适度泡沫有利实体经济

马莉

目前，大约八成以上的经济观察家都认为，我国这次疯狂的泡沫游戏不会成为中国经济长期发展的终点

股市是经济、政策、资金和预期等因素共同作用的结果，对于此番股市上涨的逻辑，社会各界看法不一：一些观点认为是资金推动所致，以至于冠以“大水牛”的称谓；另一些观点则认为是“改革牛”、“预期牛”，是市场信心提振和预期走强的结果；当然还有一部分声音认为中国股市根本不该牛。

经济基础支撑不足。过去两个季度的宏观经济表现出2009年以来最为低迷的状态，实体经济处在持续下滑的趋势中。观察当前的宏观经济形势，种种迹象表明经济基本面对于股市的支撑力度不足，经济下行压力较大。根据当前宏观经济数据，一季度GDP增速下滑至7.0%，创2009年次贷危机后的最低季度水平，结合进出口增速、金融信贷等数据来看，多项指标与政府报告提出的目标相距甚远。此外，“克强指数”（用电量、铁路货运量和银行贷款发放量）一季度的增速平均值也已经下滑到几乎零增长的水平，而这一情景曾经只在1998年金融危机和2008年次贷危机时期出现。

如果只是纵向比较宏观经济数据，当前经济下行压力确实是较大。然而，衡量经济运行的标准并非只有速度，更重要的是质量。过去我国经济体量较小，需要保持较高增速以实现数量上的快速扩张，实现财富的快速积累；当前我国经济体量已经扩大，更需要有质量的增长。因此，曾经的年均10%增速和现在的7%增速或许都有其合理性，不能仅从经济基本面数据上全盘否认牛市。此外，除了上述宏观经济指标，一季度失业率仍控制在4%左右，政府认为尚处在可以容忍范围之内，因此牛市行情以及资产泡沫化倾向暂且可以接受。

国家政策力度明显。从国家政策层面分析来看，近半年时间内，央行两次下调利率和存款保证金率，货币政策宽松意图明显。同时，政府关于“政策回旋余地还比较大”、“‘工具箱里的工具还比较多”的喊话，也向市场传递出了明确的政策信号。此外，“互联网+”、“中国制造”、“一带一路”、“国企改革”等概念的盛行，体现了国家推行改革的意志，成为股票市场继续加温和热炒的对象。这些政治与政策因素的层层叠加，成就了牛市的信念基础，支撑股指一次次实现调整后的向上突破。

事实证明，改革与转型的预期确实在股市中得到了体现，今年以来创业板指数大幅上涨，远高于同期的上证综合指数，创业板公司集中分布于电子信息技术、环保、新材料、新能源、高端制造、生物医药等战略性新兴产业，涌现了一批A股市场此前没有的商业模式和新业态，创业板指数的成分股群体代表了中国新兴产业的群体，是当前中国经济的亮点，也展示了中国经济的未来。基于此，此轮行情可以认为是强劲改革的产物，是对改革红利预期的反映，是各项利好政策叠加的结果，有其一定的必然性和合理性。

融资杠杆强力助推。纵观本轮牛市，增量资金来源众多，包括储蓄资金、银行券商理财资金、炒房资金、融资融券以及配资炒股等，散落在实体部门各角落和缝隙中的资金被“吸出”，全社会的资金都争先恐后地冲向股市，造成了当前股市的亢奋和狂热局面。其中，两融业务和配资炒股的杠杆作用不容小觑。

相比于融资融券存在门槛和监管限制，配资炒股对普通股民来说更加唾手可得，无需投资经验、无论本金多少，自行决定杠杆比例，且处在监管视线之外鞭长莫及。股市的火爆催生了大量的配资公司，这无疑给股民营造了一种类似赌博的心理，融资者自信独具慧眼，投资必会带来超额回报。然而由于杠杆的存在，股市波动带来的资产变化节奏更快、幅度更大，既可以成倍放大收益，但同时成倍扩大风险，在瞬息万变的市场当中，融资者稍有不甚就会血本无归。对整个市场来说，一旦股市下行，将全线失守，以至于发生“踩踏”现象，甚至金融危机，因此融资盘被比喻为股市的“堰塞湖”。此轮牛市背后的的杠杆不断扩大也在逐步累加风险，成为当前股市最大的担忧，若不及时约束，日后将更加难以控制，2008年美国房地产金融杠杆工具引发全球金融危机正是一记警钟。

全民参与理性不足。在政策资金多方面支持下，投资者的预期正进行着自我实现，加之“一人多户”制的推出，更加为全社会带来了鼓励投资股票市场的讯息，单日万亿的成交额刷新了此前成交额的世界纪录，曾瞬间把任何做空的力量都化为灰烬，甚至造成了交易系统一度瘫痪。没有人会否认，中国目前的资本市场正处在一个非理性繁荣的抛物线通道中，人们在猜测其拐点的同时，更多的是被这条抛物线刺激得奋不顾身投入其中。面对疯狂的股市，分析师傻眼了，外资吓跑了，“大妈”进场了。上至古稀老人，下至高中学生，都纷纷加入到了全民炒股的行列之中，无论经验多少，无论能不能看懂，只要有足够的胆量就可以成为大赢家，反而试图置身其外的人却不出意外地受到伤害。如此一来，再是矜持旁观者也都忍不住在这盛宴中分一杯羹，似乎对所有的投资人来说，非理性地拥抱泡沫才是眼下最理性的经济行为。但无论牛市还是熊市，似乎都逃不过二八定律，股指上扬的背后，也不乏“满仓踏空”和“满仓跌停”的悲剧投资者，对很多散户来说，牛市只是“看上去很美”。

历史上每一个泡沫运动，其终结方式要么是成为一个更大的泡沫或衍变成若干个泡沫组合，要么沉淀为经济转型的动力，要么直接冲向破灭的垃圾场。目前，大约八成以上的经济观察家都认为，我国这次疯狂的泡沫游戏不会成为中国经济长期发展的终点。某知名经济人士分析认为，当大量资金进入资本市场后，整个市场就会活跃起来，达到一定量后必定有相当一部分资金溢出，进入实体经济寻找优质的、有市场竞争力的实体企业，帮助其转型升级，如此就有可能通过高投资和泡沫化的方式推动实体经济发展，实现改革的思路。