产品市场竞争对企业并购绩效的影响研究

王静 马淑蕊

〔内容提要〕对于并购交易为何难以为并购方创造价值，学术界从多个角度进行了讨论。有学者认为，并购双方之间的信息不对称是该问题的根源所在。本文通过对相关理论分析认为，目标方的产品市场竞争对主并方的并购绩效有积极影响，且这种影响有赖于其他替代性的信息传递渠道，建议主并方在搜寻潜在目标时应尽量选择产品市场竞争激烈的企业，同时还应建立与目标方之间的信息网络。

〔关键词〕市场竞争 信息传递 并购绩效

注：本文系辽宁省教育厅人文社科类青年项目（项目编号：LN2017QN023）；辽宁省社会科学规划基金青年项目（项目编号：29818126）；王静为本文通讯作者

一、问题提出

并购是促进产业结构优化升级的重要途径。在经济转型叠加技术革命的双重压力下，传统企业出于结构调整、模式升级的需要，新型企业出于拓展融资、战略扩张的需要，加快了并购重组的步伐。近年来，在此背景下的我国上市公司并购重组活动日益活跃，2016年交易总额甚至高达2.39万亿元。然而，在火热的市场背后大量失败的并购案例也屡见不鲜，许多当初被高价收购的资产最终却只能被破产清算或低价甩卖。针对什么因素影响了并购绩效的探讨是并购重组研究的核心所在。

对于并购交易为何难以为并购方创造价值，学术界从多个角度进行了解释，如高估协同效应、超额支付价款、战略定位不当、并购后整合失效等。然而，陈仕华等（2013）分析认为，上述问题的根源在于并购双方之间的信息不对称。这不仅可能会提高并购交易的成本，而且有可能导致并购方支付较高的溢价，进而难以获得较好的并购绩效。因此，如何缓解并购双方之间的信息不对称程度成为了并购交易成功与否的关键因素。

目标方的信息披露是并购方获取信息的重要渠道之一。在学术界，诸多中外学者通过研究发现，公司治理机制对企业的信息披露治理有不容忽视的影响。而在公司治理机制以外，来自产品市场的竞争压力同样可能在约束管理层方面起到积极的作用。换言之，产品市场竞争有助于提升企业的信息披露水平。在并购过程中，主并方能否以尽可能低的成本获取尽可能多的关于目标方的信息是决定并购成败的重要因素之一，增加并购双方之间的信息传递被视为是提升并购绩效的重要机制。基于上述分析，本文预期目标方的产品市场竞争将对主并方的并购绩效产生积极的影响，且这种影响也有赖于其他替代性的信息传递渠道。

综上，本文试图在信息不对称的视角下，将产品市场竞争引入到对企业并购绩效的探讨中，从理论上分析该影响机制的作用机理，以期为并购绩效问题研究提供一个崭新、可能的研究方向。

二、理论分析

1.信息不对称与并购绩效。并购作为企业重大的战略性决策，信息在其中起到至关重要的作用。一是信息影响主并方对潜在目标的选择，这是并购交易能否产生协同效应的前提。二是信息影响主并方对目标公司的价值评估，进而影响交易价格。三是信息影响并购交易后的资源整合，此过程被认为是并购价值创造的全部来源。综上，鉴于信息在并购交易中所起到的重要作用，倘若并购双方之间存在信息不对称现象，将有可能引发高昂的交易成本和较高的支付溢价，这些结果将会直接导致主并方无法取得理想的并购绩效。因此，增强并购双方之间的信息传递、降低信息不對称程度被认为是有利于并购价值创造的重要机制。

2.产品市场竞争与信息披露。在中国资本市场上，上市公司的信息披露状况始终差强人意。诸多中外学者通过研究发现，公司治理机制对于企业的信息披露治理具有不容忽视的影响。除此之外，来自产品市场的竞争压力同样起到积极的作用。伊志宏等（2010）分析认为，激烈的产品市场竞争一方面压缩了企业的盈利空间，极大地影响了企业内部融资的能力；另一方面由于处于竞争激烈行业中的企业利润微薄，因此往往有开拓新业务领域、降低企业经营风险的动机，导致更强烈的融资需求。在这种情况下，企业要想以较低的成本获取大量的外部资金，就必须想方设法尽可能降低资金供求双方的信息不对称，塑造良好的企业形象。因此，产品市场竞争将会对企业的信息披露产生一定的外部促进作用，有助于信息披露质量的提升。经验证据方面，Datta等（2011）则认为，竞争行业企业为了降低自身的融资成本，缓解信息不对称问题，更愿意采取提高信息披露水平的方式解决问题。而Botosan和Stanford（2005）则发现，垄断企业为了与潜在市场进入者在竞争中继续占据优势，往往尽可能减少企业信息的披露。我国学者崔玉英等（2014）基于中国数据的研究表明，分析师跟踪数量和公司成长能力成正比，而高成长性的公司往往面临激烈的市场竞争，侧面支持了“产品市场竞争有助于企业提高信息披露水平”这一结论。此外，已有大量文献表明，良好的公司治理机制有助于信息披露质量的提升。而根据Alchian（1950）和Stigler（1958）的经济变迁进化论，产品市场竞争是企业获取经济效率最强大的力量，企业迫于环境的压力将会自觉完善经营，从而解决可能存在的信息和激励问题。为了对此经验判断提供正式的证明，Hart（1983）提出了隐藏信息模型，结果表明市场竞争能够促进企业披露更多的信息从而降低管理层偷懒的可能。Schmidt（1997）则认为，竞争加剧导致的破产清算压力会迫使管理层做出更大的努力改善公司治理。经验证据方面，蒋荣和陈丽蓉（2007）基于CEO变更视角的研究发现，中国企业的产品市场竞争在一定程度上增强了对CEO的监督，具有一定的替代效应。综上，源自外部市场竞争的压力会促进公司治理水平的提升，进而对信息披露质量的提升产生积极作用。

3.产品市场竞争与并购绩效。由于在并购交易中增强并购双方之间的信息传递、降低信息不对称程度是决定并购成败的关键因素，因此作为最重要的信息传递渠道，企业的信息披露起到至关重要的作用。通过上文分析可知，产品市场竞争将会对企业的信息披露产生一定的外部促进作用，同时又通过加强公司治理、减少代理问题进一步促进了企业信息披露质量的提升。本文认为，产品市场竞争尤其是目标方的产品市场竞争，将会对主并方的并购绩效产生积极的影响。此外，鉴于目标方信息披露能够促进产品市场竞争对主并方并购绩效的积极作用，可以预期这种积极作用会受到其他替代性信息传递渠道的影响，如相同地域、相关行业、产业集群、董事联结、共同审计师、共同分析师等，这些因素构成了并购双方的社会网络关系，有助于提高信息流动，从而降低并购交易中的不确定性。倘若并购双方之间存在上述关系，那么可以预计目标方产品市场竞争对主并方并购绩效的积极影响会减弱。

三、结论与建议

基于信息不对称视角，本文对产品市场竞争与并购绩效之间的关系进行了理论分析。结果表明，目标方产品市场竞争对主并方并购绩效有积极影响，且这种影响也有赖于其他替代性的信息传递渠道。根据上述结论，建议并购企业在搜寻潜在目标时应特别关注产品市场竞争激烈的企业，这些企业迫于外部市场压力更可能具备完善的公司治理机制和良好的信息披露质量，从而有助于降低并购交易中的风险和成本。此外，并购企业也应想方设法同目标企业建立信息网络，通过加强企业间的信息共享及传递缓解信息不对称现象，进而提升并购绩效。

（作者单位：1.东北财经大学应用金融与行为科学学院；2.辽东学院审计处）