地方国有资本投资公司混合所有制改革路径研究

刘静 娄登峰

【关键词】 地方国有资本; 混合所有制改革; 长春国投; 国企治理; 股东资源

【中图分类号】 F271  【文献标识码】 A  【文章编号】 1004-5937（2021）24-0144-06

一、引言

作为国企改革的重要路径，混合所有制改革在促进我国基本经济制度的完善和发展中具有重要意义。自2015年中共中央、国务院出台《关于深化国有企业改革的指导意见》以来，我国已形成国企改革“1+N”政策体系，为国企改革构筑了四梁八柱。但在实践中实施混合所有制改革后，公司治理这一核心问题并未得到显著改善[1]。国有资本投资公司作为此次改革的重要平台，肩负着国有资本市场化运作的重要使命，相比商业类和公益类等普通国企的改革，资本运营投资类国企的混合所有制改革具有重大的战略高度。现实当中对于这类公司如何通过混合所有制改革实现从“管人管事管企业”向“管资本”的成功转变仍然是一企一策，尚未形成可借鉴的“普适模式”。因此，有必要做好国有资本投资运营企业个例研究，从众多具体案例中抽象出本质和规律。

混合所有制是指不同所有制资本相互融合的经济形式，是不同性质所有者利害共生的经济关系，是一种多元化的股份制产权结构[2]。混合所有制改革的目的就是要通过吸收资本连带整合各方股东的智力、技术、管理等方面的资源，实现优势互补、共同发展[3]。目前学者们对于资本投资运营类国企改革存在的问题和完善的路径方面进行了深入研究。在资本投资运营类国有企业存在的问题方面，王曙光等[4]基于相关理论和政策总结出地方国有资本投资运营平台运营模式后，鲜明地指出现有地方国有资本投资、运营两类公司在顶层设计、权责关系、治理结构等方面的问题。袁东明[5]在回顾国有资本投资、运营两类公司试点以来取得的成效基础上，指出仍存在隔离层功能不显著、股东角色不到位、考核激励机制不健全等问题。在完善路径方面，何小钢[6]对上海、山东、四川、广东、重庆五省市国有资本投资运营公司的功能定位和运营模式进行分析，提出为厘清责任边界，要坚持差异化、专业化和市场化经营。王伟红等[7]从功能定位、治理结构、组织架构、管控模式和资本运作能力五个方面为国有资本投资运营公司改革构建了规范路径。李端生等[8]通过对央企和省级改革试点数据的实证分析发现，国有资本投资运营公司的成立提高了企业价值，并指出市场竞争对于该类公司成立对促进企业价值的提高具有正向调节作用。张宁等[9]基于扎根理论探讨了沪深两地国资监管部门与国有资本投资运营公司及其投资企业三层监管架构之双向治理路径问题，发现企业能力是授权放权和支持力度的关键因素。

由上述文献可以看出，对于国有资本投资运营公司在公司治理方面的问题和对策较为关注，而公司治理也正是此轮国企改革的重心所在[10]。但是，已有研究只关注于公司内部的治理结构，忽略了国有资本投资运营公司作为国资监管部门和国有企业的“中间隔离层”的角色，缺乏关于国有资本投资运营公司对于下属国有企业的治理研究，尤其较少关注欠发达地区地方国有资本投资运营公司，并且理论构建较多，缺乏真实案例的支撑。为此，本文基于长春国投公司的案例，针对地方国有资本投资运营公司在自身和下属国有企业两个层面的公司治理问题进行分析，希望为地方国有资本投资企业混合所有制改革提供借鉴。

二、地方国有资本投资公司改革的目标

传统公司治理研究中，认为股东只关注自身与管理者的委托代理关系，即公司是所有者委托管理层代为管理的一组资源，由于双方效用函数的不一致进而产生道德风险和逆向选择风险，而股东就是要通过监督和激励减少代理成本。在这种观点中，股东被看作纯粹的财务投资者，公司资源的管理全部依靠管理者的能力，但实际上，股东除了财务资源还投入了其他非财务资源，公司内部的权力基础由“股权结构”逐渐变为“股东资源的结构”，资源管理工作中并非没有股东的参与，如企业股东除了金融资本以外，还为企业带来丰富的技术、管理和营销网络等资源，积极地参与了公司治理[11]。因此股东在公司治理方面的作用，除了减少代理成本，还包括凭借自身的资源管理能力参与公司治理。

对于作为地方政府的“人格化积极股东”[12]——地方国有资本投资公司来讲，不仅要完善自身公司治理，还要提高下属国有企业的公司治理能力。但“管资本”的特点决定了资本投资公司不能够直接干预下属国企的生产经营活动，因此只能改善国企其他股东的公司治理能力，也就是在下属国企混合所有制改革的对象选择上侧重非财务类型的股东。所以，地方国有资本投资公司的“资本管家”职能就体现为一是在對本级层面完善治理能力，二是引导下级地方国企吸收非财务型股东资源的具体目标实现上。

（一）对本级目标：完善公司治理能力

对本级方面，完善自身治理能力，其理论依据是产权理论和委托代理理论。产权理论认为企业的产权结构对于企业所有权的配置、交易费用、激励机制等具有重要影响，通过清晰界定的产权，可以协调各利益相关者之间的权责利关系，进而形成有效的监督激励作用。对于地方国有资本投资公司来讲，国有独资的产权结构决定了其为国有股东利益最大化服务的清晰目标，也明确了它与国资部门和下属子公司的关系，即只是下属子公司的股东之一，并没有政治关系。委托代理理论认为在所有权和经营权分离的情形下，管理者努力或懈怠不能完全被所有者观察到，所有者存在对于管理者懈怠的担心，而管理者也有自己努力不能被所有者观测的顾虑，双方这种由于信息不对称造成的监督、约束等成本就构成了代理成本，而董事会作为股东派驻企业的监督机构对于缓解代理问题具有一定的作用，例如中国联通的混改案例就体现了非国有股东委派董事这一制度对于公司价值的促进[13]。

（二）对下级目标：引导吸收非财务股东资源

对下级方面，引导下属地方国企吸收非财务型股东资源，其理论依据是资源基础理论和股东资源观。资源基础理论将企业视为一组资源与能力的集合体，企业绩效差异归于企业内部资源和能力的差异，企业的竞争优势来自于异质性资源所创造的经济租金。国有企业要把政策优势转化为市场竞争优势，尤其在“使市场在资源配置中起决定性作用”的论断提出后。因此，通过混合所有制改革建立新的资源优势是十分必要的。股东资源是企业中资源组合的一种，它是以股东为主体所拥有或控制的各种资源禀赋的组合。股东资源观认为除了股东的股权代表其投入的财务资本外，股东的控制权与其“与生俱来”的管理能力、社会资本等无形资源相关性更大，同时股东资源观也强调股东资源异质性和协调性对公司的影响。而混合所有制改革的明显特征就是“混”的重心更侧重资本以外的股东资源，这就要求地方国有资本投资公司在选择混改路径时考虑股东资源的特点，将外部股东资源与下属国有企业需求相匹配。如引入战略投资者更看重股东的社会资本、管理能力等无形资源，更适合经营模式存在问题、管理效率低下的国企;并购重组则注重股东的产业资源，更适合产业发展转型困难的国企;员工持股考虑了股东的财务资源和人力资源，更适合员工积极性不高的国企。只有这样因地制宜，才能真正激发国企运营活力。例如，招商局集团的招商蛇口、中集集团和中外运化工公司混改案例就体现了引入非公股东类型（本质上就是股东资源）对公司绩效的影响[14]。

三、长春国投公司案例描述

（一）公司基本情况

长春市国有资本投资运营（集团）有限公司成立于2004年，2017年由长春市国有投资运营有限公司正式更名为长春市国有资本投资运营（集团）有限公司，简称“长春国投”。作为长春市政府改组组建的市属首家国有资本投资运营公司，长春国投聚焦区域发展，形成了以投资与资产管理、金融服务、实业投资为核心的业务架构。公司业务架构包括实业投资、股权投资、资本运营，国有资产经营与管理，对出资人划入的经营性国有资产进行市场化经营与管理，筹措国企改革资金，统筹支付国有企业改制费用等。长春国投目前拥有22家子公司，其中自行成立12家，根据长春市国资监管部门相关文件要求无偿划入10家，其中100%持股13家。公司业务涉及泛金融领域、房地产业、高新技术产业、装备制造业等。

（二）公司现状

1.产业发展层面

产业布局是资源配置的直接体现，对公司未来发展和改革方向有着深远影响。长春国投产业布局在驱动力、整体发展方向、金融服务实体方面具有如下特点。

（1）政策驱动扩大规模

作为国有企业，长春国投主要发展动力为政策驱动，辅以创新驱动。在2016年之前，长春国投积极响应政策号召，在全市国企改革攻坚时期，成立汇泽投资、国兴担保公司，助力全市国企改制。根据长春市政府要求，于2008年划入9家国有企业产权，其中包括长春一机和维鸿东光等。2016年，在政策驱动的同时，进行自主创新驱动。2016年5月，长春国投完成对羊草煤业的战略性股权退出，随后对维鸿东光进行战略性重组。2017年与长春市人社局合作打造长春市转业军人创业孵化基地，设立长春汇福智能装备创业投资基金。2018年12家市直属国有企业划入公司，包括新兴产业股权投资基金有限公司、科技发展中心等金融服务相关公司。

（2）泛金融服务业务发散规划

长春国投子公司大多围绕金融及商业服务领域开展业务，部分子公司涉及装备制造、房地产和高新技术产业。长春国投自成立之初便定位于国有资本投资运营，从2006年成立的长春国投资产经营管理有限公司，发展到2007年成立首家全资子公司——长春汇泽投资有限公司，再到后来的以单项金融服务为主业的长春国兴融资担保投资有限公司、长春市国投小额贷款股份有限公司、中投长春国家光电信息创业投资基金（有限合伙）等，这些公司都是紧紧围绕泛金融业而发展的。

（3）金融多方位服务实体

作为地方国有资本投资公司，长春国投的国有资本始终致力于助推实体经济发展。长春国投的金融服务产业涵盖了融资担保、融资租赁、小额贷款、投资基金等，这为其他实体产业发展提供了良好的融资基础。同时，这些金融企业也是越来越多地与其他实体企业对接，近三年纳入的长春汇福智能装备创业投资合伙企业（有限合伙）、中投长春国家光电信息创业投资基金（有限合伙）、长春市科技发展中心有限公司、长春盈胜科技投资有限公司等都与高新技术和装备制造产业关系紧密。

2.公司治理层面

（1）基本治理架构

长春国投现有治理架构实行以董事会为领导核心的总经理负责制，董事会下设有投资咨询、预算管理、业绩考核三个专门委员会。总的来看，长春国投的组织架构包括三个层级。第一层级是决策监督机构，包括党委、董事会、监事会和专门委员会;第二层级是经营层，主要由各个职能部门构成，包括资本运营部、股权管理部、规划发展部、人力资源部、法律事务部、安全生产部等;第三层级是下属投资企业，包括全资企业、绝对控股企业和参股企业。

（2）董事会监督机制

董事会作为公司治理的核心机构，决定着企业生产经营等各方面的决策，因此对于董事会的监督是十分必要的。长春国投董事会成员共9人，其中3名外部董事，人数符合上市公司的最低要求比例，聘任方面均为长春市国资委直接任命。在董事特征方面，大部分是长春国投集团公司投资企业的董事长或董事，外部董事来源为高校教授、无关联关系公司董事等。

四、长春国投案例分析

按照地方国有资本投资企业“资本管家”职能体现的具体目标，本部分从促进下属地方国企吸收非财务型股东资源和自身完善治理能力两个改革视角，对长春国投存在的问题进行分析。包括以下两个方面：一是在产业发展方面缺乏外部非财务股东资源和金融服务实体不足导致治理资源缺乏;二是在公司治理层面组织架构不合适和董事会独立性不足导致治理能力欠缺。

（一）产业发展层面

1.产业转型发展缺少非财务型股东资源

非财务型股东往往在公司治理方面具有一定的作用。如战略投资者的引进能够长期有效地提升家族企业的治理效率[15]，也能实现国有企业的合理股权结构和治理结构，促进现代产权制度和现代企业制度的建立和完善[16]。这主要是由于非财务型股东除了财务资源以外，对于公司的投资还包括自身技术、管理经验、营销渠道等重要资源，由于股权结构仅体现财务资源，这些“附带”的资源付出必定会索取企业的生产经营参与权等治理相关职权，由此造成了在公司治理方面实质参与的现象。

长春国投部分产业发展欠缺，表现为公司数量少和业务重复。高新技术和装备制造产业公司数量一直较少，仅有维鸿东光、希迈气象和长春一机三家公司，而且据企业信用平台信息，维鸿东光的股权结构于2021年3月发生变更，长春国投对其已不再具有控股条件，这就很难通过高端产业带动集团资本長期增值;同时，其他产业中贸源物资和惠程物资均为销售建筑材料的贸易公司，两者经营业务重叠部分过多，导致国有资本内部竞争，也会降低资本增值能力。面对这种问题，就不单单需要资金方面的支持，更多的是技术、管理方式和运营模式等方面的帮助，战略投资者等非财务型股东的参与就显得十分必要。但是目前这些需要发展和转型的公司股东大多为长春国投100%控股或者长春国投和其他投资公司共同持股，这种财务型的股东并不能带来治理效应。

具体来讲，对于高端产业发展不足的问题，可以通过加强长春一机、希迈气象与吉林大学、长春工业大学等高校和科研机构的协同合作，吸纳科研机构股东技术资源，加强自主创新和科技研发来深化先进科技在产业中的应用;还可以选择三一重工、海尔集团或者吉林省内的中国一汽、长春高新等行业领先者，学习优秀标杆企业的制造技术和管理经验，将其转化为自身资源;对于贸易公司业务重合的问题，可以引入阿里巴巴、京东、拼多多等电商企业，建立数字贸易产业相关企业，出售贸易子公司部分产权来吸引电商销售渠道和运营模式资源。

2.集团内部金融资源服务实体企业能力欠缺

企业是资源的集合体，企业所具有的资源是其获取和保持竞争优势的重要来源。但是，资源本身并不能创造价值，其转化为实际的竞争优势需要一系列整合[17]，因此，通过自身的资源整合也可以创造出新的具有竞争优势的资源，这是引入外部资源形成治理效应之外的另一条道路。

长春国投集团内部泛金融服务产业对实体产业的服务能力有待提高。泛金融服务产业中的小额贷款、融资租赁、借款担保、投资基金等公司均为中小额度融资渠道，对于装备制造和高新技术产业这种资金需求量大的企业并不适用。针对科技企业投资的长春市科技发展中心有限公司和长春盈胜科技投资有限公司并未很好支持集团的科技企业，而是投资了数十家注册资本几百万元的科技新创企业，且每个公司都只占不到10%的股份，这也体现出大额融资渠道缺乏的现状。除此之外，长春国投子公司参股众多新创企业，也并未有专门针对培育公开上市的金融服务公司。这种金融供给与实体需求不对等的结构有碍于资本增值。

为整合现有产业资源，长春国投下属金融服务公司可共同成立专门提供上市服务和大额融资服务（如PPP，资产证券化等）的公司，与集团内其余公司交换适当比例股权，形成交叉持股模式，将金融服务精准渗透到企业服务最需要的地方。此外，长春国投旗下还有专门针对特定产业的金融服务企业——中投长春国家光电信息创业投资基金、长春汇福智能装备创业投资合伙企业（有限合伙）和长春市新兴产业股权投资基金有限公司，应当整合这三者的资金共同为智能制造行业发展服务。

（二）公司治理层面

1.产权结构不清晰导致的组织架构不合适

按照新制度经济学的观点，企业可以看作一组合约，合约的确定影响着企业控制权的分布。公司治理实际上就是对企业所有权的安排，即对剩余索取权和控制权的合理配置。明晰的产权确定了职权的大小和范围，能够帮助企业形成合理有效的公司治理结构。反过来讲，治理结构的不合理也反映出产权并不完全明确。

长春国投在治理结构方面存在一定问题。资本投资运营公司为实现“管资本”的目标，应将生产经营相关职责下放到各个投资企业中去，自身只保留财务、战略、风险管控等重大职能。然而长春国投目前仍保留集团公司的安全管理部，这从一定程度上体现了集团总部授权不够。同时，旗下众多子公司尽管战略定位已明确，但组织架构方面缺乏专业化的管理机构，对集团总部同时满足不同产业子公司的各种需求的协调能力要求很高。这种协调度缺乏的组织构架不利于国有资本在各个环节的流动，有可能造成资本分布不均匀进而影响资本保值。

因此，应当在明确产权结构的基础上，对子公司实行专业化管理路径，培育产业内示范企业，对智能制造、数字贸易、大健康、泛金融等新兴产业群进行专门管理。集团管理模式由“操作管理型”向“战略管理型”转变。在集团总部组织架构方面，只保留财务、规划、运营等重要战略部门，下放人力资源、安全管理等与生产经营密切相关职权，精简总部人员，实现总部负责战略规划和平衡需求，权属子公司负责具体生产经营安排的双层次自主决策。

2.董事会独立性受限难以保证治理效应

委托代理观认为两权分离导致的代理成本是公司治理的核心，通过董事会在所有者和管理者的委托代理关系中起到监督作用的机制设计，可以在不影响管理层实施经营管理活动的前提下，将公司的决策权和控制权锁定于股东权益，一定程度减轻管理者行为与股东利益的违背[18]。在董事会治理效应发挥的过程中，外部董事的独立性也是重要一环[19]。

长春国投在董事制度方面独立性不够。外部董事选聘方式单一，长春国投目前三名外部董事成員均为长春市国资委直接任命，公司本身参与程度低，可能会造成外部董事人员能力与公司需求不匹配。外部董事人员类型也是传统的高校教授和本区域其他公司高管，缺乏职工董事和优秀民营企业家董事，人数也仅有三人，这种远不及一半的比例很难发挥外部董事的作用，代理人很容易为自己牟取私利。

为保证有效的外部董事治理机制，首先，长春国投要扩大董事会人员数量，增加外部董事的名额。其次，在选聘外部董事人员类型方面，要向科研机构专家、高等院校教授、职工代表和优秀民营企业家等扩展，避免政府官员选任。再者，在选聘机制方面，应当充分考虑集团公司的需求，尽量减少行政直接任命，可采取集团公司制定人才规划，国资部门等机构进行审核，面向市场公开招聘或国企内部进行招聘的方式，坚决避免“花瓶董事”。在职位安排方面，可以任命董事长担任副经理职位，既能有效传递执行董事会关于公司的决策意见，又不致出现两职合一而牟取私利的现象。

五、地方国有资本投资公司混改路径建议

（一）明晰权责关系，优化组织架构

地方国有资本投资公司作为国资监管体制的“中间隔离层”，不仅要明确自身的代理人角色，更要做好作为下属国有企业的“股东”角色。对于下属地方国企，国有资本投资公司要严格依据《公司法》等法律法规，在公司章程中明确出资人职权范围，通过股东大会和董事会行使职责范围内的权力，如涉及国家重大战略的问题和增资扩股等事项，并以出资份额为限承担有限责任和获得利润分配。与行政机关划清界限，不得通过隐匿方法接受不合理的行政方便，也不接受任何超过正常范围的行政干预。

对于管控下属公司的组织架构，集团层面只保留重大战略决策权，下放经营相关决策权，真正实现资本管理权力上移，人、事和资产管理权力下放，即在集团层面只设置战略管理、风险控制、财务管理、信息管理等依赖管理者概念技能的部门。同时为整合交叉职能，避免多头管理，还应当对下属国企分类管理，可以按照产业类型、价值链关系等分为不同的子公司群体，成立专门机构进行管理。

（二）完善治理机制，市场化选聘人才

董事会和党组织作为地方国有资本投资公司的治理主体，要明确职能定位和保证治理的有效性。董事会是重要的决策机构，代表国资部门行使出资人权力，对重大战略事项决议和考核负责。其中外部董事又是防止董事会与管理层合谋的重要角色，在外部董事的类型上，应等向优秀民营企业家、高校教授和职工代表上倾斜。在选聘机制方面，应当充分考虑公司自身的需要，采取市场化选聘方式，避免过多的行政直接任命，还应扩大董事招聘的范围，不可仅局限于内部人员和国有企业人员。

党组织是国有企业做强做优做大的坚强组织保证，其目的在于保证国有企业必要的社会责任以实现可持续发展，如环境保护、慈善捐赠、职工保护等。要保证党组织在董事、监事、高管中的交叉任职，但要避免党委书记和董事长为一人，可以由董事长担任党委副书记，这样将党组织的权力限制在一定程度内，既能发挥监督作用，又不至于权力过于集中。

（三）引入外部股东提升下属国企治理能力

地方国有资本投资公司除了担任普通股东的角色，还肩负着帮助下属地方国企进行混合所有制改革的重担，这也是成立该类公司的目的所在。但这个帮助并不是直接干预下属公司的经营，而是只负责混合对象的选择和股权比例的确定。在混合对象的选择上，应当根据下属公司的特点进行匹配。如高新技术产业的国企应选择具有技术资源型股东，面临转型困难的国企应选择具有丰富管理经验和先进运营模式的股东。

在股权比例的确定方面，不必拘泥于控股或相对控股的传统思维，可以在股权上参股但在董事会等决策机构中具有话语权，或者设置同股不同权的金股，充分发挥外部股东的治理能力。最重要的是与外部股东进行协调，既要保证国有资产不流失，又要充分调动外部股东参与公司治理积极性。可以通过国有产权交易中心进行，并对股权交易的明细进行充分公布。

（四）股权重组整合已有股东治理资源

混合所有制改革中往往注重通过引入外部股东的“混”，而忽略了国有企业自身能力的“改”。国有企业本身具有丰富的资源，对于现有资源的整合也能改善公司经营状况，这是已有股东资源的治理效应。应当通过股权重组路径，将优势互补、强弱互助、上下游關系的国企融合起来。具体来讲，既可以通过交叉持股相互借鉴和学习，如金融服务企业与实体产业之间，也可以通过剥离国企中优良资产设立新公司，由原股东共同管理来完成资源整合。

六、研究启示

通过对长春国投公司案例的分析和地方国有资本投资公司混改路径设计的研究，可以得出以下启示。

（一）因地制宜吸收非公股东资源推进混改

混合所有制改革的过程就是混合不同类型股东资源的过程。对于地方国有资本投资公司来讲，下属众多子公司都各不相同，要根据公司的不同特点，采取与其资源需求相匹配的改革方式，“一刀切”是行不通的。在吸引非公股东资源时更要考虑到自身优势，如地理优势、融资优势、政策优势等，这样才更有可能成功。

（二）完善公司治理促进股东资源内化

股东资源的引入只是第一步，只有真正内化为企业资源才能发挥效益，完善的现代企业制度在这个过程中起到举足轻重的作用。如果外部董事等监督机制不能发挥作用，股东资源很可能被内部控制人为己所用，最终导致国有资本的流失。

（三）发挥平台作用引导下属国企改革

由于地方国有资本投资公司的特殊位置——中间隔离层，决定了其既要对上级负责，又要对下属国有企业进行管理;既要通过明确产权责任，调整自身组织框架和完善外部董事和党组织治理效应来实现自身治理能力的提升，又要通过引入非财务型股东资源和整合已有股东资源来提升下属公司的治理能力，进一步推进混合所有制改革。●

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