新三板并购大松绑背后

泰奇

全国股转公司前不久发布《挂牌公司股份特定事项协议转让业务暂行办法》（以下简称《暂行办法》），标志新三板最近一轮交易制度改革完成，包括集合竞价、做市交易、盘后大宗和非交易过户全部亮相。交易制度的改革将有利于新三板的健康发展，当然，仍要视实施情况进一步完善制度。

“非交易过户”与股票二级市场的流通转让过户不同，不是通过交易系统进行、不属于股票交易方式，而是直接通过中国结算完成股份划付。此前《中国结算北京分公司投资者业务指南》对新三板“非交易过户”规定有五种适用范围，包括继承所涉证券过户……向基金会捐赠所涉证券过户、证券协议转让过户等，但证券协议转让过户长期处于“空白”状态。

此次《暂行办法》的出台，等于填补了这项空白。按该办法，挂牌公司收购及股东权益变动、行政划转股份等特定事項，可通过协议转让的方式完成转让过户。全国股转公司负责对双方当事人转让申请进行合规性确认，中国结算负责办理相关证券查询和过户登记业务。

此前由于没有特定事项协议转让业务，投资者对挂牌公司的收购颇为艰难。比如，创业板上市公司银江股份曾拟收购新三板挂牌公司智途科技部分股份，“由于全国股转系统尚未建立特殊情况的非交易过户业务流程及具体实施管理办法，股权过户手续未能如期完成，导致银江股份重大资产重组批文到期自动失效”。而今年1月底红星美凯龙影业收购新三板挂牌公司德纳影业，也并非一次完成过户，而是通过盘后大宗交易的方式，分8个“批次”买进。且投资者通过新三板交易系统来完成收购，需遵守《非上市公众公司收购管理办法》中的相关规定，包括持股达10%，以及每增加或减少5%时，都需停牌发公告，披露后2日内、不得再行买卖。

《暂行办法》的出台，对新三板挂牌公司的收购等运作带来极大方便，收购方向全国股转系统和中国结算提出书面申请，或许就可从交易对手那里一次性买入上不封顶的股份数量。《暂行办法》没有规定协议转让股份比例的上限，这一点值得关注，而这或许与新三板没有规定强制要约收购制度有关。

《上市公司收购管理办法》第二十四条规定了强制要约收购制度，收购人持有30%股份时，继续增持股份的，应当采取要约方式进行。要想规避向广大股东提出要约收购，需取得证监会的要约收购豁免。

与上市公司有所区别，《非上市公众公司收购管理办法》第二十三条规定，“公众公司应当在公司章程中约定在公司被收购时收购人是否需向公司全体股东发出全面要约收购，并明确全面要约收购的触发条件以及相应制度安排”。也即是否规定要约收购制度，由挂牌公司的公司章程来决定，且其触发强制要约收购的红线也未必就是30%持股比例，也可自行决定。

这样回头来看，上述《暂行办法》及其配套制度《特定事项协议转让业务办理指南》没有规定协议转让股份比例的上限，感觉似欠考虑。因为新三板虽没有规定强制要约收购制度，但一些挂牌公司可能对此会有特殊规定，协议转让比例超过公司章程规定要约收购红线，虽然没有违法违规，但却违反公司章程，《暂行办法》在今后实际运行过程中或许会由此产生一些问题，建议应考虑公司章程来设定协议转让比例上限。

《暂行办法》另外有个条款在实际运行中也可能会产生一些问题。第五条规定，对于收购等转让价格，应当不低于转让协议签署日该股票前收盘价的50%或当日最低成交价中的较低者。据分析，只规定下限目的是不能贱卖，而不设上限是因为市场价格参考性不强、若设定上限可能增加收购障碍。笔者觉得，收购价格下限和上限都不宜设定，原因就是新三板价格发现功能还不健全，有时市场价格可能畸高，若以此为基准设定收购价格的下限，收购方未必认可这个价格，那么要达成收购协议，就只能等着市场价格不是畸高的时候，而在等待过程中，股价很可能由于内幕信息泄露而走高，由此收购双方或许更难达成交易，等于为收购设置了相当大的障碍。

总而言之，去年底以来新三板一些交易制度的改革，并非就是十全十美，包括竞价交易制度导致投资者交易意愿更为淡薄等，仍应结合实际运行情况作出适当调整和继续完善。