中国证券分析师行业发展及监管研究

□ 侯建磊

(北京航空航天大学 北京 100191)

证券分析师被广泛认定为金融市场的信息中介，其在促进市场信息流动、降低信息不对称、提高金融市场效率等方面发挥着重要作用。中国分析师行业发展态势迅猛，其金融市场信息中介的重要性日益显现，但在行业迅速扩张同时，分析师违规违法乱象不断涌现，严重制约了整个分析师行业乃至整个证券市场发展。因此，梳理分析师行业发展态势及现状，探究分析师行业乱象，分析其背后的利益冲突及监管缺失，加强分析师行为规范与行业监管，对于推动分析师行业良性规范发展具有重要的指导意义。

一、中国证券分析师行业发展

(一)行业起步阶段

20世纪90年代初中国证券市场正式建立以来，大量投资者不断涌入证券市场，对证券分析师等信息中介的需求不断增加，中国证券分析师行业逐渐起步。该阶段，在市场需求推动下分析师开始为投资者提供相关分析研究，但是由于行业缺乏有效监督，整体呈现不成熟甚至混乱的局面。

(二)行业发展纠正阶段

起步阶段分析师行业乱象逐渐引起监管层关注，证监会陆续出台相关行政法规，如1997年发布实施的《证券、期货投资咨询管理暂行办法》以及2000年发布实施的《中国证券分析师职业道德守则》，对分析师行业进行初步的行业监管和行为规范。另外，1999年开始设立证券从业资格考试，提高分析师职业准入要求，并对分析师进行资质审查。2000年成立中国证券业协会证券分析师专业委员会，从行业自律性公约、职业行为准则、职业道德规范等角度分析师行业进行规范约束。

(三)行业加速发展阶段

在2001年加入WTO、2002年确立并实施QFII(合格境外机构投资者)制度之后，海外资本不断涌入中国证券市场，分析师行业需求再次激增。同时，随着资本市场对中国本土证券分析师的逐渐认可以及市场激励机制不断完善，分析师行业整体薪资待遇水平不断提升，吸引大批国内外一流高校毕业生及其他行业优秀人才的加入，分析师行业步入加速发展阶段。如图1所示，依据中国证券业协会数据，2011年证券分析师的注册人数为1958人，而截至2019年注册的证券分析师数量攀升至3208人。另外相关数据显示，自2003年至2019年共计17届的新财富最佳分析师评选中，共有1.6万余名分析师参评，其中1600余名分析师当选，涌现出13位之多的新财富白金分析师(蝉联7届“新财富最佳分析师”第一名)。同时，行业扩容导致职业竞争不断加剧，分析师的研究报告数量显著激增，相关数据显示2007年全年整个分析师行业仅发布研究报告11934篇，而这一数量于2018年攀升至18.03万篇，平均每天发布500篇研究报告。

图1 2011至2019年中国证券分析师的注册数量

二、中国证券分析师行业问题分析

作为最大的新兴资本市场，中国证券市场存在市场机制不完善、信息环境不透明、投资者整体素质不高、市场投机主义盛行等问题。而且与西方主要国家的文化导向型资本市场相比，中国则是典型的关系导向型资本市场。在此背景下，叠加证券分析师行业监管错位等因素，证券分析师行业市场激励机制极易扭曲，行业发展问题不断涌现。一方面，在激烈的行业竞争中，受声誉激励及利益驱动等因素影响，证券分析师群体往往会更加关注研究报告数量而忽视研究报告质量，导致研究报告整体质量普遍下滑，甚至出现错别字、概念混淆以及计算错误等低级失误，例如2011年银河证券“攀钢钒钛”事件中存在的数据计算错误、2018年东吴证券研究报告大标题出现错别字。另一方面，证券分析师往往会为了迎合投资者需求而扭曲自身行为，出现故意炒作乃至散布虚假信息的行为，例如2011年中信证券“天价榨菜”事件中的故意炒作、以及2011年“中国宝安石墨矿”事件中证券分析师散布虚假信息等。更为甚者，部分证券分析师深陷利益旋涡，摒弃行业规范铤而走险，例如2014年的中信证券“丽珠集团微信泄密”事件、2020年华创证券“假高管门”事件等。另外，证券分析师行业以新财富排名为主的声誉评价机制过于单一，以2018年方正证券“另类饭局”为代表，新财富评选过程中层出不穷的负面新闻和不公平竞争现象频发，导致2018年新财富最佳分析师评选活动取消。

三、中国证券分析师行业监管与规范

在中国证监会统一监督管理、中国证券业协会自律管理的监督管理体系下，针对证券分析师行业监管错位、激励机制扭曲等现象，证监会不断强化对分析师的行为规范和行业监管。首先，《证券法》(1999年发布，2020年修订发布)对包含分析师在内的证券行业进行整体约束。其次，《中国证券分析师职业道德守则》(2000年发布)、《证券投资顾问业务暂行规定》(2010年发布)、《证券分析师执业行为准则》(2012年发布，2020年修订发布)等规定和守则对分析师业务规范和道德准则进行详细的规范和约束。再次，针对分析师研究报告呈现的种种不规范现象，《发布证券研究报告暂行规定》(2010年发布)、《发布证券研究报告执业规范》(2012年发布，2020年修订发布)等文件从分析师信息收集、实地调查到研究报告撰写、合规审核到研究报告发布和销售等研究报告全流程进行规范约束，旨在加强分析师研究报告全流程管理和风险控制。

四、总结

中国证券市场仍处于“新兴加转轨”时期，相关法律体系、市场监管方式、市场透明度以及投资者结构和成熟度等方面并不完善，在此背景下中国分析师行业存在监管错位、市场激励扭曲等问题，严重干扰并阻碍了分析师行业乃至证券市场的可持续发展。因此，探究分析师行业发展乱象及背后的利益冲突、监管不足等问题，完善分析师行业声誉评价机制和市场激励机制，强化对分析师研究报告的全流程监管，能够规范并发挥分析师挖掘信息价值、引导市场理性的作用，修复投资者对分析师信息中介地位的信任危机，对于规范市场信息披露行为、完善市场监管机制以及保护投资者利益等具有重要的理论和实践意义。