地方国有企业债务风险评价指标体系构建

周汝健

（常德市城市发展集团有限公司）

一、引言

债务风险较高是制约地方国有企业发展的重要因素之一，负债率高带来沉重的偿债压力，管理缺失引发信用危机。主要原因有：地方国有企业承担的特殊社会职能导致业务市场化程度不高、竞争力不强，因而企业难以由盈利累积资本；企业资产中大量高价值的政府注入资产导致资产流动性低、变现能力差，因而企业短期偿债能力较差；长期以来的积极举债发展模式为企业带来沉重的偿还存量债务压力，迫使其不得不继续举借债务来偿还本息和维持企业正常运作。

地方国有企业债务风险预警机制的建立，离不开债务风险评价指标体系的构建。探讨从哪些方面考虑地方国有企业面临的债务风险，兼顾监管部门对所属企业防化债工作进展所需信息，选取哪些定性或定量指标、绝对和相对指标具有重要的现实意义。

二、构建地方国企债务风险评价指标体系的必要性

（一）地方国企面临巨大的债务风险

随着工业化、城镇化进程的加快，地方国有企业经历了一个以大量举债促进规模快速扩张的粗放发展阶段。加上风险意识薄弱，缺乏规范化的债务管理，不利于企业健康发展，给地方经济发展造成负担。

根据财政部网站发布的2021年1～12月全国国有及国有控股企业经济运行情况，2021年12月末，全国国有企业资产负债率为63.7%。高杠杆带来巨大的财务风险。一方面，地方国有企业业务市场化程度还不高，盈利能力不足导致持续经营对债务融资的依赖程度较高；另一方面，早期过度举债给企业带来巨大的偿债压力，借新还旧无法真正缓释债务，存量债务化解难题让国有企业只能“硬着头皮”继续高负债运营。

（二）国企改革背景下防范债务风险的要求

由于国有企业的粗放式发展和无序管理已不再适应当前高质量发展的需求，国企转型升级被提上日程；为此，国家出台了一系列政策，规范国企做好资源整合，引导国企走好转型之路，其中就提出了对防范化解债务风险的新要求。

国务院国资委2021年3月26日印发了《关于加强地方国有企业债务风险管控工作的指导意见》，对地方国资委的工作提出了四个方面的要求，首要就是建立债务风险检测识别机制。为了落实国务院国资委的工作要求，实现国企改革三年行动目标，地方财政和国资监管部门有必要搭建好债务风险评价指标体系，做好债务风险预警工作。

（三）对科学可行的评价指标体系的现实需求

现有的债务监管模式下对国有企业债务风险管控仍更多的以事后控制为主，由于近年来频频曝光的地方国有企业债券违约事件，国务院提出了新的监管要求和指导意见，要求各地方国资委和监管企业切实增强底线思维和风险意识，提高事前和事中控制的能力。各地方国资委目前的做法停留在设定融资利率上线、监测国有企业负债率层面。

设定融资利率上线虽然一定程度上可以防止企业因新增融资利率过高而给企业带来过大负担，但高利率并不必然意味着融资结构不良，并且考虑到企业一般只有在资金链极度紧张、面对金融机构话语权降低的情况下才会考虑签订高息负债合同，一刀切式的控制可能对企业安全的资金链造成危机，也否定了融资活动与企业经营状况的动态适配性。而负债率指标仅能体现企业综合债务水平，且未将另一部分高风险的表外负债纳入考量，有一定的局限性。

三、地方国企债务风险评价指标体系的构建

（一）债务结构评价指标

在依照指导文件，对负债规模和资产负债率实施双约束的基础上多口径分析企业债务结构。

1.债务属性结构指标

按照企业存量债务和计划新增债务的类型统计银行贷款、发行债券和非标产品规模与占比，其中非标产品占比高的企业通常意味着更高的风险水平。非标产品指未在银行间市场及证券交易所市场交易的债券性资产。在当前宏观经济受疫情和国际政治形势等因素影响而增速放缓，社融下行的整体环境下，企业融资来源受限，而非标产品兑付频率通常高于债券，当企业出现资金流动性压力时，非标产品通常率先发生违约。作为金融创新的产物，较银行贷款、发行债券等方式市场成熟晚，且实际操作中可能隐藏着非正规增信措施，即使随着2016年金融严监管受到不少限制，也成为导致不少地方国有企业出现债务爆雷的罪魁祸首。据中诚信统计数据，2021年共发生31起城投公司非标违约事件，违约金额超40亿元。

除表内负债监控之外，监管部门还应特别关注企业表外负债规模。表外负债不在企业财务报表中，反映为金融负债，但预期也会造成经济利益流出企业，且较表内负债隐蔽性高，容易引发企业隐性债务风险。在地方国有企业，尤其是房地产开发企业中，常常利用明股实债、ABS等方式将负债出表或将金融负债转化为经营性负债，起到修饰财务报表的作用。表外债务规模大的企业，账面负债率不能真实反映企业债务负担，参考性大大降低，导致报表信息使用者高估企业偿债能力和流动性水平。

2.债务期限结构指标

债务期限结构通过分析企业现有债务期限水平，判读金融机构对企业道德风险的定位，以及从侧面反映企业资金需求段位。在对地方国有企业债务风险监测的过程中，应关注短期负债与中、长期负债规模和占比。通过分析企业短期负债与中、长期负债比例可对企业融资结构、融资习惯有一个基本了解，不同期限的负债融资反映出不同的风险水平。目前地方国有企业负债融资趋于短期化，尽管短期负债从资金成本、灵活性、筹资速度角度来看较中、长期负债有一定的优势，但从财务风险角度考虑，短期负债受到兑付经营负债的挤占，企业偿付压力更大。加上地方国有企业多经营房地产开发项目、基础设施建设项目、地方大型商业投资项目，通常投资回报期较长，投融资期限错配更容易引发流动性危机，大中型企业集团资金管理工作复杂，一旦出现安排失当，就会造成资金链断裂。

3.债务利率结构指标

高息负债毫无疑问意味着更高风险。为了整治地方国有企业融资乱象，规范地方国有企业融资行为，自2020年起多省份出台制度，将高息负债列入融资负面清单，无相关批文不得再新增高息融资，并要求2022年底前将8%以上成本融资清理完毕。清理方式不限于提前偿还，企业可与金融机构协商降息或债务置换，一定程度上也给深陷债务风险的国有企业提供了“时间换空间”的机会。

期限趋短、成本趋高是经济下行时金融机构为降低自身风险的必然选择，对于地方国有企业而言，在提升自身盈利能力，降低对债务融资依赖程度的同时，也必须加强企业资信管理，提升金融业务议价能力。与此同时，8%以上高成本融资通常是信托、租赁等非标产品，清理高息债务也侧面体现出对非标产品的监管 收紧。

地方国资委和债务监管部门在建立债务监测台账，评价地方国有企业债务风险时，必须从债务结构入手，全面分析企业负债融资的类型偏好、各类型债务比例、短期合同和中长期合同配比及与企业发展阶段和投资模式的契合程度、高息负债比重及清理进度，搭建好地方国有企业债务风险防控信息网络。

（二）资产质量和偿债能力评价指标

资产质量是衡量企业价值、发展能力和财务状况的重要标准之一，地方国有企业早期在地方财政的支持下拥有巨大资产规模，但政府注入的大量高价值的土地、公益资产的变现能力差，周转速度慢且周转受限程度高，不能仅凭资产规模做出偿债能力强、财务状况好的评价。由于本文研究的要点为资产对化解企业债务风险的作用，因此在分析资产质量时抛开资产的潜在价值，着重考虑资产变现效率。

1.现金比率

虽然我们常用流动比率、速动比率评价企业短期偿债能力，但从现实考虑，并非全部流动资产或速动资产拥有同等的偿债能力，二者有一定的限制性。速动比率在流动比率的基础上剔除了存货积压、滞销等因素的影响，但以应收账款为例，应收账款体现企业的信用政策，在不考虑坏账、呆账的极端情况下，客户依据信用政策支付款项，与企业自身的债务到期时间毫无关联，无法保障企业到期债务及时得到偿付，尤其对于地方国有企业来说，其账面记录的应收地方财政款项通常金额较大，收款不确定性较大，因此选用速动比率是不合适的。

从资产流动性和灵活性来说，货币资金偿债是企业最常用的偿债形式，货币资金才是短期偿债的最根本保障。现金比率在分析企业短期偿债能力时相对保守，符合谨慎评价国有企业偿债能力，严格把控国有企业债务风险的需求。对地方国有企业来说，还应在衡量现金和现金等价物时区分可用资金与受限资金，融资资金中诸如项目贷款到账为项目专用，亦无法作偿债用途，而来源于经营积累和经营贷款到账等累计的可用资金部分能作为评价企业偿债能力的标准。

使用现金比率时需要注意，并不是说资金池规模越大的企业财务风险越低，资金池过大可能意味着资金闲置，企业反而需要反思自身融资模式和业务开展模式存在的问题。

2.现金流量利息保障倍数

选取现金流量利息保障倍数评价企业偿债能力，反映有多少经营现金流量来保障利息的偿付。相比以利润为计算基础的利息保障倍数，现金流量利息保障倍数以经营活动产生的现金流量为计算基础，考虑到了盈利并不意味着现金的增加，而利息实际需要用现金来偿付。

由于业务周期通常较长，资金占用量大，在代建政府项目时财政结算的时间属于不可控因素，经营业务产生的现金流入在时间分布上并不平均，而债务本金和利息的支付又体现为大额的现金流出，在监测地方国有企业融资情况、经营情况和负债风险时必须用好现金流量表数据，现金流量表的准确性也成了对地方国有企业财务人员的考验。在现金流量表的编制中，地方国有企业往往涉及较大金额的集团内部资金调度，为防止该部分资金影响对经营现金净流量数据的分析，若以企业集团为主体分析债务风险，则计算现金流量利息保障倍数时要注意内部往来的抵消，有实际融资性质的不应误计入经营活动。

（三）盈利能力和发展潜力评价指标

从长期战略的视角来看，地方国企不可能一直依赖负债融资，金融线口审批收紧，监管加强，国有企业市场化转型也在稳步进行，盈利能力的增强依然是提升地方国有企业活力的最终目标。在选取地方国有企业债务风险评价指标时必须将盈利能力和发展潜力列入考虑。

1.投资回报率

地方国有企业抗风险能力弱的根本内因即市场竞争力弱，盈利能力不强。近年来，受新冠疫情影响，盈利不佳弊端更显，仅凭“输血”而不从根本上提升自身“造血能力”将无法取得国企市场化改革的胜利，也使企业持续经营目标失去根本保障。本文选取投资回报率指标评价地方国有企业综合盈利能力。一方面，投资回报率排除了投资额量级差异造成的不可比因素，使指标具有横向可比性，可将投资回报率指标作为论证项目可行性的依据，利用有限资源投资有利项目，也可以在持续经营能力不佳的实体中做出抉择，优化整合升级；另一方面，从提升企业投资回报率的路径着眼，为保障投资回报率，企业不仅要通过提升生产技术，提高利润率，削减成本，还应该避免激进扩张、盲目投资。实践证明，缺乏科学发展规划和严谨研究决议，一味追求做大规模和过度多元化经营，盲目向不熟悉的行业领域投资，往往意味着对资源的浪费，无法获得收益，还可能给企业造成资金压力。

2.所有者权益增长率

关注增长，更要关注增长的可持续性。学术上常用可持续增长率来衡量企业的持续发展能力，但是，在计算可持续增长率时需要保证五大前提条件，即企业不改变资本结构、股利支付率、不发行新股、维持当前销售净利率水平和资产周转率水平。在实务中以上条件很难保持，因此本文选用所有者权益增长率替代可持续增长率来评价地方国有企业发展潜力。

四、结语

地方国有企业债务风险除了体现为无力支付的流动性风险外还包含因债务违约带来的信用风险和连锁反应造成的终止经营风险。要将衡量和评价地方国有企业债务风险，及时做出风险预警作为地方监管部门的重要基础性工作。同时，地方监管部门还要继续督促企业“一企一策”制定债务风险处置工作方案，既要拉好“警戒线”，又要确保“好实现”。

建立健全债务风险监测识别机制，建立债务风险防范处置联合工作机制，双管齐下，监管协同，实现地方国有企业债务风险识别、预警、防范、处置联动。严格落实责任，减少因债务违约而带来地方资信评级降低、企业经营失败等重大损失，切实保障国有资本安全。