VC为何不投胖东来？

杨文静

“胖东来又上了一次热搜。”聊到消费方面的最新趣事，任职于上海某消费VC机构的李颖打开了话匣子。

对于大多数消费VC来说，胖东来并不陌生。这简直是中国零售界一个神奇的存在—成立20多年来从未走出过河南，全年闭店57天，却依然被消费者追捧，凭借一己之力带火诞生地许昌。最夸张的是，在胖东来方圆5公里之内都不敢有大型商超开门，因为怕被抢生意。

胖东来创立于1995年，其创始人于东来出生于河南农村，极具商业头脑，从创业之初他就定下了“不卖假货”“无理由退换货”的标准，这在当时是極为超前的理念。凭借极致的服务，二十多年来，胖东来早已名声在外，马云、雷军曾亲自前往河南许昌拜访学习，不少消费VC（投资人）也对这家企业早有耳闻。

然而戏剧性的是，即使几乎每位VC都熟知或研究过胖东来，但他至今没有一轮融资。

河南许昌，走出一家神奇公司

或许连创始人于东来也数不清，这是胖东来上的第几次热搜了。

不久前，一张胖东来的薪资待遇表在网上传开，其中一栏赫然写着“委屈奖”—按正常流程工作受到委屈的，补贴5 000～8 000元。此后胖东来回应，该奖项属实，但金额没有网传这么夸张，意在鼓励员工做正确的事。

一时间，网友立刻热议起来。“我想去胖东来受委屈”“让我一个月受两次委屈就够了”“这要是在我家乡开，他不倒闭我就不辞职”……

当然，胖东来引发热议已经不是第一次了，而这家近10年来声名远扬的超市，是出自河南一位农村娃之手。

于东来只念了7年书，在16岁时就走入了社会。年少时，他卖过冰棍、甘蔗、瓜子，倒卖过电影票，干过建筑临时工、进过车间、跟着哥嫂批发过烟酒……还曾一度背上了30万元的债务。

闯荡不成，1995年于东来拿着哥哥帮衬的1万元，在许昌开了一家小卖部，售卖烟酒、糖果杂货，取名“望月楼胖子店”。

在那个时代，假冒伪劣产品遍地，受过欺骗的于东来却坚持不卖假货。此外，于东来还提出了“无理由退换货”，小卖部也因此积累了良好的口碑，望月楼胖子店的生意日渐红火起来。很快，于东来就还清了债务，手里还结余50多万元。

两年后，于东来将“望月楼胖子店”更名为“胖东来烟酒有限公司”。看着事业蒸蒸日上，于东来立志要把公司做成中国名店、许昌典范。然而，1998年的一天夜里，一场突如其来的大火，让于东来多年的心血毁于一旦。

这把火烧尽了于东来的年少气盛，他一度不想再接手任何生意。就在此时，胖东来长久以来打下的口碑起到了作用，老顾客纷纷前来劝说于东来重操旧业，给了他极大信心。经此一劫，在于东来的操持下，胖东来逐渐步入正轨。

2005年，胖东来首次走出许昌，进入新乡市场。在世纪联华和丹尼斯百货的夹击下，胖东来杀出重围，一年不到就迫使总营业额超百亿元的丹尼斯关门搬店，世纪华联直接把门店转给了胖东来，一旁的沃尔玛则连续6年没敢在新乡开业。就在2014年于东来宣布新乡闭店时，当地政府和无数新乡市民还曾接连挽留，一时传为佳话。

随着互联网逐渐兴起，胖东来凭借无可挑剔的服务开始“出圈”，并将许昌这座默默无闻的城市带进了大众视野。后来，于东来在许昌、新乡开启了扩张，时至今日胖东来已经开出35家连锁店，拥有7 000多名员工，堪称区域连锁超市龙头。

创业20载，于东来今年已经57岁了。谈及胖东来的成功，他曾说过这样一句话：“一开始，我和大家一样是为了挣钱。到后来钱满足了，我们又开始为提升顾客生活品质努力，为社会考虑了。”

没人学得会胖东来

每年在开往许昌的动车上，都会有一批前来学习的企业家和投资人。

2017年，赴胖东来时代广场考察后，小米创始人雷军发了一条微博：“胖东来，在中国零售业一直是‘神一般（的）存在。”重新定义新零售的马云也曾称赞它“引发了中国零售商的新思维，是中国企业的一面旗帜”。

胖东来到底有什么魔力？

对于消费者来说，这家商超可谓是无微不至。商超里不仅有母婴室、无障碍卫生间、直饮水、吸烟室、免费租借充电宝机等设施，同时，其商超推车上还设有座椅和放大镜；生鲜售卖旁附上烹饪方法；下雨天有员工撑伞接顾客进入超市；免费清洗和修理首饰、免费煎药、免费修改衣服……

当然，于东来创业之初的“无理由退换货”依旧贯穿于整个胖东来的开店生涯。这不仅早于电商平台出现，在操作中更是超越了几乎市面上所有商超服务。比如，只要是商场售卖的产品，即便撕掉标签也同样可以退换；还在顾客反馈不佳的产品旁直接标示提醒；如果在胖东来看的电影不满意，电影结束20分钟内也可以退还半价。

对于员工来说，除了“出圈”的“委屈奖”，其他福利待遇同样称得上企业天花板。首先薪资普遍高于当地企业，在许昌这样的三线城市，胖东来的员工最低薪资已经达到了每月五六千元。总部不仅配备了健身房、免费图书馆，还设有员工之家。这在一线互联网公司或许司空见惯，但在三四线城市的商超实属罕见。

相比于其他商场超市基本全年无休，胖东来在工作时间上要求尤为“严苛”—一天工作不能超过8个小时，双休，每周二所有门店停业休息，一年休息时间140多天；中高层干部晚上6点后禁止加班，工作手机下班后不得开机，抓住一次罚5 000元；每月必须带着家人出去旅游一次，每年强制带薪休假20天。

2021年，胖东来还在业内率先做出承诺：只赚20%。为此，胖东来对部分货架商品的价签进行了调整，标上了成本价、产品产地、进货商电话等，胖东来只赚20%，多一分也不赚。

那么，胖东来靠什么赚钱？南方周末曾报道过，胖东来很早就在探索“自采”和“自营”模式，一方面凭借着自己巨大的销售量和超高的周转率，在采购时保持很强的议价能力，采购量大时，价格可能同比下降30%～50%；另一方面，胖东来也在积极开发自有品牌，以此获得更高的毛利。

凭借把零售做到极致，胖东来成了许昌、新乡的网红地标，不少消费者路过当地时特意到超市打卡。不过，虽然每年有不少络绎而来的学习者，但胖东来的模式至今未能完美地复刻到任何一家企业中去。

“凭借一己之力，把许昌和新乡的服务水平都给拉高了”，一位来自许昌的消费者调侃道，“胖东来所到之处，其他商超寸草不生。”多年后去外地的超市，许昌人总有种“曾经沧海难为水”的感慨。

VC为何不投？

“胖东来值得业内学习，但不一定适合投资。”来自北京的消费投资人季伟透露。他还表示，不少消费机构常常会把胖东来当作经典案例分析，但发现“胖东来属于区域性企业，模型复制起来不容易”，对于消费投资来说，未必是一个好标的。

此前曾有人问过于东来，“为何不在河南省会郑州开店？”对此于东来曾解释，相比许昌，郑州的店面成本、员工福利等综合成本要高得多，因此不适合复制。

当然，除了于东来提到的成本问题，超市的存储、配送、供应链等硬性要求，在开城拓土后未必具备优势。加上一二线城市竞争激烈，消费需求存在差异等，这些都决定了胖东来难以在郑州甚至更大的城市复制开来。

关于“胖东来为什么走不出河南”的分析也比比皆是，一位专门研究过此类项目的消费VC杨燕介绍：事实上，各地都会有一些区域性商超，如山西的金虎便利也已经有超过1 000多家店，但山西以外几乎没人知道。而对于消费VC来说，“不具备复制性和扩张性”或许是这类企业没能走进他们BP（商业计划）的主要原因之一。

另外，从企业来看，于东来也是一个“佛系创始人”，没有大肆扩张的打算，也没有融资计划。“应该也会有人接触过这个项目，可能没有搞定。”深圳一位消费投资人直言。

“投不进也不稀奇。”杨燕说，“消费行业中，越好的项目越不会融资，因为企业现金流好，又赚钱，就没有融资的必要了。不像科技企业，前期需要不断融资烧钱才能出成果。”

异曲同工，不少被VC追捧的消费企业，都没有过多的融资需求。究其原因，这些企业往往有着超过10年的创业历程，或是长期在行业深耕，有一定消费者黏度，以及价格、成本优势，或基于其长久以来构建的供应链和产品优势，不仅有自负盈亏的能力，也早已在市场上站稳了脚跟。

正如门店开遍全国大街小巷的蜜雪冰城、杨国福麻辣烫，以及去年成功IPO的“辣条第一股”卫龙等，几乎只在上市前融资一轮。而这类消费企业一旦开放融资，就立刻有多家知名VC争抢，估值也一度高达百亿元级别。

拥有自我造血能力，正是一批消费投资人集体看好的项目。“如果胖东来这类可以自我造血的企业中，能证明有跨区域扩张的能力，这无疑是一个极好的标的。”

不过，也有业内人士曾提到，由于胖东来股权分散，一定程度上不具备股权投资的可能性。

胖东来的股权结构一直被打工人津津乐道。此前，于东来堅持从公司的净利润中拿出50%分配给员工。2020年开始，胖东来90%的公司股份都被分配给员工，创始人于东来仅保留10%的股份，如今，这个数字变成了5%。

这不禁让人想起另一家至今未上市的企业—华为，创始人任正非只拥有公司0.9%的股权，剩下99.1%的股份则作为公司股权激励分给全体员工。与华为不同的是，胖东来更侧重于实行“岗位股权制”，但在胖东来身上，仍然看到了华为的影子。

胖东来或许走不出河南，也走不上VC的谈判桌，但它的模式仍然被来自天南海北的创业者、投资人所学习借鉴。“即便投不进，它的出现也让我们看到了零售业的另一种探索，创始人的理想主义精神不免让人敬佩。”李颖表示。

早在10年前，于东来就曾说过，“胖东来对我来说是个什么概念呢？它就像个学校一样，想去影响更多的人。”他或许不愿意按照大多数创始人的扩张路径去做企业，而更想成为一个布道者。

（注：文中李颖、季伟、杨燕均为化名。）