微评

“大白鲸”接连搁浅：大连圣亚怎么了？

3月7日晚间，大连圣亚发布公告称，公司控股子公司淳安大白鲸3月6日收到浙江省淳安县人民法院民事裁定书[（2023）浙0127破申2号]，裁定不受理中国建筑东北设计研究院有限公司对淳安大白鲸的破产清算申请。

【微评】

“淳安大白鲸”是大连圣亚2012年起就推进的海洋主题文化乐园产业链“大白鲸计划”中的一环，也是继镇江大白鲸项目、营口鲅鱼圈大白鲸世界海岸城项目以及大白鲸千岛湖文化主题乐园水下世界项目后，大连圣亚又一条“搁浅”的“大白鲸”。

上市公司在不同地域推进具有相似性的开发经营项目——“大白鲸计划”，原本应当具有财务成本、管理经验、业务流程以及人才资源等集约化优势，有助于克服市场风险，实现稳健经营。但近来“大白鲸”们相继遭遇经营困境而纷纷“搁浅”，就不能不令人怀疑这一业务模式本身存在着哪些先天不足。或许是因为：一是各地海洋主题文化公园市场同质化竞争明显，饱和度高；二是海洋主题游乐项目缺乏创新，新鲜度丧失，难以引起游客兴趣；三是一线城市已经被占领，而二三线城市又缺乏市场承载能力，潜在客源有限；四是少子化的影响；五是大白鲸项目前期投资需求较大；六是疫情影响；七是股东内部矛盾。

值得注意的是，目前法院仅以暂不存在被申请企业“资产不足以清偿全部债务的情形”为由而不予受理债权人的破产申请，充其量不过是给搁浅在沙滩上的“大白鲸”泼水保湿而已，至于“大白鲸”能不能重归大海，依然十分令人焦心。

私募基金违约，上市公司股东竟然难维权

2021年12月14日，天创时尚宣布与九颂山河基金共同开展私募投资。由天创时尚全资子公司天津天创作为有限合伙人，以9999万元认购深圳九颂宇帆投资中心（有限合伙，简称深圳九颂）99.99%份额。九颂山河为基金管理人。2023年2月28日，广东证监局对天创时尚下发警示函，指出对公司现场检查后发现，天创时尚存在未及时披露重大对外投资进展情况等违规行为。

【微评】

本案值得关注的要点有以下几个方面。

一是信息披露违规。广东证监局对天创时尚下发警示函的直接原因是，上市公司既未及时披露重大对外投资进展情况，也未披露未按照协议解散的原因。上述情形不符合《上市公司信息披露管理办法》第二十五条的规定。核心与重点在于上市公司信息披露不合规定，相信监管部门将来也会按照这一思路和逻辑，以信息披露违规对公司进行进一步处罚，而无法对私募基金用途不符相关目的而加以处罚。

二是多层法律关系的套嵌。首先，进行私募投资的并不是上市公司本身，而是上市公司的全资子公司——天津天创；天创时尚对天津天创，构成第一层次的对外投资。其次，天津天创对深圳九颂的私募股权投资，形成第二层次的投资关系。因天创时尚与天津天创的全资控制关系，天津天创的投资行为构成天创时尚的对外重大投资，这是一层间接的投资关系。

再看基金投资关系，其中天津天创为基金投资人、九颂山河为基金管理人，这也是目前出现问题的地方。一方面，深圳九颂并没有按照投资协议投向科技公司——上海驰在和上海腾微（而是在2021年12月用全部募集资金购买了公募基金产品——金鹰增益货币B）；另一方面，也没有按照合伙协议中“若其未能在2022年6月30日前按约定定向购买上海驰在、上海腾微股权，则合伙企业应解散并清算”的约定，解散并清算深圳九颂。

显然，私募资金并未定向投资于相关科技公司有违当初投资协议的约定，违约事实明显。同时，由于上述层层法律关系的阻隔，也在一定程度上造成了相关投资者（例如天创时尚的股东们）维权与救济的困难。

虽然2021年12月10日标的基金在中国证券投资基金业协会完成了私募投资基金备案手续，但由于私募投资基金备案的性质并未赋予当事人维权的强制救济可能，而监管的触角又很难触及这一层次的实体问题，所以广东证监局也就只能守土有责，隔靴搔痒了。

别扭的收购：相隔十天“先终止，后重启”

2月15日，通策医疗曾宣布终止收购和仁科技；而在2月26日晚间，通策医疗宣布以现金方式重启收购和仁科技19%股份（约4992万股），对价5.01亿元。

【微评】

通策医疗重启收购和仁科技，本质上还是一种市场行为，不必大惊小怪，也没有什么令人难懂的科技与狠活。不过市场的反应还是揭示出一些有意思的现象。

现象一。2月27日，通策医疗大跌6.46%，报收145.73元/股，反映出市场对通策医疗此次重启收购的某种担忧：一方面通策医疗需要花钱了，五个亿；另一方面，投资者对通策医疗是否能够得到相应的投资回报，显然并不是信心满满。

现象二。通策医疗“先终止，后重启”，前后仅仅相隔十天的收購，总觉得不符合逻辑。不禁令人怀疑前次的“放弃”和此次的“重启”背后是否在规避什么？按照通策医疗的说法，这么做的主要理由有三个：第一，“为满足出售方实际控制人辞职后六个月内不减持的承诺”。对此，没有更为详细的公开信息来说明事实到底如何。第二，“确保交易合规”。到底是交易的哪些部分存在合规风险？且通过短短十天“先终止，后重启”就可以“确保交易合规”，不甚清晰。第三，“考虑市场的反应”。这部分倒是通过通策医疗的股价大跌以及收购对象和仁科技27日一度涨超11%，最终收涨1.44%的市场反应，得到了印证。

现象三。市场对“实体”与“虚拟”的不同偏好。的确，市场是有反应的，不过这种类似跷跷板的反应总让人觉得有点异样。首先，通策医疗多次拟对和仁科技进行收购，并无法律上的限制，即使收购条件的多次变化，也不能说明什么，收购的前提就是你情我愿，自由协商。事实上，对比前后两次收购方案的区别，已经可以明显地看出通策医疗不仅大幅减少了收购股份（由29.75%降至19%），也大幅降低了拟收购的价金。其次，2月27日和仁科技的股价大涨与公开重启收购信息的之间是否存在关联？如何看待“重启收购”对股价的影响？事实上，过去两年间，和仁科技净利润下滑势头显著。重启收购对其股价的影响显而易见。此外，考虑到两家公司业务形态差异，可以将通策医疗比作“实体经济”，而主打基于核心软件系统的数字化医院解决方案的和仁科技则具有一定的“数字经济”属性。二者相比，就可以看出通策医疗与和仁科技的投资者之间的一致偏好：拥抱数字经济。而通策医疗的投资者则呈现出对传统经济的某种固守：你不关注镶牙了，那就分了吧。

所以，这不是一个有关公司治理的法律问题，而仅仅是一个对未来如何选择的观念问题。

点评人杨为乔系西北政法大学经济法学院副教授