浅析人民币升值作用下对我国外汇储备增长的风险

文/韩雅楠，陕西建工第六建设集团有限公司

浅析人民币升值作用下对我国外汇储备增长的风险

文/韩雅楠，陕西建工第六建设集团有限公司

我国自改革开放以来，外汇储备资产一直以来都呈现良好的增长势头，主要原因是由于长期以来人民币币值被严重低估。人民币汇率与外汇储备作为在开放经济中两个较重要的经济变量，二者存在着密切关系。对人民币汇率和外汇储备关系的讨论和研究也在不断发展之中。在全球经济一体化浪潮的加深和国家经济体的开放程度加强，二者之间的相互关系对于一国经济的影响也日渐显著。本文将重点分析人民币升值对我国外汇储备资产规模所产生的影响并对其影响做出评价。

人民币汇率；外汇储备；储备流量；通货膨胀；货币政策

1 我国外汇储备规模的发展现状

1.1 人民币对美元中间价之间成高度的负相关关系

当我国外汇储备增加，人民币对美元中间价会降低，即人民币升值，美元贬值。究其原因，这与长期以来实行缺乏弹性的汇率制度有关。我国外汇市场起步较晚，发育相对不完善，交易主体少，受客观环境影响，中央银行常常被动入市干预，汇率形成机制市场化程度低。在缺乏弹性的汇率机制下，当人民币汇率得到很小程度的升值，其对外汇储备增长的传导影响却很大，而它的传导载体则是中央银行的入市干预维持汇率稳定。随着时间跨度的增大和汇率弹性的逐渐释放，人民币升值必然会使外汇储备进入缓慢增长的长期均衡状态。

1.2 外汇储备增长与人民币汇率升高的恶性循环效应

人民币升值加之必不可少的一系列紧缩货币条件，使得“热钱”藏在贸易项下大量流入，结果就算贸易短暂平衡，但长期看，不仅无法保持平衡，外汇储备的增速将更高。结果形成“人民币越升值，货币越收缩，热钱涌入越多，外汇储备增长越快，迫使基础货币通过外汇占款大量投放。近而中国不得不进一步紧缩货币，回收流动性，迫使人民币进一步升值，热钱再涌入，外汇储备再增加，这就是所谓的“恶性循环”。这个恶性循环不仅最终使央行回收流动性的压力越来越大，最后无以复加，更要命的是，没完没了的人民币升值和越拧越紧的货币条件，将使得国内企业承受巨大的经营压力。

2 我国外汇储备的面临主要风险

2.1 通货膨胀风险

随着外汇储备持续增长，外汇占款逐渐增多，央行的基础货币投入量也持续增加，通过货币乘数效应，造成货币供应量的大幅增长，进而加剧通货膨胀的压力。这一过程具体表现为：外汇流入增加——国家外汇储备增加——中央银行以人民币外汇占款形式投放的基础货币增加——国内货币供给总量增加——加剧通货膨胀压力。为了稳定货币供给，央行采取对冲操作，但由于中国的外汇储备持续快速的增长，仍难以控制外汇占款过快的投放。而且由于金融危机，美元持续疲软，为了维持人民币汇率稳定，央行在外汇市场上大量购进美元，人民币投放量进一步增大，使我国的通货膨胀风险进一步加剧。

2.2 人民币升值风险

巨额的外汇储备使人民币面临升值的压力。具体表现为两个方面：一方面，外汇储备规模的不断扩大，增加了人民币的升值预期，大量热钱纷纷流入中国。为了缓解这种压力，稳定人民币币值，央行被迫在外汇市场上购入多余的外汇，这样却进一步加剧外汇储备规模的扩张。外汇储备规模的不断扩大，必然导致更大的人民币升值压力，这样便形成了一个恶性循环；另一方面，西方国家经济不景气，加上一些国家担心中国出口商品冲击，纷纷要求人民币升值，使人民币承受空前的升值压力。

2.3 汇率风险

中国外汇储备最主要的汇率风险是美元汇率风险。从2001年起美元一直处于贬值的过程，由于美国政府财政赤字和经常账户赤字一直居高不下，美元面临的持续贬值的压力很大。美国为了刺激经济复苏，而实施过度宽松的货币政策和央行直接购买财政部发行国债的行为，必将导致全球美元流动性进一步泛滥，使美元购买力进一步下降，美元长期贬值趋势还将延续下去，这将给中国外汇储备带来了巨大的损失。

2.4 影响我国货币政策的有效性

首先，它削弱了央行货币政策的独立性。20世纪60年代，美国经济学家克鲁格曼提出了汇率制度选择中“不可实现的三位一体”理论，也就是“三元悖论”。该理论指出，在资本自由流通、汇率稳定和保持货币政策独立性三个目标中，一国只能同时实现两个目标而不得不放弃第三者。在面对巨额外汇存储引起的过剩流动性问题时，央行必然以牺牲货币政策独立性为代价。其次，它削弱了央行的货币政策效果。一方面，外资的大量流入迫使中央银行在外汇市场，大量买进外汇，造成外汇储备急剧增加，人民币升值压力进一步增强；另一方面，中央银行大量买进外汇，投放基础货币，通货膨胀压力越来越大。央行通过提高法定准备金率、再贴现率和公开市场操作来控制流动性，保持汇率稳定，稳定提升的利率又有引起国际热钱内流套利的危险，热钱内流必然引起外汇占款的增加，从而经济社会又会重新陷入通胀的恶性循环，削弱了央行的货币政策效果。

3 人民币升值对外汇储备流量的影响

3.1 人民币升值对出口创汇的影响

人民币升值的情况下，从短期看出口量不会立即下降。进口量也不会马上增加，所以贸易顺差不会立即减少。人民币升值会造成出口下降和进口增加，从而使经常项目下外汇储备积累减少，甚至出现下降。但是由于我国特殊的贸易结构，加工贸易占很大比例。人民币升值在降低出口利润的同时也降低了进口的成本，不会造成出口明显下降。如果我国出口企业在人民币升值冲击下，能够尽快地进行技术革新、加强管理、调整产业，从而降低成本、增强出口竞争力，那么我国的贸易顺差有可能长期维持。只要人民币升值的速度不是很快，幅度不是很大．劳动生产率的提高可以降低出口企业生产成本，从而在一定程度上抵消人民币升值带来的不利冲击，保证我国出口不受重大影响。

3.2 人民币升值对国际资本流动的影响

人民币升值会增加国际直接投资的初始投资成本，使国际直接投资流人减少。但是，如果我国经济保持良好的发展势头，投资利润率依然丰厚，那么国际直接投资不会大幅度减少，或者大幅度撤离中国。因为决定国际直接投资流向的因素很多，包括东道国的利率、政策环境、市场潜力、劳动力和土地成本等。汇率只是其中的一个因素。此外，如果人民币的升值呈现出一个长期的趋势，那么在人民币升值预期之下，国际直接投资会加速流人我国，因为人民币升值对进人我国的国际直接投资来说会产生财富效应，进入我国可以获得额外的收益。但是这些以直接投资名义进来的资本将可能更多地投向房地产或者能源、交通、流通、公共设施等非贸易部门，而投向出口品生产部门的外来投资可能下降。

4 外汇储备增长对人民币升值影响的建议

4.1 改革现行的外汇管理制度

随着外汇储备数量的增加，我国外汇储备已经告别短缺时代，进入相对充裕时代，此时，国家应该改变外汇管理制度，逐步变强制结售汇为企业意愿结售汇制，扩大银行的外汇头寸，以实现“藏汇中央”和“藏汇于民”并举。这样，可以减轻央行购买外汇的负担，减少因外汇占款投放的基础货币量。适当放开汇率波动的幅度、改变人民币汇率形成机制，可有效杜绝因固定汇率目标导致的国际套汇套利行为对本币供给的冲击，减轻维持固定汇率目标对外汇储备规模的压力，削弱外汇储备与货币供给的内在联系。

4.2 实现外汇储备和贸易对象的多样化

我国的外汇储备币种还较单一、美元所占比例高，外汇储备在保值增值方面还受美元币值的影响大。实施外汇储备币种的多元化，有利于储备资产的管理。我国尚处于一个出口拉动型的国家，且与几个主要贸易伙伴的贸易量占整个中国对外贸易量的绝大比重，这使得国内经济的增长受主要贸易对象国的经济影响。一旦贸易对象国发生经济衰退，通过贸易渠道传导国内，使国内经济受到冲击，也不利于本币的汇率稳定。

4.3 变以货币为主的外汇储备形式

我国贸易顺差形成的巨额外汇储备，是以耗用土地、水、石油、矿产等稀缺资源为代价换得的。我国以高额的能源消耗向发达国家提供低廉的出口商品，以高昂的代价换回的外汇储备却因美元的弱势和波动而大量缩水。另外，资源短缺已是制约中国经济增长的瓶颈。随着世界范围内能源的逐渐紧缺，保障能源的供应已是一国经济发展所必须面对的问题。为稳定国内能源供应，以防突发事件带来的能源供应中断，可以借鉴美日国家的做法——把多余的外汇储备用于国家石油和其他战略物资储备的投资，充分利用充余外汇储备建立我国的能源储备，以抵御能源价格波动对中国经济发展的冲击和制约。

4.4 警惕投机性资本的大量流入

外资的持续扩张和国际游资的大量涌入使我国外汇储备增长呈现一定的“泡沫”，隐含着金融风险，并影响央行货币政策独立性和本币升值的压力。因此，必须对国际收支进行预防性调节，实现国际收支的均衡发展。在资本流动的管理上，我国应从目前鼓励流入、限制流出转向促进流入流出的平衡。为此，我们可以鼓励一部分企业实施走出去的战略，一方面，可以投资于能源领域，拓展国内的能源供应渠道，保障国内经济发展所需能源；另一方面，可以加快国内产业升级，实现国内的可持续发展战略。

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