越南危机的震级有多大？

曹　元　雷李平　郭　璐

2008年3月，越南开始了经济噩梦，先是越南盾随美元走势疲软，汇率持续下滑，接着金融市场异常动荡，导致大量国际资本外逃，股市动荡，通货膨胀率连达新高。

一时间，亚洲各国人人自危，到底越南危机影响有多大？会不会引起新的大范围的金融危机？

观点一:

越南“股灾”对中国有“蝴蝶效应”

“连续20天，每天都是跌。”6月5日南方全球基金投资经理看着越南胡志明交易所VN指数走势图说。

截至6月4日收盘，基准的VN指数跌至395.66点，为2006年2月28日以来最低点，年内跌幅超过58%。越南股市不出意外地收出了连续第20根阴线。

伴随着越南股市下跌的是国际热钱的疯狂撤离。即使在越南股市已经降温的年初，活跃在越南股市中的资金量依然很大。南方全球精选基金经理谢伟鸿介绍，今年1月2日，越南股市日成交480万股，但6月4日成交量回落到了126万股，仅是年初的1/4。

在明处，目前所有的机构都不认为越南的“股灾”会传递至中国，但越南股市扇动的蝴蝶的翅膀可能会通过两个途径潜入影响中国A股，第一个是热钱从越南等国的撤离可能会流入中国；其二以越南为代表的亚洲国家通胀高企向中国输入通胀。

亚洲国家普遍通胀

越南早在年初就暴露出了问题。

越南3月份通胀年率已经接近20%，为十多年新高，越南政府为打击通胀而紧缩信用，进行了更为严格的外汇管制，投资资金加速撤离股市。3月底，越南国家证券委员会宣布暂时把涨跌交易区间从5%缩减至1%。

但当时，世界的主要投资机构都仅仅当越南为个案，对世界经济似乎并无太大影响，因此没有过多关注。江南证券宏观分析师戴磊称，越南经济出现问题的根本原因是越南两头在外的生产方式，类似于珠三角改革开放初期，没有很好的纵深市场，因此当国际尤其是美国需求下降时，经济会出现比较大的波动。同时由于经济增长过快对产品需求加大引发通胀。

大多人士认为越南的经济问题不会发生在其他国家。

然而，5月份越南CPI增幅加速上升到25.2%，增速达到1992年以来最快水平，以及亚洲其他国家通胀频频高企引起了经济界广泛注意。

6月份第二周，除了越南，亚洲还有多国发布了5月份CPI的增速。韩国周一公布数据显示，5月消费物价指数(CPI)升4.9%，为2001年6月以来最高;印尼5月CPI同比升10.38%，高于前月的8.96%;此外泰国5月通胀率为7.6%，创下近10年高位，亦高于前月的6.2%;菲律宾也高达9.6%。日本核心消费者物价指数(CPI)成长率可能在5月和之后的几个月内升至约1.5%。

欧洲国家的通胀亦有上升趋势。欧洲国家较大经济体中，升幅最大的为俄罗斯，5月份CPI增幅高达15.1%。瑞士联邦统计局周二公布,瑞士5月消费者物价指数(CPI)较前月增长0.8%,较上年同期增长2.9%。

美林在由其全球经济团队撰写的一份报告中将通胀称为“无法避免的事件”，并预测新兴市场2008年通胀率将从5.3%升至7.3%，发达地区市场2008年通胀率从2.2%升至3.0%。

中国是热钱比较理想的涌入地？

中国周边国家除了日本，通胀率都均处在较高水平，由此造成游资的离场。谢伟鸿发现，马来西亚以及泰国等国证券市场在越南通胀高企的担心下，股指近日下挫，交易量减少。而热钱从印度撤离更为猛烈。今年以来(截至6月3日)，印度外资投资净流出41.95亿美元，同比下降202%。

而中国无疑成为热钱流入的主要目的地之一。

江南证券研究所副所长魏凤春表示，中国是热钱比较理想的流入地。“中国资产重估过程没有结束，世界游资不到中国能到哪里去呢？”他说，“随着管制的放松，中国的资产重估继续，人民币继续升值，房地产市场以及股市经过调整后，价值重新得以体现。这是资金进入中国的最大的理由。”

事实上，热钱在4月份有加速流入的迹象。计算热钱比较简单的方法是外汇储备减去直接投资再减去贸易顺差。数据显示，今年3月份热钱规模为123.6亿美元，而4月份则高达501.6亿美元，而在去年一年中最高的4月份才有316亿美元。这种计算方法没有考虑到外汇储备的利息以及外汇储备中非美元外汇对美元的升值，但能说明流速增快的趋势。值得注意的是，1～4月流入我国的FDI(外商直接投资)同比增长59%,但外商固定资产投资在减少,这可能意味着一部分来到国内的资金没有投资。谢伟鸿指出，比起从地下途径进入中国的热钱，通过FDI更容易。

这些热钱有多少进入A股难以计算，但有证据表明热钱对A股是看好的。理柏中国区主管周良表示，从QFII基金的月度投资报告来看，QFII基金是看好中国股市长期的投资价值的。据他介绍，4月份QFII基金一改连续一年多净赎回的态势，当月出现了净申购，其中新华富时A50净申购资金量高达20亿美元。

这说明境外投资者对A股的看好。

江南证券魏凤春在同世行研究人员交流时，世行人员认为，中国资本市场相比其他市场更具投资价值。基于几点理由：中国的城市化在加速，财政充裕，人口红利尚在，金融风险控制加强。但中国的通胀也处在比较高的水平，为何游资愿意流向中国？世行研究人士认为，中国对通胀有很好的控制能力，他们预计今年中国通胀增速可以控制在6%左右。

但目前来看，A股的成交量连续多个交易日在千亿之内，没有太多迹象表明热钱在大规模入市。一基金业人士介绍，他最近接触一个英国的对冲基金，除了投资股市，还投资收藏、期货等领域。

间接影响A股?

另一方面，中国经济目前正处在同美国脱钩的进程中，其中亚洲国家已经成为中国主要贸易伙伴。如此一来，其他亚洲多国的高通胀也是需要防范的。

从目前来看，这种通胀输入暂构不成压力。尤其是越南，尽管通胀增速高达25.2%，但越南同中国的贸易量非常有限。商务部数据显示，2008年一季度我国对外贸易进出口总额为5703.8亿美元，其中对越南51.5亿，仅占0.9%。

然而，如果越南的恶性通胀蔓延到亚洲其他国家，对中国基础原材料价格的影响将会增大。同时商务部数据显示一季度亚洲国家对中国的出口额达到3097.4亿美元，占中国进口额的54.3%。这是非常大的数字。

魏凤春认为，目前人民币升值会抵消亚洲国家通胀带来的输入，年初以来人民币升值达到5%，但如果亚洲通胀平均水平超过5%，将对中国输入通胀。高盛近日发布报告，预计今年亚洲平均通胀率将达到6%。如果预测准确，这意味着亚洲向中国在输入通胀。

可以看到，中国在亚太高通胀国家进口的多为初级产品，而一季度我国非食用原料和矿物燃料、润滑油及有关原料为主的初级产品进口额为839.5亿美元，占31.74%。因此对中国直接进口上述原材料的企业将有较大影响。

在魏凤春看来，除了直接输入通胀，现在影响最大的是资金。因为周边国家通胀带来的系统性风险的增强，大量热钱涌入中国，使得人民币供给增加进而引发通货膨胀。

落脚到A股，周边国家通胀高企带来的热钱涌入，可以为A股提供充足弹药，但热钱将和中国内资一起抗战因它们而带来的通胀。

（摘自《21世纪经济报道》2008年6月6日）

观点二:

越南危机只是暂时性“流动性”危机

中国社科院学者何帆认为，当前越南遇到的问题只是暂时性的“流动性危机”，而非长期性的“资不抵债危机”

越南6月3日召开的国会会议作出决定，将2008年GDP增长目标由原来的8.5%～9%下调为7%，会议认为在新形势下越南的首要任务是控制通货膨胀。

国际油价、粮价恶化贸易形势并推高通货膨胀，面临同样问题的不只是越南。在高通胀的背景下，目前印度、印尼、日本、巴基斯坦、菲律宾、斯里兰卡、泰国的年通胀率都要高于基准贷款利率，都处于负利率形势。进入2008年以来，印度卢比、韩国韩元、印尼盾、菲律宾比索、泰国泰铢等货币均出现了对美元贬值的态势。

何帆指出，总体来说，亚洲国家的经济基本面仍然较好，但是和越南接壤的柬埔寨、缅甸等国家面临着和越南相似的经济困难。高盛就已经降低了马来西亚、泰国、印度尼西亚和菲律宾股市的投资评级。

但何帆强调，美国的次贷危机仍然没有风平浪静，大量游资今年年初以来撤离东亚新兴市场，就是因为美国金融机构在次贷危机中受损严重，需要从境外抽调资金回补。韩国年初出现的韩元贬值、股市下挫，以及这次越南的金融风暴，都和这一国际资本流动的新动向有关。

外资撤出已经被泰国列为泰铢贬值的重要因素。据中国商务部驻泰国使馆经济商务参赞处提供的信息，泰国《世界日报》6月6日报道，泰央行行长塔丽莎日前表示，泰铢在近期持续贬值，主要原因是外资大量抛售泰国股票。但由于泰铢币值的趋向仍与本地区其他货币保持一致，因此央行不会进场干预。泰华农民经济研究中心也表示，受外资持续抛售泰股并购入美元影响，泰铢汇率还将继续下跌。

“更值得警惕的是，出于对通货膨胀的担心，美联储已经暂时停止降息，甚至可能会加息。一旦美国提高利率，更大规模的外资很可能迅速撤出东亚，流回美国本土。因此，如果东亚国家不出手干预、作壁上观，不是没有再次爆发东亚金融危机的可能性。”何帆说。

雷曼兄弟公司关注越南的分析师彭程即称，如果越南爆发危机，还可能会波及菲律宾、印尼、印度和韩国等亚洲新兴市场国家。

检验东亚货币合作

1997年东亚金融危机爆发之后，亚洲货币合作取得了初步成果，2000年5月推进了清迈协议合作框架，今年5月宣布成立800亿美元的共同外汇储备库。

但何帆指出:“自从建立清迈协议之后，东亚地区还没有出现过金融危机，清迈协议的效果并没有得到过验证。如果这一次清迈协议无法及时有效地帮助越南渡过难关，亚洲货币合作将会信誉扫地，之前的所有成果都会付之东流。越南金融危机恰好是推进亚洲货币合作的一次绝好时机。”

何帆认为，当前越南遇到的问题只是暂时性的“流动性危机”，而非长期性的“资不抵债危机”，假设越南今年贸易逆差达到250亿美元，再加上20亿美元的短期外债，总和将超过越南200亿美元的外汇储备，但是缺口并不算大。按照市场估计，越南所需要的贷款支持估计为300亿～500亿美元，“对于东亚其他经济体来说，拿出这点钱帮助越南渡过难关，等于以一瓢之水消除一场潜在的火灾，既有利于稳定亚洲的繁荣，又可以增进亚洲的团结。”

援助方案构想

越南是东盟的重要成员国，但是在清迈协议框架之下，越南只和日本签订有20亿美元的紧急互助协议。关于中国和东亚对越南的援助，何帆认为，中国援助越南，首先要通过区域货币合作的框架。

“中国应振臂一呼，积极倡导东亚国家联合起来，并以身作则，首先向越南提供贷款援助。在对越南的援助中，中国应积极和东亚其他国家，以及区域外的国家、国际组织协商、协调，争取对越南的援助及时、充足、有效。”何帆说。

关于东亚货币合作框架下的援助，何帆提出了三个层面的建议：第一，鉴于越南的双边货币互换协议情况，有必要采取特殊的措施。建议中日韩三国及东南亚联盟经过协商，分别向越南提供短期贷款安排。另外，由于共同外汇储备基金也正在筹建，可考虑在中日韩加东盟框架下，以共同外汇储备基金这种多边形式再向越南提供援助。

第二，除了东亚国家的支持，还有必要呼吁国际机构，如国际货币基金组织和亚洲开发银行，美国和其他发达国家对越南施以援手。

“但这一次救援应该和东亚金融危机不同，我们不需要像1997年危机时一样，屈从于国际货币基金组织向东亚提供的苛刻贷款以及荒谬的政策要求。东亚国家这次援助越南，可考虑将所有援助与国际货币基金组织贷款脱钩，并通过切实有效的政策援助，帮助越南尽快恢复稳定。这将是在国际经济历史上，第一次亚洲人帮助亚洲人的创举。”何帆说。

第三，除了短期贷款安排之外，有必要通过双边或多边协议承诺，向越南提供长期投资计划。这些长期投资应着力于建设基础实施，尤其是跨境的基础设施。

何帆说，为了更好地促进两国间的合作，中国可考虑逐步在两国之间签订贸易和投资协议。

(摘自《第一财经日报》2008年6月10日)