股票期权推出的影响分析

(广发证券股分有限公司，广东 广州 510600)

2015年是中国金融衍生品市场上具有里程碑意义的一年，2月9日国内第一款期权产品正式上市，标志着我国衍生品市场从此进入了期权时代。期权衍生工具会对市场带来哪些影响？会为投资者带来哪些机会？会对机构的产品创新业务带来哪些机遇呢？本文结合海外成熟市场经验以及国内期权市场发展现状，对上述问题进行探讨。

股票期权推出对市场的影响

一、对现货市场的影响

1.期权推出有助于提升标的成交量

总体来看，推出期权会对标的成交量会产生积极的影响，这些影响一般可以归纳为两个方面。一方面，由于大部分股票期权均采用实物交割的方式，因此对于期权的投资者来说，需要相应头寸的标的现货来完成到期交割，这将有助于提升标的成交量；另一方面，期权可以衍生出许多灵活的投资策略，部分策略(例如平价套利、备兑开仓)在执行过程中会产生对标的现货的需求，这也会促使标的成交量上涨。

图1 各市场推出期权后标的成交倍数变化

对美国市场的数据分析表明，期权推出对现货市场的买卖价差和订单深度的都有积极的促进作用。通过进一步统计各国期权交易所推出个股期权后，不同期限内股票成交量的变化情况，可以清楚地看到，各交易所在期权推出后，相应的多数股票成交量相较于期权推出前都迎来了稳定的增长，而且这种增长是可长期持续的，随着时间的推进，投资者对于个股及期权的运用更加科学和灵活，容易形成一定的粘附和依赖性，因此成交量在期权推出1～3年内甚至可能迎来井喷式的增长(图1)。

上交所在2015年2月9日正式推出50ETF期权之后，相应标的50ETF的交易活跃程度有了明显的提升，即便是剔除6月末为应对“股灾”所采取的救市策略影响，可以看到，期权上市之后50ETF的平均成交量仍然要高于期权上市之前标的平均成交量(图2)。

2.期权推出短期内对股价带来正向刺激，但国内市场效果并不明显

从统计结果来看，全球主要市场在期权推出之后，现货标的股票短期内的涨幅普遍非常显著。通过统计各国期权交易所推出个股期权后，不同期限内标的股价表现的变化情况，可以清楚地看到，期权的推出在短期内对现货标的起到非常积极的刺激作用。这一结论几乎适用于所有交易所，其中印度、日本等国家由于衍生品种类有限，股价的反映最为激烈，美国、巴西以及香港等成熟市场表现较为平稳，但美国市场长期来看还是给与了期权标的股票较高的溢价补偿(图3)。

图2 期权上市前后50ETF成交量对比

图3 各市场推出期权后标的超额涨跌幅

对于国内市场而言，50ETF在期权上市一个月内上涨4.63%，在期权上市三个月内上涨33.35%，虽然短期内标的有了绝对的正收益，但是收益更多来自当时市场环境的影响，相较于同期的市场指数而言，并没有明显的超额收益，甚至略微跑输市场指数。期权对于标的股价的短期刺激效应在国内市场近乎失效，这是由于50ETF期权上市初期，上交所采取了较为严格的限仓制度，期权的交易量一直受到严格限制。期权上市后三个月内，50ETF日均成交13.83亿股，而相应的期权合约日均总成交不足3万张，这其中还包括了部分保证金很低的虚值期权，因此相较现货市场而言，期权市场的规模十分有限；同时，交易所在选择期权合约标的时倾向于一些交易量大、市值大的标的，相对于标的正股的交易额和市值，期权的交易额并不高，期权上市对标的股价的短期促进作用近乎可以忽略。

从逻辑上看，股票的长期走势不会因期权推出而改变。股票市场涨跌主要受由宏观经济环境、行业以及货币政策、企业经营状况、和投资者风险偏好等因素影响。期权作为一个投资工具，既可以做多，也可以做空，多空双方是对立存在的，从长期来看，不会成为促使市场上涨或下跌的影响因素。

3.期权上市短期内增加市场波动性，长期则有助于降低市场波动

通过统计各国期权交易所推出个股期权后，不同期限内股价波动率表现的变化，可以清楚地看到，各交易所在期权推出的初期，相应的多数股票价格波动率都会有显著地提高，但随着时间推进，波动率开始出现显著的回调。总体来看，期权上市对于短期内标的波动率有正向刺激作用，随着时间推进，标的波动率基本都出现了一个向下收敛的趋势。

以香港和巴西两个市场为例，在个股期权推出的1～3个月内，标的波动率提升非常显著，个股平均股价波动率显著提高到期权推出前的1.5倍左右，且超过半数的个股波动率均提高了。但随着时间推移，80%个股在期权推出后波动降低，半年之后，股价的平均波动率显著下降到1倍以下，并且多数股票波动变小了，香港交易所仅有30%左右的股票在推出期权之后平均波动率有所增加(图4)。

图4 各市场推出期权后标的波动率倍数变化

再以美国及欧洲的交易所为例，虽然期权推出后股票平均波动率一直高于推出之前，但中长期波动率相比短期的大幅上扬显然有所改善，因此说长期来看，随着期权市场的成熟以及相关品种的丰富，投资者应该会长期回归理性，股票的波动率也将慢慢收敛。

成熟市场的实际经验表明，由于股票期权具备双向交易、日内交易、杠杆交易等特征，这将会提高市场投资者的参与热情，造成市场波动性短期内上升，同时产生的套利机会能吸引套利资金流入市场，有助于完善市场价格发现；从长期来看，由于套保资金介入以及投资者逐步回归理性，期权能够在较长期限上起到稳定市场的作用。

4.推出期权可以丰富市场信息，促进价格发现，促进市场的有效性

首先，期权有利于丰富市场信息，为观察市场提供了风向标。由于期权价格包含了投资者对未来市场波动的预期，基于期权市场数据计算出来的各种指标反映了市场投资者对于市场未来走势的判断，具有很强的先导作用，可以作为观察市场的预警指标，为观察和预测市场提供了更丰富的参考指标。

以美国市场为例，基于美国标普500指数期权隐含波动率的VIX指数是全球重要的风险偏好指标，同步甚至领先于市场变化。从长期来看，VIX指数和标普500指数大部分时间内呈现负相关。特别是在2008年金融危机的时候，美国股市大跌，标普500指数跌至最低点，而VIX指数则暴涨突破新高。更为难得的是，VIX指数经常在一定程度上领先与股票指数，也就是说当VIX指数大涨时，大盘可能面临较大风险，有很大概率会下跌，这个性质使得VIX指数在一定程度上可以被用作预测性指标来衡量股票市场的风险。

其次，期权可以促进现货价格发现，改善现货市场信息不对称的现状。1981年应美国国会要求，美国财政部、期监会、证交会和美联储历经三年联合调研，形成了一份报告《期货和期权交易对经济的影响研究》。研究成果表明，推出期权为现货市场提供了价格基准，促进了现货价格发现。期权本身具备杠杆性和远期交易的特点，部分未经市场充分消化的信息可以通过期权市场传导至现货市场，从而起到改善现货市场信息不对称的作用。当现货市场或衍生品市场的价格偏离其真实价值，投机者可以利用现货和衍生品工具构建无风险套利组合得以盈利，直到现货和衍生品价格回归理性；当现货市场被爆炒时，投机者可以利用衍生品市场的认沽功能来实现套利，最终促进现货市场回归理性。

二、对期货市场的影响

1.期权是对现有风险管理工具的补充，并不能完全替代期货

期权相对于期货具有独特的功能与作用，但并不能由此替代期货。从全球衍生品市场的交易额占比来看，近几年来期货、期权交易占比比较稳定，呈现各占半壁江山态势，并未出现明显的替代效应(图5)。

2.期权具有非线性收益结构，可用于管理波动性风险，更能满足投资者个性化的风险管理需求

期货可以管理方向性风险，期权可以管理方向性和波动性风险。对资产管理者来说，方向性风险可使用期货进行管理，但是由于期货与现货价格基本呈线性关系，因此不是管理波动性风险的理想工具。相比之下，期权的权利金价格中包含了时间、利率以及反映资产价格波动性风险的因素，包含了投资者对未来现货价格波动的预期，从而使得期权在管理方向性风险的同时，还可以并且更加适合管理波动性风险。

图5 全球衍生品市场期权、期货交易额占比

图6 全球衍生品市场交易数量变化

从合约数量上看，期权合约涵盖不同行权价，更能满足多样化风险管理需求(图6)。就期货市场来说，同一到期月份上的合约仅有一个，买卖双方通过交易可以管理现货资产一个价格水平的风险。而在期权合约中，交易所通常以基准价格为基础按照执行价格间距上下各设置若干个执行价格的合约。买卖双方就同一到期的若干执行价格合约进行交易，便于投资者根据现货市场的变化情况在若干个明确的价格区间内管理价格波动风险。例如，2015年9月15日，9月到期的50ETF期权认购合约和认沽合约共有62个合约，合约执行价格涵盖了1.80到3.60的范围，为投资者提供了丰富的选择空间。显然，期权合约的内容较期货合约更加丰富，体现的信息更为充分，对风险揭示更为全面，利用期权进行风险管理，相对更为精致和细密，也更加适合投资者个性化风格，满足多样化风险管理的需求。

由于期权具有非线性的收益结构，以及更精细的行权价格分布的特点，期权和期货在风险管理中扮演着不同角色。

3.期权、期货市场互为补充、互相促进，是构成完善风险管理体系的两大支柱

首先，两个市场能够相互提供流动性，相互促进发展。基于同一标的的期货和期权合约的价格之间在理论上存在天然的联系，建设期权、期货两个市场就引入了跨市场的套利机制，套利资金通过捕捉市场间的套利机会，可以为两个市场提供流动性。其次，期权、期货能够互为风险对冲工具。持有期货头寸的投资者往往使用期权管理风险，而期权的做市商有时也使用期货对冲持有期权头寸的风险。此外，从全球衍生品市场发展来看，成熟市场会适时推出以期货为交易标的的期货期权，期货期权的发展反过来又推动了期货市场的发展。

从各市场的发展经验来看，期权和期货几乎都是并行产生，两者相互补充，相互促进，是风险管理的两大支柱，共同形成了一个完整的场内市场风险管理体系。综合运用两种产品，可使避险者从中取长补短，共同满足经济实体多样化、复杂化的避险需求。

三、对场外市场的影响

1.从全球衍生品成交量看，场外衍生品的主导地位不会改变

从海外市场的经验来看，场外衍生品市场无论是在规模还是在种类上都更具优势。海外OTC市场经过多年的发展已经具备很大的规模，2014年6月海外OTC市场衍生品名义规模达到691万亿美元，OTC期权名义规模达到68万亿美元(图7)。相比于场内衍生品市场，场外市场依旧占主导地位。

对于海外OTC期权，近年来同样发展迅速，2014年6月OTC期权名义规模达到68万亿美元。类似于场外衍生品，相比于场内期权市场，场外期权市场占主导地位(图8)。

2.为场外产品提供定价参考，降低场外期权对冲成本

在场外期权交易中，由于缺乏一个集中透明公布交易信息的平台，交易依赖于交易双方的信息交流，这延缓了市场信息传递速度，进而影响交易信息的透明度和流动性；同时，由于每一笔交易均独立于其他交易，交易资源无法得到有效整合，导致交易的手续费也较高。标准化期权合约的推出有效地解决了场外交易的弊端，使得市场效率显著提高。在芝加哥期权交易所上市个股期权之后，美国多家其他交易所争相效仿和上市标准化期权合约的行为，也从侧面反映了场内期权交易的成功与未来的潜力。

图7 全球场外衍生品交易额变化

图8 全球场内、场外期权交易占比

很多场外期权的发行方需要通过复制期权多头来对冲风险，推出场内期权有利于降低场外期权的对冲成本。另外，场内期权在交易所集中交易，一般在流动性方面更有优势，价格能够更及时准确地反映市场信息，这也为场外产品提供了定价参考。

3.场内与场外衍生品互为补充，共同构成完整的衍生品体系

场外期权在交易所外成交的期权交易，交易由交易双方自行决定金额、交易期间、价格等合同内容，只要交易双方同意即可。场外期权交易的主要优点是合同名义本金额大小及条件灵活，可依用户特殊需要而订定。对比场内期权，非标准化的场外期权合约使得其交易品种更加的多样化，合约条款也更加灵活。

场内期权的执行价由对应的交易所制定，而场外期权的执行价由相关的发行机构制定。在风险方面，场内期权由于交易品种较为单一，可能存在不能完全对冲现有头寸风险的情况；而对于场外期权，投资者主要面临的则是发行方的信用风险以及缺乏交易对手方导致的流动性风险(表1)。

场外期权主要优势在于品种灵活多样，能够满足投资者个性化需求；而场内期权主要优势在于交易方式和合约规则都由交易所制定，严格标准化的合约和交易规则能够降低风险。两者相互补充，共同构成一个完整的衍生品体系。

股票期权推出对投资者的影响

一、对投资者风险管理的影响

1.满足多样化风险管理需求，为投资者提供风险转移功能，进一步完善风险管理工具

风险管理按照策略类型可以划分为：风险规避、风险分散、风险对冲和风险转移等四种。利用国内现有的金融市场工具，中国的金融市场工具应当说已基本具备实现前三种风险管理策略的主要条件，例如，可以通过选择低风险的投资品种来规避风险，可以通过分散化的投资来降低非系统性风险，可以通过股指期货对冲来管理系统性风险。然而，目前中国股票市场并没有真正意义上的风险转移工具，从这个意义上说，期权的非线性和多样性可以允许投资者自由地选择承受的风险与转移的风险，填补中国股市缺乏风险转移的金融工具的空白[6]。

表1 场内场外期权特征对比

期权买方通过支付权利金买进期权达到了转移风险的功能，而期权卖方则通过卖出期权承担风险而获取了收益。例如，持有股票现货的投资者如果担心股票市场下跌可能出现亏损，就可通过买入认沽期权的方式来转移股票的下跌风险，如果到期现货市场出现下跌，则投资者可以通过执行期权来弥补现货市场的损失。

二、对投资者投资策略的影响

1.期权投资策略分类

期权推出后为投资者提供了一项灵活的基础工具，基于期权可以衍生出多样化的投资策略。

例如，期权具有杠杆性特点，可以为投机者提供更丰富的杠杆工具。

期权的还能够用于套期保值，即投资者拥有标的资产同时，通过买卖期权来使得持有的股票组合避免受到标的价格波动的影响。最常见的套期保值策略是备兑认购期权策略(Covered Call)和保护性认沽期权策略(Protective Put)。以备兑认购期权为例，假设某投资者认为大盘长期会上涨，但是短期可能会轻微下跌，那么他可以在持有股票组合的同时，卖出一个近月的虚值看涨期权，当大盘下跌时，通过权利金收入进行部分的弥补原有股票组合的下跌损失。如果投资者会认为短期大盘会深度下跌，可采用保护性看跌期权策略，即买入看跌期权对股票组合进行套期保值。

传统金融产品，如股票、期货等主要关注资产价格方向变动，而期权由于具有非线性的特点，因此在期权市场中，波动率和价格是同样重要的指标，除了对资产价格进行交易、还可以对波动率进行交易，当波动率被低估时，做多波动率；当波动率被高估时，做空波动率。期权推出以后，投资者可以更加直接地进行波动率投资，常见的波动率交易策略有跨式组合策略、蝶式组合策略等(图9)。

图9 期权投资策略分类

2.期权投资组合类型

期权为投资者实现多样化的投资策略提供了重要工具，按照不同策略中运用的标的种类，期权投资策略可以划分为如表2的几种类型。

期权作为一种灵活的金融工具，能为投资者提供多种的投资策略，概括来看可以分为以下几类：

(1) 利用期权增强策略收益

期权不仅可以作为重要的风险管理工具帮助投资者转移风险，也可以作为投资工具来增强投资者的收益。例如：养老金、社保基金等长期资金往往长期持有大量的股票，通过采取备兑开仓策略可以起到增强收益的效果。当股票市场下跌时，备兑策略可以用权利金平滑损失；当股票市场上涨缓慢时，备兑策略也可以通过权利金来增强收益。股票期权的推出将为长期投资者提供重要的风险和收益管理工具。

例如，BXM指数是由CBOE在2002年推出的、用于衡量一个资产组合的潜在总收益的指数，该组合为买入一个标普500指数股票组合的同时,卖出一个标普500指数看涨期权。从美国过去十年的表现看，表示备兑策略的BXM指数表现长期好于标普500指数，这也从一个特定角度说明期权在长期可以发挥的优化收益的功能。

表2 期权投资策略类型

(2) 利用期权组合降低策略构建成本

例如，与单纯购买认购期权相比，建立牛市价差买入认购期权的同时卖出相同到期日、较高行权价的认购期权，这种方式放弃了标的上涨的部分收益，但通过卖出期权赚取的行权费用降低了策略的建仓成本。

(3) 衍生出丰富的波动率交易策略

期权的推出为投资者提供了交易波动率的手段。由于期权是非线性金融工具，投资者可以通过买入或卖出不同行权价格的期权组合来实现做多或做空标的资产波动率的目的。例如蝶式、跨式、宽跨式等波动率套利和日历套利等为代表的风险套利交易。

(4) 为投资者提供多样化的套利交易机会

伴随期权的推出，带来了期权不同合约之间、期权合约与现货之间的许多套利机会。根据期权本身的特点，在期权合约之间，以及期权合约与现货之间都存在着特定的恒等或不等关系。这些关系在市场上并非总能满足的，但是期权的性质决定了到期之前，这些关系总能成立，因此当市场出现机会时，投资者就可以通过建立特定的头寸来套利。期权套利一般可以分为：平价套利、箱体套利、放空价差套利、凸性套利等等，这些机会在理论上都属于无风险套利机会。

按照投资目的不同，衍生品市场投资者一般可以分为投机者、套保者和套利者三种。对于投机者，他们以赚取利润为目的并为此承担一定风险，投机者结合市场信息和个人经验对未来趋势做出判断，从而利用衍生品市场的杠杆功能放大盈利，他们为市场提供了流动性；对于套保者，利用衍生品对于所持资产进行风险管理，他们交易频率不高，一般采取长期持有的策略；对于套利者，他们将尽可能捕捉市场中和市场间套利机会，通过套利操作使价格回归合理，是促进市场价格发现功能的重要力量。期权推出允许投资者以多种角色参与市场，为投资提供多样化选择。

三、对投资者结构的影响

期权推出有利于改善投资者结构，深化风险管理理念，利于市场长期稳定发展。期权是一种行之有效的风险管理工具，通过期权对于所持有资产进行保险，有利于增强机构投资者的长期持股信心。对于持有现货头寸的投资者，可以花费一定权利金来购买看跌期权为资产组合进行保险，在锁定下跌风险的同时，不会使投资者错失市场上涨获利的机会，这将极大鼓励机构投资者进行长期投资。同时，期权的推出有利于进一步深化套期保值等风险管理理念，进一步优化市场生态结构，增强机构优势，减少散户在股市中的参与比例，有助于减少股票市场非理性交易，促进风险管理、价值投资等理念的普及，推动资本市场长期健康稳定发展。

从成熟市场经验来看，机构投资者具备雄厚资金实力和专业投资经验，在期权市场中通常扮演重要角色，下面以香港、台湾市场为例，介绍期权对投资者结构的影响。

1.香港期权市场参与者以机构为主，对冲成为最主要的交易目的

从交易参与主体来看，交易所会员做市交易在整个交易量中占很大比例。股指期权交易中，机构投资者参与程度高于个人投资者；而股票期权交易中，个人投资者参与程度高于机构投资者。从不同年份来看，股票期权的做市交易比例逐渐降低，而个人投资者交易比例逐渐增加；股指期权中做市交易、机构及个人交易比例基本稳定。

从交易目的上看，以投机和对冲为目的的交易占总交易量的近90%，套利交易约占10%左右。股票期权的投机交易占比逐年上升，达到与对冲交易相等的比例，而套利交易占比逐年下降。近年来，指数期权的投机交易占比逐渐下降，直到去年有所回升，对冲交易在指数期权交易中占比逐渐上升。其中原因是机构投资者逐渐加大对指数期权的应用，通过买卖指数期权来对资产组合进行风险管理的意识进一步加强(图10～11)。

2.台湾期权市场交易中期货自营商占据很大比例，成为市场的中坚力量

台湾期交所的成交量主要由股指期权贡献，股票期权成交量不及股指期权的千分之一。期货自营和自然人交易是台湾期权市场交易量最大的两个主体。股指期权方面自然人交易占比49%，期货自营商交易占比44%；而在股票期权方面，自然人交易占比40%，期货自营商交易占比高达58%。

图10 香港期权市场股票期权投资者交易目的(按品种划分)

以国内市场为例，50ETF期权推出时就实行了严格的投资者适当性管理制度，对于普通个人投资者除了明确规定50万以上的资产门槛外，还要求具备相应的专业知识和投资经验，并通过认证考试将个人投资者划分为不同等级，并开通相应的交易权限，而对于专业的机构投资者并没有如上的资格限制。投资者适当性制度确保了在期权市场的参与者中以机构投资者和具有一定风险承受能力与知识水平的个人投资者为主，这种投资结构与海外成熟市场的情况类似，是一种更加健康合理的投资者结构。另外，由于期权市场并非孤立存在，它与现货市场之间存在联通关系，机构投资者在期权市场上的交易行为往往伴随着现货市场上的相应操作，由于机构本身资金量较大，因此通过这种传导机制能够提升现货市场机构投资者占比，改善现货市场的投资者结构，有利于现货市场的长期稳定发展。

股票期权推出对创新业务的影响

目前我国进入“大资管时代”，资管行业的规模迅速增长，然而，众多资管产品依然缺乏核心竞争力，资管策略同质化现象严重，创新能力很差，究其根本原因在于缺乏开展金融创新的基础工具，而反观海外成熟市场，基金管理者能够广泛地使用各种投资工具和投资策略，其中尤其以期权最具代表性，是海外许多基金管理者构建灵活多样投资策略的主要手段。

期权作为一种灵活的基础金融工具，具有不同到期日、不同执行价格、买权或卖权的不同变量以及具有的杠杆性，可以通过与其他资产组合，创造出多样化的策略，以满足不同交易和投资需要。期权就像是创造金融产品大厦的基础性构件，具有灵活性和可变通性，能激发市场大量的创新，引发交易所、金融机构等进行一系列的市场连锁创新。从海外经验来看，期权被大量应用于各类新产品创新，成为各种保本产品和高收益产品等结构化产品的基本构成要素、以及发行备兑权证等产品的风险对冲工具。期权具有非线性的收益结构，同时还具有杠杆特性，在海外成熟市场有着非常灵活的应用(表3)。对于机构投资者来说，可通过期权构建更为多样的标准化指数、指数增强型、保本收益以及绝对收益等创新产品。

图11 香港期权市场股票期权投资者交易目的

表3 期权在海外指数基金中的应用

一、指数增强型产品

近年来国内指数基金处于高速发展的阶段，无论是产品的数量还是规模都得到了迅速的扩充，但短期的快速发展也导致指数基金之间存在严重的同质性；加之国内股市波动较大，导致多数指数产品均随着大盘大幅波动，市场缺乏既能博取大盘收益同时又能兼顾收益稳定性的差异化指数产品。美国的 BXM 指数则能够为我们提供宝贵的经验， BXM 指数的本质是基于一个持有股票现货组合，同时不断卖出短期看涨期权的备兑投资策略而编制的指数。

2002年4月CBOE推出了备兑期权策略指数： S&P 500 的 BuyWrite 月度指数，简称 BXM，其最显著的特征是能够在熊市中持续跑赢标的指数，牛市中也能获取较稳定的收益。其本质就是一个标准的指数期权备兑策略，投资者在买入现货看多的同时，又卖出看涨期权，从而将自己当月的上涨幅度封顶来换取一份更稳定的收益。备兑策略指数牺牲了未来可能的大幅上涨机会，换取了确定性更强的相对收益。

海外已经推出了数量众多的备兑策略指数 ETF 产品，适合该类产品的投资者主要有三种：

(1)对市场持中性和适度看多观点的投资者；

(2)有意付出大幅上涨机会，而换取有限的下跌保护的投资者；

(3)希望通过持有现货组合从而获取股息等额外收入的投资者。

二、结构化产品

所谓结构化产品，就是将具有不同风险和收益特征的金融工具组合在一起的一种产品。结构化产品设计和运作的思路是：客户将初始资金购买结构化产品，其中大部分资金投入固定收益产品，剩余部分投资衍生品，在投资期限结束后，客户收回本金，同时还有可能获取更多超额收益。

结构化产品一般以一个固定收益产品(零息债券等)为基础，再加上一个挂钩市场标的的衍生品构成。这种衍生品可挂钩的资产包括股票、债券、利率等。通过投资固定资产结构化产品能够为投资者带来保本；另一方面，通过参与期权产品又能够分享市场上涨带来的收益。因此同时具备了高收益和低风险的特征，已经成为金融市场最具潜力的业务之一。

股票期权的推出将极大丰富包括保本产品在内的低风险产品，满足长期资金风险管理和增强收益的需要；可提高现货市场流动性、提升市场深度，降低机构投资者大规模资金进出带来的市场冲击成本；期权的保险功能和多样化的交易策略方便投资者构建更为理性的资产组合，可减少单一的趋势投机交易。

海外基于期权策略的保本基金又称结构化基金。发行人或者担保人在产品条款中承诺保本或者保收益。投资者期末的收益按照一定的公式根据挂钩标的表现获取。因此，该类基金产品又称“公式化基金”。多数产品采用“价值底线+期权”的模式，通常执行相对静态的投资策略，即一定比例资金投资于无风险资产实施保本，剩余资金购买匹配的期权资产产生潜在收益。如LYXOR夺宝保本基金资产有 5%用于支付预缴管理费，剩下的 95%投资于法兴银行的欧洲中期票据(EMTN)，这部分资金投资其实分为两部分，其中 75.15%投资于固定收益产品，起到保本作用。而剩下的部分则用于购买实现利息收入的期权。

三、绝对收益型产品

期权推出后，也大大丰富了主动管理的绝对收益产品设计空间。期权的推出使得波动率可交易，通过应用波动率交易策略，可以设计出与大盘指数相关性较低、同时收益相对更确定，面向高净值客户的绝对收益产品。

由于衍生品工具极度匮乏，近几年国内的量化产品主要为两类： Alpha 对冲产品以及 CTA 产品。以后将可能推出第三类以波动率交易为核心的产品——波动率产品。

波动率交易就是赚取隐含波动率与已实现波动率之间的价差。当隐含波动率被低估时，做多波动率；当隐含波动率被高估时，做空波动率。一般的做法是通过构建组合期权实现风险中性策略(也称为 Delta 中性策略)，这是一种非方向性交易技术，是波动率交易者的策略核心，该策略通过现货或期权组合对冲方向性风险，从而将其主要风险由方向性风险和波动率风险简化为波动率一种风险。常见的波动率交易策略有跨式组合策略、蝶式组合策略等。

总而言之，期权推出后，国内基金行业的产品格局也将渐渐发生变化，我国期货及衍生品市场正式进入真正的“对冲基金时代”。

对于我国大量的证券公司、基金公司、期货公司等金融市场机构来讲，期权不仅仅是一个功能上简便易行的避险工具，更是这些机构进行金融创新最常用的基础性构件。它的推出，将为证券公司等金融机构开展业务创新开创出一个新的领域，从而改变金融机构业务同质化的局面，创造金融产品多元化、竞争模式多层次化的金融生态环境，推动资本市场的整体创新。