我国中小企业股权结构、研发支出与成长性关系研究

雷潇涵+张踩峰

摘 要：研发支出是技术创新的基础，是企业核心竞争力的源泉，能够促进企业持续发展，不断成长。公司治理结构是创新体制建立的保障，而股权结构作为公司治理结构的基础，能够影响企业研发投入最终的执行效果。选取中小板企业2007-2015年的财务数据，运用因子分析得到企业成长性的综合指标，并对股权结构、研发支出与企业成长性进行实证检验。研究发现，股权集中度在研发支出与企业成长性中起正向调节作用；股权制衡度在研发支出与企业成长性中起负向调节作用；国有控股在研发支出与企业成长性中起正向调节作用。

关键词：中小企业；实证研究；股权结构；研发支出；企业成长性

中图分类号：F83文献标识码：Adoi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2017.20.050

1 引言

2016年，中共中央、国务院颁发了《国家创新驱动发展战略纲要》，纲要中强调科技创新是提高社会生产力和综合国力的战略支撑，必须摆在国家发展全局的核心位置。对于企业而言，研发支出是技术创新的基础，是企业核心竞争力的源泉，能够促进企业持续发展，不断成长。公司治理结构是创新体制建立的保障，而股权结构作为公司治理结构的基础，能够影响企业研发投入最终的执行效果。我国关于研发支出对企业成长性的影响研究起步较晚，早年的研究由于数据获取问题导致大多停留在宏观层面，从国家、区域或产业的角度探讨研发绩效理论及其评价体系。近年来，关于微观层面的研究已经逐渐展开，但国内的专家学者没有得到一致的意见。之前的研究几乎都是研发支出对于成长性的直接影响研究，忽略了其他因素的调节作用。本文致力于研究股权结构在研发投入与企业成长性所中起的调节作用，对企业建立合理的股权结构，提高研发投入的效率，实现企业不断成长具有一定的意义。

2 研究设计

2.1 研究假设

根据技术创新理论，企业可以通过技术创新，并把研发投入转化为新产品，获得超额利润，最终实现企业的不断成长。而影响研发投入最终能否转化为经济效益最重要的因素就是公司的治理机制，完善的公司治理机制可以提高研发投入产出的效率，所以股权结构作为公司治理机制的基础，在研发投入与企业成长性中起重要的调节作用。

我国中小企业大多由家族企业发展而来，股权集中度较高，大股东就会参与到企业管理活动中来，大股东为了企业能够长远发展，稳固成长，可能更容易做出研发投入的决策，并且采取合理的治理机制，使研发投入更有效的转化为经济产出，提升企业价值，实现企业不断成长。由此本文提出第一个假设：

假设1：股权集中度在研发支出与企业成长性中起正向调节作用。

股权制衡虽然可以避免一股独大的现象，但可能导致股东为了争夺最终话语权而产生混乱的局面，这样就会使代理问题变得复杂。企业股权制衡度越高，整个企业决策的效率就越低，导致许多投资无法在最佳时期实施，所以股权制衡度越高，越不利于研发投资决策，不利于实现企业的成长。吴意、刘良惠（2014）选取中小企业2010-2012年的数据，对股权结构、R&D投入与企业成长性的关系进行实证研究，研究发现股权集中度对R&D投入与企业成长性有正向调节作用，股权制衡度对R&D投入与企业成长性有负向调节作用。基于此本文提出第二个假设：

假设2：股权制衡度在研发支出与企业成长性中起负向调节作用。

对于国有控股企业而言，企业的经营管理者由政府任命，更倾向于对政府负责，而不是对企业负责。研发投资需要大量资金，回收期长，风险大，我国现行的企业会计准则虽然允许研发投入资本化，但只有达到预定用途是才可以资本化，这样研发投资对国有控股企业的吸引力就很弱，他们不愿意冒险进行研发投资，不利于企业成长。另外，国有控股企业不仅以盈利为目的，同时还承担着发展地方经济、促进就业和稳定社会等社会责任，这样就可能导致企业为了实现其社会责任而牺牲利润最大化的目标，研发投资也被搁置，不利于企业持续发展。非国有控股企业的最终目的就是盈利，具体到中小非国有控股企业，其经营者就是管理者，他们为了企业持续不断的成长，必须通过增加研发投资来增加企业核心竞争力。王芷萱、赵敏（2012）研究高新技术企业公司治理特征在R&D投入与企业成长性中的调节效应，发现国有控股对 R&D 支出与企业成长性的关系起到反向调节作用。所以本文提出第三个假设：

假设3：国有控股在研发支出与企业成长性中起负向调节作用。

2.2 样本选择

本文以上市公司中小企业板为研究样本，样本时限为2007-2015年。

样本公司筛选和原始数据搜集利用国泰安（CSMAR）数据库。初选样本公司应该同时满足以下条件：（1）“行业分类标准”中选择“2012”，即采用2012年证监会的行业分类标准；（2）“股票市场分类”选择中小企业版；（3）“ST&非ST”中选择“非ST”，即不包括上市公司连续两个财年亏损而被特别对待的ST股票；（4）“条件筛选”中“截止日期”选择“包含12-31”，即年度财务数据；（5）“条件筛选”中“报表类型编码”选择“等于A”，即合并财务报表数据。

再利用STATA13.1对原始数据进行如下处理：（1）缺失值的处理。删除含有缺失值的样本（2）极端值的处理。对各连续变量进行5%的缩尾处理。

2.3 变量选择与模型设计

主要变量的类型、名称和计量指标如表1所示。

3 企业成长性的因子分析

本文选取829家企业2007-2015年的15个财务指标来衡量企业成长性，剔除有缺失值的观测值，共计63150个观测值，并进行因子分析，15个财务指标具体如表2所示。

运用Stata13.0对样本进行KMO检验，平均的KMO值为0.755，远大于0.5，比较适合进行因子分析。按照特征值大于1的标准，提取出4个主因子分別用F1、F2、F3、F4来表示，他们对总方差的解释程度分别为32.1%、21.1%、12.1%、7.6%，累积贡献率为72.9%，旋转后的因子载荷矩阵如表3所示。endprint

从旋转后的因子载荷矩阵可以看出，第一主因子F1在A1（总资产净利润率）、A2（净资产收益率）、A3（营业利润率）、A4（总资产增长率）、A5（净利润增长率）、A6（营业收入增长率）上载荷较大，主要体现盈利能力和发展能力。第二主因子F2在A8（速动比率）、A9（资产负债率）上载荷较大，主要体现偿债能力。第三主因子F3在A13（现金流量负债比）、A14（现金流量利润比）上有较大载荷，主要体现现金流量水平。第四主因子F4在A9（资产负债率）、A10（应收账款周转率）、A11（流动资产周转率）、A12（总资产周转率）、A15（营业成本率）上载荷较大，主要体现营运能力和成本水平。以方差贡献率占累积贡献率的比例作为权重，计算出企业成长性的综合因子S如下：

S=（0.321×F1+0.211×F2+0.121×F3+0.075×F4）/0.729（2）

4 描述性分析

企业成长性的综合指标（S）最小值是-1.086，最大值是1.325，相差较大，说明企业成长性的两极分化比较严重，但均值是0，说明总体上企业成长性不大。企业研发支出（RD）最小值是0.005，最大值是0.305，说明各个中小企业研发投入差别比较大，并且从总体上来看研发投入程度都偏低。第一大股东持股比例（TOPY）均值是36.078%，说明我国中小企业第一大股东持股比例总体偏高，股权高度集中是我国中小企业普遍具有的特点。股权制衡度（CBSHI）均值为0.93，小于1说明我国中小企业股权制衡作用较弱。

5 相关分析

企业成长性、股权结构和研发支出的相关分析如表5所示。

从研究结果可以发现，企业成长性（S）与股权集中度（TOPY）、股权制衡度（CBSHI）、现金实力（CASH）在0.01的水平上显著正相关，企业成长性（S）与股权性质（SC）、研发支出（RD）、总资产（LN）、财务杠杆（FXZ）在0.01的水平上显著负相关。

6 回归分析

对样本数据的年份进行了控制之后，从股权集中度、股权制衡度、股权性质的角度分别对企业成长性进行回归，如表6所示：

回归结果显示，股权集中度（TOPY）、股权制衡度（CBSHI）和股權性质（SC）与研发支出（RD）的交互项均通过显著性检验。回归1中，股权集中度（TOPY）与研发支出（RD）的交互项系数为0.014，并且在1%的水平下显著，说明股权集中度正向调节了研发支出与企业成长性，股权集中度并没有通过显著性检验，说明股权集中度对企业成长性没有直接关系，是一种纯调节作用，与假设1相符。回归2中，股权制衡度（CBSHI）与研发支出（RD）的交互项系数为-0.209，并且在5%的水平下显著，说明股权制衡度在研发支出与企业成长性中起负向调节作用，股权集中度越高会减弱研发支出对企业成长性的作用，验证了假设2。回归3中，股权性质（SC）与研发支出（RD）的交互项系数为0.478，并且在1%的水平下显著，说明股权性质在研发支出与企业成长性中起正向调节作用，与假设3符号相反。三组回归中的研发支出均通过1%显著性检验，系数均为负，而研发支出滞后项均通过1%显著性检验，系数均为正，说明当期的研发支出对企业成长性具有显著的负向影响，但研发支出的滞后项对企业成长性具有显著的正向影响。在控制变量方面，公司规模（LN）、现金实力（CASH）和财务杠杆（FXZ）都通过了1%显著性检验，公司规模（LN）、现金实力（CASH）的系数均为正，说明公司规模较大的企业和具有较多经营现金的企业成长性更好，财务杠杆（FXZ）系数为负，说明使用负债经营的企业成长性较弱。

7 结论

本文以我国中小企业为样本，将股权结构作为调节变量，研究股权结构在研发支出与企业成长性中的作用，研究结论如下：

第一，股权集中度在研发支出与企业成长性中起正向调节作用。这意味着股权越集中，大股东基于企业的长远发展，一方面会更加偏好有利于提升企业成长性的投资项目，有助于加大研发项目的投资力度；另一方面会更大程度地直接参与企业的管理活动，经营者的努力程度和权力行使因为直接处在大股东的监控范围内，其在进行研发项目投资时，会更加审慎，这样有助于增加研发项目的投资效率，提高研发的成功率，促进企业可持续发展。

第二，股权制衡度在研发支出与企业成长性中起负向调节作用。这意味着股权制衡程度越高，越不利于企业进行研发支出。就我国中小企业的而言，股权相对比较集中，股权制衡度相对较弱，股东不会为了争夺最终控制权而在研发项目的投资上产生权力掣肘的局面，所有者往往也就是企业的经营者。这种情形下，企业在进行研发项目的投资决策时，更着眼于研发项目本身的获利能力和成长性，而不是权力的争斗。

第三，国有控股在研发支出与企业成长性中起正向调节作用。国有股企业更愿意进行研发支出的重要原因，是在于国有企业的管理体制下，企业出于响应国家政策导向-技术创新的需要，会更多投资于有助于企业未来的成长和长远发展的研发项目。近几年来，国家积极倡导企业进行技术创新，并在资金、政策和税收上不断加大技术创新企业的扶持力度，导致很多技术创新涌现，一些重大创新都是国有企业率先作出就是一个明证。

总的来说，股权结构在研发支出与企业成长性中起调节作用。对正处于成长期的中小企业而言，股权相对集中，股权制衡相对较弱更有助于其对研发项目进行投资，这样可以使研发项目的投资能更为高效地转化为经济产出，有利于企业稳健成长。对于国有中小企业而言，其国有属性使得这些企业更注重响应国家在技术创新方面的政策，其在研发项目方面的投资，由于符合国家政策导向，更有助于提升企业未来发展的潜力，从而提高企业成长的增长效率。

参考文献

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