股票误定价现象对上市公司管理影响分析＊

张瑶，刘宝，周杰

股票误定价现象对上市公司管理影响分析＊

张瑶，刘宝，周杰

（石河子大学，新疆 石河子 832003）

股票的真实价值和估计价值两者中间存在的差值即股票误定价现象。股票误定价既包含了股票价格被低估的偏差，也包含了股票价格被高估的偏差；既包含了市场环境导致的股票价格泡沫，也包含了投资者错误估计上市公司内在价值导致的偏差。对导致股票误定价现象的原因进行了分析，进而研究了股票价格与真实价值之间的差距对上市公司管理与资本架构动态调整的影响。

股票误定价；上市公司；资本市场；影响分析

资本市场的波动主要表现为股价的波动，股票真实价值和估计价值存在差值即股票误定价现象。研究者们从各个方面研究股票误定价，但目前学术界没有形成股票误定价的完善理论。此外，股票误定价怎样作用于公司资本结构的研究也才刚刚开始。有研究表明，股票价格长时间与实际价值相差太多将导致股票利益的非预期性改变，进而导致公司资本结构不佳。

1 经典经济学对股票误定价现象的解释

法尔希和帕纳格斯提出了股票误定价的概念，股票误定价即股票真正价值和其市场价格的误差，误定价越低表明股票的内在价值越接近其市场价格。研究人员主要从三个方面研究股票误定价，分别为股价信息质量、股票市场价格泡沫和企业应计盈余的错误定价。首先股价信息质量具有不确定性，股票误定价程度和股票价格展示信息质量有很大关系，信息质量越高，则越能避免股票误定价的出现；其次为市场泡沫影响股票价格；最后为公司使用盈余管理的方法使未来现金流和账面价值不符合真实情况将导致误定价。

2 新金融定价理论对股票误定价现象的解释

经典经济学相关讨论都是建立在人的行为选择是完全理性的基础上，然而，新金融定价理论推翻了这一设想。新金融定价理论指出人的理性是有限的，而有限理性假设确实更符合真正的市场。

新金融定价理论指出，股票市场股票误定价的成因之一是“反应不足”和“过度反应”。这两种反应也是股票市场交易中最不理性的行为。实际上，经典模型预测的交易量要小于市场的交易量，这说明投资者往往出现自信过度的情况。在交易记录中一个普遍的现象是，收益低的股票在之后几年时间的表现会超过当时最高收益的股票，这种情况的出现往往是因为投资者的非理性。新的市场信息出现时，投资者没有按照客观方法进行投资，往往过度重视新信息，这导致新信息的好坏对投资者的影响超出了预估，便引起了股票价格的偏离其价值，即“过度反应”。席勒提出资产价格过度波动的原因便是市场的过度反应。奥迪恩表示男性的纯收益要低于女性，因为男性会花费更多的交易费用。特沃斯基也表明无经验的投资者相较于专业投资者更不容易出现过度自信。

股票市场股票误定价的成因还有“损失厌恶”现象。“损失厌恶”即相比于同样的收益和损失时，人们对于损失的敏感度更高。人们在可能遭受损失时，往往赌性大发，这便是因为损失厌恶。在这种情况下，人们会表现为风险偏好。这与经典经济学的风险厌恶理论相悖，在经典经济学的假设中，投资者是完全理性并选择规避风险的。

“羊群效应”同样是非理性行为导致股票误定价的一种效应。“羊群效应”是指投资者放弃自主理念而去模仿其他投资者的行为。可以用声誉与信息的获取、串联模型来对羊群效应进行描述。声誉模型指人会跟随其他人的选择来表明自己拥有和其他人相同的判断力，声誉模型和其业绩表现有关。信息获取是对人们的信息获取方法进行研究，当很多人选择相同的信息来源时，便产生了羊群效应。信息串联是在投资者拥有的信息不完全时，投资者会参考其前面投资者的行为，而该投资者当前的行为也会影响其后的投资行为。

“噪声交易者”的存在也是股票误定价的成因之一。“噪声交易者”是指掌握不完全信息的个体，他们的行为只是噪声，并不包含信息。噪声交易中会导致过度反应，并影响收益率的稳定。正反馈交易者即投资者在价格变高时选择买进，在价格下跌时卖出。正反馈交易者的需求会跟随股票价格变化而变化，因为理性投资者会依据变化趋势买入，所以引起过度反应。“噪声交易者”产生的原因很多。BSV模型提出投资者无法短时间内依据信息的变化而及时修改自身的预测，从而引起过度反应，因为投资者缺乏对于盈余模型的了解。举个例子，盈余变动逆转会让人们误认为企业在均值回归，导致对新信息的忽视。而当人们在发现盈余增长后，往往认为企业处于盈余增长阶段，所以长期的过度反应会导致收益率的减少。DHSI模型提出投资者分为两种，一种是有信息的投资者，一种是无信息的投资者。模型提出投资者对自身掌握的信息过度自信，且当其发现企业的公开信息和自身掌握信息相同时，投资者会对自己产生能力上的高估，而当公开信息和私人信息不相同时，投资者又将错误原因归结在自身之外，认为并非自身的判断力出现问题，也不一定会减弱过度自信的强度。

3 股票误定价现象对上市公司的影响分析

上市公司始终处在股价波动之中，外部的影响因素能够改变公司的股价，也能够改变公司的资本策略与决策。公司的决策者会把股价情况作为决策的重要参考标准。

在股票市场上，股票价格被错误定价是长期存在的，股票的错误定价能够让股票利益产生不在预计范围内的改变，这种改变能够让公司的现实的资本结构远离理想的资本结构。如果一家上市公司的股价在股票市场中被错误的估计，决策者就会依靠这个被错误定价的股票价格来做决策，并通过成本增加或降低的手段改变当前上市公司的资本结构。所以，股票的价格与真实的股票价值差值越大，所设定的目标就与理想情况差距越大，公司所面对的资金风险就会加大。这时公司如果要解决股票误定价所带来的问题，就要通过变更股权架构来调节资本结构，进而使公司利益最大化。

有研究表明，股票的价格如果被错误定价时，将对企业产生不对称的影响。与股价被低估相比，股票的价格被高估的时候对公司所造成的投资水平方面的影响比较大。这是由于如果股票价格被高估的话，公司将减少融资方面的资金消耗，相当于使企业的流动资金上升；如果股票的价格被低估的话，就会增加融资的资金消耗从而增加背负债务去融资的比例。

4 总结

总而言之，股票误定价现象原因多样化，股票价格既能够使公司的拥有者决定是否进行投资或融资，也能够体现公司目前的投资价值与以后的发展前景。如果股票被错误的定价，那么就会向经营者与投资者释放错误的信息，那么就会让管理层进行错误的结构、方向等方面的调整，这就让公司的最好的资本结构远离当前实际上的、事实上的资本结构，进而让公司的资源使用率与使用效率降低，最后导致公司的价值下降。

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F832.51

A

10.15913/j.cnki.kjycx.2019.18.046

2095－6835（2019）18－0111－02

兵团中青年科技创新领军人才计划项目（编号：2018CB006）；石河子大学混合式教学改革专项（编号：BL2017032）；石河子大学研究生教育教学改革项目（编号：2019Y-JGFF03）

张瑶（1989—），女，新疆石河子人，研究生，研究方向为资本市场与会计行为。

周杰（1982—），男，湖南湘乡人，副教授，博士生导师，研究方向为人工智能。

〔编辑：王霞〕