后疫情时代中国资本市场展望

王健

摘 要：后疫情时代，相比于其他主要经济体，中国最早控制住疫情，拥有先发优势，但是中国依然面临着消费萎缩、国际贸易投资萎缩、贸易价格波动、主权债务危机等诸多风险;与此同时也迎来了人民币国际化、吸引境外投资、推动价值投资的发展契机。想要化解这些风险并抓住发展契机，就要稳妥有序开放资本市场，稳定市场和公众预期，积极建立健全法律法规，推进政府财政模式转变，这样才能让资本市场的高质量发展推动实体经济的复苏和发展。

关键词：后疫情时代;资本市场;风险;契机;财政

中图分类号：F12   文献标志码：A   文章编号：1002-2589（2020）11-0070-02

新冠肺炎疫情严重冲击了全球经济。根据国际货币基金组织（IMF）预测，2020年全球可能实现经济正增长的国家只有中国。疫情影响下，能源市场总体需求萎靡，沙特阿拉伯与俄罗斯就原油产量问题开始石油价格战，导致全球原油期货产业遭受重大打击，油价于2020年3月9日创下1991年以来最大单日跌幅。全球金融市场受疫情和原油价格战双重打击产生恐慌性下跌，均出现了流动性危机和信用紧缩等迹象，这种迹象的出现进一步影响全球主要金融市场。

后疫情时代，基于全球量化宽松和疫情防控取得的巨大成效，中国经济获得了较大的比较优势，这为中国资本市场的新发展带来了前所未有的风险与契机。

一、中国资本市场的风险

2020年3月24日，美联储宣布实施无限量化宽松的货币政策之后，欧盟、日本、韩国、中国相继出台了刺激性的财政政策和货币政策，力图减轻市场恐慌，避免资产价格下降导致全球性的严重金融危机。但是疫情蔓延下的消极预期直接导致全球金融市场长达数月的动荡，对经济的持续影响完全不亚于一次经济危机。根据国际货币基金组织估计，2020年全球经济增长率为-4.9%。

1.消费萎缩风险

当前，虽然中国取得抗击新冠肺炎疫情斗争重大战略成果，但是预期的报复性消费并没有出现。这就导致三驾马车中的消费在短期内极难恢复。消费的萎靡将直接引起总需求下降，其中尤以服务业和消费业受创最为严重。消费者对于未来乐观预期的恢复可能仍旧需要较长时间，中小微企业因市场需求的降低，其资金链流动性势必出现问题。政府主导的大型基础设施建设同样因为疫情的影响直接导致进度缓慢，拉低了投资的效率。

2.国际贸易风险

疫情的蔓延对于国际贸易造成了毁灭性的打击，严重冲击了全球供应链，三驾马车的进出口同样遭受重创。许多工厂的外贸订单和原材料进口面临着断崖式下降。中国的进出口供应链在2020年极难恢复至疫情前的状态。疫情的冲击将会破坏进出口企业的现金流，进而破坏其偿债能力和盈利能力，增大系统性风险发生的可能性。

3.贸易价格波动风险

中国是世界最大的贸易国，同时也是制造门类最全的国家，但是大宗商品定价一直是其短板。以铁矿石为例，中国是世界上最大的铁矿石进口国，受疫情影响，全球矿业均减少矿石供应以促进价格上调。这使得大宗商品价格变动的风险敞口暴露给作为买方的中国公司。

4.主权债务风险

疫情肆虐全球之后，主要经济体为了救市开始采用积极的财政政策，加大政府债务，导致全球性的债务失衡。美国可以凭借美元的货币霸权开启无限量化宽松，从而收割全世界的财富，代价是对其国家信用的损害，但是短期内不会影响美元的国际货币地位。但是部分国家的政府债务的增加可能无法维系，未来极可能在全球范围内出现较之过往更加严重的系统性主权债务危机。

二、当前中国资本市场契机

当前我国基本实现了疫情的有效控制，在后疫情时代拥有先发优势。一方面要严格防范疫情输入风险，确保生产秩序平稳恢复，稳步恢复国内消费、服务、航空、贸易、制造业等众多产业;另一方面，当前的全球疫情让中国的国际环境获得了相对意义上的改善。

1.人民币国际化的契机

跨境贸易人民币结算与人民币国际化二者是相互促进的，自2009年开启跨境贸易人民币结算以来，一定程度上解决了部分中资企业在进行国际贸易时所面对的汇率风险。

疫情全球性扩散，原油价格暴跌，间接冲击了石油美元机制，一定程度上动摇了美元的石油定价权。随着后疫情时期美元地位的弱化和人民币的强势，中国已经迎来了正式入局国际贸易清算、參与大宗商品定价、提升外汇储备份额的前所未有的契机。

2.吸引境外投资的契机

中国资本市场长久以来的低估值获得了国际资本的青睐，他们普遍看好中国资本市场。但是2020年之前中国的资本市场并未完全对境外投资者开放，从而导致在A股、港股等中国上市公司股票中，外资持股占比远低于日韩。2020年，中国顺势而为，在市场准入、业务范围、营商环境等方面进一步加大开放力度，信用评级行业、熊猫债市场等开放新举措推出。这一系列举措极大程度上取消了对外资的限制，使得更多国际资本能够流入中国市场。

3.推动价值投资的契机

长久以来，中国股市的风格主要是投机盛行，价值投资并不明显。投资者的行为与市场制度是分不开的。中国股市长久以来制度体系和执法层面对投资者保护不足，且房地产投资的优良回报率和不动产产权保护的完善都使得投资者丧失了对中国股市长期投资的信心。另外核准制在早期虽然能够规范市场准入，提升中国证券市场整体素质，但是时至今日，其也成了中国证券市场进一步发展的束缚。

三、对未来中国资本市场的展望与建议

1.稳妥有序开放资本市场

妥善协调好资本市场开放与基础设施建设、制度建设、政策指导之间的关系，循序渐进地开放资本市场。一方面要对资本市场的特征、风险等进行系统化的梳理和分析，基于我国国情逐步推进资本市场开放，避免过度开放导致的监管漏洞和金融风险。另一方面，开放资本市场需要完善配套的基础设施建设。

2.稳定市场预期

证券市场的稳定极大程度取决于投资者的理性预期。顺周期时单向预期导致的追涨杀跌和证券投资短线操作时的“羊群效应”会导致证券市场异常波动，最终损害投资者利益，影响证券市场稳定健康发展。

宏观经济政策对证券市场的中长期预期影响重大，因此宏观经济政策的制定和执行应当以稳健为主，强化逆周期调节，降低周期性资本市场波动，从而保证资本市场平稳健康发展。另外还要加强窗口指导力度，积极引导投资者预期，及时有效地向投资者传递宏观政策变动讯号。

3.建立健全相关的法律法规

要积极完善与多层次的资本市场相匹配的法律制度体系，首先要针对不同层次资本市场的特征，分别制定上市、发行、披露、监管等操作细则，规范市场运作。其次则是要强化资本市场相关当事人的行为准则的制定，处理好政府与市场的关系，在保证不发生重大风险的前提下，深化市场对于资本市场的调节作用。

4.推进政府财政模式转变

长久以来，地方政府收入主要以“土地财政”为主，这与2008年美国次贷危机后中国房价暴涨密不可分。要坚持“房住不炒”原则的基础上，以人口结构为出发点，改善地区住房供应结构，逐步引导居民从盲目进行不动产投资的误区中走出来。

2020年二季度，深圳等城市的房价上涨主要依托的是深圳城市竞争力的持续提升和粤港澳大湾区建设等政策利好。全国大多数城市的房价仍然面临回调风险。对于全国大多数地区而言，“土地财政”的优势即将随着人口红利的降低而衰减。因此积极推进财政模式的转变就显得异常重要。

四、结论

后疫情时代，全球资本市场不确定性风险愈发增加，这对于中国来说既是机遇也是挑战。资本市场的开放直接关系到人民币国际化进程。当前美国的无限量化宽松虽然为金融体系补充了流动性，但是也对其国家信用产生了损害。中国应在此时借助相对优势，乘势而为推进大宗商品定价和推进CIPS系统与国际接轨，人民币发挥计价和结算货币的功能，从而加快人民币国际化广度和深度。

根据资本的逐利性，资本会由低收益地区流转至高收益地区。当前全球主要经济体均深陷疫情泥潭，中国的经济存量优势和证券市场低估值注定将会吸引国际资本流入。开放資本市场是政策和形势的必然，但是不应盲目开放，应该在有序推进资本市场开放的同时审慎制定金融监管制度，及时发现金融开放时的漏洞。

中国应当着眼于刺激内需，通过加大疫苗研发力度、及时通告疫苗研发进展、减税免税、促进公共投资等方式改善市场消极预期，另外还需要对中小微企业进行流动性支持，帮助其摆脱困境，促进国内消费和投资的快速恢复。

当然，中国政府同样应该思考财政模式的转换。在后疫情时代，市场不确定性愈发增强，人口变动决定房价的变动，因此人口净流出的地区应当积极改变财政结构，带动地方消费需求复苏以及扩大吸收科技企业投资规模。东北地区长年的人口净流出，决定了其未来依靠“土地财政”的不合理性，应当有序完成财政模式的转变。

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