002年一季度却亏损了9000多万，造成公司负债压力过重，使公司的财务处境十分困难。假设2003年提出上市转股的申请，如果公司2002年业绩亏损,那结果自然是转股碰壁。

(2)利率风险。可转债的票面利率一般低于银行利率，投资者的投资动机强弱与票面利率有一定的相关性。转债的票面利率高，对投资者的吸引力大一些。相反，转债的票面利率低，对投资者的吸引力弱一些，发行的成功率低一些。目前我国的转债的票面利率设置相对于发行它的其他国家而言偏低。

(3)股价波动造成的风险。如果公司的股价低于转股价格达到一定的时间与幅度，债券的投资者可按发行合同中的回售条款将债券按约定价格售还给债券发行人。此时发行人不仅面临股价下跌的风，还要承受较高的回售风险。相反，如果公司的股价大幅上升以至高于转股价格的一定幅度，公司可以按事先与投资人约定的赎回条款买回债券，但是这对企业在短期内筹集大量的资金造成了很大的压力。

(二)我国可转换债券市场存在的问题

1.市场规模较小

目前国内正在流通的可转债，总市值过小，难以吸引机构资金的操作兴趣，主要还只是散户投资，与国外市场中公司普遍利用债券筹资的局面形成强烈反差。由于现有的几只可转换债券对市场影响力不够，造成了发行与流通的困难。而我国证券市场的不规范又增加了可转债的交易风险与转股风险，这些不利因素造成了目前我国的可转债市场投资热情低落，并导致了可转债市场与迅速发展的股票市场极不相称。

2.市场结构不完善

在国外，可转债可以通过动态交易中与股票价格之间存在的差异进行套利，通常的做法是：利用做空机制，做多可转换债券，同时放空相应的个股，或者相反，这样风险相对较低，而报酬较为稳定。由于在我国市场上不存在做空机制，这一套利策略就难以实现，从而降低了转债者特别是机构投资者的吸引力。另外我国目前还没有专门以转债作为投资对象的基金，市场结构不完善，导致缺乏有实力的投资机构参与，可转债市场的活跃程度受到压制。

3.发行公司对流通股股东的利益欠考虑

可转换债券转换成股票后，对流通股造成极大的稀释压力。其利益侵害的对象直接是持有发行公司股票的股民，因为转股后造成的是每股净资产和每股收益下降，但发行公司从自身的角度出发，把发行可转换债券当成一种再融资的手段，设计发行条款考虑得是如何样把可转换债券卖出去、如何筹集到自己所需的资金和如何在发行中保护自己的利益，却很少考虑流通股东的利益。

二、发展可转换债券的现实意义

(一)可以缓解企业资金短缺的状况

首先，可转换债券可以拓宽企业资金融通渠道，实现多元化筹资。企业以往的国家拨款与银行贷款的融资方式，由于没有出资人对企业经营的有效制约机制，使得资金使用效率低下，难以发挥真正的作用，同时也造成企业融资渠道单一，资金短缺问题严重，特别是在国家宏观经济环境不好情况下尤其如此。另一方面,我国的资本市场还不成熟，可以利用进行融资的金融工具还只局限于股票和企业债券，在此之外，增加一条新的从资本市场上融通资金的渠道，在一定程度上可以缓解企业资金短缺的状况。

(二)可转换债券在一定程度上解决了短期资金的长期占用问题

绝大多数的企业债券都是一年期的，当初筹资的用途都是用于弥补企业的短期性流动资金不足，但现在大部分企业改变了资金用途85%的债券资金被用于上新项目或固定资产扩建、技改项目等。可转换债券通常都比普通债券周期长，尤其是在宏观经济环境正常、股市相对稳定的情况下，可转换为普通股。因此，发行公司对这笔债券融资的使用弹性要比普通债券融资的使用弹性大得多。相对而言，发行公司不必担心到期全部还本付息。

(三)参与激烈的市场竞争,避免破产倒闭的危险

可转换债券有利于我国国有企业经营机制的转换。随着银行和企业之间资金供给体制的逐步解体，企业已不能单纯依靠银行来融资，可转换债券在解决企业资金短缺困难的同时，其形成的债务资本可以强化对企业的约束。我国国有企业的资产负债率已高达83.3%，其中相当一部分为呆帐、坏帐。这种后果的主要原因是我国银企关系的软约束性造成的。而可转换债券则在企业和投资者之间形成了一种具有法律效应的硬性的债务和债权契约关系。这种硬约束迫使企业必须加强自身经营管理,提高经济效益以增加盈利。

(四)可转换债券有利于国有企业债务重组

通过发行可转换债券进行负债重组，将国有企业对银行的大量负债转化为可转换债券的形，再通过银行卖给老百姓，一方面可以减少银行的呆帐、坏帐，起到既降低银行不良资产的比率又保护了广大储户利益的作用，在一定程度上缓解银企之间的紧张关系；另一方面也可以缓冲债权向股权直接转换中带来的一些矛盾和问题。

(五)可转换债券有利于发展证券市场

我国的证券市场仍是一个尚未成熟的证券市场，证券品种单一，作为一种成熟的国际金融品种，可转换债券的引入和发展，必定会变成证券市场新热点，并给我国的证券市场注入新活力。可以预期，可转换债券在未来中国的资本市场将发挥不可替代的重要作用。

三、完善可转换债券发行的建议

(一)政府应当逐步降低发行准入门槛

改革信息披露制度，允许更多的公司进入可转债市场。对于非上市公司，如果有较好的担保条件，应当积极鼓励。民营企业应当享受与大型国有企业同等的待遇，对于那些高科技创新产业的民营企业，在政策上更应该予以倾斜支持。这样既有利于新兴企业通过可转债市场筹集资金拓展业务，又有利于进一步发展可转债市场，扩大市场规模。

(二)完善信息披露建立规范的公司治理结构

强化债券发行的信息披露，要求公司及时、完整、准确地披露债券募集说明书，持续披露有关信息。必须为债券持有人聘请债券受托管理人，受托管理人有明确的义务来保护债券持有人利益。同时，要不断改进债券受托管理协议和债券受托管理人执业规范等方面的配套准则、范本和规范性文件，完善债券受托管理制度。

(三)拓宽发行主体范围

可转换债券市场发展初期，出于市场保护以及风险防范的考虑，对可转换债券融资企业的资格进行严格限制。但是对发行债券企业的条件限制过于严厉，也会对我国可转换债券市场的发展和规模扩大产生负面作用。由于可转换债券具有债券和股票两种特性，能有效转化风险，其实高波动、高风险公司更适宜进行可转换债券的发行与投资。此外，IT和生物技术等行业，前景广阔风险较大、资金投入大，很适合发行可转换债券。一般来说具有边际收益递增、高风险投资机会、高增长性的公司可以被视为发行可转换债券的主体。

(四)兼顾各方利益

在保护转债投资者利益的同时，重视发行债券公司和流通股股东的利益。转债投资者的利益应得到保护，因为这关系到转债市场的吸引力。若过度保护转债投资者的利益，就可能会损害公司流通股股东的利益，最终会导致股价下跌和转债市场萎缩。在解决该问题时，我们可要求公司发行债券时推出配套的认沽权证，这样能有效降低因公司发行债券造成股价下跌而流通股的股东带来的潜在风险，在一定程度上保护流通股股东的利益。虽然这会给公司带来一定的压力，但也会使其更加有效地使用所筹资金，改善公司的业绩，推动其股价上涨，从而实现各利益方的共赢。

(五)加强监管力度

发行公司在其公布的募集资金说明书和财务报告等资料时，应该客观、公正、完善，注重其会计信息的质量，真正满足信息使用者的需要。另外在募集说明书中对风险的披露，以及每种风险对公司的影响，尽量采用定量、定性的方式予以充分说明，同时对公司如何防范、化解风险也应予以披露等等，而不能只把所有风险简单罗列。当然，信息披露离不开监管部门的政策引导与大力监督，为此相应的管理层应出台相关法规，完善发行公司的信息披制度。

[1]张才琴.公司的可转换债券发行决策模型[J].系统工程，2012，(5).

[2]胡敏杰.余怒涛.可转换债券发行动机研究综述[J].价格月刊，2011.

宫佳楠(1993-)，女，汉族，黑龙江省哈尔滨市人，东北林业大学会计专硕研究生在读学生。