CFO个人特征会对公司决策产生影响吗？

雷嘉璐

中图分类号：F275 文献标识码：A 文章编号：1002-5812（2017）14-0063-04

摘要：文章通过回顾国内外学者的相关文献，从CFO变更、人口学特征、职业背景、激励特征等四方面分析了CFO个人特征对公司决策的影响机制，并对已有文献的理论基础和研究方法进行总结和述评，以期在现有研究成果的基础上为今后的研究提供思路。

关键词：CFO变更 人口学特征 职业背景 激励特征 公司决策

一、引言

首席财务官（CFO）是在公司规模不断扩大、股权日益分散、所有权与经营权相分离、股东与管理者之间存在代理问题的背景下产生的。为解决公司契约关系中存在的委托代理问题，提高决策效率，美国在20世纪60年代创新了公司治理结构，首次设立了CFO这一职位，行使董事会的部分权力，股东借由CFO的职能来实现所有者对财务的控制权，是一种完善内部治理的监督机制（周方召等，2016）。随着经济的发展，CFO传统的财务监督职能已不能满足公司发展的要求。面对高风险的环境，CEO必须充分了解公司的经营业务，以适应不断变化的战略要求，往往需要把更多的责任分担给CFO。在此基础上，CFO的职能不断扩展延伸，主要包括资金管理、成本控制、投融资决策、确保内控制度有效性（Hoitash et al.，2016），风险管理、股利政策制定、会计监督（周方召等，2016），以及财务信息披露，为董事会科学决策和管理层经营管理提供咨询意见等（王霞等，2011）。

基于1984年Hambrick和Mason提出的“高层梯队理论（Upper Echelons）”，管理层的背景特征会影响包括战略选择和绩效水平在内的组织效果，近年来许多学者研究了高管团队的特征对于公司决策的影响，作为研究对象的高管特征范圍也由单纯的人口学特征（性别、年龄、学历等）逐渐扩展至诸如职业背景（财务专长、职业经历、任期、兼任董事）和激励特征（薪酬、持股）等。不少研究发现这些特征在内部控制有效性、成本控制有效性、财务决策、财务信息披露等方面产生了影响，并进一步作用于公司价值。

作为高管团队重要成员的CFO，其背景特征对公司产生了何种影响成为近年来学者们热议的话题。本文梳理了CFO特征对公司决策产生影响的相关文献，以文献回顾的方式总结了该研究领域的成果，以期为学者们提供参考，并为CFO在实务中所应扮演的角色提供借鉴。

二、CFO变更的影响

Denis（1995）研究发现，高管发生变更之后公司绩效会提高。Mian（2001）通过实证研究发现CFO变更与资产报酬率下降和公司亏损显著相关；当由公司内部职员代替原CFO时，公告发布后股价会下降，公司价值波动明显。Geiger和North（2006）通过大样本研究发现，变更CFO的公司在新CFO上任后的第一年，可操纵应计利润显著减少。Desai et al.（2006）研究发现，60%发生财务重述的公司高管在重述发生的两年内发生了变更，该比例远高于未发生财务重述的公司。郭葆春（2008）的研究表明，CFO的变更次数越少，越能调动其工作积极性，进而会对会计信息质量产生正面影响。王泽霞（2009）在对发生财务重述行为的公司进行调查后发现，这些公司在公告日后24个月内管理层发生变更的比例明显高于未发生重述的公司。王进朝、陈丽、林宇（2010）研究发现公司业绩的改善程度与CFO变更正相关。

在CFO变更方面，学者们尚未达成一致的意见。部分学者认为，CFO变更会提高公司绩效。另一部分学者则持相反意见，他们认为CFO频繁变更易给其造成巨大的心理压力，降低会计信息质量，进而导致公司股价下降，因此CFO变更会造成公司价值的波动乃至下降。

三、CFO人口学特征的影响

（一）CFO性别特征的影响。Gayle Rubin（1975）提出性别社会化论，认为男性和女性会因为截然不同的道德价值观而表现出对待工作的不同价值倾向，影响其行为并反作用于其道德观。生物学和心理学方面的研究发现，与男性相比，女性规避风险的程度较高（Brammer，2009；Gul，2009；Peni，2010；Francis，2014；周泽将，2016），过度自信的程度较低（Huang、Kisgen，2013；李世刚，2014；王素玲，2016）。由于对高风险的规避，女性高管出于对公司声誉的考量，在预期财务舞弊行为会给公司带来严重经济后果时，大多会选择风险规避政策，同时更倾向于自愿性披露信息，以达到降低财务舞弊风险的目的，减少治理层与管理层之间的信息不对称性（Brammer，2009；Gul et al.，2009）；女性CFO倾向于进行更多的负向盈余管理（Peni，2010）、倾向于稳健的会计报告，并会减少过度投资和长期借款的比例（Francis，2014；周泽将，2016）。由于过度自信程度较低，女性CFO通过外部并购和发行债券进行扩张的动机也随之减弱，不利于公司价值的增加（Huang、Kisgen，2013；王素玲，2016）；女性CFO会降低投资现金流敏感性和内部融资偏好，降低投资失败的风险（李世刚，2014）。

尽管关于CFO性别特征对于公司决策的影响存在着两种相反的结论，但总体而言，大多数学者认为女性CFO在进行财务决策时大多会规避风险，降低财务舞弊风险和投资失败风险，有利于公司价值的增加。

（二）CFO年龄特征的影响。年轻的管理者更容易表现出过度自信，做出风险更高的决策（Predergast，1996）。高层管理者的年龄越大，发生财务重述的可能性越低，有利于维持公司形象（何威风等，2010）。年长的CFO做出的决策更趋于保守，更符合行业规范，在操纵盈余方面显得更加谨慎，因而会降低会计差错发生的几率；此外，CFO的年龄越大，工作经验越多，对于会计准则的理解越透彻，这也对减少客观性差错有所帮助，有利于提升会计信息质量（王霞，2011）。相反，尹彩霞（2010）发现CFO年龄越大，越容易发生财务舞弊。也有学者认为CFO年龄对公司决策的影响并不显著。王素玲等（2016）认为，一方面，年纪大的CFO积累的工作经验较多，可以凭借年龄优势取得更多的社会关系和社会资源，有利于增加公司价值，但另一方面也可能因此更倾向于保守的公司战略，从而使公司丧失市场机会。endprint

综上，CFO年龄特征对公司的影响可能并非线性关系，也可能因企业、行业而异。

（三）CFO学历特征的影响。根据Spence（1974）提出的劳动力市场信号传递理论，雇员的受教育程度可以向雇主反映其个人能力。熊焰韧等（2013）研究发现：受过更高质量教育的学生，本身智商较高，表现出的能力更强；高学历人士通常拥有更广泛的社会网络资源，有利于提升公司的经营业绩。但张文（2016）根据人力资本理论认为，学历高、经验多的CFO，由于其人力资本投资较高，更可能存在为追求个人利益而进行盈余管理的动机。Hambrick（1994）认为MBA学历会影响高管的思维和行为方式，对公司业绩产生正面影响。高管的MBA学历可以更大程度地在人脉积累上发挥作用，有助于积累更多的社会资源，有利于公司的进一步发展（Gabbay、Leenders，1999）。此外，具有MBA学历的CFO更易在实际工作中运用财务知识，如采用净现值法进行资本预算和成本计算、使用资本资产定价模型等，这些专业知识有助于他们作出更高质量的财务决策（Graham、Harvey，2002）。彭时（2015）认为财务会计职业专业性极强，行业发展历史悠久，行业中的成功经验和失败教训都很多，没有受过专业培训的人很难驾驭这个职业，因此教育培训程度对CFO专业胜任能力有直接的正向贡献，有助于提高内控质量。CFO受教育程度越高，接受新事物的能力越高，对新事物发展的适应性越强，公司革新力越强，越不容易发生财务重述，披露的财务报告质量更高（Aier等，2005；熊焰韧等，2013；陆腾飞，2015）。

四、CFO职业背景的影响

（一）CFO财务专长的影响。学者们普遍认为，CFO是否取得CPA资格或其他相關职业资格会影响公司决策。取得CPA资格的CFO提供的财务报告信息质量更高，发生财务重述的可能性更小（Aier et al.，2005；王霞、薛跃等，2011；李发报，2012；王泽娇，2014），可以保证公司披露的财务报告的质量，进而提升股东价值（DeFond et al.，2005）。Li、Sun和Ettredge（2010）从SOX 404出发，研究发现取得CPA资格的CFO专业水平较高，公司内部控制更有效。当CFO通过深入学习和工作经验积累取得注册会计师或高级会计师资格时，将具备更深厚的专业知识背景和更强的领导能力，对会计准则会有更充分的理解，并在日常财务管理活动中得以反映，因此CFO职称越高，越不容易发生财务重述（陆腾飞，2015）。

综上，学者们在CFO的财务专长产生的影响方面形成了一致意见，即CFO职称越高或者取得了CPA职业资格，财务专业能力越强，提供的财务报告信息质量越高。

（二）CFO职业经历的影响。Hoitash（2016）将CFO的会计职业背景界定为取得CPA或其他职业资格、曾经从事审计、财务或会计等相关工作。有学者研究发现，CFO具备的会计职业背景使他们更倾向于规避不确定性和风险（Brief，1975；Helliar et al.，2002；Newton，1977），会计专业知识的储备使得他们更加关注财务报告的谨慎性和准确性，从而作出更加谨慎的财务决策。姜付秀等（2009）认为具备金融、会计或经济管理类职业背景的高管，会更加充分地理解风险与收益的关系，从而显著减少公司的过度投资行为，使公司价值更加稳定，减少其波动性。依据高层梯队理论（Upper Echelons）和有限理性理论，当曾经的审计师成为CFO后，其在以往工作中形成的价值判断、风险偏好、道德认知等会对其财务决策产生影响。具备审计经历的CFO所在的公司会计稳健性更高，更倾向于选择稳健的会计政策（程红英，2016），公司价值波动性更小（张力，2016）。Hoitash et al.（2016）发现在高成长型行业中具有会计背景的CFO投资偏好更小，进行外部融资的意愿更低，而其采取的更为保守的投资战略有损于公司价值；相反，在低成长行业，由于公司扩张的规模有限，具有会计背景的CFO能够通过提高成本管理有效性来增加公司价值。

并非所有研究都认为CFO具备审计经历对于公司会计信息质量的影响是正面的。Dowdell和Krishnan（2004）、Menon和Williams（2004）、Lennox（2005）认为有CPA工作背景的高层管理人员可以凭借自身对于会计师事务所审计方法的熟悉程度采取相应的应对方法，绕开审计师繁琐的审计要求。因此，有会计师事务所背景的CFO所在的公司有更多的应计盈余管理行为。

（三）CFO任期的影响。人力资本理论认为，CFO任期的长短体现了其在公司内积累的人力资本程度，CFO任职期限越长，工作经验越丰富，越了解公司所处的行业及经营状况。CFO任期越久，发生会计差错和会计舞弊的概率越低（Aier等，2005），公司的可操纵应计项就越少（邱昱芳，2011），有利于提升公司业绩（王进朝、陈丽、林宇，2010）。CFO任期越长，其对公司的情况乃至公司所处行业的情况越了解，有利于提高CFO对会计政策的理解能力和运用能力（王霞，2011），这些丰富的经验会帮助其改正之前犯过的错误，提高决策的准确度（Fraser等，2006）。陆腾飞（2015）研究发现随着CFO在公司的任期延长，会逐渐得到董事会和相关信息使用者的肯定，形成良好的职业声誉，因此，在声誉理论的影响下，CFO会更好地履行财务监督的职能，越不容易发生财务重述，越有利于提高公司价值。此外，CFO任职期限越长，其与公司的利益越趋向一致，CFO为了实现自身利益的最大化必然会实现公司价值的最大化（王素玲，2016）。若CFO表现称职，他就会连续在位，随着CFO任期的增加，他所积累的工作经验就越能保证公司处于低风险状态，公司内控处于良好状态，危机应对能力增强，有利于提升公司竞争力（彭时，2015）。

在CFO任期对公司决策的影响方面，学者们达成了较为一致的意见。CFO任期越长，其在具体的工作中积累的经验越丰富，其决策准确度越高，提供的会计信息质量越高，其个人价值会越来越与公司价值趋于一致，越有利于提升公司竞争力和增加公司价值。endprint

（四）CFO兼任董事的影响。Bedard et al.（2012）研究发现，CFO兼任董事与公司出现财务重组、内控缺陷负相关。上市公司的业绩与公司高管的工资、奖金等个人利益直接挂钩，CFO兼任董事使其可以利用信息优势，通过虚增收入与利润等方式增加个人利益，因此CFO兼任董事与会计信息质量显著负相关（刘伟霞，2010）。CFO所特有的监督与财务决策职能，在客观上要求其进入公司董事会，进而提高了CFO的财务执行力，有效降低了公司过度投资与债务期限错位之间的敏感性（向锐，2015）。CFO的单纯受托人身份能在其兼任董事时被认同，出于维护声望的想法，CFO亦会采取措施强化内部控制制度（彭时，2015）。CFO进入董事会，可以凭借其对公司经营业务的了解更好地发挥自己的能力优势，履行有效的监督职责，也能更加如实地反映公司的经营成果和财务信息，发生财务重述的可能性也会大幅降低（陆腾飞，2015）。

关于CFO兼任董事的影响，学者们主要形成了两派意见。部分学者认为CFO兼任董事时，其为了维护个人利益易采取财务造假、放弃长期投资与收益等行为，降低会计信息质量和内部控制质量，增加财务重述的可能性。另一部分学者认为，基于代理理论，兼任董事的CFO能够更加充分地发挥其职能，监督与披露财务信息，保证会计信息质量，完善内部控制，作出有利于公司发展的财务决策，更好地对股东负责。

五、CFO激励特征的影响

（一）CFO持股的影响。Jensen、Meckling的研究首次把高管股权激励引入到了公司成本治理的问题中来。提供给CFO的股权激励会使CFO为达到个人财富最大化的目的，越来越注重短期效益而忽略长期价值创造（Katz，2006）。李春景、李萍（2009）选取了2006年41家实行股权激励的上市公司作为样本，研究发现高管持股越多，盈余管理的动机越明显。林大庞、苏东蔚（2012）将CEO和CFO的股权激励情况进行对比，认为CFO股权激励的治理效应要显著优于CEO。当管理者持股比例增加时，管理人员采取背离公司价值最大化的行为也会损害其自身股权的价值，因此实行股权激励能使管理者的个人利益与股东的长远利益相联系，减少代理成本，在某种程度上抑制财务重述行为（陆腾飞，2015），内部控制制度有效性也会相应增强（彭时，2015）。

综上，关于CFO持股对公司决策究竟产生了正面影响还是负面影响，学者们尚未形成一致意见。

（二）CFO薪酬的影响。何福田、何福英（2009）以2005—2007年间沪市上市公司为研究对象，发现上市公司中利润总额与CFO年薪显著相关。CFO的薪酬一般与绩效挂钩（乔智浩等，2016），CFO薪酬越高，公司业绩越好（刘伟霞，2010）。当薪酬激励不足时，CFO为获得更高的报酬，通常会采取粉饰财务报表、夸大公司业绩等方式，嚴重破坏了会计信息质量，增加了公司财务重述的可能性，进而损害公司价值。CFO的薪酬满意程度直接影响到其工作满意度和愿意努力的程度，满足CFO的薪酬需求，能充分调动其工作积极性，使其尽最大努力履行信息披露和财务监督的职能，进而减少财务重述行为（陆腾飞，2015）。彭时（2015）认为当CFO薪酬很低时，其无法获得充足的人力资本补偿，工作积极性会受到严重影响，使得公司的内部控制质量表现低下。

在激励理论的基础上，学者们认为CFO的薪酬越高，越能调动其工作积极性，提高工作满意度，使其充分履行财务监督的职能，进而提供质量更高的会计信息，减少财务重述和财务舞弊的行为，提高内控质量，有利于公司价值的增加。

六、文献述评

（一）国内研究现状。从上述文献中可以大致看出，专门研究CFO特征的文献数量远远少于研究CEO等高管层特征的文献数量。国内关于CFO特征对于公司决策影响的研究主要集中在CFO的性别、年龄、学历等人口学特征方面，而财务专长、职业经历等职业背景、激励特征、人员变更等特质对于公司决策产生影响的研究相对不足。在对公司决策的影响方面，研究多集中在对会计信息质量、财务重述和财务舞弊的影响方面，对于内部控制制度的有效性、成本控制的有效性、风险管理决策、投融资决策等方面鲜有研究。另外，在现有的研究中，CFO个人特征对公司决策产生影响的理论基础主要是性别社会化论、劳动力市场信号传递理论、高层梯队理论、人力资本理论等，对相关基础理论的探讨较为单薄。国内学者的研究链条如下图所示。

可以看出，这些研究主要是从CFO的特征出发，研究这些不同的特征是如何通过不同的原因、机理（风险偏好与伦理道德、行业经验与专业技能、管理风格与过度自信、价值倾向等）对公司决策（会计政策选择、公司战略、盈余质量、公司财务行为和内控质量指数等）产生影响，进而影响公司业绩和公司价值。其中，盈余质量可以从会计信息质量、财务重述以及财务舞弊的视角去分析，公司财务行为可以用投融资决策来衡量，内控有效性可以用内控质量指数来表示。

（二）国内外研究的对比。与国外研究相比，国内学者在研究CFO特征产生的影响方面多集中于对会计信息质量和财务决策产生的影响，而对于内部控制有效性、成本控制有效性以及风险管理政策等方面鲜少涉及。除此之外，差异主要体现在以下几个方面：（1）在国内的公司治理结构中，董事会秘书同CFO一同对财务信息披露质量负责，而国外并没有董事会秘书负起信息披露的相关责任。（2）国外学者对CFO特征产生的影响的研究早于国内，研究成果相比于国内较为丰富。国外学者采用实证方法进行研究的时间也早于国内，在研究对公司决策产生的影响方面涉猎更广。（3）国外关于CFO等公司高管的信息相对公开，比较容易获取。国内关于这方面的信息披露明显不足，可获取的资料较少，CFO相关简历过于简略，这也是造成研究受限的一个重要原因。

（三）未来研究方向。国内学者关于CFO性别、年龄、学历等人口学特征的研究趋于饱和，关于CFO变更、财务专长、职业经历、任期、兼职董事等职业背景特征和持股、薪酬等激励特征方面的研究相对不足。此外，还存在着其他关于CFO值得研究的特征：海外经历、海外职业资格、CFO与CEO的薪酬差异等。在研究CFO产生的影响方面，现有理论基础相对薄弱，关于会计信息质量、财务重述和财务舞弊方面的研究比较充分，但对于内部控制有效性、成本控制有效性和风险管理政策等方面的研究比较欠缺。endprint

在研究方法上，CFO特征因素作为公司决策的解释变量，本身具有内生性问题，即CFO职位的人选是进行选择之后的结果，包括CFO自身的选择、取向以及公司的选拔、聘用。通过单纯的OLS回归即使发现二者之间存在显著关系，也难以确定是由于匹配效应导致的还是由于影响效应导致的。相比于CFO，具有领导地位的CEO在公司决策中拥有更大的权力。因此，在研究中要对CEO进行合理控制。CFO在哪些问题上具有更大的话语权和决策权，在哪些方面能够扮演更重要的角色，需要进一步予以研究。另外，CFO與CEO人选以及特征上的匹配问题也值得研究。在不同性质的行业（例如高成长行业与低成长行业）中，CFO的特征对公司决策影响效果的显著性不同，这也是未来值得研究的一个方向。

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