融资能力对制造业产品创新升级路径的影响

徐焕章，周 明，张永成，闫可纯

(1.西安工程大学 管理学院，西安 710048；2.西安航空学院 财务处，西安 710077)

融资能力对制造业产品创新升级路径的影响

徐焕章1，周 明1，张永成2，闫可纯1

(1.西安工程大学 管理学院，西安 710048；2.西安航空学院 财务处，西安 710077)

以陕西制造业上市公司为研究样本，选取其2013-2015年的财务数据，引入总资产收益率反映企业绩效作为中介变量进行分析，探究制造业企业融资能力与产品创新升级路径的相关性。研究结果表明，制造业企业产品研发创新能力与每股资本公积正相关、与固定资产利润率负相关，且企业绩效对融资能力与升级路径的关系具有负相关关系。因此在产品创新升级路径的过程中，制造业企业应加大研发投入，综合考虑企业绩效、融资能力、产品研发创新能力三者间的相互关系。

融资能力；制造业；产品创新；升级路径

从世界范围内看，制造业是工业化进程中的核心要素。随着德国“工业4.0”、美国“再工业化”的提出，以及经济全球化引发生产要素成本上升、资源环境约束加大、劳动力成本优势递减的情况下，加快我国制造业产业结构调整与转型升级的紧迫性不言而喻。党的十八届五中全会首次提出的五大发展理念中，创新居于首位，体现了创新在“十三五”期间我国区域经济发展与企业转型升级的重要性。而研发投入是制造业企业产品创新的基础，因其具有风险性、收益跨期性、信息不对称性的特质，在提高企业创新能力的同时会对企业绩效产生一定的消极影响，进而会影响企业的融资能力及产品创新升级。以往学者的研究得出企业绩效、融资能力与研发投入三者之间具有一定的相互作用，但并未就企业绩效对融资能力与研发投入的作用机制进行研究。本文以陕西省制造业上市公司2013-2015年数据为样本，旨在研究制造业企业的融资能力、企业绩效与研发投入的关系，以及企业绩效对融资能力与研发投入的关系是否具有中介作用，以期为制造业企业转型升级提供一定的参考。

一、相关概念界定与文献综述

(一)融资能力概念界定

国内外学者对融资能力的定义并没有统一的结果。国内主要从以下两个方面进行界定：第一，从资金的内外源角度，单娇等将融资能力分为内源融资能力和外源融资能力，指出内源融资能力主要通过盈利能力和资产的速动比率等反映，而外源融资能力主要通过企业规模、企业成长性、竞争力等方面予以反映[1]，但是，对融资能力的概念并未给出具体定义，而是用一些指标进行替代；刘尧飞认为融资能力是指科技型中小企业自身资源与外部融资环境相互契合的能力，并且指出二者契合程度越高，表明该企业的融资能力越强[2]。第二，从公司自身的角度，大都认为融资能力是指企业在结合社会资金供给状况、自身经营状况和企业发展战略的基础上，选择恰当时机、合理方式向金融机构等融资对象筹集资金的能力[3]。

综上所述，本文认为融资能力是指企业在一定的经济、金融条件下，通过内、外源方式融通资金的数量多少、规模大小，是企业转型升级发展过程中至关重要的影响因素。

(二)转型升级路径文献综述

目前，国外学者对转型升级路径的研究大都是从价值链的角度展开的，Humphrey等指出“工艺流程-产品革新-价值链提高-链条变革”是转型升级的合理路径[4]；Magdolna等研究得出，融合到全球价值链中可以为企业实现企业转型升级提供一定帮助[5]。此外，还有一些国外学者从内外部环境、产业结构等方面研究其对企业转型升级路径的影响，如Coltorti等指出产品附加值的提高能够促使企业产业结构的调整及成功转型[6-7]；Cheong研究指出企业结构转型与产业升级会受到不同地区经济发展均衡与否的影响，结合企业自身发展状况，不同地区的企业应选择不同的转型升级路径[8]。

国内学者对转型升级路径的研究比较庞杂，研究视角涉及方方面面，但大体可以分为两类：第一类是基于一定理论进行分析，王锋正等依据可持续性科学理论，指出资本市场自发形成的产业集群化及注重科技创新等方式可以切实推进矿产资源型企业“生态化-高技术化-集群化-资本化”转型升级路径的实现[9]；韩继超结合价值星系的特点，指出传统制造企业卫星企业可以通过知识互补和规则重设的方式实现向行星企业再向恒星企业的嵌入式转型路径[10]。第二类是从企业自身状况进行研究，白泉旺等指出制造业转型升级的重点是调整制造业能源结构和加快制造业节能减排技术改造、研发与应用推广[11]；陈橙等指出国有煤炭企业应通过企业兼并、整合企业资源、生产绿色环保和高附加值产品的方式实现转型升级[12]。此外，还有学者从政府、市场等方面对企业转型升级路径进行分析研究，薛继亮得出产业结构转型在劳动力市场变化与资本供给达到平衡时才能更好地得以实现[13]；周桂荣等结合大部分国内外研究认为我国中小企业的转型升级应通过形成高附加值产业结构、积极融入全球产业链、促进产业集群、进行技术创新以及政府给予支持等方式实现[14]。

综上可知，在不同的环境下，企业转型升级路径会有所不同，加大科技投入、提高产品附加值已成为制造业企业转型升级的重要选择。基于此，本文对陕西省制造业上市公司通过研发投入提升科技创新能力以实现产品创新升级的路径进行研究，具有一定的现实意义。

二、研究设计

(一) 提出假设

1.企业绩效与融资能力

融资，就是企业根据生产经营情况、发展战略目标及资金的使用效益情况等，通过一定的方式、渠道和模式，充分利用内部资金积累以及合理地向投资者或债权人等利益相关者筹集生产经营所需资金的一种经营活动和管理活动。伴随着科技的快速发展、技术的不断进步以及企业生产规模的不断扩大，单纯依靠企业内部融资已经很难满足企业发展过程中的资金需求，外部融资也已逐渐成为企业获得资金的重要方式。而融资数量的多少、融资能力的强弱又会在一定程度上依赖于企业绩效的好坏。因此，提出假设1：

H1：制造业企业绩效与融资能力具有相关关系。

2.企业绩效与研发投入

根据以往研发投入与企业绩效关系研究的结果可知，企业绩效的优劣，会直接或间接地影响企业研发的投资决策，而研发投入是产品创新的基础，可以提高企业产品创新能力，但因其具有风险性、收益跨期性、信息不对称性，也会对企业绩效产生重要影响。可见，研发投入的多少和成效对企业而言是把双刃剑。因此，提出假设2：

H2：制造业企业绩效与产品创新升级路径成倒“U”型关系。

3.融资能力与研发投入

根据已有的研究，融资约束的压力会导致研发投入金额减少、支持力度不足，这一现象在中小企业尤为显著。而产品研发作为企业创新升级的主要路径，在企业高比例对外举债融资的情况下，因研发投入投产不配比、收益跨期及高风险性的特点会促使融资约束效应进一步加大，影响企业研发活动的开展与实施。这使得企业在开展研发活动时都会考虑到自身资本结构是否合理，以及是否能够接受进一步对外融资给企业带来的不确定风险。此后，很多学者的研究结果也都验证了这一点，并发现融资能力会对研发效果产生影响，且在以市场为主的融资体系下，研发投入能更好地体现在公司市场价值之中。由此，提出假设3：

H3：制造业企业融资能力与产品创新升级路径具有显著相关关系。

4.企业绩效与融资能力和研发投入

根据以上分析表明，融资能力作为衡量企业融通资金的要素会受企业绩效的影响，而不同的企业绩效会在一定程度上影响产品创新的研发投入。可见，企业绩效在融资能力和研发投入关系中起到承接与桥梁作用，因此，提出假设4：

H4：制造业企业绩效在融资能力和产品创新升级路径之间具有中介作用。

(二) 模型构建

1.制造业企业样本选取

选取2013-2015年陕西省制造业上市公司作为制造业企业的研究样本，剔除数据披露不全的公司，最终确定23家上市公司作为样本，如表1所示。

表1 2013-2015年陕西省制造业23家上市公司

2.变量选取

(1)因变量：产品创新升级路径。我国制造业企业因研发投入低，缺乏原始创新和集成创新为一体的自主创新研发体系，造成整体研发能力弱，迄今仍处于全球价值链的中低端。而创新资金投入尤其是研发经费投入，是提升制造业技术创新能力及推动整个行业创新升级的重要因素，对制造业企业的创新及可持续发展能力具有重要影响，成为其转型升级的一个突破点。但以往学者采用的研发投入比(研发投入/销售额)指标中销售额的获取性较差，会对研究结果产生一定的影响，因此，文中选取产品研发创新能力(研发投入/主营业务收入)作为产品创新升级路径的衡量指标。

(2)自变量：融资能力。文中从内、外源两方面表现企业的融资能力：用接受捐赠、股本溢价、长期股权投资以及法定财产重估增值等形成的资本公积除以公司发行在外普通股加权平均数的大小，即用每股资本公积(资本公积/普通股股数)作为公司外源融资能力的衡量指标。企业要提高利润，就要在尽量减少固定资产占用的同时增加产量，提高质量，降低成本，从而提高企业固定资产的使用效率，为产品研发创新提供内部资金支持。因此，文中用固定资产利润率(净利润/固定资产平均余额)作为内源融资能力的衡量指标。

(3)中介变量：企业绩效。企业绩效一般分为财务和市场两个方面，因我国市场绩效在实证研究的量化过程中难以取得公认的量化指标，片面选取指标会影响实证研究结论的准确性。研究表明，在企业净资产规模较小、债务负担较重的情况下用净资产收益率来衡量企业绩效时，净资产收益率较高，不能体现其债务风险。因此，文中选用总资产收益率(净利润/平均资产总额)这一财务指标衡量企业绩效，它是衡量企业盈利能力和发展能力的重要指标，既可以体现资产运用效率和资金利用效果之间的关系，又可以反映企业综合经营管理水平。

(4)虚拟变量：经营情况。企业的经营情况在一定程度上会受企业业绩、融资及转型升级等因素的相互影响。我国股票交易市场规定对出现财务状况或其他状况异常的上市公司股票交易进行特别处理(Special Treatment，ST)，对有退市风险上市公司股票交易进行警示处理(标注为*ST)。此外，企业在发现并纠正前期财务报告的差错时，需重新公布财务报告。这些都是企业经营情况最突出的表现形式，因此，选用经营情况作为虚拟变量。

(5)控制变量：资产负债率(负债总额/资产总额)、企业规模。企业的资本结构在一定程度上会影响整个企业的财务绩效，而企业在使用债务融资进行产品研发活动、合理抵税的同时可能因债务过多而承担较大财务风险，从而影响企业业绩。可见，负债是把双刃剑。因而文中选取资产负债率作为其中一个控制变量。一个企业的资本是否雄厚，会在很大程度上影响其对风险的抵抗性、投融资决策与绩效考核。考虑到公司规模的不同会对产品研发创新中研发投入产生一定影响，文中选取总资产的自然对数作为另一个控制变量。

具体选取的变量见表2。

表2 变量选取及定义

3.模型构建

目前回归模型的类别很多，其中多元线性回归模型旨在分析两个或者两个以上自变量作用下因变量的结果，即多个自变量影响下与因变量的相关关系。根据上述假设、变量的选取结果以及多元线性回归模型的定义，本文构建以下模型：

H1：ROA=β0+β1SCS+β2PMFA+β3DAR+β4CS+β5AS+ε

H2:IA=β0+β1ROA+β2DAR+β3CS+β4AS+ε

H3：IA=β0+β1SCS+β2PMFA+β3DAR+β4CS+β5AS+ε

H4：企业绩效在融资能力与产品创新升级路径之间具有中介作用

其中，β0为常数项，βi(i=1，2，…，5)为回归系数，βi的正负号表示各自变量对因变量的正负相关性，βi的绝对值表示各自变量对因变量的相关性大小；ε为回归残差。

三、实证研究及结果分析

(一)相关性分析

为检验变量之间是否具有相关性，文中采用偏相关分析，对在DAR与CS两个控制变量下的其他变量进行检验，结果如表3所示。

表3 相关性分析

*注：**表示在0.01水平(双侧)上显著相关，*表示在 0.05 水平(双侧)上显著相关

由表3可看出，企业绩效与产品创新升级路径在0.01水平(双侧)上显著负相关；企业绩效与融资能力中的每股资本公积在0.05水平(双侧)上显著负相关，与融资能力中的固定资产利润率在0.01水平(双侧)上显著正相关；产品创新升级路径与融资能力中的每股资本公积在0.01水平(双侧)上显著正相关，与融资能力中的固定资产利润率在0.05水平(双侧)上显著负相关。从而验证了假设H1和假设H3。

(二)共线性分析

为检验回归分析模型中所设计变量的有效性及稳健性，避免指标之间反映内容的重复性，使用容忍度(Tolerance，TOL)和方差膨胀因子(Variance Inflation Factor，VIF)对所有的变量进行共线性检测(见表4)。由于TOL与VIF互为倒数，一般情况下，VIF不超过5，证明变量之间没有明显的多重共线性。

表4 共线性检验

从表4可看出， TOL值均小于1，VIF值中有总资产收益率(ROA)为4.211，固定资产利润率(PMFA)为3.416，其余都小于2。由此可知，各变量之间不存在共线性，基于研究模型做出的回归模型是有意义的。

(三)回归分析

表5 假设H1-H3的系数

*注：t为回归参数显著性的检验值；Sig.(Significant Level)为差异性显著的检验值，该值一般与0.05或0.01比较，若小于0.05或者0.01则表示差异显著

根据SPSS输出的模型整体检验效果来看，调整的R方为0.304，模型的显著性水平值为0.001小于临界值0.01，说明该模型拟合度较好。假设的回归分析，如表5所示。

1.H1：企业绩效与融资能力的回归分析

由相关性分析已知，二者具有相关关系。从表5可看出，每股资本公积、固定资产利润率的贝塔系数分别为-0.064、0.736，说明企业绩效与每股资本公积负相关、与固定资产利润率正相关，且固定资产利润率与企业绩效的相关性较大，说明企业固定资产所创造的净利润越多，企业绩效越好，企业的融资能力就越强，越有利于扩张公司的规模，进行产品研发创新等技术创新活动。

2.H2：企业绩效与产品创新升级路径的回归分析 (见图1)

从表5可看出，模型的显著性水平值为0.001小于临界值0.01，企业绩效与产品创新升级路径的贝塔系数为-0.428，即二者显著负相关。且图1中产品研发创新能力的变化趋势随总资产收益率值的大小而变动，说明企业绩效与产品创新升级路径呈现倒“U”型关系，经测算拐点为0，这说明不是企业绩效的越好就越有利于产品研发创新。一方面，企业现有的经营方向上有较大的发展空间，立即或全部转移到产品研发创新方面可能会对企业造成很大的经营风险；另一方面，公司果断进行产品研发创新，加大研发投入，可能使得产品质量、销售收入、利润等都得到了进一步的提高，企业绩效也有了更高的突破。

图1 假设H2直方图

3.H3：融资能力与产品创新升级路径的回归分析

由相关性分析已知，二者具有显著相关性。从表5中看到，每股资本公积、固定资产利润率的贝塔系数分别为0.329、-0.180，说明产品创新升级路径与每股资本公积正相关、与固定资产利润率负相关。且每股资本公积与产品创新升级路径的相关性较大，这说明企业资本公积中所包含的接受捐赠、股本溢价以及法定财产重估增值等原因所形成的公积金越多，企业发展潜力及对外吸引力就越强，进而其融资能力就越强，进行产品研发创新所能投入的资金就越充裕。

4.H4：企业绩效在融资能力与产品创新升级路径之 间具有中介作用的回归分析

融资能力与产品创新升级路径具有显著相关关系，企业绩效与产品创新升级路径呈现倒“U”型关系，拐点为0，当ROA<0时，二者正相关；当ROA>0时，二者负相关。对假设H4 ROA<0和ROA>0分别进行回归分析，而样本中ROA<0只占总样本的23.19%，忽略这些公司数据后，得出企业绩效与产品创新升级路径正相关。从表6得出，每股资本公积、固定资产利润率的贝塔系数分别为-0.525、0.684，且固定资产利润率与产品创新升级路径的相关性较大，而假设H3中二者相对应的贝塔系数正负性、相关性大小的结果相反，即加入企业绩效对公司产品创新升级路径的影响后，各项贝塔系数的正负性、相关性大小呈相反方向变动。可见，企业绩效在融资能力对公司产品创新升级路径的影响中具有中介作用。由此，验证了假设H4。

表6 假设H4(ROA>0)的系数

*注：B为回归直线的斜率，表示各指标的回归系数；SCS交叉项为SCS与ROA二者的乘积；PMFA交叉项为PMFA与ROA二者的乘积

综上分析得到结论：(1)据相关性检验结果，企业绩效与每股资本公积具有负相关关系、与固定资产利润率具有正相关关系，说明制造业企业可以通过控制外源融资比例、增强内源融资积累的方式提高企业绩效。(2)制造业企业可能会因产品研发创新能力较弱使其资产的盈利能力受损，且企业绩效的好坏并不意味着产品创新升级过程的顺利与否，应注意企业绩效与转型路径的匹配，避免因盲目追求高企业绩效而阻碍公司研发创新的发展进程或盲目开展研发活动造成企业绩效下降。(3)根据回归系数可知，陕西制造业上市公司产品创新升级路径分别与融资能力中每股资本公积、固定资产利润率呈显著正、负相关关系，且每股资本公积的相关性较大，说明外源融资能力对产品研发创新的影响更显著。(4)引入总资产收益率这一中介变量后，陕西制造业上市公司产品创新升级路径分别与融资能力中每股资本公积、固定资产利润率呈显著负、正相关关系，且固定资产利润率的相关性较大，说明内源融资能力对产品研发创新的影响更显著，这与假设3的结果相反，说明公司走产品创新升级路径时，不仅应考虑其融资能力，还应综合考虑企业绩效对二者关系的影响。

四、结语

创新资金尤其是研发投入是提升制造业创新能力及推动转型升级的重要因素。对政府而言，一方面应加大对制造业技术创新的资金投入，支持有条件企业建立技术研发机构，加强自主创新项目的支持力度，引导其自主制造；另一方面应通过健全金融服务法律规范，设立政府专门部门及政策性金融机构，提供财政资金支持和税收援助等以改善融资环境，拓宽制造业企业融资渠道，缓解其融资困难的现实问题，从而促进其转型升级。对企业而言，第一，应加大研发投入，建立政府、企业、高校和科研院所间的“政-产-学-研”创新人才联合培养机制，逐步实现创新资金从“投入-产出-成果转化-取得效益-再投入”系统循环的创新驱动长效机制，不断提高自主创新能力；第二，应改善财务结构，提高自身经营管理水平，兼顾筹、投、营、运与创新等各方面能力的协同发展，提高整体竞争力，为企业融资提供良好的财务绩效支持；第三，企业绩效是一个全方面考核企业运作与管理的综合指标，应据自身规模、主营业务等对企业绩效进行全面考量，在开展产品研发创新时制衡融资能力、企业绩效各方之间的关系。

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[责任编辑、校对：李琳]

ImpactofFinancingCapabilityontheInnovating&UpgradingPathofProductsintheManufacturingIndustry

XUHuan-zhang1，ZHOUMing1，ZHANGYong-cheng2，YANKe-chun1

(1. College of Management, Xi′ an Polytechnic University, Xi′ an 710048, China; 2. Department of Financial Affairs, Xi′ an Aeronautical University, Xi′ an 710077, China)

With listed companies in the Shaanxi manufacturing industry as research samples, the paper collected their financial data from 2013 to 2015, introduced the earning rate of total assets to reflect corporate performance as the intervening variable for analysis, and explored the relevancy between financing capability of manufacturing enterprises and innovating & upgrading path of products. The findings indicate that product development & innovation capability of manufacturing enterprises is in positive correlation with capital reserve per share, and in negative correlation with profit rate of fixed assets, and corporate performance is in negative correlation with financing capability and upgrading path. Therefore, in the process of product innovation and upgrade path，manufacturing enterprises should increase investment in research and development，and take into consideration the relationship among corporate performance, financing capability, and product development & innovation capability.

financing capability; manufacturing industry; product innovation; upgrading path

2017-04-17

陕西省社科界重大理论与现实问题研究项目(2016Z140)；陕西省社会科学基金项目(2015D018)

徐焕章(1964-)，男，湖南益阳人，教授，主要从事会计理论与实务研究。

F275.5

：A

：1008-9233(2017)04-0008-07