我国养老保险个人账户基金管理体制研究

张兴

摘 要：通过比较分析中国养老保险个人账户基金省级集中管理、省级联合管理和中央集中管理三个层次的管理体制方案的优缺点，认为中央集中管理比较符合中国实际，同时对养老保险个人账户基金中央集中管理体制方案进行设计。

关键词：养老保险；基金；管理体制

中图分类号：F840.67 文献标识码：A 文章编号：1003-3890（2014）04-0040-05

我国养老保险个人账户基金目前仍仅限于购买银行存款和国债，多渠道、市场化的投资运营方案迟迟未予明确。这背后深层次的原因是个人账户基金管理体制没有完全理顺，也就是“谁来管理”的问题没有解决。管理主体的确立是个人账户基金投资运营的前提和基础。管理主体究竟应是政府行政管理部门，还是非政府部门、非盈利性的专门机构，抑或是市场金融机构（包括基金公司、保险公司、投资银行、专业的养老金投资机构等），直接影响参保人权利表达的渠道及能力，影响个人账户基金的投资风格（风险偏好型或风险规避型）及收益水平，影响整个金融市场尤其是资本市场的资源配置效率。

本文首先分析现行个人账户管理体制存在的问题；其次，通过比较分析三个层次的管理体制（即省级集中管理、省级联合管理和中央集中管理），得出中央集中管理比较符合我国实际这一结论；最后，设计中央集中管理体制方案。

一、现行个人账户管理体制存在的问题

根据《关于扩大做实企业职工基本养老保险个人账户试点有关问题的通知》（劳社部发[2005]27号）有关规定，对个人账户基金的管理实际上存在两种体制，“做实的个人账户基金由省级统一管理。中央财政补助部分可由省级政府委托全国社会保障基金理事会投资运营并承诺一定的收益率”。可见，个人账户基金的管理主体可以有两个，一是全国社保基金理事会，二是省级社保经办机构。然而，这两个机构都不宜单独成为个人账户基金的投资运营主体。

（一）省级社保经办机构管理存在的风险

地方做实的个人账户基金由省级社会保险经办机构统一管理，各省根据国家政策制定本省的投资运营办法。这种按行政区划分割管理的模式容易引发“道德风险”和“系统风险”。

1. 政府干预与“道德风险”。个人账户基金具有私有产权性质，是参保人为满足将来生活需要而建立的养老储备金，原则上不经本人同意不得私自改变资金用途。个人账户基金保值增值应始终围绕参保人的经济利益来进行，并不承担太多的社会责任，也不应成为其他组织和个人谋取经济或政治利益的手段和工具。但个人账户基金集中省级管理后，参保人目前不能决定如何使用，而社会保险经办机构受辖于省级政府，故省级政府有决定资金去向、改变资金用途的空间和能力。理论上，权力越集中，出现“道德风险”的可能性越大：其一，省级政府在选择投资管理人上有绝对的发言权，在程序不公正、公开，监督不到位的情况下，金融机构为竞争管理基金的权利而向政府“寻租”的现象极有可能发生。其二，目前中央与地方财权与事权仍不太匹配，地方政府的财税收入不足以支撑经济、社会、文化、环境发展所必需的支出，因此地方政府有挪用、挤占个人账户资金的动机。如在山东省，经审计发现，14个市级和49个县（市、区）1999年以前挤占挪用养老和失业保险基金6.99亿元，用于购建固定资产、违规出借和对外投资，其中养老保险基金6.93亿元，失业保险基金638万元，医疗保险基金45.47万元；6个市本级和35个县（市、区）2000年至2006年挤占挪用社会保险基金1.91亿元，用于弥补财政资金不足、购建固定资产、违规出借、弥补经费等[1]。

2. 议价能力与运营效率。目前我国各地方运营个人账户基金的主要方式是购买银行存款和国债，收益有限。因此，拓宽投资渠道、基金市场化投资是发展趋势。个人账户基金市场化投资的方式之一是委托外部金融机构投资运营，鉴于我国资本市场不成熟，可选择的优秀的金融机构并不多，很可能出现各地同时选择少数几家大的金融机构的情况。由于委托对象过于集中，形成两个市场：在金融服务供方市场上，大金融机构之间是垄断竞争市场，在彼此不伤害对方利益的前提下，容易就金融服务的价格达成某种“共识”；在金融服务需方市场上，各地社会保险经办机构为获得金融机构的服务而展开竞争，彼此之间又因区域性的经济、政治利益诉求差异，达成联合的交易成本很高。如此，金融机构在同单个社会保险经办机构“一对一”的谈判中居于强势地位，其结果是：一方面丧失谈判主动权的社保经办机构被迫支付高额的佣金，另一方面，分散的基金也有损投资的规模效应。另外，由于大金融机构的投资策略趋同，也不利于分散基金的投资风险。

（二）委托全国社保基金理事会管理存在的风险

全国社会基金理事会目前已是我国资本市场上占据举足轻重地位的机构投资者。从成立至今，社保基金理事会管理的基金获得了年均8.40%的投资收益率，相对于个人账户基金收益率而言，显示了较高的运营能力。因此有不少人主张将养老保险个人账户基金全部委托社保基金理事会投资运营，不仅可以省却重建机构、系统的成本，而且可以实现投资的规模经济。然而，这种做法也存在风险。

1. 社保基金规模过大会损害市场效率。如果将个人账户基金委托社保基金理事会管理运营，同时拥有个人账户基金和社保基金的社保基金理事会将变成机构投资者中的“巨无霸”。首先，这种特殊的地位犹如一把双刃剑，既可以成为稳定市场的重要力量，又可能成为干扰市场的不稳定因素，而在当前我国资本市场不发达、价格投机盛行的时代，不能排除后者发生的可能性。其次，社保基金理事会在选择金融机构进行委托投资方面有绝对的权力，各金融机构为争取尽可能大的基金市场份额而采取非正常竞争手段，容易出现“权力寻租”，影响基金运营效率。再次，由于缺乏竞争，社保基金理事会可能会收取较高的管理费用。这种情形在美国最明显，由于养老金基金市场竞争比较激烈，而共同基金市场受基金公司控制而缺乏竞争，结果三家最大的投资顾问公司对他们的养老金客户收取的费率为0.08%，而对共同基金收取的费率则高达0.61%。从绝对额来看，每年养老金基金支付60万美元，而共同基金每年支付5 600万美元[1]157。

2. 社保基金规模过大会出现规模不经济。正如交易费用约束下的企业不能变成一个无限膨胀的超级大市场，单个基金的规模也不能无限扩张，也有一个合理边界。边界之内，基金运营效率会随着规模的增加而增加，规模经济持续发挥作用；但一旦超越边界，受管理复杂程度上升、协调和监督难度加大、局部投资失误的风险和后果加重等因素影响，基金的管理费用会增加，导致基金的投资收益水平下降，规模不经济的后果就开始显现。这种现象可以通过国外基金行业的实践得以证实。在美国，尽管基金的总资产在逐年递增，但基金公司的管理费用却没有因基金规模的扩张而降低。例如，1950—1999年间，全美基金行业的资产规模从25亿美元增加到7.2万亿美元，整整增加了2 900倍，但单位基金的费用率却增加了1/3，也就是说基金的绝对运营费用总额从1 500万美元增长到650亿美元，增长整整4 300倍。管理费用增长是基金规模增长的1.48倍，呈现出明显的规模不经济。又如，1960年最大规模的10家基金公司的平均费用率为0.51%，而到2008年这一数字却增长到0.96%，增长幅度高达88%[1]157，169。

二、三个层次的管理体制设计及比较

个人账户做实试点开始之后，我国开始实行统筹账户与个人账户分开管理。2005年，《关于扩大做实企业职工基本养老保险个人账户试点有关问题的通知》（劳社部发[2005]27号）规定“做实的个人账户基金由省级社保经办机构统一管理”。这意味着个人账户最低的管理层次已经是省级集中管理，再往上就是最高层次的中央集中管理，而在最低与最高层次之间，存在几个省（市、区）联合管理的可能，权且称之为中间层次。下面，具体比较分析三个层次的管理体制。

（一）最低管理层次：省级集中管理

各省（直辖市、自治区）管理辖区内个人账户基金，在符合国家政策规定的条件下，制定相应的投资策略或方案。省级集中管理有两种治理结构可供选择：一是省级社保机构仍负责养老保险的筹资、管理运营和待遇发放，但在部门内部细分出养老金理事会，专门从事基金投资运营活动。二是设立省级养老金资产管理委员会，负责管理社保经办机构委托的养老金资产。

1. 省级社保机构内辟养老金理事会。这是在不改变社保经办机构管理权限，又充分考虑基金投资运营的专业性及广泛的利益代表性的基础上，做出的一个比较折中的方案。养老金理事会由省级社保机构、企业和职工代表、专家组成，为独立法人单位，人员工资福利和办公经费等由地方财政负担，行政上接受省级人力资源社会保障部门领导，并接受省级人大、财政和审计等部门的监督，专门负责辖区内养老保险个人账户基金的投资运营业务。主要职责包括：负责养老保险个人账户基金的归集与支付；按照公正、透明的程序，选择具备资格的基金托管机构，并委托其开设个人账户基金收支托管专户；对个人账户基金进行精算，制定委托经营策略；按照公正透明的程序，选择具备资格的投资管理机构，并委托其投资个人账户基金；负责个人账户基金财务核算与管理，编制并保存个人账户基金管理的会计资料；定期将个人账户投资收益计入账户；对个人账户基金托管和投资情况进行监督；定期向社会披露个人账户基金管理情况；定期向监督部门报告个人账户基金运营情况。

2. 省级成立独立的养老金资产管理委员会。该委员会为省级国有独资法人机构，负责管理由社保机构转交的个人账户基金（也可包括统筹账户基金结余）。委员会由省级人力资源社会保障、财政、审计、工会、参保单位和个人代表组成，实行董事会制，常设机构为管理委员会办公室，负责日常事务性工作。重大问题由董事会决定，承担养老保险基金法定受托人和账户管理人，接受省级人大、审计等部门的监督。委员会决定基金投资的策略及投资方式，既可以在内部设立专业化的投资机构以进行直接投资，又可以委托市场金融机构进行投资。省级社保机构在留足1年发放的个人账户基金（当年发放未做实部分由财政补足）后，其余个人账户当期和累计余额，以及做实部分的基金，全部转入省级养老基金资产管理委员会进行投资运营。

3. 上述两种治理结构的剖析。省级社保机构内辟养老金理事会，在内部引入针对养老保险基金投资运营的公司治理结构，优点是不改变行政管理格局，遭遇的政治阻力小，缺点是社保机构居主导地位，话语权重，有可能会干预正常决策机制，最终演变为“一言堂”而引起外界质疑。省级成立独立的养老金资产管理委员会，社保、财政、审计、工会等都为地位平等的行政代表，决策的民主性提高，而且在选择企业、参保人和专家等代表方面将更为公正、公开、透明。

4. 省级集中管理的优缺点。省级集中管理的优点，一是符合各省要求独立管理基金的心理，政策上容易操作；二是各省的投资策略及方案、对受托投资机构的选择会有差异，既刺激了金融产品创新，又因投资多样化而有效分散风险；第三，各省会更加关注个人账户基金对本地经济有重大影响的投资，可通过购买地方政府债券、直接投资实业等支持当地经济发展，有利于缓解欠发达地区资本短缺的矛盾。

但同时省级集中管理的缺点也很明显。第一，基金的规模有限。目前就基金的规模看，以省为单位，多数省份的基金规模就显得比较小，不能获得投资的规模效益。第二，部分省份可能不具备管理、监督基金投资运营的能力，“非不欲也，实不能也”，结果要么采取保守的办法，要么盲目冒险。第三，如前所述，地方政府有政治干预的可能，使个人账户基金承担过多的社会责任，背离保值增值的目标。第四，各省希望选择那些历史业绩最好的投资机构作为自己的外部投资管理人，但有这种实力的投资机构毕竟是少数，各省单独与受托金融机构谈判的过程中不能争取最低的佣金支出，减少基金净收益。

（二）中间管理层次：省级联合管理

几个省份的个人账户基金“单独记账，合并使用”，以基金联合体的身份进行投资。这在一定程度上能够克服部分省份基金管理能力不足的问题，而且实现基金的适度集中，更好地发挥规模效应和降低管理成本。但省级联合管理面临的最大挑战是合作成本可能会很高。因为各省除追求基金保值增值外，还有政治、社会等其他方面的利益诉求，都有使联合基金投资尽可能有利于本地经济社会发展的强烈动机，并通过投票表决来实施计划。利益诉求的不一致往往会在决定基金投资的策略、方案、方向、方式上产生分歧，调和起来耗时费力，进而影响投资的科学性、及时性及最终的收益水平。如果分歧无法弥合，联合体就会解散。

省级联合管理有两种实施方案：一是以行政区划为界组成基金联合体，二是自由组合形成基金联合体。

1. 方案一：以行政区划为界组成基金联合体。依据地理上大的行政区划，划分华北、华东、华南、西北、西南、东北六个大的区域。区划内的省份将基金委托给具有较强基金管理能力的省进行管理，如华北区选择北京，华东区选择上海、华南区选择广东、西北区选择陕西、东北区选择辽宁，等等。需要明确的是省与省之间是合伙人的关系，共同决定基金的投资事宜。

此方案的优点，一是各行政区划都集中一定规模的个人账户基金，形成一个垄断竞争的委托方市场，同少数几家优质的由金融机构组成的垄断竞争的受托方市场形成势均力敌之态势，各家金融机构为竞争每一块有份量的“基金蛋糕”，必须尽可能地提供优质的服务、性价比高的产品，合理的佣金方案，才能在竞争中获胜。二是避免欠发达地区资本过度流失。我国区域经济发展不平衡，受此影响，资本市场也出现区域性的结构失衡，表现为上证和深证两个仅有的全国性的主板市场都集中在东部，中西部区域性的资本市场发展滞后，大量资金通过商业银行、证券公司、基金公司源源不断地从中西部流出，强大的“虹吸效应”将欠发达地区变成“资本洼地”。个人账户基金在行政区划内的集中，将有助于缓解欠发达地区资金短缺的局面，并推动区域性资本市场的发展。

此方案的缺点也是行政干预可能过度，损害基金正常功能的实现。

2. 方案二：自由组合形成的基金联合体。各省不受地理空间的限制，自由选择合伙省份。但可能的结果是最终形成以北京、上海、广东为核心的三大基金联合体。此方案的优点是利用东部发达城市人才、技术、资本市场环境等优势，提高基金的收益率。缺点是放大了“虹吸效应”，割断了基金投资与区域经济社会发展的联系，欠发达地区在经济增长、就业增长、收入增长等方面蒙受的损失可能会远远高于个人账户基金收益的增加。

3. 省级联合管理的治理结构。基金联合体的治理形式采用理事会制，由各省代表组成理事会各决策和执行机构。理事会成员应有充分的代表性，不仅有政府代表，而且要有职工代表和企业代表。在国家层面，需设立全国性的养老保险基金管理委员会，委员会应是国务院下设的独立的法人机构，实行董事会负责制，会员由人力资源和社会保障部、财政部、中国人民银行等部门负责人、参保人代表及外部独立董事组成。不过委员会的职责还不是通过直接投资或委托投资的方式来运营全国的养老保险基金，而是制定国家层面的养老保险基金投资运营政策，并监管各基金联合体对政策的执行情况和各受托金融机构投资运营情况。各基金联合体在国家政策范围内，主要通过直接投资和委托投资相结合的方式进行投资。

（三）最高管理层次：中央集中管理

个人账户基金集中到中央层面，由国家成立专门机构来统一管理和运营。之所以作此设想，主要是基于两方面考虑：一是基本养老保险牵涉人社和财政两大部门，完全将投资运营权交由特定部门存在较大的协调难度；二是人社部和财政部都有明确的行政职能分工，不宜直接管理专业化要求较高的基金投资运营活动；三是成立专门机构有助于超越部门利益，投资运营的视野更开阔、渠道更多、独立决策的能力更强。

这种管理体制的优点：一是基金规模大，可充分发挥投资的规模效应，具有单位资金管理成本低、个人承担的投资风险小的优势；二是对投资模式有更多的选择，除选择受托投资机构外，由于国家具有设立专业投资机构的人力、技术、信息等方面的优势，可大幅度提高直接投资的比例及水平。这种管理体制的缺点：一是由于投资决策的权力集中，风险也相对集中；二是由于其可调动的资金量巨大，如果监督管理出现问题，容易造成资本市场剧烈波动；三是由于选择受托机构的权利集中，各类投资基金公司、保险公司为获得个人账户基金投资业务可能会产生“寻租”行为。

当个人账户基金实行中央集中管理后，全国养老保险基金管理委员会的职责就要发生相应的变化，集政策制定与投资运营于一身。由于资源和权力比较集中，委员会有责任制定并执行全国养老保险基金的中长期投资战略，将在国际国内大的经济、政治、社会环境中统筹考虑养老保险基金合理配置问题。为了监管基金的投资运营，须设立全国养老保险基金监督管理委员会，实行董事会负责制，会员由全国人大、证监会、银监会、国家审计署、中国人民银行等部门负责人、参保人代表及外部独立董事组成，主要职责是监督养老保险基金投资运营情况。

（四）倾向性选择

综合比较各省分散管理、省级联合管理和中央集中管理模式，建议采取中央集中管理模式，即由国家成立养老保险基金管理委员会，集中管理和运营包括新农保个人账户基金、城镇职工养老保险个人账户基金、城镇居民养老保险个人账户基金在内的基本养老保险基金。主要原因除上述集中管理体制的两方面优点外，还在于，第一，政府集中投资运营，能够通过资金的合理配置来调整经济结构和产业结构，纠正市场配置资源的盲目性，更好地推动经济发展，进而促进就业，将事后的生活保障提至事前的就业保障，变被动保障为主动保障；第二，中央集中管理，就可以在国家层面制定养老保险基金投资运营的中长期发展战略，并有能力和资源将之贯彻实施，为将来养老保险基金走出国门参与全球资源配置打下坚实的基础。

三、个人账户基金中央集中管理体制的方案设计

个人账户基金管理运营组织结构如图1所示。参保人是第一委托人。养老保险基金管理委员会（以下简称“管委会”）是第一受托人，负责选择个人账户托管人和投资管理人，下属的养老保险基金投资委员会代表管理委从事直接投资。账户托管人对同时对管委会和投资管理人负责。投资管理人受管委会委托，负责部分个人账户基金的投资运营。管委会、账户托管人和投资管理人接受行政监督、社会监督和行业监督。待时机成熟，参保人也可取得部分个人账户基金的投资决策权，直接委托市场金融机构进行投资运营，但要自负盈亏。

在中央集中管理体制设计中，养老保险基金管理委员会及下设的养老保险基金投资委员会扮演着极为重要的角色，需要重点关注。

养老保险基金管理委员会是个人账户基金的第一受托人，为国务院下设的独立的法人机构，主要职责是制定个人账户基金投资运营政策，并对政策的执行情况进行监督。管委会实行董事会负责制，会员由人力资源和社会保障部、财政部、中国人民银行等部门负责人、企业代表、参保人代表及外部独立董事组成。管委会下设投资委员会、资格审查委员会、审计委员会、财务委员会、绩效考核委员会、治理特别检查委员会等机构。投资委员会是管委会的执行机构，其他委员会根据分工负责专门事务，并为管委会提供决策参考。管委会形成的决议由投资委员会负责实施。

养老保险基金投资委员会是管委会下设的投资实体，内设投资部、信息技术服务部、精算部、规划和研发部等部门，共同负责固定收益类、指数化金融产品、实体经济等方面的投资活动。其中，投资部内部又设立证券处、债券处、房地处、期权/期货处、委托投资处等，分别负责专门金融资产的投资；规划和研发部负责为投资部提供投资建议，并从事指数化投资。投资委员会负责制定个人账户基金中长期投资战略，及按人口年龄结构进行投资风险系统分类，依风险从高到低将基金分为A、B、C、D四类供参保人选择，并将大类资产的配置情况报董事会审定。大类资产配置原则上每年根据情况调整一次，若遇到重大经济或金融危机，则有权做出即时调整。

参考文献：

[1]【美】约翰·博格.投资先锋：基金教父的资本市场沉思录[M].北京：机械工业出版社，2012.

责任编辑、校对：曹华青