有色金属

2013-2017年缅甸锡精矿产量从2万吨上升到6.8万吨，全球占比由6.7%上升至21%，缅甸锡矿主导了近年来全球锡矿供给的边际变化。2017年以来缅甸锡矿产量出现下降，2018年降幅正在扩大。我们认为缅甸锡矿供应下行拐点或已出现。

中国是全球最大精锡生产国，但中国的锡产品增量潜能有限。一是国内锡矿资源本就稀缺，储采比逐年下降；二是环保监管愈加精细化、全面化、严格化，矿产品和冶炼品均受压制。

各国矿业资本开支需要时间，短期暂难激发矿端增量。一是礦业开发资本支出巨大，开发周期相对较长；二是各国对资本的保护政策仍需时间检验，资本不会快速进入东南亚各国；三是目前全球锡矿品位下降，生产成本上升，因此也需要更高的锡价才能刺激大规模开发。

锡焊料是全球第一大锡消费领域，占比约为47%，其次为镀锡板、锡化工等领域，预计2018年全球锡消费增速为1%-2%。未来锡焊料有望受益于PCB板、新能源汽车以及5G产业发展的拉动而稳定增长。

随着锡矿及精锡库存缓冲垫的逐步消化，锡价上行空间将逐步打开。考虑到缅甸锡矿供应下行拐点或出现，印尼、中国锡产品供应弹性受制，我们预计2018-2020年全球精锡市场供需平衡为-0.37万吨、-0.85万吨、-1.25万吨，供需缺口将呈现扩大态势。测算表明，目前锡产品库存总量约为6万-7万吨，对应全球锡年度消费量的19%，已经处于历史较低水平。而随着产量的下降，缅甸选厂的原矿库存和中缅边境口岸仓库库存近期已出现明显降幅，意味着库存对供需缺口的缓冲作用已在趋弱，“锡牛”有望渐来。

（安信证券）