美元指数：强弩之末 风光难继

文/赵梓彤 编辑/张美思

2019年市场寻迹

进入2019年，风险与不确定性或继续成为全球经济增长与金融市场的主旋律。在此基调下，市场上的主要品种会呈现何种走势？与2018年相比，又将演绎出怎样不同的行情？我们将从基本面出发，结合内外部环境，分析及推测主要品种在新一年中可能的走势轨迹。

2018年，美元大幅走强成为外汇市场行情的主导。展望2019年，其独占鳌头的风光局面或将不再。预计美元指数将在一季度高位震荡后承压下挫，全年波动区间在88—98。

从经济基本面看，近期美国国内许多经济领先指标持续下挫，预示其2019年经济增长将会走弱，打压美元。造成这种局面的原因如下：

一是特朗普税改刺激效应在衰退。2018年美国经济的一枝独秀，很大程度上要归功于特朗普的税改生效。企业税率从35%下调至21%，多档个人所得税率同时下调，海外利润征税标准改为属地制，并对海外利润汇回中用于形成美国资产的部分免税。这些措施增加了个人收入与企业利润，刺激了海外利润回流，提振了消费和投资。但在税改红利集中释放后，预计2019年税改对经济的拉动效应将减退。

二是美股大幅调整，或拖累消费。根据彭博数据，在美国家庭资产构成中，存款类收入占比约9%，房产占24%，与金融资产相关的养老金占20%，其他类金融资产占比高达41%。这就意味着，美国家庭资产对金融市场的波动较为敏感。2018年10月开始，美国道琼斯指数、纳斯达克标普500指数大幅下挫。美股下挫将降低家庭资产价值，进而影响居民的消费能力。从历史数据看，美股股指变动通常领先消费支出1至3个季度，而当前的美股调整可能仍未结束。受此影响，2019年美国消费将受到拖累。

三是房地产市场疲弱，影响投资与消费。2018年，伴随美国30年期抵押贷款利率升至逾七年高位，房地产市场开始转弱。从量上看，美国成屋销售自2018年4月以来震荡下滑；从价上看，标准普尔/席勒20个大中城市房价同比增速自2018年3月起持续下滑，富国银行住房指数在2018年12月更跌至三年半新低。房市走弱将拖累2019年美国的消费和住宅投资。

四是美国企业杠杆率上升较快，存在债务隐忧。金融危机后，美国非金融企业杠杆率从66%持续攀升至73%附近，且企业信用扩张主要集中在BBB级债券。因此，美国企业在经济复苏期存在杠杆率快速上升、融资质量差等隐忧。而如果未来美国经济增速下滑，市场风险偏好下降，加之联邦基金利率升至高位，企业或面临债务风险暴露，且不排除破产、违约的可能。这将拖累资本开支。

鉴此，笔者认为，2019年美国经济增速整体上将出现回落，但一季度表现或相对坚挺。这是因为，一季度是美国政府退税时点，2018年个人所得税率下调，但部分居民或未及时调整所申报的预扣所得税率，即在新税法环境下出现预扣税太高的情况。因此2019年一季度将获得比往年更多的退税。据摩根士丹利预测，新增退税额或达620亿美元，有望刺激美国消费。

从货币政策看，2019年，美联储在上半年可能结束加息，下半年或考虑结束缩表，这会进一步打压美元。

在2019年美国经济增速下滑风险增大的情况下，高基数效应或使得美国通胀水平存在下行压力。但特朗普对外加征关税将推高进口品价格，或限制通胀下行空间。预计2019年美国核心PCE同比增速或处于1.7%—2.1%区间。此外，美国失业率下半年可能回升，但整体仍会处于历史相对低位，低于4.5%的自然失业率。基于以上情况，美联储很可能在2019年上半年加息1—2次后结束加息，下半年则可能尝试结束缩表。此外，若2019年美股继续大幅下跌，不排除美联储政策更加鸽派的可能。与此同时，欧、加、英央行2019年则有可能处于货币政策正常化进程，日本央行也或逐渐缩减宽松规模。在这种背景下，美联储货币政策领先的势头将有所减弱，进一步利空美元。

整体看，2019年一季度，美国经济表现或仍相对较好，美联储将继续加息，或支撑美元指数高位震荡；但此后，美元大概率会承压回落，全年波动区间或在88—98。当然，如果2019年特朗普的基建计划在国会通过，或提振市场情绪，阶段性推升美元汇率。