低调的“独角兽”映客

2017年6月，A股上市公司宣亚国际宣布拟以约60.5亿元的估值收购明星直播公司映客48%的股权，但是这场星光熠熠的“联姻”在媒体聚光灯下遭到了普遍的质疑，最终监管层出面问询，“联姻”不了了之。想要趁着直播风口还在的有利形势登陆资本市场的映客未能如愿。

过去一年直播行业渐渐降温，以快手、抖音等为代表的短视频取而代之，成为新的风潮，“千播大战”中的平台成批的倒下。在此背景之下，映客今年3月在港交所开启了第二次上市征程，但此时映客的品牌影响力已经大打折扣，自身的行业地位也急速下滑。也许是有了此前高调登陆资本市场而折戟的教训，同样以新经济“独角兽”的身份在港股进行IPO的映客，相比于其他“独角兽”低调了许多。高管团队很少亮相，媒体报道也往往不予置评。

超低估值发行

7月11日映客披露了IPO发售价及配售结果，发行价最终定在3.85港元，这意味着映客的估值定在约66亿人民币。相比较于2017年9月宣亚国际收购映客48%股权时给出的60.5亿元估值，仅上涨了不到一成。

如果考虑到映客在2017年净利润达到7.92亿元，那么映客此次上市的静态市盈率仅为8.3倍，这一估值水平不仅远低于互联网行业的平均估值水平，甚至要低于硬件制造业的平均估值水平。

以同在港股上市的直播互动娱乐公司天鸽互动做对比，二者的主营业务基本相同，但是后者2017年的静态市盈率有18.5倍。已在美股上市的直播平台陌陌的市盈率为17.5倍，欢聚时代的市盈率为21.7倍。从同行的估值水平来看，映客的IPO发行价很低。

从直播的“千团大战”中脱颖而出，一度坐上行业头把交椅的映客为何在资本市场上会受到如此冷遇？恐怕这与映客自身的经营情况脱不开关系。

映客是一只孤独的“独角兽”，甚至有点离群。“独角兽”一词是投资界对于10亿美元以上估值，并且创办时间相对较短的公司的称谓。如果严格按照这个定义，如今市值不到10亿美元的映客，算不上一只合格的“独角兽”。其创始人兼CEO奉佑生在上市内部信中这样总结了映客的成长历程，“我们没有BAT的加持和站队，是凭借自己不断进步的产品和技术创新能力，在最惨烈的千播大战中笑到了最后。”这句话不仅反映了映客的骄傲，也反映了映客的孤军奋战。

在今天的互联网生态中，得到巨头的加持不仅意味品牌影响力的提升，而且是资金、业务方面的全面助力。获得腾讯加持和站队的直播平台虎牙，2018年5月在美股上市时市值一度达到100亿美元。

映客的超低估值也与过去一年直播行业的降温和映客自身业务的下滑有关。

多项关键数据下滑

尽管2017年映客的净利润大涨至7.92亿元，同比上涨近四成，但是多项关键数据的下滑，还是让映客IPO蒙上了一层阴影，其中营业收入的下滑最能说明问题。2017年映客营业收入同比下滑9%，跌至39.4亿元人民币。营收下滑的背后反映的是映客业务的经营情况。同时营业收入下滑而净利润大涨，除了表明企业的盈利质量提升之外，很多时候也表明企业可能在执行紧缩的政策，这意味着按下了扩张的暂停键，专心当前的业务在挣钱了。

从运营数据的情况来看，月度活跃主播数、付费用户数都出现了大幅的下滑。但是付费用户的付费能力得到了大力开发，出现了大幅度的提升。因此映客得以在主播流失、付费用户下滑的负面情况下，保持了营业收入的基本稳定，同时还大幅提升了净利润。

映客绝大部分收入来自于销售虚拟产品，也就是那些用于打赏主播的道具,以及提升与主播互动体验服务的虚拟产品。根据映客披露的财务数据，2015年、201年、2017年直播业务占营收的比重分别为94.6%、99.8%、99.4%。可以说,直播业务是映客营收的生命线。但是从运营数据来看，过去一年多的时间里，平均月付费用户数量已经下滑了一半以上。这意味着映客的生命线出了点问题。

活跃用户数是衡量一家互联网公司最重要的指标，因为有庞大的活跃用户群的存在，就意味着盈利的机会。无论是广告、游戏、电商、付费充值，只要有活跃用户就有机会。

从营运数据来看，映客的活跃用户数仍维持在一个较高的位置，这无疑是映客冲击IPO的重要资本。但是不幸的是，以“全民直播”为口号的映客，活跃主播数量却在大幅减少。作为推动平台活跃度最重要的群体，他们既是活跃用户的保证，又是吸引充值的香饵。持续的主播流失不仅会让映客“全民直播”的发展战略破灭，而且会危及映客的商业模式，带动活跃用户和付费用户的流失。

纵观映客的招股说明书，活跃用户数保住了，但是主播和付费用户流失已经是事实，在直播风口已过的当下，映客要如何挽转颓势，考验着高管团队的智慧。

主播数和付费用户数断崖式下滑

根据映客招股书披露的业务数据,2017年映客平均每月活跃主播数量出现了断崖式下滑，从2016年的538.5万人，下滑到252.8万人，这意味着与2016年相比,映客流失了一半以上的活跃主播。需要注意的是，映客主打的“全民直播”的口号，其主播以“素人”为主，主播流失不仅是内容供应流失，而且是用户流失。

映客的付费用户数同样呈现了断崖式下滑的趋势，其中每年充值金额低于500元人民币的付费用户数量从2016年的1597.3万人，下滑到2017年的745.2万人，下滑幅度超过一半。遗憾的是这部分消失的轻度付费玩家，并没有向重度付费玩家转化。2017年映客年充值金额在500元～5000元之间玩家的数量同样大幅下滑了接近一半，5000元以上付费用户数量同比下滑了14.4%。

主播大量流失，轻度付费用户没有向深度付费用户转化，反而出现流失，这些现象表明：要么映客2016年的数据存在很大的泡沫——是在平台的激励机制下涌入的过客；要么就是平台自身的商业模式或者运营方法存在问题，无法吸引和留存主播和付费用户等核心用户群。

映客认为是三方面的因素造成了上述群体数量的下滑，一是2016年是直播的爆发期，增速异常高；二是尝鲜的用户新鲜劲过了就走了；三是竞争对手大量涌入，分流了用户。

不过从充值金额数据来看，主播和付费用户大量流失对映客的影响似乎并不大。根据映客披露的财务数据来看，2017年用户充值金额同比仅下滑了一成，为41.72亿元。出现这一现象主要得益于重度付费用户强大的付费能力，在用户数下降14.4%的情况下，充值金额却上涨了一成。且从2018年一季度的情况来看，重度付费玩家的付费能力还在继续大幅上涨。

2017年重度付费玩家平均充值金额同比上涨了25%，平均每人达到4.1万元。2018年一季度，重度付费玩家平均每人充值金额达到1.8万元，如果简单的拿一季度的数据乘以4，那么2018年重度付费玩家的平均充值金额将同比上涨77.6%。

虽然重度付费玩家的付费能力一路飙升，但是中轻度付费玩家则不太给力，不仅付费用户数量大幅下滑，平均付费金额也没有出现大幅提升的现象，其中轻度付费玩家平均充值金额甚至出现下降趋势。中轻度付费玩家退场，只剩土豪玩家的钱越砸越多，映客要成为土豪的映客，小众的映客吗？

映客的“定海神针”

映客的付费用户数在以季度为单位的统计中，下降趋势更为明显。如图所示。

从2016年第二季度开始，到2017年第三季度，平均每月付费用户在持续下降。从高峰时期的261.5万人，下降到只有61万人，降幅超过四分之三。在此期间，充值金额也在持续下降，但是降幅相对于付费用户数的下降要小很多，而且在最近的两个季度，在付费用户数没有太大增长的情况下，充值金额出现了异常的暴涨。映客的解释是因为在第三季度推出了“直播对战”和“千人千面推荐”等新玩法，刺激了付费用户数的增长和充值金额的增长。但是这两项技术早已有之，映客的采用略显迟滞。

付费用户数量的变化和充值金额的变化之间本应该存在很强的内在联系，但是映客这两组数据的变化之间似乎并没有什么道理可言。不管用户数的变化多么波涛汹涌，充值金额就像是有一根“定海神针”一样波澜不惊。2017年一季度用户数环比下降超过四分之一，与此前一个季度用户数微降所带来的充值金额下降幅度差距不大。

从前文分析的数据来看，这根定海神针应该就是“重度付费玩家”。这批重度付费玩家虽然人数也在下降，但是消费力爆表，随着时间的推移，付费能力越来越强。2017年人均充值金额已经达到4.1万元，如果以2018年第一季度的数据来推算，可以达到年人均充值金额7.3万元。稳住映客营收的主要就是依靠这批重度付费用户。

但是随着直播用户减少、付费玩家基数下滑，仅仅依靠一批重度付费玩家，映客的路恐怕会越走越窄。

从月活跃数据来看，映客的用户数还维持在一个相对稳定的高位，但是随着主播数的大幅下滑，没有人直播，用户看什么？付费玩家基数大幅下滑，重度付费玩家群体缺少“新鲜血液”，购买力和兴奋度还能持续多久？

低调上市的映客虽然以较低的市盈率发行，对于投资者而言是一大利好，但是如果公司长期的发展路线出了问题，按下了扩张暂停键，满足于当前为其提供高利润的一群重度付费玩家的供养，那么平台的远景恐怕要出问题。