宏昌电子收购兄弟公司标的公司关联交易频繁 疑点诸多

刘杰

近日，宏昌电子更新了收购草案，其拟发行股份购买无锡宏仁电子材料科技有限公司（以下简称“无锡宏仁”或“标的公司”）100%股权，交易价格为10.29亿元，旨在延伸下游产业链。

《红周刊》记者翻阅草案发现，标的公司此前与上市公司关联交易较为密切，且其采购、销售大客户中均不乏关联公司的身影，因此，其公司的独立性及真实盈利能力均令人生疑。此外，标的公司财务数据也存在诸多疑点待解。

关联交易频繁

据草案显示，宏昌电子与标的公司的实际控制人均为王文洋及其女儿Grace Tsu Han Wong，也就是说本次交易为上市公司收购其“一母同胞”的兄弟公司。

事实上，早在此次收购前，宏昌电子就与标的公司保持着密切的交易往來。宏昌电子主要从事电子级环氧树脂的生产和销售，而标的公司主营业务为覆铜板及半固化片的生产、研发及销售，处于上市公司产业链的下游。据草案显示，2018年、2019年、2020年1～6月，上市公司向标的公司的销售环氧树脂的金额分别为3250.54万元、2592.31万元、1287.59万元，可见，二者每年均存在数千万元的关联交易。

而查看标的公司上下游情况，发现其中仍不乏其他关联方的身影。草案显示，2018年、2019年，宏仁企业集团同时位列标的公司前五名客户及供应商榜单中，而上市公司与标的公司均为宏仁企业集团旗下公司，上述期间，标的公司对集团内部企业的合计销售及采购金额在数千万元到一亿多元不等，可见其内部关联交易金额不小。

由此来看，标的公司的经营业绩受关联公司影响不小，在一定程度上依靠着关联公司的“扶持”，因此，标的公司独立性似有不足，其与关联公司之间交易价格的公允性如何保障很令人担忧了，而其真实的盈利能力也很令人怀疑。另外，此次交易中，标的公司作价10.29亿元，评估增值116.03%的合理性很值得商榷。

客户集中风险不容忽视

草案显示，2018年、2019年，标的公司分别实现营业收入8.07亿元、7.41亿元，实现净利润5739.47万元、8548.13万元，其中2019年其营收同比降低8.18%，净利润则增加了48.94%。令人疑惑的是，其在收入下滑的情况之下，净利润又是如何实现强劲增长的呢？对此，还需从其毛利率上找原因。

据草案显示，标的公司2019年毛利率为22.38%，较2018年的16.34%增加了6.04个百分点，而其毛利率的增长则与原材料采购价格的下降有关。其中，原材料铜箔2018年的平均采购价格为每公斤68.23元，2019年则下降到了每公斤62.96元;玻纤布2018年的平均采购价为每米4.76元，2019年则下降到了每米3.25元，下降幅度较为明显。

在原材料价格下降的情况之下，2019年其主要产品覆铜板及半固化片的单位成本分别下降11.41%、11.53%，使得其毛利率有所提升。然而，原材料价格具有波动性，并非一直下降，一旦后续采购价格回升，其毛利率恐怕也会因此降低，进而影响到其盈利能力。

上市公司在草案中表示，标的公司产品销售价格下降具有一定的滞后性，也就意味着其原材料价格下降尚未完全反映在产品售价上，后续，其产品价格恐怕会进一步下降，从而影响到其毛利率。其实，今年上半年标的公司的毛利率已经降至20.70%，比2019年减少了1.68个百分点。

此外，标的公司存在客户高度集中的情况，这也是其后续经营中不容忽视的风险。

草案显示，报告期内，标的公司向前五大客户的合计销售收入占营收的比重分别为76.49%、73.49%、70.24%，可见，其7成以上的营收均来源于前五大客户。而同行业可比公司的前五大客户的销售收入占营业收入的比例仅20%多点，相比之下，标的公司的客户集中度过高，存在大客户依赖的情况。

销售数据存疑

此外，标的公司的诸多财务数据也存在疑点，真实性有待考证。

据草案显示，2019年标的公司实现营业收入7.41亿元（如表1），其中外销收入为9478.98万元，无需考虑增值税问题，境内收入部分适用增值税税率自2019年4月1日起，由16%下调至13%，可估算出其含税营业收入总额约为8.29亿元。理论上，该部分收入应当体现为现金流及经营性债权的变动，那么实际情况又如何呢？

表1 与营业收入相关的数据（单位：万元）

具体来看，2019年标的公司的“销售商品、提供劳务收到的现金”为7.12亿元，同期预收款项变动额较小，无须考虑，将现金流入金额与上述含税营收相比，少了1.18亿元，理论上，应导致经营性债权有相应规模的增加。

而标的公司2019年末的应收账款、应收票据及应收款项融资合计较2018年增加了1328.09万元，比理论应增加额1.18亿元少了1.05亿元，这意味着其2019年有上亿元的营业收入没有相关财务数据的支撑，有虚增的可能。

那么，上述差异有没有可能是该公司本期计提了大额坏账准备所致呢？可事实上，2018年其未计提坏账准备，而2019年其仅计提坏账准备1.61万元，金额甚微，无法能解释上述差异。因此，对于该差异产生的原因，则需要公司给出具体解释。

采购数据不合理

据草案显示，2019年标的公司向前五大供应商采购的金额为3.91亿元（如表2），占采购总额的比例为73.59%，由此推算出采购总额为5.32亿元。考虑增值税变动的影响，并按月平均计算采购后，大致估算出其含税采购总额为6.05亿元。理论上，该部分含税采购额应体现为同等规模的现金流出及经营性债务的增减，那实际情况又如何呢？

表2 与采购相关的数据（单位：万元）

现金流方面，标的公司2019年的“购买商品、接受劳务支付的现金”金额为5.38亿元，预付账款变动金额较小，无须考虑该因素影响，则其经营性现金流出与含税采购总额相较，少了6702.29万元，理论上，该差额应体现为经营性债务的增加。

而经营性债务方面，2019年，标的公司的应付账款及应付票据合计为2.17亿元，2018年相同项目合计金额为2.29亿元，令人不解的是，标的公司与采购相关的经营性债务并未增加，反而减少1240.32万元。这一结果与理论应增加额6702.29万元之间相差7942.61万元，这也就代表着，标的公司有数千万元的采购金额没有相关财务数据的支撑，数据真实性存疑。

存货变化异常

另外，从其采购数据来看，与存货之间变化也难以匹配。

据上文计算，2019年标的公司采购总额约5.32亿元，同期其营业成本中直接材料金额为4.75亿元（如表3），相较采购总额少了5663.38万元，这表明本期其未将采购的材料全部耗尽，应当体现为存货中相应项目的增加。

表3 与营业成本相关的数据（单位：万元）

数据显示，2019年标的公司存货中原材料的金额为2186.49万元，上期末原材料金额1680.61万元，本期相比上期仅增加了505.88万元，相比上述理论应增加额少了5157.50万元。

需要注意的是，导致该差异的原因也有可能是标的公司因生产所需，对原材料進行了领用，从而将材料成本结转至存货其他项目中，那我们再来看看其存货中其他项目的情况。

标的公司存货项目中包括库存商品、发出商品及在产品（周转材料、在途物资金额较小，忽略不计），2019年上述项目金额合计为1426.80万元，较2018年1983.86万元的相同项目不仅没有增加，反而减少了557.06万元，因此其包含原材料的金额也应当有所减少，无法解释上述差异产生的原因。

此外，能源方面，标的公司生产制造所需要的能源主要包括水、电、天然气以及柴油，据草案披露，2019年其能源采购总额为1658.91万元，因此，即使考虑该因素的影响，其中仍然存在将近3500万元的差异。

另外，如果存货跌价准备计提金额变化过大，也会导致相关差异产生，然而，据草案披露，2018年、2019年其存货跌价准备金额分别为235.19万元、171.78万元，金额变动甚微，因此，仍无法解释上述差异产生的原因。