珠海中富违约祸首

张华强

在对48家关联企业的收购案中，因为构成关联交易，有6名董事需要回避。由余下的三名独立董事同意，就算“其余董事一致通过”，这种董事会的决议对更多的小股东来说，显然不公平。况且提供给“其余董事”的资料中存在“误导性陈述”：拟收购的48家公司2012年1月至9月净利润达8638.25万元，但是这些公司恰恰在10月出现颓势。此时依据以前9个月的数据，隐藏着的正是CVC圈钱意图

2012年公司债券（第一期）（募集资金5.9亿元，发行利率5.28%）已于2015年5月28日到期，本期债券已发生实质违约；截至6月17日，已支付给债券投资者利息及本金23235元，其中本金20650万元，占应付本金的35%，尚余38350万元未支付——继湘鄂债和天威债之后，珠海中富债成为国内债券市场第三只违约债券。这在相当程度上可以说，是公司前大股东CVC亚太基金II的普通合伙人CVC亚洲II有限公司造成的。

大股东是企业发展的稳定器、关键助推力，珠海中富作为曾经的“中国最大、亚洲第一和世界第三的PET饮料瓶生产基地”而沦落，连续3年亏损，令人唏嘘。

连遭不幸

珠海中富的崛起，得益于创始人、CVC入主之前的掌门人和大股东黄乐夫。同时，纵观其连遭不幸后的衰落，可以说缘起于黄乐夫的变现冲动。

1985年，珠海中富以3.2万元资产起家。经过一系列扩张和改制，成长为国内外知名制瓶企业，其生产的PET饮料瓶在国内市场占有率高达60%，成为中国乃至东南亚最大的PET饮料包装生产基地。2007年，CVC从中富集团（黄乐夫旗下）手中以均价8.27元/股、总价16.5亿元获得珠海中富大股东地位。这一收购价比净资产高出近两倍，分别对应珠海中富2006年64倍和2007年69倍的市盈率，比公告前6.84元的收盘价高出17%，超乎市场想象。

黄乐夫们认为卖出了一个好价钱，将控股权拱手相让。于是，创业者变成了套现者，成为珠海中富公司治理失衡的始作俑者。而创始人（尤其是身兼大股东的创始人）的离开，往往意味着企业可持续发展底线的失守，很多企业就此衰落，乃至倒下。创始人的个人生涯，往往也辉煌不再。

从结果来看，CVC并非珠海中富的合格大股东。作为亚太最负盛名的国际私募，CVC在业界有“短线客”的别称。珠海中富的业绩开始显露颓势时，CVC不再满足于幕后的资本运作。2012年9月，珠海中富公告，以8.85亿元收购46家控股子公司及两家间接控股的孙公司的少数股东权益。目标公司经审计账面净资产为26.10亿元，评估价值37.95亿元，评估增值率高达45.38%。收购自己本来已控股的公司，且溢价收购，业界当然会质疑CVC是在将珠海中富当做“圈钱平台”。更重要的是，此次收购的目标公司的少数股东权益，实际控制人是CVC。对CVC而言，是将资金从“左手”倒往“右手”。

2015年1月，民企捷安德实业公司成为珠海中富新的控股股东。珠海中富能否重振雄风，接盘者表现尤为重要。然而新大股东的一些表现令人遗憾。珠海中富今年5月21日公告，“公司控股股东深圳市捷安德实业有限公司曾表示将以其自身或其他形式对公司进行财务资助。其已表示将尽最大意愿协助公司解决债务事项，但截至目前，公司仍未收到资助资金”、“公司将紧急向控股股东寻求支持，请求其对公司进行财务资助”。直至后来债务违约，大股东并未出手相救。

谁是祸首

CVC入主珠海中富后的5年间4换董事长：创始人黄乐夫、继任者管文浩、陈斌及Gary，他们出于“个人原因”的离职难言尽职尽责。即使在全球金融危机最严重的2008、2009年，珠海中富仍然盈利，2010年的盈利达到峰值1.45亿元。此后一蹶不振、连续亏损3年，直至债券违约。这一切背后，折射出诸多公司治理问题，既与大股东有关，又是一种制度之困。

首先，珠海中富董事会的构成更有利于CVC这样大股东资本运作倾向的实现。黄乐夫曾公开表示：“CVC的人只懂投资，不会做实业，也不会动我们的管理层。”CVC方面多次表示，“CVC是因看好目前这个团队才进行购买的，我们买的就是人才。”然而CVC入主后不久，珠海中富全体董事、高管人员请辞。后来，董事会中来自CVC的董事占到四分之三，监事会中占到三分之二，成为A股中比较罕见的外资控盘上市企业的案例。这种情况下，CVC一旦“短线”投机意向已决，在贯彻中就有了相应的“组织保障”。

其次，大股东圈钱形式上的合规难以保证实质上的公正。混迹于资本市场的利益主体一般不会冒天下之大不韪公然违背规则，但这并不意味着圈钱者不会挂羊头卖狗肉。CVC利用珠海中富圈钱就存在类似嫌疑。在对48家关联企业的收购案中，因为构成关联交易，有6名董事需要回避。由余下的三名独立董事同意，就算“其余董事一致通过”，这种董事会的决议对更多的小股东来说，显然不公平。况且提供给“其余董事”的资料中存在“误导性陈述”：拟收购的48家公司2012年1月至9月净利润达8638.25万元，但是这些公司恰恰在10月出现颓势。此时依据以前9个月的数据，隐藏着的正是CVC圈钱意图。

再次，在做大做强的表象与大股东关停业务的减负反差中，有损弱势群体的利益。CVC为减少亏损，关停部分子公司，员工难免成为牺牲品。如珠海中富最大控股子公司——中富（广汉）公司的解散，就涉及135名员工的生计，他们只有诉诸于法律才能得到基本的补偿。

另外，大股东“走人”没有相应的制约，涉嫌转嫁危机。珠海中富2014 年年报披露，截至2014年年底，公司合并范围内流动负债超出流动资产8.07亿元，流动负债主要包括本期债券5.9亿元和银团借款8.10亿元。银团贷款中，短期借款1.49亿元将从2015年6月9日开始到期，一年内到期的长期借款6.61亿元将于9月份到期。而根据当年与银团借款协议的规定，公司应确保CVC维持其实际控制人地位。但经过今年1月大股东的股权转让、减持后，公司实际控制人不再是CVC，这导致借款人有权随时要求提前全额偿还该项借款。珠海中富董秘韩惠明称，“如果CVC解决掉债务问题再走，或者早走让新股东入场，银行会照常放款，就不会有事。”

重生之难

毫无疑问，一个优秀、长期稳定的大股东，是企业可持续发展之磐石。现任大股东能否使珠海中富走出阴影，至少应当做好两个方面。

一方面，拒绝在投机、变现中走火入魔，恢复传统优势。珠海中富最初从来料加工的初级制造做起，6年间成为珠海第一家年产值超亿元的乡镇企业，靠的就是紧贴市场。在与可口可乐、百事可乐的合作中，“两乐”在哪里生产，珠海中富就在哪里设厂，直至与其无缝对接。这种紧贴市场的优势值得弘扬，是圈钱、投机难以替代的精神气。另一方面，在应对新经济的颠覆压力中，加快转型升级的步伐。必须学会直接满足消费者的需求，需要像富士康“进军微商，发动员工开微店3C”那样走出代工的价值洼地，避免上游企业在实施自行替代策略中惨遭被淘汰的命运。

同时，公司治理改善方面，对大股东的制约机制做改革十分必要。如可以像阿里巴巴集团那样，对创业团队进行一些有针对性的特殊安排，让他们在企业做大做强的过程承担一些特殊的责任——既不能让他们以“个人原因”随意辞任，也不能让大股东随意将他们边缘化。必须重视形式公正下对实质公正的考量，比如董事在关联交易的回避中，需要考虑在必须回避的董事超过一定比例时的议事规程；在需回避的董事过多，而中小股东、被关停业务中的劳动者难以表达意愿时，董事会、股东会的决议必须合乎相应的法律规定才能生效等。

珠海中富，还有重生的机会吗？

作者系中国管理科学研究院研究员