舍得酒业：“泯然众人”的宿命旅程（上）

林然

舍得酒业4月25日（周五）晚发布2019年年报，营收26.5亿元，归母净利润5.08亿元，分别增长19.79%和48.61%。其中，营收增长净利润同比增长是所有上市白酒公司中表现最靓的仔。不过，市场预期的两个涨停没有到来，27日和28日的舍得酒业涨幅分别仅有2.55%和4.39%。4月28日晚公布的2020年一季报，舍得4.04亿元的营收，0.27亿元的归母净利，同比分别下降42.02%和73.46%。若剔除略显特殊的青青稞酒，舍得两项数据同比增幅都排在白酒行业的倒数第三位。4月29日，舍得酒业大幅跳空低开，收盘23.95元，跌幅达9.28%。

天洋入驻之后，舍得酒业的幺蛾子就没停过。2017年的定增通过，大股东因股价太高，放弃定增涉嫌违约的问题;天洋房资金链紧张借上市公司大股东沱牌舍得集团现金不还的闹剧;定增久拖不决，股价持续受压制，但大股东又迟迟凑不齐钱的问题;战略失误地砍掉沱牌，产品定位走向文艺小众的怪圈;关联交易持续增长的问题。总结一句话：坐在金山上的舍得乞丐，被住在豪宅里面的天洋老赖变着法的揩油，曾经风光无限的“川酒六朵金花”之一的舍得酒业，正在“泯然众人”的道路上狂飙不已。

金山上的舍得“乞丐”

这句话并非笔者寒碜，而是在白酒行业里流传的一句调侃。只要愿意做一点草根调研，在舍得大本营沱牌镇稍微访谈一下，得到最多的感慨就是：“沱牌酒厂（本地人依旧愿意称沱牌而非舍得）光是老酒就值几百个亿，结果二三十个亿就卖球老。”

“悠悠歲月酒、滴滴沱牌情”的广告词伴随着笔者一路成长，但16岁的章子怡端起酒杯的广告画面只成就了“国际章”的传奇，却没有完成沱牌酒业的野心。如果扯历史，沱牌可以给你扯杜甫赞美射洪春酒，是不是沱牌另说，但酒传统在舍得大本营确是有传承的。1989年，全国第五届白酒评比中，沱牌54度、38度曲酒获国家金奖，跨入国家名酒行列，成为四川省第六朵“金花”。2009年，沱牌荣获全国质量奖，这是我国质量领域最高奖项，白酒里只有茅台、五粮液和沱牌获此荣誉。2000年，公司销售收入9.41亿元，销量达到14.3万千升，这一成绩与茅台仅1.73亿元差距，可以和泸州老窖打平手，山西汾酒、古井贡酒和酒鬼酒等都只能当小弟。

正是这样辉煌的历史，让舍得酒业成为“家里有矿”的主。根据2019年年报，舍得酒业账面存货24.18亿元，与其他酒企原材料和半成品等品类丰富的存货不同，舍得酒业的存货有高达21.04亿元为半成品，也就是基酒。根据公司的说法，在上世纪90年代公司酿酒规模就已经进入行业前三甲，留存的优质基酒大量增加，至今优质老酒达到12万吨，其中，5年以上的老酒有4万吨，15年以上的优质老酒有8万吨。这是1996年上市后，资本市场给舍得酒业带来的一笔重要财富，当然，也可以说是销售不给力，卖不出去。这些基酒入账都是按照当时的成本计算，20多年的窖藏时间，其真实价值十分诱人。

根据雪球大V“方何之子”的保守测算：4万吨5年以上老酒可以勾兑成6万吨品味舍得，假设出厂价150元，吨酒30万，可以实现180亿元销售收入，按照20%的净利率计算，就是36亿元净利润。8万吨15年以上老酒可以勾兑成12万吨智慧舍得或者吞之乎，假设出厂均价300元，吨酒60万，可以实现720亿元销售收入，按照30%的净利率计算，就是216亿元，两者合计是252亿元净利润。由此看来，沱牌镇的老乡们“老酒值几百个亿”的说法甚至是非常保守的。

就是这样一家拥有辉煌历史和殷实家底的舍得酒业，截止2020年5月11日收盘，市值不过81亿元出头。沦落这般田地，笔者不再去追溯李家顺管理团队痛失MBO，导致沱牌丢掉了洋河股份那样发展机会的无厘头假设。毕竟五粮液和泸州老窖现在依旧是国资占主导也走出来了。笔者只谈谈被这殷实家底吸引而来的天洋控股治理下的一系列骚操作。

豪宅里的天洋“老赖” 定增流产涉嫌违约

根据沱牌舍得的混改方案，2016年，天洋以38亿元的代价获得沱牌舍得集团（上市公司大股东）70%的股权，其中约10亿元是购买当地国资委的沱牌舍得集团股权，28亿元是用来增资集团公司。天洋由此取得沱牌舍得集团70%股权，间接持有上市公司舍得酒业21%股权。70%的集团股权包含了增资的28亿元，这部分资金本来一直被认为是躺在沱牌舍得集团账上，为上市公司定增做准备，然而事实并没有想象中那么简单。

2017年10月，舍得酒业定增方案获批，但实际上两位定增对象一直拖延没有实施定增方案。直到2018年4月公司第一轮的定增方案失效。

实际上，在第一版流产的定增方案前，还有一版被修改的版本，该版本募集资金量最大，达27.32亿元，除沱牌集团和天洋控股外，还有道明灵活和宏弈尊享两家私募基金参与。后来定增方案经过修改，天洋或许觉得舍得资产过于优质，肥水不流外人田，定增对象仅有沱牌集团和天洋控股，募集金额下调为18.39亿元。

不过人算不如天算，2016年白酒行业复苏态势已经非常明显，2017年一季度末白酒股股价在行业复苏和白马蓝筹股价狂飙突进的大环境下持续拉升，原本22、23元的定增股价依据，到修改版本通过时已经拉升到接近40元。同等资金量的获得的股权，至少少了40%，如果道明灵活和宏弈尊享两家私募基金是天洋系踢出群的，这样的结局肯定是无法接受的。

天洋的“老赖”特性此时显现出来，第一版获得证监会通过的定增方案就这么说流产就流产了。更绝的是，根据定增方案信息，上市公司与定增对象（沱牌集团、天洋控股）同意并确认，协议经双方签署后5日内，乙方（定增认购方）向甲方（上市公司）指定账户支付其认购金额的3%作为保证金。除协议另有约定外，非公开发行结束后5个工作日内，甲方应将前述保证金退还给乙方。乙方支付上述保证金后，如因乙方原因导致协议未生效、无法履行或乙方单方面终止履行协议，则甲方不向乙方退还保证金。但从舍得酒业披露的相关年报上看，并没有这笔不用退还的非经常性收益。

在2018年年报的133页，附注七、合并财务报表项目注释的第67项现金流量表项目中的第6条“支付的其他与筹资活动有关的现金”中，上市公司已经白纸黑字写得很清楚了：“退天洋控股集团有限公司认购保证金：28，185，599.82元”;“退沱牌舍得集团有限公司非公开发行认购保证金：41，767，800.00元”。大股东的身份就是好，违约了拍拍屁股拿走保证金就行了，不用承担一丁点儿的责任。而且，因为舍得酒业的关注度持续下降，这事还是到了2020年初公司第二次获批通过的定增方案“技术性流产”后才在雪球上被爆出来。