公司非法股份回购协议效力认定及法律效果

唐心悦，黄丽红

（ 1. 福建警察学院 法律服务中心，福建 福州 350007；2. 福建警察学院 法律系，福建 福州 350007 ）

股份回购具有优化公司资本结构、 稳定公司股价、 维持公司控制权等功能[1]。 《中华人民共和国公司法》 （下文简称《公司法》）对股份回购的规定采用“原则禁止，例外允许” 模式。 股份回购的积极作用使得有些经营者为了相关利益而达成非法股份回购协议。 一般而言，对回购的财源、 程序、 买回方式、 事由、 数量以及信息披露这6 种限制的违背成为认定非法回购的依据。本文讨论的前提包含了这6 种类型，不作细分。非法股份回购协议表现形式较多元，但其效力如何，由此产生的责任由谁承担，《公司法》 并无规定，需要进行法理层面上的探讨。

一、 我国现行股份回购制度的表与里

1. 表: 我国现行股份回购制度的立法检视

股份回购滥觞于美国。 1987 年10 月19 日纽约股票市场出现股价暴跌，花旗集团董事会第二天宣布回购价值2.5 亿美元的股票，随后其他上市公司管理者纷纷效仿，成功阻止了股票继续下跌的态势[2]。 在金融市场成熟的国家，股份回购制度是一项常规性的公司法和证券法制度，股份回购被认为是一种重要的财务行为和一项灵活的资本运作方式。 通说认为，股份回购是指上市公司利用自有资金按一定程序回购发行或流通在外的本公司股份的行为，可以实现改变公司股权结构和资本结构的目的。 通过股份回购可以减少流通股票数量，促使公司股票价格上升。 依据“信号假说” “杠杆假说” 或者“EPS 最大化假说” 等理论，股份回购可以实现“护盘”、 提高负债比率、 增加员工持股、 合理分派红利、 反收购等目的[3]。 受经济下行和贸易摩擦的影响，应中国证券监督管理委员会提案，2018 年10 月26 日第十三届全国人民代表大会常务委员会第六次会议通过相关决定，对《公司法》 第一百四十二条进行修改，第一款中增加列举两项允许上市公司股份回购的情形: 第（五）项“将股份用于转换上市公司发行的可转换为股票的公司债券”，第（六）项“上市公司为维护公司价值及股东权益所必需”； 还将第（三）项改为“将股份用于员工持股计划或者股权激励”[4]。 另外，第二款简化了原有股份回购的决策程序，第三款放宽了回购股份的数量和期限的上限。 此次修改成为我国库存股制度的曙光，赋予公司更多自主权。之后全国股转公司发布《全国中小企业股份转让系统挂牌公司回购股份实施细则》[5]为新三板挂牌公司回购股份提供了明确的法律依据； 2022年1 月中国证券监督管理委员会相继发布《上市公司股份回购规则》[6]《上市公司董事、 监事和高级管理人员所持本公司股份及其变动管理规则（2022 年修订）》[7]等。 据统计，2022 年1 月1日—10 月19 日A 股上市公司股权回购达1510次，金额达1599 亿元[8]； 2023 年1 月1 日—2月23 日有291 家上市公司实施股权回购，金额达84.28 亿元，同时还有104 家上市公司披露回购预案[9]。 市场人士一度对这次回购制度的修改寄予厚望，甚至视其为市场“转牛” 的契机。全国人大常委会委员欧阳昌琼认为，股份回购是一项基础性的制度，不能简单地理解为提振当前股市信心的应急措施和救市措施[10]。 因此，还要继续修改和完善股份回购制度，实现常态化，以不断激活市场主体活力。

2. 里: 《公司法》 第一百四十二条缺乏对法律效果的规定

《公司法》 第一百四十二条是我国股份回购制度的基础性法律条文，采用“原则禁止，例外允许” 的立法模式，并规定了6 种例外情形和决策程序、 期间限定等。 但其中并没有规定违反这些规则的法律效果。 例如，因违反取得财源限制、 股东大会决议存在瑕疵、 取得方式不当、违反合理事由规定、 违反数量限制、 违反信息披露制度等而构成非法股份回购时，其协议是否还有法律效力。 如果有效，那么原则禁止的意义何在? 如果无效，无效的法律效果又是什么? 在民法请求权分析法中，可以作为请求权基础的法条为完全性法条。 完全性法条的特征是兼具构成要件和法律效果两个要素，反之则属于不完全性法条。 显然，只有构成要件而缺乏法律效果的《公司法》 第一百四十二条是一个不完全性法条，适用时需填补法律效果要素。 易言之，需要对非法股份回购协议的效力进行分析，并在此基础上进一步探究协议有效或无效的法律效果。

二、 非法股份回购协议之效力分析:民商事规则合一

1. 公司非法股份回购协议效力的实践样态

股份回购过程涉及公司本身、 股东、 债权人和证券市场等多个方面的相关主体及其利益，需要进行利益考量并达致平衡，这就对我国法官、律师等法律工作者的商事裁判思维能力提出更高要求。 以把手案例网（https:∥www.lawsdata.com/＃/home）为检索平台，在“本院认为” 部分以“股份回购协议” 和“效力” 为关键词进行检索，共得121 个案例，剔除无关案例，得到15个相关案例，见表1。

表1 以“股份回购协议” 和“效力” 为关键词的案例检索情况

在依据《公司法》 第一百四十二条判决的案例中，法院采取谨慎的“相对无效说”。 在15个案例中，仅有4 个被判决无效（见表1 序号1、5、 6、 11）。

其一，当损害不特定多数人的利益甚至公共利益时，该股权回购协议会被判定为无效。 例如（2022）湘0923 民初435 号判决书中，法院认为该协议违反法定程序，损害“非特定投资者合法权益、 市场秩序与交易安全，不利于金融安全及稳定，违背了公共秩序”。

其二，若对公司或债权人利益造成损害，则存在相同性质案件不同判决结果的情况。 例如，上海市静安区人民法院的（2020）沪01 民终3165号判决书中，即使股份回购协议没有履行减资程序，实际上违反了《公司法》 第一百四十二条的例外情形，但法院仍然认定该协议有效，只是要求被告应当继续履行减资程序。 然而在（2018）陕01 民初1922 号和（2017）粤0303 民初20151 号判决书中，却因为股份回购协议中约定的情形不属于《公司法》 第一百四十二条的例外范围，而直接被判定为无效。

其三，股份回购协议还会因为违反原《合同法》 第五十二条，即《民法典》 第一百四十四条、 第一百五十三条、 第一百五十四条以及第一百五十五条而被判定无效。 其他协议被判定为有效的案件中，有的法院认为，《公司法》 第一百四十二条不是效力性强制规定，而属于管理性强制规定，违反了该规定并不必然导致失去民商法上的效力，故判决协议有效。

2. 公司非法股份回购协议效力的理论样态

修改后的《公司法》 第一百四十二条以及全国股转公司发布的《全国中小企业股份转让系统挂牌公司回购股份实施细则》、 中国证券监督管理委员会发布的《上市公司股份回购规则》等均未对非法股份回购协议的法律效力进行规定，只对上市公司股份回购的数量、 价格、 资金来源等作出规定。 在理论界存在4 种观点: 其一，有效说。 该观点注重保护股份交易安全和秩序，认为股份回购在私法尤其证券法层面具有效力，应当通过行政制裁措施处罚违反股份回购强制性规定的行为。 其二，无效说。 该观点侧重于防范股份回购可能导致的弊端，认为违反强制性规定的股份回购协议无效，应当恢复原状、 返还价款。 其三，相对无效说。 与第二种观点不同，该观点针对利用公司的名义回购公司股份的行为和借他人之名非法回购公司股份的行为，优先保护善意出让人的利益，因此谓之相对无效。 其四，可取消行为说。 该观点认为非法股份回购协议违反资本维持原则（即侵犯债权人和其他股东的合法利益）时，被侵权人享有取消股份回购的权利； 反之则协议有效[11]。

在非法股份回购的效力认定方面，大多发达国家和地区采取了无效说，以防范非法股份回购带来的负面效应，维持公司资本市场的稳定。 例如，《德国股份公司法》 规定，非法回购取得公司自有股份的行为无效，公司的关联企业和子公司非法取得公司股份的行为亦无效。 美国公司法对股份回购采取原则允许的立法态度，一般允许公司回购自己的股份，例外情况是当回购行为有损公司资本时，该行为以及为此签订的契约应当无效。 美国公司法这种无效说与可取消行为说相似: 从公司资本制度的视角出发，例外禁止的部分就是侵犯债权人利益的行为，即回购行为不但与资本维持原则背道而驰，同时也对债权人包括其他股东利益造成损害。

我国若要在法律制度层面对非法股份回购行为的效力加以规定，可借鉴无效说。 也就是说，股份回购行为被认定为无效导致善意出让人利益受损的，应当通过完善非法股份回购行为的法律责任制度加以规范。 但是，基于商事领域不仅着眼于交易安全的维护，还立足于公司资本维持的基本原则，学界主流还是持相对无效说的立场。那么，哪些情形宜认定为有效，愈发有讨论的必要。 有日本学者认为，依照相对无效说的观点，公司以他人的名义为自己的利益取得本公司股份以及子公司取得母公司的股份，出让人被评价为“善意” 时，该协议有效[12]。 在此基础上，也有观点认为对于非法股份回购协议的效力认定，应根据不同的事实分别确定，而不应当采取统一的标准[13]。 当然，还有观点认为出让人在股份回购时只要没有恶意，此行为即为有效，无须考量名义上的问题[14]。

3. 可吸纳的效力样态: 可撤销效力

美国公司法无效说在语义、 法律效果上都可解释为“可撤销” 的效力形态，但二者本质仍存差异。 在我国《民法典》 中，显失公平、 重大误解、 欺诈和胁迫等是合同可撤销的事由。 其中，显失公平指的是当事人一方利用自己的优势或对方欠缺经验的劣势致使订立的合同中双方权利义务不对等的有违公平原则的情形。 在股份回购的情境之中，公司董事或控股股东利用信息偏差或信息披露不足达成非法股份回购协议时，其主观上具有恶意。 从这个意义上讲，若仅从客观角度认定出让人“恶意”，则主观恶意的出让人订立的股份回购协议不属于无效的情形，应当认定为“可撤销”； 但若从主观和客观角度均可认定“恶意”，那么利用信息偏差或信息披露不充分订立的股份回购协议应当是无效的。 显然，在这里，“恶意” 应从客观角度认定，一方面，用可撤销的效力形态来规制主观恶意的股份回购行为，这样既可以实现非法股份回购行为在合同效力上的民商合一，同时严格无效的适用，有利于鼓励金融创新。 另一方面，采取客观主义的立场进行分析，出让人的恶意说明该非法股份回购行为侵犯了公司和债权人的利益，或者说违反了资本维持原则。 公司资本不仅是公司运行之“血液”，也是保护公司债权人的屏障[15]。

综上，对非法股份回购协议的效力认定分为4 种观点，协议效力有有效、 无效和可取消3 种形态。 在我国只存在有效和无效两种效力形态，与我国《民法典》 中确立的3 种合同效力形态不同。 因此，非法股份回购协议的效力认定不宜放在民法的合同框架之内探讨。 但在实践中，非法股份回购的裁判核心并不在于商事合同效力的判定，而根植于合同的履行。 对于非法股份回购协议而言，重点是履行协议对应的法律责任，而不是合同无效所导致的惩罚。

三、 非法股份回购协议效力的分殊及相应法律效果

法律的生命在于实施，而没有规定法律责任的法律是谈不上实施的。 非法股份回购协议的效力认定应当落脚到法律效果和责任，协议最终归于有效或者无效，都有其相应的处理办法。

1. 非法股份回购协议有效的法律效果

当非法股份回购协议的效力被认定为有效时，依照现行《公司法》 的规定，应区别不同的情形，分别在取得之日起十日、 六个月或者三年内予以注销或者转让，并办理有关的变更登记。 对于除以上情况外，公司是否可以暂时持有通过该协议回购的股份，《公司法》 并未明确规定，但《公司法》 第一百四十二条有限地引进库存股制度，放宽了公司持有自身股份的上限。即便如此，回购与处理不可能同步完成，“客观的库存状态” 尾大不掉。 应当取消公司持有自己股份的期间禁制，也即《公司法》 应放宽允许持有本公司股份的例外情况的期限，在表决权等共益权的行使方面同步进行规制。 例如，日本公司法在2003 年之前规定，只要股东大会通过或者承认，短时间内持有自己公司股份是被允许的，但为提防公司的经营者利欲熏心造成表决权等权利的滥用，规定有涉公司自己股份的表决权不得行使，即禁止董事滥用表决权[16]。 此后，对于股份回购，日本采取了“原则允许，例外禁止” 的立法模式，彻底放开库存股的期间限制[17]。 具体到我国，若转让股份的出让人是善意第三人，此种情形可参照我国《民法典》 关于善意取得的规定。 也即，公司股份的取得行为是有效的，这其中，低于回购价格的差额部分的赔偿责任由公司董事承担。

2. 非法股份回购协议无效的法律效果

若非法股份回购协议被认定为无效，那么，其法律效果和责任承担则相对较为复杂。 在民事法律理论中，无效的法律行为当然无效、 绝对无效、 自始无效。 在股份回购协议无效的前提下，按照回购行为是否实施，可分为不同的情形，需采取不同的处理方式: 第一，没有实际实施的股份回购协议被判定为无效，不存在恢复原状、 返还价款的情况； 第二，若已经发生了回购股份的行为，则公司和出让人需承担恢复原状、 返还价款的义务[14]。 需要注意的是，公司与交易相对人之间因返还义务的履行貌似并无财产的损失，但隐含于其中的返还成本不可忽略。 因此，无效的效力形态应当谨慎使用。 实践中还存在不能返还以及返还不能的情形。 例如，在股权结构较为分散的公司，即使公司主张非法股份回购协议无效且被法院判定为无效，也可能会因出让人无法聚集而出现返还不能的情形。 在此情形下，对公司而言，不当得利返还请求权虽可适用，但股份所有权并不归公司享有，公司就实际回购股份所支付的价款可要求董事承担赔偿责任。 最后，若返还不能时，可参照库存股制度进行规制。

此外，不论非法股份回购协议效力如何，都不能不提公司董事的连带赔偿责任。 股份回购的资本性交易性质决定了股份回购属于董事的商业判断行为。 虽然商业判断规则从形式上看在我国并未确立，但这并不代表着司法实践中认可将商业失败都归咎于董事。 事实上，“董事在公司经营管理事项上的研判和裁量自由为各方所默认，只是这种自由边界尚不清晰”[18]。 董事在公司法上的监管责任和义务，使得董事对经理及其他人员实施的非法股份回购行为也需承担连带责任。若协议事后被认定为有效，信义义务的存在使董事无法逃避赔偿责任，回购在公司管理层所持有的自由资金与代理成本之间实现了正相关——同升共降[19]。 另一方面，对于无效的非法股份回购协议，不管返还义务是否履行，当协议无效造成财产损失时，董事同样对此承担赔偿责任。 若董事主观存在恶意或有重大过失，债权人还可请求董事承担相应赔偿责任。