客户财务困境对供应商资本结构的影响——以纺织企业为例*

牛 昆

山西工商学院，山西 太原 030036

1 改善客户财务困境的现实意义

由于劳动力成本的急剧增长，国家各项环保法规的颁布和实施，中国纺织工业虽然处于高速发展阶段，但是正在慢慢失去所依赖的资源优势，转型升级和另谋出路实现可持续发展已经迫在眉睫。现实中，绝大多数纺织企业在许多方面不断创新发展，取得了一定效果。比如在产品、工艺和商业模式的绿色创新方面，但是企业自身的资源和能力效果总是有极限的，不能只是单单依靠这方面。这是因为纺织产业链上游是生产产品的关键，下游企业需要依赖供应商的配合才能购买到高质量的产品。事实上，我国纺织产业链中，上游企业占的比重比较大，数量庞大，而且中小型民营企业比较突出，因此加大了监管难度。尤其是当下游企业鼠目寸光，只顾追求短期的经济效益时，如果上游供应商存在的问题不能有效解决而减轻负面效应时，纺织产业链上游的连锁问题会更加突出，对整个产业的转型升级都有严重影响。由此可见，如能完善中国纺织企业的资本结构，对我国纺织工业面向可持续发展的转型升级具有重要现实意义。

供应商和大客户之间议价能力的不平衡会影响纺织企业供应商的公司政策，甚至助长滥用购买行为。向纺织企业供应商供货是大客户如何增加供应商财务不确定性和影响供应商的主要方式，如要求追溯付款、额外折扣、售后回扣、延迟付款或退回未售出的产品[1]。在2007—2009 年金融危机期间和之后，在纺织企业中，大客户对其供应商的影响力变得更加重要，美国许多大公司都经历了财务困境，开始采取更激进的现金管理措施。通过增加给供应商的支付时间对小而无力的供应商施加更大的压力，是最重要的一种方式。作为这种实践的一部分，有人提出了实用的解决方案。《华尔街日报》指出：公司如果继续持有现金，就会导致供应商出现赤字，供应商不得不寻求融资、提高价格或挤压供应链上的其他公司。那些议价能力较弱、获得信贷渠道能力较差的小公司，最终可能会面临成本上升，从而挤占原本可以用于招聘或投资的资金。

文章研究了供应商平衡这种议价能力的机制之一。笔者研究了在纺织企业中，供应商如何通过战略性地改变资本结构来提高他们的议价能力。对一个大客户的风险变化作出反应，以预期客户的困境。为此，笔者提供了新的见解，作为文献的一部分，强调了供应商—客户关系在决定供应商资本结构的重要性。研究资本结构政策决定因素的传统方法是识别可以解释观察到的公司债务水平的公司和市场特征。这些因素与企业的竞争地位和在与非金融企业的关系中所采用的战略的利益相关者有关，如员工、竞争对手、客户和供应商。

2 客户财务困境对供应商资本结构的影响

在纺织企业中，笔者假设供应商对客户困境作出反应，通过增加其债务水平，以加强其谈判地位。议价理论指出，当交易对手的议价能力增加时，为了减少谈判中可用的剩余量，企业增加了其债务。企业在面对工会等强大的非金融利益相关者谈判时，要提升债务水平。在如今的环境中，供应商主要关心的是，如果相信客户有大量的恢复机会，会保持其战略谈判地位尽可能占优。供应商的议价能力尤其重要，因为陷入困境的客户可能会向供应商施压，要求其提供更好的贸易条件，如降低价格或延长信贷[2]。此外，笔者假设这一战略谈判行动是暂时的，当陷入困境的客户重组后，供应商回到了先前的现状。笔者分析了供应商在客户财务困境期间的资本结构变化。研究证据表明，陷入财务困境的客户的供应商使用增加债务作为一个战略工具，以保持或提高他们的讨价还价地位。笔者还发现了客户重组后他们的债务水平下降的证据，这表明战略谈判的举动是暂时的。

对于所观察到的供应商杠杆率增加的另一种可能的解释是，供应商充当其重要客户陷入困境时的流动性提供者。根据这一解释，供应商借款是为了向无法靠自己获得融资的陷入困境的客户提供额外的贸易信贷。如果这种贸易信贷是基础机制，由于供应商流动负债的增加，供应商的总债务也会暂时性增加。笔者通过检验短期和长期债务比率的行为来区分贸易信用和议价能力假设。根据议价能力的解释，供应商有兴趣在重新谈判期间辩称，自己没有提供更好价格的灵活性，信贷扩展能力有限，因为其必须履行自己的债务义务。因此，这些供应商不仅增加了其短期债务，还增加了其长期债务义务，以在与陷入困境的客户就其杠杆导致的约束进行谈判时获得更多的信誉。相比之下，与此推理一致，笔者首先证明了供应商的短期负债率与其应收账款比率正相关，而长期负债率与其提供给客户的贸易信贷无关。因此，虽然贸易信贷的增加可以潜在地解释短期负债率的增加，但它不能解释长期负债率的变化。

结果表明，在客户陷入财务困境时，供应商的短期和长期债务比率显著增加的。虽然长期负债率的增加支持了议价能力假设，但短期负债率的增加是由贸易信用机制还是议价能力的考虑驱动，两者都不清楚，以下笔者用两种方式探讨这个问题。

首先，笔者研究了当一个重要的客户陷入财务困境时，供应商的应收账款比率是否有不寻常的增加。在先前的贸易信用实证研究中确定了控制变量，笔者发现当客户处于财务困境时，供应商的贸易信用没有异常增长。这一结果提出了关于基于贸易信用的解释，在客户破产之前观察到了杠杆增加。

其次，笔者使用两阶段模型进行了更详细的检查，以明确控制应收账款比率异常变化对各种杠杆措施的影响。在第一阶段，笔者估计了应收账款比率的异常水平后，控制了除杠杆以外的决定因素，已在之前的文献中确定的贸易信贷；在第二阶段，笔者将异常应收账款的测量作为一个额外的控制变量，在笔者的分析财务杠杆期间的客户财务困境。分析显示，即使在控制供应商贸易信贷变化的影响后，一个重要客户在财务困难期间的短期和长期财务杠杆显著增加。当将异常应收账款比率作为解释变量时，客户财务困境期间短期负债率的增长并没有减少；然而，与短期杠杆相比，长期杠杆增加的统计显著性要强得多。

此外，笔者认为，供应商在决定适当的资本结构反应时，会评估与陷入困境的客户继续业务关系的事前可能性。如果客户可能被清算，供应商就不会费心去增加财务杠杆。与此推理一致的是，在申请破产保护后被清算的客户的案例中，笔者没有发现供应商债务水平发生变化的证据。

3 结束语

在纺织企业中，一个陷入财务困境的大客户可能会对其多元化不足的供应商施加压力。例如，提供更大的折扣或接受延期付款，尤其是当客户认为供应商有资源闲置时。预见到这种行为，供应商可能会采取措施，以增强其议价能力。文章研究了大客户的经济或财务困境如何影响供应商的资本结构战略选择。

看看那些重组后从破产中恢复过来的客户公司，笔者发现他们的供应商在申请日期前几年增加了杠杆率。这一变化具有显著的经济意义，与Bronars 和Deere（1991）提出的议价理论一致，即债务的增加减少了可用于与非金融利益相关者谈判的盈余，从而增加了企业的议价能力。在研究中，供应商增加其债务时，其对手的议价能力增加[3]。供应商主要关心的是，如果它认为其客户有很大的恢复机会，会尽可能保持其战略谈判地位。供应商的议价能力尤其重要，这是因为陷入困境的客户可能会向供应商施压，要求他们提供更好的贸易条件，比如降低价格或延长信贷。笔者还发现，在客户申请破产保护之前的几年里，当客户被清算或供应商不再将陷入困境的公司报告为重要客户时，供应商没有增加杠杆。如果供应商认为客户将清算或在相对销售额方面变得无足轻重，那么供应商就没有必要加强其议价能力。此外，笔者还表明，与不那么集中的行业相比，在高集中的行业中使用债务来提高议价能力的供应商较少。