“赌场”阶段或将长期存在

郑磊

现在的市场风气和对机构投资者业绩的考核方法，实际上就是散户投资的风格和标准，机构投资者无法进行价值投资，而由于其资金雄厚，“大散户”的风格放大了A股的投机性和波动性

A股被很多人看作是“赌场”，这其实不用太惊讶。因为股市在成长和发展过程中，必须经过这一阶段。欧美股市是这样，最近的香港股市也是如此。这是不成熟市场的特征，追涨杀跌和价格巨幅波动的特点非常明显。而成熟的市场往往以价值为依归，即便有很多不可控和难以预测的因素干扰，市场基本仍会围绕着价值中轴，在一定的区间内波动。

以香港股市为例，从今年4月复活节后开始，大盘登上一个新台阶。香港两大重要指数中，恒生指数的变动区间在27000-29000点之间，波幅为2000点，相当于股指均值的7%左右；而国企指数由于和A股联动性较强，波动范围虽然不足2000点，但与股指均值的比率更高，达到了14%左右。

我们可以近似地将香港国企指数看作是A股指数的“影子”。而A股作为本体，其波动性则相当夸张。沪综指的波动幅度已经达到上下1000点，如果以4500点作为均值，则波幅与股指均值比率达到了22%。今年5月28日，A股暴跌，最大跌幅超过了6%，但收盘时已收复失地，并重返近期高位。6月4日，A股再度出现巨震，一度出现5%以上跌幅，而盘中创业板指数更是出现了7%以上的暴跌惨状，但最终仍是有惊无险。从5月开始上涨到新的高度，可以量度的震荡幅度已经达到了1000点，即指数的20%以上。这就是A股新的状态，日内和两三日内调整，大幅震仓洗盘频现，投资者很难掌握节奏，价值投资者会上下“坐电梯”，盈利得而复失，而投机者可能踩错鼓点，赚了指数，账面亏蚀。

为什么会出现这种股市疯涨、但大多数人未必能够获利的局面？境外投资者也非常不理解。其实，A股市场没有“机构投资者”——现在的市场风气和对机构投资者业绩的考核方法，实际上就是散户投资的风格和标准，机构投资者无法进行价值投资，而由于其资金雄厚，“大散户”的风格放大了A股的投机性和波动性。这是A股自身不够成熟的一个结构型缺陷。

A股牛市通常表现为疯涨，很少有慢牛，这种状况容易从行为金融方面得到答案，因为人性的癫狂完全不是可以用理性加以解释或者驾驭的。而这一轮牛市的杠杆程度之高，已经创了A股历史纪录。现在可以统计到的融资炒股资金量已经超过了3万亿元人民币，如果全部统计各种渠道的杠杆，估计比例远高于此。另外，由于A股在不到一年时间里上涨了1.5倍，市场上有大量获利盘，可以随时套现，甚至可以在比现在更低的价位卖出亦赚得盘满钵满。因此，市场参与者心态非常不稳定，到了“再加一根稻草也可能压垮市场”的临界状态。

从个体投资者角度看，股票只是投资者手中的筹码，目的不是为了持有并获取稳定上升的分红收益，而是通过炒买炒卖，获得价差收益。这与A股上市公司过往很少分红和圈钱行为有密切联系。而这又是A股政策市埋下的根子。我们且不讨论这一历史造成的原因是否合理，A股在这一轮牛市中能否实现一次本质上的改进和提升，才是应该关注的关键问题。

A股散户占绝大多数（包括机构投资者的“大散户”行为）的市场结构必须彻底得到扭转，才可能降低散户投机对市场造成的影响。因此机构投资者考核及其投资风格转变，才能逐步净化市场。这方面可以考虑更大程度地向境外投资机构开放市场，比如内地香港基金互认和扩大深港通、港股通的额度等方式。另外实行注册制，长远来看也会选优汰劣。港股A股化和A股国际化将会成为中国股市开放和互通阶段的一个主旋律，最终的理想平衡状态是，A股具有成熟的国际市场风格，价值投资成为主线，而港股因为A股对中小企业的偏好而获得对中小上市企业的价值发现功能。如此则能实现两地共赢，A股更加健康发展。

A股市场的这种波动可能在5-10年内长期存在，甚至愈演愈烈，股市如人生，投资者应该学会更好地了解和控制自己的情绪冲动，学习止盈和止损，以价值投资的标准选择投资标的，才能在这一波改革和资金泛滥的牛市中获得理想的收益。