非上市公司股权价值评估方法探讨

翟长洁

摘要：股权作为一项财产权利，具有占有、使用、处置和收益的基本权能。随着资本市场不断变化与完善，股权交易已普遍存在。据资料显示，2016年上半年中国完成市场并购1645起，同比提高25.7%。上市公司，股价受多方因素博弈上下波动，会与内在价值相偏离，但仍可参考；而非上公司股权价格计算，复杂而艰巨。要确认股权价格，首先需要对标的公司进行估值。笔者结合所在的软件行业，以财务工作者的感悟，对非上市软件企业股权估值方法进行探讨。关键词：非上市；软件企业；股权价值；评估方法软件产业作为一个新兴行业，从八十年代中期到现在，已经在金融、电信、交通、教育、医疗等各类基础服务中日趋成熟和完善。在互联网+的助推下，发展得尤为迅猛。软件企业，一般集产品研发、生产和经营为一体，需求不断变化，促使软件升级优化。一般中小型软件企业，研发力量薄弱、资金来源单一、管理水平差，无法 “快、稳、准”地开发出有竞争力的新产品。一旦满足不了市场需求，在行业竞争中，就面临被并购或被淘汰的风险。而能够生存的“小而美”或“大而强”企业，将会抢占市场，获得更大发展空间。因此，合并收购已被作为企业成长方式之一。软件企业作为高科技企业，有以下几个特点：1.产品研发测试成本高，前期投资风险大；2.公司具有高成长性和高收益性，后期增速快、附加值高；3.无形资产和人力资本是主要生产力，影响大缺难以量化。基于这些特点，衡量标的公司的价值是多少、股权值多少钱就成棘手的问题。无论是寻求资金扶持或资本退出的卖方，还是因战略需要的买方，双方立场不同，样本数据、评估模型等的差异，更增加了股权估值的难度。一、非上市公司价值评估的基本原则（一）持续性发展是评估的前提条件传统财务认为，只要企业能持续经营，就基业常青。现代管理理念认为，长期可持续发展理念才能满足投资者等利益方的需求，并适应整个社会的金融、劳动力、自然资源和社会资本的有效配置。软件企业只有具备持续发展的前景，才有未来可言，才有估值的意义。（二）评估方法取决于公司拥有数据多少价值评估是在基础数据上建模，结合经验进行分析。良好的数据来源，是评估的关键因素，也是评估结果的有力证据。数据的完整情况，决定了评估方法。在企业创立初期，内控漏洞多，管理混乱，财务失真，此时估值无法使用收益法；随着规模壮大和管理完善，财务数据已基本真实地反映经营信息，并可客观有效的预测，此时使用收益法进行估值，相对能准确估计公司价值。对于股权估值方法，本文主要从定量和定性两方面阐述。二、定量评估有计量才能有管理，有标杆才能有对比。股权估值，既是一门技术，也是一门艺术，不仅包含会计学的内容，也逐渐转向经济学范畴，从关注会计信息、分析经济利润，转向研究公司的内在价值。首先从财务管理的角度，以定量评估方法入手。常用方法如下：（一）成本法：顾名思义，采用追溯法，对已发生的历史成本进行归集。一种是注册资金成本法，即以公司注册时，原始出资额作为全部股权价值。另一种是重置成本法，以从零开始发展到同样规模所需要的各项投入总和，一般以公司净资产作为成本。成本法，忽略了资本时间价值和风险报酬，一般情况下，对股权要求多的拟全资或控股的公司，用成本法核算快速、简单、明了。（二）市场法：以市场为导向，以可实现的交换价值，作为标的公司估值。一种是以同行业相似规模的上市公司的市盈率或者同类公司非公开的增资股价为参考，但非上市公司股权流动性差，其市盈率要比上市公司市盈率低，股价也要比同类公司定增的股价低；另一种是以评估或拍卖公司所调研分析的数据估值。市场法取数方便，易操作一般适用于股权小、投资期限短的项目。（三）收益法：基于公司现状，以持续发展眼光，对公司未来收益预估，以折现的现金流作为公司的价值。此法采用预测数据，其收益期和折现率的选择，对计算结果影响很大。一般在股权合同或协议中约定投资报酬和投资期限的，可将预期的收益按照约定报酬率和投资期限进行折现。此种方法较公允，在现实中运用比较广泛。另外，实物期权法在国外发展较为成熟，国内一些具备战略价值和管理灵活的上市公司已展开应用，非上市软件企业可试探性借鉴。 用以上方法对企业估值后，再乘以相应股权比例计算出股权价值。三、定性分析在股权交易中，有些因素并非直接影响股权的价值，但与股权价值又密不可分。（一）标的公司：公司的价值，由各基本单元价值组成的，包括财务状况，也包括技术水平、产品竞争力、市场占有率以及客户关系等综合软实力，各基本单元竞合创造附加值，让标的公司更具有吸引力，会得到更多的买方询价，此时卖方可处于优势地位，会得到溢价收益。（二）宏观环境：另一方面，国家政策、科技发展水平、行业前景、地区人力成本等，对企业估值影响巨大。目前执行的《财政部、国家税务总局关于软件产品增值税政策的通知》（财税[2011]100号）、《财政部国家税务总局关于进一步鼓励软件产业和集成电路产业发展公司所得税政策的通知》（财税[2012]27号），已经体现国家对软件产业的重视和扶持力度。 受政策鼓励越大、享受优惠期越长，企业未来的经营成本越小，越具有投资价值。科技含量高、技术水平先进的公司，能带动新的产业链发展，这样给标的公司转型留有空间，增加升值筹码。像现阶段无人驾驶应用领域，异常火热，尽管处于探索研发阶段，其未来成果不可预测，前景广阔，资金蜂拥而至，在股权交易中，较易产生溢价估值。（三） 股权交易动机：在股权交易中，最终会形成投资合同或协议，包括资金规模、支付时间、业绩承诺、退出机制等条款，作为交易履行的依据，也能表现股权交易动机。如果卖方为了财务融资的需要，对股权变现要求迫切，希望支付快、风险低；标的公司若为了战略发展需要，买方恰能带来经济附加值，卖方可能让步；买方如果为后期战略布局需要而投资标的公司，股权的价值会体现部分预付成本，则会出现溢价；一般纯粹的财务投资者，经常在合约中要求一系列回报指标，作为资金支付或退出的生效条款。四、公司价值评估的争议（一）现金流折现率的选择。在软件企业，因标的资产所处生命周期的不同，发展状况差异较大，很难确定综合的折现率，此时可以采用渐变的折现率。如果将企业分为初创期、成长期、成熟期和衰退期，创业初期研发成本和营销费用投入高，此时无形资产和人力资本处于积累状态，收益率和回收期都有很大不确定性，可以用资本成本作为折现率；而进入成长期，增效比较明显，可以用投资回报率做折现率；在成熟期，发展平缓而稳定，用内部收益率比较合适；在衰退期，选用债券成本可以确定同期保本收益。不同时期，用不同的折现率，贴现后的企业估值更具有现实意义。（二）非上市公司的估值，是否在所有情况下都有意义。每种估值方法，都有其自身的优势和劣势。这些优势、劣势有时可能互补，有时可能互相排斥。所以在某些极端情况下，受估值结果干扰，不排除做出完全错误决策的可能。一旦如此，所有的估值工作都变得毫无价值，甚至成危害。评估方法和评估数据都不是静止的，企业应根据实际情况及时调整，使评估结果更贴近企业价值。选择一个积极可行的评估方法，比评估结果更为重要。五、结语在股权交易中，无论选用何种方法或估值模型对企业进行评估，都是在大量假设的前提下完成的，这些假设都将受到时间的考验和未来业绩的挑战。作为财务人员，在股权交易中，应本着审慎的原则，收集标的公司充分的信息，多方法、全方位的对股权价值进行评估，做出客观、理性的分析，不逐高、不贬低，提供无偏见的判断，为本公司持续发展争取最大的利益。参考文献：[1]（美）罗利.托马斯，本顿.E.格谱.价值评估指南（修订本）[M].电子工业出版社，2015，3，第2版.[2]刘玉平.资产评估学[M].中国人民大学出版社，2015，7，第1版.[3]刘佩佩.创新型企业合理估值方法研究[J].科技创业（月刊），2016（7）.（作者单位：徐州市华网信息科技有限公司）endprint