双层股权结构法律问题研究

乔栋

2019年6月13日，上海证券交易所科创板开板，其改革亮点是实行差异化表决，即支持上市公司实行同股不同权。双层股权结构，即我国公司法中所称的特别表决权制度，是与传统公司法一股一权相对应的一种公司表决权制度。从文义解释的角度出发，双层股权结构是指“股权具有效力层级不同的投票权能的公司股权结构”。其与同权同股结构相对照，是“在同一股权架构中赋予股权多种权能配置样态的公司股权配置模式”。具体而言，双层股权结构突破了一元股权结构下表决权与受益权1：1等比例配置模式的传统，允许具有不同权能的A类股与B类股同时存在。通常而言，A类股是一股一票表决权之股，B类股则是在受益权与A类股一致的基础上具有多倍表决权之股。

一、双层股权结构在我国适用现状分析

（一）公司代理成本过高

在公司规模日益扩大，股东人数众多，股权分布散乱的情形下，股东专注于投资，职业经理人专注于公司治理，是企业高效运营的关键，但这种公司治理模式需要加大对专业经理人的投资，增加了公司的代理成本。公司在各类事项进行决策时，管理层与股东的冲突明显增多，导致投资者的利益保护机制缺失，隐形代理成本增多；与此同时，管理层手握大权，也可能会自己谋私利，为部分高管提供过高的工资薪酬及奖金等，也会进一步增加企业的代理成本。[1]

（二）监督机制失灵

有效的监督机制是公司治理成功的关键，在传统一股一权的股权结构下，公司股东会、董事会和监事会各司其职，可以实现公司内部权力平衡，维持公司的稳定运行。但同股不同权模式下，企业可以建立适合本企业的双层股权结构标准，该标准下无法对董事会、监事会的组成及运作作出统一规定，使得董事会和管理层的界限消失，原本三权分立的公司内部权力分配机制被打乱，董事会一家独大的情况出现，导致公司治理结构失控，在这种情况下，公司内部监督失灵行，需要寻求外部监管和司法救济，这也同时无形中增加了公司运营的社会成本。[2]

（三）治理模式不健全

目前《科创板上市规则》注重对双层股权结构进行事前治理，主要体现为严格限定上市申请人的主体资格，并对上市者的收益作出限制。而事中和事后治理规则相对不足，无法避免特别股股东通过事中和事后的机会主义行为来损害普通股股东的利益。目前我国投资者的私人执法机制较弱，应积极强化双层股权结构公司控制股东事中和事后的约束机制，为投资者提供保护手段。[3]

二、完善双层股权结构的对策

（一）建立健全股东救济机制

双层股权制度下，普通股东表决权利弱，当其股东利益受到侵害时很难借助公司内部机制得到有效救济。双层股权的表决权分配结削弱了内部监督机制的功能，通过内部监管对治理工作进行有效监督的难度提升，需要利用外部监管与司法部门的帮助。因而需要完善外部股东救济制度，建立事前监管和事后救济相结合、司法救济和非司法救济相结合的股东救济制度。可以先从完善股东诉讼制度着手，将股东直接诉讼和股东派生诉讼运用到双层股权结构下的股东救济中，同时借鉴美国股东集体诉讼制度，为中小股东保护自身利益提供法律帮助。同时，也要加强对管理层和特别表决权股东的惩罚力度，在其享有特权的同时也加重其违法责任，不仅是加重其民事和行政责任，更要建立与刑事责任接轨的配套措施。[4]

（二）建立信息披露机制

信息披露制度是上市公司股东保护制度中十分重要的一环，包括初次信息披露和持续信息披露，可以方便投资者了解投资风险、理智作出投资决定。由于采用双层股权结构很容易导致公司内部监督机制失灵，因而必须要建立强有力的外部监督机制。因而，上市要发行特别表决权股，初次信息披露时，须在招股说明书、上市公告书等文件中标明特别表决权股的股本数；持续信息披露时，在年度报告、中期报告以及临时报告中，应对公司特别表决权股相关情况作出真实、完整、及时的披露，为普通股股东、投资者及社会公众获取公司信息提供帮助，保证信息公开平台的透明性与真实性。

（三）合理限制超级表决权

设置双层股权的公司，需在公司章程中注明必须排除在普通股东参会范围外的事项，对超级表决事项的范围进行确定。同时，应将拥有超级表决权股的股东限定于初创股东，同时对超级表决权股在公司股份中的占比限定在合理范围内，将此种制度的风险减少到最低，以使其提高决策效率等制度优势得到充分彰显。[5]

（四）保障中小股东利益

为防范特别股股东滥权，保证普通股股东被公平对待，可以加重双层股权结构上市公司中控制股东的信义义务，并对严格公司上运行的司法审查标准。一直以来，上市公司控股大股东侵犯中小股股东权益的现象屡见不鲜，我国引入双层股权结构，这种现象变得更加严重，同时由于内部监督机制失灵，因此信义义务应成为保障中小股东利益的重要保障机制。笔者建议可以尝试建立一种类似于违约金制度的制约机制，用以平衡特别股股东与普通股股东之间的不对等，当初始股股东滥超级表决权时，需要对中小股东进行赔偿。[6]