政策红利 融资新局

文/本刊记者 王亚亚

政策红利 融资新局

文/本刊记者 王亚亚

1月22日，中国人民银行发布《关于扩大全口径跨境融资宏观审慎管理试点的通知》（下称《通知》），在前期区域性、地方性试点的基础上，扩大了全口径跨境融资宏观审慎管理政策试点。新政既有利于拓宽金融机构和企业的融资渠道，也便利了企业的跨境融资决策与操作。参与本刊调研的多家企业资金管理人员与业内专业人士均表示，《通知》便利了企业跨境融资管理与操作，但是面对当前跨境融资市场出现的新变化，企业跨境融资策略、实施方案也要随机应变、与时俱进。

本外币全口径管理释放红利

《通知》在一定程度上体现了跨境人民币与外币业务管理的融合，也在一定程度上简化了企业的内部管理与财务操作。华商林李黎（前海）联营律师事务所资深顾问计剑锋博士在接受本刊采访时说：“与之前的跨境融资管理政策相比，此次扩大的全口径跨境融资宏观审慎管理政策具有本外币管理一体化、逆周期调节、总量与结构调控并重等特点，规则统一、市场化，有利于拓宽金融机构和企业的融资渠道，在审慎经营理念基础上提高了跨境融资的自主性和境外资金的利用效率，改善了企业融资难、融资贵的状况；而将宏观外债管理适用范围拓展到银行类金融机构，则是对前期政策试点的新突破。”他进一步解释，“对于参与试点的金融机构以及非金融企业而言，央行和外汇局将不再进行外债事前审批，试点企业和试点金融机构只要分别在事前签约备案和事后备案，即可在与主体资本或净资产挂钩的跨境融资上限内，自主开展本外币跨境融资，实现了与外资企业境外融资的同等待遇。”

《通知》明确六项具体业务类型不纳入跨境融资风险加权余额计算，并剔除了与资金池业务重合的地方，既方便了资金池企业采取该政策进行境外融资，也扩大了资金池企业境外资金回流的额度；而取消对跨境融资非金融企业的资产负债率要求（外汇局跨国公司外汇资金集中管理和中关村外债试点，均要求参与试点企业的资产负债率不低于75%），则将市场主体偿债能力交给了市场做判断。此外，政策对于外债提款环节、跨境资金流动监测也相当重视。“这一切都表明，在强化风险监测的背景下，监管机构在外债管理改革上又前进了一大步。”某央企财务公司资金部的工作人员刘芳对记者说。

某工业领域跨国公司中国区资金部经理张志鑫认为，在先行先试的改革背景下，新政策面向四个自贸区稳步开放，将对公司跨境贸易产生长远积极的影响。他还表示，本外币一体化管理更加便利了企业在操作层面把握政策及日常管理，“以往，我们在跨境融资决策中，经常需要向境外集团总部解释人民币及外币的管理及额度设置的差异；新政策将有效降低企业跨境融资管理的复杂度。这也让我们体会到，政府在改革过程中正努力降低企业的操作和管理成本”。

面对《通知》蕴含的政策红利，也有业内人士认为，在当前市场环境下，试点政策落地能在多大程度上产生效果，还需看企业自身的特征与需求。“《通知》试行的全口径跨境融资宏观审慎管理作为逆周期调整工具，对平衡央行报表有较大意义；但在当前环境下，对于实体企业来说，不同行业的企业可能会有不同的反应。”某粮油进出口中国公司金融市场部经理张斌对记者分析说，“对于对资金价格不很敏感的机构来说，会受益于《通知》政策，并且利用这个机会借入外债；对于母公司融资能力强而子公司能力相对较弱的企业，子公司在境内融资难的机构也会受益于此政策而尝试跨境融资；但对于那些对融资价格较为敏感、在国内又有比较强的融资能力的机构而言，则不太可能使用这项政策支持外债进入。”

融资市场新变化

2015年“8·11”汇改之后，人民币兑美元汇率呈宽幅震荡走势。2015 年12月，美元启动加息周期，人民币汇率连续走低，市场看空情绪明显。在这样的情况下，已经背负的美元债务成为不少企业的心病。

面对美元债务成本的上升，美元负债企业或者利用衍生产品锁定债务成本，或者通过人民币外债来置换美元外债以降低成本。山东某化学集团在2015年11月购汇6000多万美元提前偿还了银行的美元外债，将外债转为贷款；山东另一家企业之前借入3年期美元贷款，因美元升值预期明显，该企业在2015年年底与银行叙做美元利率互换，将浮动利率转化为固定利率来支付利息。猴年伊始，人民币兑美元汇率呈现新的态势，离岸、在岸人民币都创下近年单日最大涨幅，不少企业抓住这段人民币稳中有升的“窗口时机”，加大购汇，以提前偿付美元债务。

据业内人士介绍，当前境内美元流动资金贷款或美元贸易融资，处于3%-5%的利率水平，而境外美元的贸易融资是libor+2%左右，较境内低1%-3%。尽管境外美元融资比境内美元融资相比仍有较大优势，但由于美元进入加息通道，企业外币负债动力并不强，过去几年受人青睐的美元融资开始渐渐淡出企业视野。国内一家大型家电企业集团财务公司工作人员对记者表示，2015年下半年以来，集团加快了资产负债币种结构的调整，逐步在资产端储备强势货币，在负债端将强势货币调整为弱势货币。另一家融资租赁有限公司财务人员在接受调研时表示，当前人民币波动幅度加大，与美元相比已成为弱势货币，境外融资成本在4.5%左右，境内融资成本基本上可以锁定在4.35%的基准利率，加上境内仍有降息可能，近期公司将减少境外外币融资。

对于企业这种资产端储备强势货币、负债端取弱势货币的做法，张斌持不同看法。他认为，无论是跨境融资还是境内融资，企业需要坚持的原则之一应是“财务报表结构的匹配，让企业负债和资产币种趋于一致，以减少错配，降低杠杆”。他还表示，在经历了此轮汇率波动之后，已有越来越多的企业，尤其是以进口加工贸易为主业的企业，都在考虑优化各自的财务报表结构，努力实现负债与资产币种的匹配。“有些企业采取跨境人民币融资并不是要去博取人民币贬值收益，而是因为这些企业本身的销售收入也是人民币。如果以外币融资，还需要花费精力管理敞口；而人民币融资则可以自然对冲风险。在人民币融资成本不高的情况下，自然对冲是企业的最优选择。”张斌补充道，“这点对于那些本身申请开展衍生套保产品有困难的央企来说尤为重要。”

根据张志鑫的观察，与境内企业开展人民币融资、匹配财务报表的做法不同，境外主体自2015年年底以来，对人民币融资的认可度较外币融资认可度出现一定差距。他指出，境外主体主要从人民币估值差异（如使用CNY汇率还是CNH汇率）和利息成本及相关税务风险（如使用较低的SHIBOR利率还是使用较高的HIBOR利率）两方面考虑，对人民币跨境融资仍有疑虑。

无论是境内还是境外，跨境融资产品表现也出现新的特点。当前由于人民币头寸问题以及市场对人民币汇率预期走势的影响，境外人民币持有人对人民币预期收益提高，境内企业到境外发行人民币点心债本身的难度有所加大。因此，企业如果计划进行境外人民币融资，就需要快速跟进在岸与离岸人民币市场的变化，以做出有利的融资决策。而从市场的另一面看，由于人民币步入降息周期，未来境内熊猫债的发行市场可能会成为热点。2015年9月，汇丰香港、中银香港分别发行了10亿元、100亿元熊猫债；2015年12月，渣打银行（香港）也发行了规模10亿元、期限3年的熊猫债。当前，除了境外金融机构，还有不少境外政府在计划发行熊猫债券。

未来融资策略考量

面对内外市场变化，境内企业该如何理性思考融资呢？对此，计剑锋表示，自贸区注册的企业，可以利用境内、境外两个市场，借助不同的利率和汇率融资。这样一方面可降低成本，另一方面则可增加收益。但对于自贸区外更多的企业主体而言，则应思考如何从以往单一的融资手段发展成为多层次、多渠道的综合融资模式，在综合考虑诸如发债、银行融资、项目融资、股权融资、基金等多种工具利弊的基础上，根据企业所在行业和企业自身需要，以及融资成本和融资风险等因素，理性选择境内/境外的具体融资方式。目前，有些在境内融资困难的行业企业在年初定下了大规模海外融资的基调，拟通过在海外发行期限较长的美元债券来提升年内的资金流动性。面对海外融资形式的变化，企业要提前布局年度融资工作。

张志鑫分析说，其所在跨国公司跨境融资主要是以业务发展为主导，并兼顾成本及收益。公司会权衡相关成本，如利率及套期保值成本；也会从税务角度考虑优化杠杆率，充分利用利息支出的相关税收抵扣。此外，他所在的跨国公司非常强调简化管理及降低人工成本，所以跨境融资的操作复杂度也是企业考量的一个因素。

刘芳认为，从融资成本考虑，企业若选择跨境融资，资金成本应是首要考虑的事项。企业在跨境本外币融资贷款或授信协议签署前，要计算综合融资成本是否比境内融资低。例如境外银行贷款，除了利率还要考虑税费负担，包括境内企业代扣代缴的相关税费、律师费等。一般情况下，境外银行为避免因不熟悉境内税务政策变化而导致当下或未来的税务风险和法律风险，会要求境内企业以协商确定的利率支付利息，并负担全部税费支出。这会使境内企业因跨境贷款而为境外银行代扣代缴的企业所得税等税项成为一项额外的融资支出；如果考虑到这部分税务承担不属于境内企业自身税负，根据境内税务法规等要求，不可以在应纳税所得前扣除，则无形中又会增加25%的税收成本。但从拓宽融资渠道、优化债务结构、提高企业融资管理水平看，当前，国际资本市场提供的金融服务和工具确实更加丰富、贴身，相关法律和监管机制也更加健全、成熟。境内企业投入人力、时间尝试进行境外融资，如采取国际中长期商业贷款替换境内流动资金贷款，优化债务结构；或者采取比境内更加便捷的债券融资或境外上市，在一定程度上对于提高公司治理水平和管理水平都是有帮助的。即使在离岸人民币贷款的综合融资成本优势不太明显的情况下，通过与境外银行谈判和磋商，了解境外银行的资金管理思路，也有利于企业进入国际市场，熟悉海外融资市场，树立良好的企业“走出去”的国际形象。

对话

根据《关于扩大全口径跨境融资宏观审慎管理试点的通知》（以下简称《通知》），自2016年1月25日起，本外币一体化的全口径跨境融资宏观审慎管理试点，将扩大至27家银行以及注册在上海、天津、广东、福建四个自贸区的企业。鉴于目前市场主体正在去外币借款杠杆，加之近期离在岸人民币汇差缩窄，境外人民币借款需求缩减，《通知》的实施，短期内不会引发境外融资暴增，中长期则可为境外资金流入创造了条件。

早在2015年年初，花旗银行就作为上海自贸区开展全口径跨境融资宏观审慎管理试点的首批外资银行，为自贸区内的企业从境外借入相对有竞争力或适宜的资金提供服务，有力支持了自贸区内企业的实业经营活动。此次花旗银行再次作为首批三家外资试点行之一，参与到这一扩大版的全口径跨境融资宏观审慎管理试点业务中。就此，本刊记者采访了花旗银行（中国）有限公司副行长、财资与贸易金融部总经理裴奕根。他表示，会充分发挥政策效用，为企业客户提供更好的服务，进而支持中国的金融改革。

C=《中国外汇》 P=裴奕根

C：花旗银行全程参与了全口径跨境融资宏观审慎管理试点工作，积累了许多的经验，您认为应如何正确理解宏观审慎管理？

P：人民银行近期推出的跨境融资宏观审慎管理政策是中国在资本项目可兑换、本外币外债一体化的改革中迈出的一大步，也是自2015年2月在上海自贸区试点全口径跨境融资宏观审慎管理之后，形成的可复制可推广的成果。

在此政策之下，试点金融机构可在与其资本挂钩的跨境融资上限内（即核心资本的80%），试点企业可在与其净资产挂钩的跨境融资上限内（即净资产的一倍），自主开展本外币跨境融资。央行可以通过跨境融资杠杆率、宏观审慎调节参数等指标来调整该融资上限。与之前的跨境融资管理政策相比，此次扩大的全口径跨境融资宏观审慎管理政策具有本外币管理一体化、总量与结构调控并重等特点。规则统一、公开、透明、市场化，有利于拓宽金融机构和企业的融资渠道，在审慎经营理念基础上提高跨境融资的自主性和境外资金利用效率，改善企业“融资难、融资贵”的状况。

C：《通知》允许试点金融机构在与其资本或净资产挂钩的跨境融资上限内，自主开展本外币跨境融资。如何将宏观审慎管理与业务开展有机地结合？

P：本次扩大版的全口径跨境融资宏观审慎管理试点业务，应该从两个方面来看：一是试点企业，二是试点银行。

从企业的角度看，试点企业可以灵活选择运用以前的“投注差”模式借入外债，或者使用新的全口径跨境融资宏观审慎管理模式下借入外债。这对于原来没有外债额度，或者原来外债额度很小的企业来说，特别是中资企业及中小企业，就有了新的途径从境外融入自身所需的本外币资金。根据《通知》规定，企业无需行政审批，只要进行登记或备案，即可以开展本外币/短中长债灵活使用的外债业务。鉴于在全口径跨境融资宏观审慎管理模式中涉及期限风险转换因子、类别风险转换因子以及汇率风险折算因子等一系列计算，对于企业来说，其外债额度将不是一个简单的数值，而是需要通过这些计算来实现。花旗银行将积极协助试点企业做好这方面的工作，为企业外债方式的选择提供思路和解决方案，帮助企业选择最适合其自身经营发展的外债模式，做企业信得过的参谋和顾问。

从银行的角度观察，试点银行可以选择运用现行跨境融资模式或者使用新的全口径跨境融资宏观审慎管理模式借入外债。花旗将会把银行端的外债额度更有效地运用至行内各类企业，支持实体经济的发展。