我国国有企业实施员工持股计划的困境与对策

李 彤

（中国钢研科技集团北京钢研高纳科技股份有限公司）

一、引言

2015年8月以来，我国多次出台深化国企改革、开展国有企业员工持股试点的政策文件。2022年11月，国资委印发《以科技型企业为主开展国有控股混合所有制企业骨干员工持股操作指引》（国资发改革〔2016〕133号），提出以科技型企业为主规范开展骨干员工持股，推动国有企业有效激发创新活力动力。

国有企业是国有经济的重要组成部分，既要维系国民经济安全、引领行业发展、履行社会责任，也要不断提升价值创造能力、增强创新活力、优化股东回报水平。根据2021年中国统计年鉴披露的数据，我国国有控股法人数量为29.35万家，占全国企业单位总数的1.17%，而营业收入却达到了75.55万亿元，占国民总收入的66.67%，这表明国有企业在国民经济发展中的重要地位。

二、相关文献综述

员工持股计划的概念最早由美国律师兼经济学家凯尔索提出，最初目的是如果员工能够通过资本获得收入，分享资本收益的所有权，那么资本主义体系将会更加牢固。近年来，随着我国经济发展、市场活力增强和体制机制改革，我国学者对员工持股计划的研究主要集中在理论来源、动因分析、经济后果和中介手段等方面。

（一）员工持股计划历史沿革

我国职工持股的历史最早可追溯至清朝山西票号的“身股制”。但现代企业的员工持股制度从1984年前后开始，基本可以概括为四个阶段：

1.试点阶段（1984—1992）。1984年4月，国家体改委召开了城市经济体制改革试点工作座谈会，开始允许国有小企业职工投资入股，但由于许多制度法规尚不完善，甚至出现了国有资产流失的情形，1994年国家体改委叫停了对员工持股的审批，这是我国实行员工持股计划的第一次中止。

2.初步阶段（1992—1998）。深圳金地集团公司率先探索员工持股与混合所有制改革结合，过程中由于职工股不经过摇号中签过程，对股票二级市场带来了一定冲击，证监会及时整顿股份制企业在实行员工持股计划过程中的违规行为，并于1998年再次叫停员工持股。直至2002年证监会发布《上市公司收购管理办法》，重新尝试员工持股。

3.探索阶段（2002—2013）。由于缺少必要的制度约束和有效监管，2009年国资委颁布《关于规范国有企业员工持股、投资的意见》，明确提出缩减管理层持股范围，修改管理人员股权定价原则。直至2013年我国十八届三中全会通过《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》。

4.发展阶段（2013至今）。十八届三中全会，明确允许混改企业实行员工持股。2015年8月，《深化国有企业改革的指导意见》明确探索实行混改企业员工持股。次年8月，国资委印发《关于国有控股混合所有制企业开展员工持股试点的意见》（国资发改革〔2016〕133号），标志着国企混改的框架基本确定。

（二）实施员工持股计划的动因分析

1.员工持股计划的激励动因分析

从职工主体论角度看，员工持股计划不仅可以唤起员工的“主人翁”意识，实现员工的积极性、智慧和创造力向现实转化，还可以留住和吸引更多优秀人才。陈艳艳（2015）以2005年7月至2012年12月上市公司公告股权激励计划数据为样本，发现员工持股计划有利于吸引和留住人才。

从委托代理角度看，员工持股计划作为一种激励机制，能够激发小股东参与决策的积极性，缓解股东之间的委托代理问题。宋芳秀、柳林（2018）的研究表明，当管理层持股达到较高比例时，管理层与公司的利益深度绑定，委托代理问题得到有效缓解。

从改善公司治理角度看，持股员工同时具备股东和员工的双重身份，员工股东不仅对生产经营了如指掌，更可以“内部人”的身份获取企业内部信息，有助于改善企业内部信息环境，降低员工、股东与管理层之间信息不对称。

2.员工持股计划的非激励动因分析

员工持股计划除具有激励作用外，还体现出融资优序、信号传递等策略性作用。融资优序方面，企业更倾向于内部融资，减少现金支出压力的同时，优化企业的资本结构。企业的融资约束越大，越倾向于以股权激励代替工资奖金，授予员工股权激励的份额越多（陈艳艳，2015）。市值管理方面，给予员工股权被认为是公司业绩良好、未来成长性较高的信号。同时，员工持股计划的推出能释放出企业信息透明度提高、委托代理成本降低的信号，降低上市公司股价崩盘的风险（翟淑萍等，2022）。

（三）实施员工持股计划的经济结果

1.对企业业绩的影响

对企业业绩的影响，主要围绕市场反应和股东财富。从激励理论看，员工持股计划将员工利益与股东利益绑定，促使员工最大限度提高股东权益价值。同时，可以吸引和留住人才，减少员工流动，保持企业价值。张望军等（2016）对2014年6月至2015年10月期间公布员工持股计划的数据进行实证分析，发现实施股权激励计划能改善公司的财务状况，且公告该计划可直接带来正面的市场反应。石颖、崔新健（2022）研究发现上市公司实施员工持股计划可以显著改善财务绩效，对国有企业的促进作用更明显。于晓红等（2022）认为员工持股计划可以通过缓解企业面临的融资约束来实现价值的提升。

但有部分研究表明，员工持股计划对企业业绩的积极影响不可持续。陈菊花、陈雪雁（2017）对2014年6月实施新一轮员工持股计划和1997年后沪深两市A股上市公司区分短期和中长期业绩数据，得出员工持股计划短期内可以提高企业业绩，但是中长期看来计划的实施对国有企业和非国有企业均无显著影响。

2.对公司治理的影响

研究员工持股计划对公司治理的影响主要从代理理论、投资效率和超额雇员三个渠道加以分析。从代理理论角度，员工持股计划可以使员工变成股东，使员工更多参与公司治理，把股东、管理层和员工的利益“绑定”，提高员工的议价能力，减少管理层的自利行为，从而降低代理成本。张学志等（2022）利用A股上市公司数据研究发现，员工持股计划能够提升企业内部控制质量、降低管理层机会主义行为。从超额雇员角度，员工持股计划能够通过改善公司治理环境，改善雇佣过度或雇佣不足的问题，进而显著降低企业的非效率劳动投资，提高企业劳动投资效率（刘圻、赵沪晓，2022）。

相反，沈红波等（2018）对A股市场2014年7月至2017年10月间宣告员工持股计划的上市公司进行研究，认为员工持股计划未给国有企业带来较民营企业更为显著的代理成本降低，经营绩效也未显著改善。针对五粮液、中国电器院等企业的案例研究也表明，员工持股计划很难影响企业股权结构的实质治理水平，很难达到国企混改“促进产权多元化、推行股份制改造”的目的（王烨、周政，2017；程念杭，2022）。

3.对创新产出的影响

国内研究员工持股计划对企业创新产出的文献相对较少。周冬华等（2019）对沪深A股上市公司数据进行研究，发现员工持股计划的开展能够提高企业创新产出，当持有人数越多、锁定期越长时，越能增加企业知识产权申请数量。孟庆斌等（2019）发现员工持股计划的推行可以提升员工在创新过程中的努力状态，促进了创新产出。钟凤英、冷冰洁（2022）以2014年以来沪深A股上市公司开展的员工持股计划为样本，实证分析后得出上市公司实施员工持股计划会对创新绩效产生积极效应，内部控制质量越高，创新绩效的水平也越高。

三、我国国有企业实施员工持股计划的困境

截至2022年12月，我国A股上市公司公告的员工持股计划共有1775例。2022年全年共有297例A股公司员工持股计划实施，其中民营企业实施了261例员工持股计划，占整体比例87.88%，国有企业实施了20例员工持股计划，占整体比例6.73%（见图1）。由此可见，在我国民营企业推行员工持股占据主导。国有企业受到国有资产保值增值、社会属性、功能定位等因素影响，监管要求也更为严格，对于国有企业实施员工持股计划需要履行决策审批及备案程序，因此推行员工持股计划的数量占比较少。

图1 2018—2022年员工持股计划企业分布情况

（一）持股员工动态调整的困境

国有企业实施员工持股计划时，并非员工想要参加持股计划即可持股，而是需要结合单位经营状况和发展目标，制定一套明确、动态的筛选标准。如果筛选标准过低，关键员工持股则可能变成“大范围持股”，无法激发国有企业的内生活力；如果标准过高，则无法覆盖到对企业持续发展有较大影响力的员工，从而难以实现员工与企业“风险共担、收益共享”。

（二）持股员工出资能力的困境

为避免国有资产流失，国资委规定员工入股应主要以货币出资，且原则上应一次缴纳或者与其他股东同步缴纳。持股员工可以个人直接持股，也可以通过持股平台持有股权，但通过资产管理计划持股时，其入股资金不得以杠杆方式进行。实践中，开展员工持股计划的企业往往处于成长期、市场前景好，如果采用收益法进行评估，可能企业评估价值高就会导致员工入股价格高，导致符合持股条件的员工面临较大的出资压力。

（三）股权流转不平衡的困境

根据国资委133号文规定，员工所持股权是可以转让给国有股东的。实践中，国有股东作为受让方“退易出难”。一方面，国有股东作为受让方时，员工股权退出价格“不得高于上一年度经审计的每股净资产值”。因此，对于退出员工而言，若以收益法评估员工入股价格，则员工可能遭遇投入和回收权益缩水的情况，尤其是对于锁定期结束后的退出情况。另一方面，按照目前的政策要求，员工所持股权退回国有股东后，会首先考虑由纳入持股梯队的合格员工进行受让，但事实上并非有充足且符合受让条件的员工。而有新的合格员工拟进入员工持股计划时，也可能出现无空余股权可配置的情况。

四、对策与建议

我国一直在鼓励深化国企改革，探索激发企业活力的有效手段。员工持股计划作为混合所有制改革的核心手段，由于激励、融资等动因产生，对经营绩效水平、公司治理能力和创新科技产出等方面都会产生影响。对国有企业来说，员工持股计划的实施建议关注以下方面：

（一）健全国家顶层政策设计，保障员工持股计划切实有效落地

员工持股计划是我国社会经济转型阶段国有企业改革的一种制度设计。实践表明，员工持股计划的制度保障，需要规范、引导性的法律法规，也需要支撑性的配套机制。一方面，基于现有员工持股政策体系情况，有必要建立员工持股制度法律法规体系，从根本上明确员工持股制度的法律地位、操作程序，保障员工股权权益。另一方面，对于借贷、信托、税收等相关方面,需要统一管理、统筹设计制度体系，增补修订《公司法》《证券法》《企业所得税法》等相关法律条款。

（二）根据企业发展不同阶段，灵活约定员工持股计划关键条款

通过持股协议，动态调整在不同发展时期、不同市场环境下员工持股计划的关键条款。成立初期可侧重于缓解资金压力。在企业规模扩大后可侧重于吸引和留住人才，加强员工股权授予规则与激励可持续性设计，通过扩大员工持有份额、提高管理层认购份额、延长持股锁定期等形式，最大化员工持股计划效能。在经营规模进一步扩大后可注重对员工的考核激励和业绩分红，提高经营质量与效益，提升员工与企业发展的紧密关联。

（三）健全完善配套机制体制，动态调整人员储备与评价考核机制

一方面，企业要配合员工持股计划的开展，构建配套的动态考核机制。将机制建设与人员考核相结合，围绕提升工作业绩的标准，仅将达到标准或相应条件的员工纳入持股梯队中。另一方面，要对持股员工梯队持续评估，不断调整激励对象，实现激励对象“可进可出”，让符合条件的员工能进来，不满足条件的员工能退出，激活员工的主观能动性和创新力，畅通核心员工持股通道。

（四）强化股权流转机制建设，实现员工持股股权动态闭环管理

国资委员工持股相关规定明确，企业应坚持“以岗定股、动态调整、长期绑定”，科学合理建立股权流转机制。一是结合实际选择员工持股方式。综合操作便利性、税费水平、投资门槛、投资意愿等因素，结合后期股权管理，考量个人直接、资产管理计划、公司制持股平台和合伙制持股平台四种方式的优劣势。二是自下而上确定预留股权比例。国资委133号文允许适当预留股权，用于引进人才，解决短期内激励对象增加的问题。实践中，应自下而上确定员工持股股权意愿、规模，避免因企业规模过高出现员工股权出资无法到位的情况。考虑预留股权的预案性质，预留不宜过高，以免影响员工持股计划的实际效果。

五、结语

综上所述，我国经济高质量发展，离不开国企国资的深化改革。开展员工持股计划，有利于企业与员工建立利益共享机制，有利于提升员工积极性和创造性，不断增强企业内生动力和发展活力。国有企业试点开展员工持股计划是一项系统工程，应健全完善配套机制、科学合理设计方案，真正推动实现国有企业做强做优做大。