金融发展、对外直接投资与母国生产率增长

李梅

(武汉大学 经济与管理学院，湖北 武汉 430072)

一、引言

对外直接投资(outward foreign direct investment，OFDI)是发展中国家跨国公司融入全球化、在全球范围内获取先进技术、知识和经验等创造性资产的重要途径。近年来，来自发展中国家的OFDI在全球直接投资总额中占的比例越来越大。《世界投资报告》显示，2013年发展中国家的直接投资流出量达到4540亿美元，占全球直接投资流出总量的39%。从理论上说，通过对外投资，跨国公司可获得国内无法获得的先进技术和资源，对母公司、母公司所在行业乃至整个母国的生产率产生积极的溢出效应。但是，这种对母国的逆向生产率溢出效应并不会自动产生，而是取决于母公司和母国其他企业的吸收能力。

中国自改革开放以来，整体经济实力不断增强，金融资产规模逐年增加。《中国金融统计年鉴》显示，我国全部金融机构人民币贷款余额由2003年的15.90万亿元增长到2013年的71.9万亿元，年均增长率达16.29%。高效的金融系统能够为企业对外投资和吸收先进技术知识提供充分的融资支持，从而提升企业进行对外投资的意愿和能力，在通过对外投资促进母国生产率增长中必将起到正向促进作用。虽然近年来我国整体金融得到发展，但是从区域角度看，我国金融发展呈现出较强的非均衡性。东部地区集中了全国绝大多数金融资源，其金融机构网点个数、从业人员和信贷总额在全国占比例最高。据《2013年中国区域金融运行报告》统计，2013年中国东部、中部、西部和东北部地区的金融机构贷款余额分别为42.2万亿、11.1万亿、14.6万亿和5.2万亿，分别占比57.73%、15.19%、19.97%和7.11%。这种区域间的金融发展差异是由地理位置、金融政策、制度、历史文化等因素造成的。这种不合理的地区分布导致金融资源的配置效率不高。金融发达的地区能为本地企业的人力资本提升和技术创新活动提供资金保障和融资支持，增强该地区对先进技术的吸收能力，而金融发达程度不高的地区显然将受制于此。

发展中国家的跨国公司希冀通过对外投资促进生产率提升，但其能否实现取决于母公司乃至整个国家的吸收能力。金融发展作为吸收能力的重要一环，理应在其中发挥重要作用。但是，遗憾的是，目前还鲜有文献对此进行关注。以往OFDI的相关文献大多停留在检验OFDI是否促进了母国生产率增长，缺乏对金融发展这一可能影响OFDI的生产率溢出效应的重要因素进行深入研究。在当前越来越多的中国企业“走出去”，希冀通过对外投资获取东道国先进技术知识的背景下，如何利用母国的金融发展等资源，有效吸收和利用由国外得来的先进技术和知识，促进母国生产率增长，是非常有意义的论题。但是我国目前金融发展呈现的这种区域化的非均衡特征为我国充分发挥金融资源对生产率增长的促进作用提出了挑战。要紧紧围绕市场在资源配置中起决定作用的因素深化经济体制改革，其中金融改革的重点方向将是健全多层次资本市场体系和提升金融资源配置效率。因此，本文将探究金融发展对OFDI的母国生产率增长效应的影响，并在此基础上，为各级政府根据地区金融发展差异制定积极有效的地区金融发展战略，努力提升金融资源配置效率以确保OFDI最大的生产率溢出提供参考建议。

二、文献评述和理论分析

(一)对外直接投资与母国生产率增长

关于对外直接投资与母国生产率增长的关系，目前国内外学者进行了一些研究，但是未能得到一致结论。Driffield等(2009)的研究表明跨国公司对外投资能促进母国生产率增长[1]。但是，Bitzer和Kerekes(2008)的研究却得到了不同的结论，他们运用OECD国家产业层面的数据对OFDI逆向生产率溢出效应进行检验时发现，OFDI对母国生产率的提升效果并不明显，并且非西方七国(G7)的OFDI对国内生产率增长还有显著的负面效应[2]。Bitzer和Gorg(2009)、Dierk(2010)关于OFDI的跨国比较研究进一步证实了OFDI逆向生产率溢出效应的国别差异[3-4]。国内部分学者研究了OFDI对母国生产率增长的溢出效应，由于样本、时期及研究方法的差异，得到的结果也不一致。较新的一项基于微观企业数据的研究表明，对外投资企业的生产率增长明显高于非对外投资企业(蒋冠宏等，2013)[5]。

基于OFDI对母国生产率溢出效应存在的国别差异，有学者进一步指出这可能因母国经济发展水平、经济结构、自然资源禀赋、技术水平、金融市场发展程度、贸易开放度、政府政策等引起[4]。这些因素可称之为广义吸收能力。广义吸收能力是影响国际知识溢出的重要因素。学者们在研究FDI溢出时发现，东道国吸收能力，包括人力资本[6]、研发投入[7]、技术差距[8]等对FDI的东道国生产率溢出均有重要影响。但是遗憾的是，国外尚鲜见学者从这些吸收能力角度对OFDI的母国生产率溢出效应做进一步研究。国内少数学者从吸收能力角度做了尝试性研究(陈岩，2011； 李梅和柳士昌，2012)[9-10]，但是这些研究尚不够深入。

(二)金融发展对OFDI的母国生产率增长效应的作用机制分析

本文主要关注金融发展这一广义吸收能力。一国的金融发展水平对投资决策与技术创新具有重要影响，发达的金融体系通过为技术创新提供便利融资而提升创新活动的效率(Hsu，2014)[11]。一些学者研究金融发展、FDI和东道国生产率增长的关系后发现，发达的金融体系不仅能提高资源配置效率，而且还有利于增强东道国与FDI有关的吸收能力，促进FDI溢出效应的发挥[12]。Azman-Saini等(2010)进一步指出，作为吸收能力的金融发展水平在促进FDI的生产率溢出效应发挥中存在一个最低的“门槛”，只有当以流动性作为衡量指标的金融市场发展超过这个最低门槛时，FDI对东道国生产率的促进才可能发生[13]。国内学者近年来也日益关注金融发展与FDI的生产率溢出的关系。一些研究证实了金融效率的提高有利于吸收外资企业技术外溢[14-15]。

以上文献研究了金融发展作为吸收能力在FDI和东道国生产率增长关系中所起到的积极作用。我们不难推断，基于创造性资产寻求动机的发展中国家跨国公司对外投资，要真正获得并吸收利用国外的创造性资产，提升本公司、本行业乃至整个母国的生产率水平，也离不开母国金融体系的支持。母国金融发展主要通过以下几个途径影响OFDI的母国生产率增长效应：

1. 为企业对外投资活动和获取国外新技术提供融资支持。企业到发达国家进行投资需要大量的资金，而母国发达的金融市场可为此提供充分支持，增强企业对外投资的意愿和能力，为企业学习吸收国外先进技术知识奠定基础。相关研究表明，国内较差的融资环境已经成为我国企业实施对外投资的重要障碍因素(韩立岩和顾雪松，2013)[16]。

2. 为企业学习和吸收新技术提供融资支持。知识的外部性使得企业通过对外投资获得来自东道国的先进技术知识成为可能，但是要更好地学习和吸收这种逆向溢出的新知识和新技术，企业需要进行人员培训、设备购置、技术改造甚至兼并重组等，而金融市场作为资金筹措的场所，可以为和企业技术学习和创新相关的活动提供融资支持，增强对外来先进技术的吸收能力，进而增强本公司竞争优势和促进生产率提升。

3. 为OFDI获得的新技术在全行业乃至全国范围的溢出提供融资支持。新技术的溢出一般由以下途径产生：人力资本效应、竞争效应和模仿效应、产业关联。金融发展通过影响以下这些途径来促进OFDI获取的新技术的溢出：

一是人力资本效应。OFDI企业的员工在对外投资实践中积累了一定的知识和技术经验后，可以通过回流到母国本土企业和创立新企业两种方式实现外来新技术的转移。一般来说，掌握发达东道国先进技术和管理经验的员工回流到母国后，其雇佣成本比较高。本土企业为了实现生产率提升，需要支付较高的薪酬以吸纳这些回流的高级人才，这一行为需要金融市场的资金支持。回流员工还可以在母国创立新企业，促使技术知识向现实生产率转化。这些具备创新潜能的高级人才的创业活动大多需要国内金融市场的资金支持。因此，发达的金融市场对这两类人力资本的金融支持必将增加对通过对外投资获取的先进技术知识的吸收能力，有助于母国生产率提升。

二是竞争效应和模仿效应。OFDI企业凭借其获得的国外新技术优势，为了争夺市场份额，获取高额利润，与本行业其他企业进行竞争，迫使本行业的企业进行技术革新。另一方面，OFDI企业采用的国外先进的生产和管理技术又为本行业企业提供了学习和模仿的对象，形成了示范效应。但本行业企业实现技术的自我创新和技术的学习模仿有一定的成本，包括购买新设备、培训员工、提供高薪以吸引高技术和管理人才等，完善的金融市场将为此类活动提供金融支持，从而有利于本行业生产率的提升。

三是产业关联效应。从理论上讲，金融发展水平高的地区，更有助于OFDI企业与母国其他企业的产业链接(Alfaro，2010)[17]。顺畅的OFDI企业与母国本土企业的前后向产业链接，必将推进OFDI企业获得的国外先进技术更具速度和更有效率地向国内其他行业转移，最终将带动行业外企业乃至全国范围的生产率提升。

综上所述，在OFDI与母国生产率增长的关系中，母国金融发展可能扮演着一个非常重要的角色，而目前尚鲜见相关文献对此进行深入系统的研究，这给本研究提供了一个契机。此外，有关东道国金融发展和FDI生产率溢出的文献表明，东道国金融发展和FDI溢出的关系可能并不呈现简单的线性关系，金融发展促进FDI溢出效应发挥可能存在一个最低的“门槛”[13]，只有当金融发展达到这个最低门槛时，才可能对FDI溢出起到积极的促进作用。因此，我们预期，母国金融发展和OFDI逆向生产率溢出的关系也可能呈现一种非线性的“门槛”特征，即只有当金融发展超过一个最低“门槛”值时，跨国公司通过对外投资获取的先进技术、知识和经验才可能在高效的金融体系支持下，传导回国内并在全产业乃至全国范围内波及，FDI对母国生产率的逆向溢出效应才可能产生。因此，本文将借鉴Hansen(1999)的面板门槛模型，运用2003-2011年中国对外投资的省际面板数据，研究母国金融发展对OFDI的母国生产率溢出效应的影响[18]。在我国目前地区金融发展不均衡的情境下，不同水平的金融发展对OFDI生产率溢出的影响如何，以及如何根据地区金融发展差异制定积极有效的金融发展战略、创造一个良好的金融市场环境以最大限度促进OFDI对母国生产率的溢出是一个比较有意义的论题。

三、研究设计和数据处理

(一)实证模型

借鉴国际R&D溢出回归模型的思路，本文构建基本实证模型如下：

(1)

本文借鉴Hansen(1999)的面板门槛回归模型研究金融发展对中国OFDI的母国生产率溢出的门槛效应。该模型克服了传统门槛分析方法的缺陷，具有不需要给定非线性模型的具体形式、门槛值完全由样本数据内生决定、依据渐进分布理论建立待估参数的置信区间、可运用bootstrap方法估计门槛值的统计显著性等优点，可以很好地检验不同金融发展水平对OFDI的母国生产率增长效应的影响。将基本模型(1)扩展为门槛模型如下：

(2)

其中，金融发展FINit为门槛变量，γ为待估算的门槛值，I(·)为指标函数。

模型(2)为单门槛模型。双门槛模型和多门槛模型可由单门槛模型扩展得到。例如双门槛模型可扩展如下：

(3)

在估计门槛值时，首先采用“格栅搜索法”(Grid Search)连续给出门槛回归中的候选门槛值γ，然后对模型进行回归，选择回归残差平方和最小的候选门槛值作为回归估计的真实门槛值。估计出门槛值后，还需要对门槛效应的显著性和门槛估计值的真实性进行检验。具体模型估计和检验方法详见Hansen(1999)，在此不再赘述。

(二)变量含义和数据处理

在估计门槛值时，首先采用“格栅搜索法”(Grid Search)连续给出门槛回归中的候选门槛值，然后对模型进行回归，选择回归残差平方和最小的候选门槛值作为回归估计的真实门槛值。估计出门槛值后，还需要对门槛效应的显著性和门槛估计值的真实性进行检验。具体模型估计和检验方法详见Hansen(1999)，在此不再赘述。

本文的主要分析数据来自《中国统计年鉴》、《中国对外直接投资统计公报》、《国际统计年鉴》和《OECD Factbook》。由于我国对外直接投资统计始于2003年，因此本文的样本期确定为2003-2011年。样本包括全国29个省、自治区和直辖市，其中重庆数据合并到四川省进行分析，西藏由于对外投资太少予以剔除。各变量的测度如下：

全要素生产率(TFP)：采用基于DEA的Malmquist生产率指数模型对各省全要素生产率指数进行测算。各省区的产出(Y)以折算为2003年不变价格的实际GDP表示。2003-2011年当年价GDP和GDP指数来源于《中国统计年鉴》。投入变量资本存量(K)采用永续盘存法估计，基本公式为Kit=Iit+(1-δ)Ki,t-1,其中Kit为i省第t年的固定资本存量，Iit为i省第t年固定资本形成总额，各省数据来自《中国统计年鉴》，并用各省固定资产投资价格指数折算为2003年不变价格。δ为资本折旧率，取9.6%。基年(2003年)及后续各年的各省固定资本存量按张军等(2004)的方法计算[19]。投入变量劳动力投入(L)采用各省年末就业人员数表示，数据来自《中国统计年鉴》。

金融发展(FIN)：借鉴以往文献，本文用两类指标分别从金融发展规模和金融发展效率两方面衡量金融发展：

一是金融发展规模指标。用“地区金融机构存贷款总额/GDP”来近似表示。考虑到部分金融机构的存款可能并没有形成真实信贷以及形成固定资产投资，以“存贷款总额/GDP”来确定金融发展规模可能有失偏颇，其只能作为衡量潜在金融发展规模的指标。部分学者也认为，在金融不发达的国家或地区，金融中介的功能主要体现为信贷资金的运用程度，将“存款余额”包括进戈氏指标的“金融资产”中可能不恰当(王晋斌，2007)[20]。因此本文借鉴国内大多数研究的做法[14]，用“地区金融机构贷款总额/GDP”(FIN1)表示地区金融发展规模进行检验。在此基础上，再运用“地区金融机构存贷款总额/GDP”(FIN2)作为金融发展规模的潜在指标进行进一步检验。地区存贷款余额数据和GDP数据来自各年《中国统计年鉴》和《金融统计年鉴》。

二是金融发展效率指标。以往研究指出，信贷提供给国有部门的金融机构在评估管理者、筛选投资项目和提供服务方面不及于把信贷提供给私人部门的金融中介，因此，将信贷区分为投向私人部门的部分和投向国有部门的部分，并用私人部门贷款的深度来刻画金融体系资金配置效率将更能反映金融发展水平[21]。借鉴前人思路，本文采用“非国有企业贷款/GDP”(FIN3)作为金融发展的效率指标做进一步检验。由于没有公布按照企业性质分的信贷配给数据，本文假定各省分配到国有企业的贷款和该省国有企业的固定资产投资额成正比，则非国有部门贷款比重可表示为全部贷款占GDP的比率扣除掉配给到国有企业的比重，即金融发展程度(非国有部门贷款比重)=总贷款/GDP×(1-国有经济固定资产投资总额/全社会固定资产投资总额)。其中，固定资产投资数据和贷款余额数据分别来自各年《中国统计年鉴》和《金融统计年鉴》。

四、实证分析结果

(一)对外直接投资的母国生产率增长效应和地区差异

首先检验中国OFDI对母国生产率的总体溢出效应和地区差异，结果如表1所示。在不考虑地区差异时(Model 1)，lnSfo的系数为正，但是不显著，表明现阶段中国OFDI并未带来明显的国家层面的生产率溢出。

表1 OFDI对母国生产率的溢出效应及地区差异

注：**p<0.05；***p<0.01。

考虑到中国各地区之间存在巨大的差异，如东部发达地区的经济、制度等环境明显优于中部和西部欠发达地区，我们预期其对外直接投资能对该地区的生产率有更大更显著的促进。因此，我们以西部地区为参照，设立东部虚拟变量(D1)和中部虚拟变量(D2)，进一步检验OFDI生产率溢出效应的地区差异(Model 2)。正如我们所料，东部地区的对外直接投资获得了显著正的生产率溢出，其系数为0.016，西部地区的生产率溢出效应不明显，中部地区的生产率溢出效应则显著为负，表明中部地区的对外直接投资非但未能提升其生产率，反而对其有一定程度的损害。

鉴于积极的逆向生产率溢出发生在经济相对发达的东部地区，因此可以推测地区的技术吸收能力可能是决定OFDI生产率溢出效应的关键。吸收能力越强的地区对OFDI带来的先进技术的吸收越充分，生产率溢出效应就越显著。接下来运用Hansen(1999)的门槛回归模型研究金融发展这一重要吸收能力因素对OFDI生产率溢出效应的影响。

(二)OFDI和母国生产率增长：基于金融发展规模(FIN1)的门槛回归分析

1. 门槛分析结果

按照Hansen(1999)的门槛估计方法，使用STATA软件分别对单门槛模型(模型2)、双门槛模型(模型3)和三门槛模型进行估计。首先进行门槛效应检验，在单门槛、双门槛和三门槛的假设下对门槛效应进行分析，得到的F统计量和通过自抽样法(bootstrap)得到的P值如表2所示。由表2可以看出，单门槛效应和双门槛效应分别在1%和10%水平下显著，而三门槛效应却不显著。因此，门槛效应检验显示金融发展对OFDI的生产率溢出存在双门槛作用。

表2 门槛效应检验(FIN1)

注：(1)*p<0.10;***p<0.01；(2)P值和临界值均为采用bootstrap方法模拟300次后得到的结果。下同。

表3 门槛值估计结果及其置信区间(FIN1)

在确定金融发展对OFDI的生产率溢出存在双门槛效应后，进一步对此双门槛模型中两个门槛值进行估计和检验，表3报告了双门槛模型门槛值的估计结果以及门槛值的95%置信区间。借助STATA软件可以绘制似然比值与门槛参数的关系图(见图1和图2)，图中虚线为似然比统计量的临界值，在5%的显著性水平下，似然比统计量的临界值为7.35。从图1和图2不难看出：当门槛1估计值为1.143和门槛2估计值为1.734时，似然比值为0；当门槛1估计值处于[1.143，1.158]区间内和门槛2估计值处于[1.693，1.990]区间内时，似然比值小于5%显著性水平下的临界值，处于原假设接受域内，即两个门槛值都与实际门槛值相等。门槛γ1和门槛γ2估计出来后便可以对双门槛模型进行参数估计，其参数估计结果列于表4。

表4 门槛模型参数估计结果(FIN1)

注:* p<0.10，***p<0.01。

图1 门槛1的估计值及95%置信区间(FIN1)

图2 门槛2的估计值及95%置信区间(FIN1)

通过表4所示的门槛回归结果，可以看出金融发展程度对我国OFDI生产率溢出存在显著的“双门槛效应”，两个门槛估计值分别为1.143和1.734。模型的估计结果显示：一个地区金融市场发展程度未跨越最低门槛值1.143时，OFDI对该地区生产率的提升不显著；跨越最低门槛后，生产率溢出效应才开始变得显著，但是此时溢出效应仅为0.042；但若该地区的金融市场发展程度跨越了第二个门槛值1.734后，生产率溢出效应就提升为0.071。这说明一个地区的金融市场发展程度对该地区OFDI的生产率溢出效应有很大影响。如前所述，发达的金融体系将为企业获取和学习吸收国外先进技术知识提供充分的融资支持，增强对先进技术的吸收能力，促进企业生产率增长，并进一步通过人力资本效应、竞争和模仿效应、产业关联将学到的先进技术知识溢出到其他企业，最终促进整个地区生产率提升。如果地区金融市场发展程度跨越了最低门槛，金融部门为企业提供了充分的融资支持，企业将有足够资金进行对外投资和提升自身吸收能力来吸收和利用从国外获得的新技术，从中获得显著的生产率溢出效应。当金融发展跨越到更高的门槛后，企业对逆向溢出技术和知识的吸收将更充分，此时，企业获得的生产率溢出效应将更大。

此外，关于模型中的控制变量，双门槛回归结果显示，FDI和进口贸易对我国生产率均没有起到正向促进作用，但是，我国国内研发投入显著提升了国内生产率。这说明当前国内研发投入仍然是促进国内技术进步的主要源泉。在强调通过各种渠道获得国际技术溢出的同时，仍然要重视通过加强国内研发投入提升自主创新能力。

2. 基于金融发展的我国省域划分

根据表3所示的两个门槛值可以将我国29个省市分成三个不同的区域，分别为：低金融发展区域(FIN1<1.143)、中等金融发展区域(1.143≤FIN1<1.734)和高金融发展区域(FIN1≥1.734)，表5报告了每年三个区域内的省份数。

表5 不同金融发展区域的省份数

通过表5可以看出，各地区金融发展在2004-2011年基本保持比较平稳的状态，未越过第一门槛的地区占绝大多数，这些地区由于金融发展水平较低，在寻求外部金融支持以更好地吸收和利用对外投资获得的新技术方面受到极大的限制，导致对外投资的生产率溢出效应不明显。少部分地区的金融发展程度越过了第一个门槛，进入了中等金融发展区域。例如在2011年，东部地区由于国家长期的扶持政策和地区良好的经济基础使得五个地区(北京、天津、上海、浙江、海南)的金融发展水平保持在第一个门槛之上，西部地区则由于国家近年来的政策倾斜，五个地区(四川、贵州、云南、青海、宁夏)的金融市场也得到了一定的发展从而越过了第一门槛。越过第一门槛的地区由于金融市场为对外投资企业提供了融资便利，使得这部分地区的对外投资能获得一定的资金支持，但是由于金融市场发达程度不够，对外投资企业的融资需求并未得到充分满足，企业的吸收能力未能得到充分提升，导致其对生产率的促进效应还不足够大。只有当越过了第二个门槛后，有了充分的融资支持，企业对新技术的学习和吸收才会更加充分。但是截至2011年，全国仅有两个地区(北京和上海)进入了高金融发展区域。这意味着我国整体金融发展水平还较低，在开展对外投资促进生产率增长中还没有发挥足够大的作用。我国各级政府促进企业“走出去”的过程中，不应忽视而应大力提升我国的整体金融水平。

另外，值得注意的是，中部八省份无一越过第一门槛。长期以来，东部地区因其地理位置、政策扶持等因素，其经济发展水平远高于中部和西部地区，也集中了全国绝大多数的金融资源，这为该地区对外投资及生产率溢出提供了非常可观的资金保障和融资支持；西部地区则因为政府的“西部大开发”政策而受益，其金融资源的配置略强于中部地区，这就造成了中部地区的塌陷，其与东部和西部地区的金融发展的差距呈现缓慢扩大的趋势。金融资源的不足无法对中部地区吸收逆向溢出提供充分的外部融资支持，这就导致了其OFDI的生产率溢出效应不明显甚至可能因为对外投资挤占了国内投资而对生产率造成了负面影响。我国政府应改善这种金融发展严重不平衡的状况，重视并加大对中部的金融支持力度，努力为中部地区的对外投资和吸收国外获得的新技术创造良好的融资环境，使中部尽可能地从对外投资中获益，促进生产率增长。

3. 滞后期检验

考虑到金融发展和其他各自变量(国内R&D、FDI、进口贸易、OFDI)对生产率的影响可能存在一定的滞后效应，因此为了进一步验证研究结论，将门槛模型中的各自变量和门槛变量(即金融发展指标FIN1)均取滞后一期，检验金融发展的门槛效应是否仍然存在。实证结果表明，当各自变量取滞后一期时，金融发展对OFDI生产率溢出的门槛效应仍然存在，并仍然表现出双门槛特征，两个门槛值分别是0.827和1.147。检验结论和自变量取当期时的检验结论一致，进一步验证了金融发展对OFDI生产率溢出的门槛效应的存在。

4. 金融发展规模与OFDI生产率溢出效应的再检验：“地区存贷款总额/GDP”(FIN2)

考虑到地区存款也是金融资产的一部分，存款余额也可以计入金融资产总量，因此进一步运用“地区存贷款总额/GDP”作为金融发展的潜在指标进行进一步检验。检验结果也表明，采用“存贷款总额/GDP”这一衡量潜在金融发展水平的指标时，金融发展仍然对生产率增长的影响呈现门槛特征，不过这种门槛效应表现出单门槛特征：当存贷款总额比重低于门槛值2.274时，对外投资的生产率增长效应并不明显，但是一旦该指标超过2.274，生产率增长变得显著，达到0.027。这一检验结果进一步印证了前面的结论。

(三)OFDI和母国生产率增长：基于金融发展效率的门槛回归分析(FIN3)

以“非国有企业贷款/GDP”(FIN3)作为衡量金融发展效率的指标对金融发展的门槛效应进行检验。结果表明，金融发展效率仍然对生产率溢出呈现门槛特征，不过这种门槛效应表现出单门槛特征：当非国有企业贷款比重低于门槛值0.692时，对外投资对生产率的促进作用并不明显，但是一旦该指标超过0.692，对生产率的促进变得显著，达到0.035。表6-表8汇报了金融发展效率的门槛估计结果。

截至2011年，越过门槛值的省份数达16个(北京、天津、辽宁、上海、江苏、浙江、安徽、福建、山东、广东、海南、四川、贵州、云南、青海、宁夏)，这意味着大多数省份以非国有贷款占GDP比重衡量的金融发展效率已经达到能促使生产率提高的门槛值，但同时仍然有部分地区未能超过门槛值，主要集中在中部和西部地区。由于未能对地区对外投资和吸收先进技术提供充分的金融支持，这些金融发展效率落后地区的对外投资未能带来明显的生产率增长。就该指标所反映的金融发展来看，中部地区仍然处于塌陷状态。这说明，无论是以金融发展的规模衡量，还是以金融发展的效率衡量，中部地区都明显弱于东部和西部地区。

表6 门槛效应检验(FIN3)

注：***p<0.01。

表7 门槛值估计结果及其置信区间(FIN3)

表8 门槛模型参数估计结果(FIN3)

注：***p<0.01。

各年各金融发展效率区域的省份数量变化趋势如图3所示。从图3可以看出，低金融发展效率区域的省份数在不断下降，高金融发展效率区域的省份数在逐渐增加。这一趋势和前面金融发展规模指标表现的趋势不同，表明虽然各地区的金融资产总量近年来变化不太大，但是金融资源的配置效率正逐年改善，各地区投放于非国有部门的贷款逐年增多，金融资源正逐渐配置到更有效率更有创新性的非国有部门，这必将对OFDI的生产率溢出效应产生越来越积极的作用。值得注意的是，虽然跨过金融效率(FIN3)门槛的省份数多于跨过金融规模(FIN1)门槛的省份数，但是由于金融规模总量的不足，尤其是中西部金融规模总量的不足，导致这两个区域的对外投资尚未对本地区生产率产生明显的促进作用。

图3 各区域省份数变化趋势图

五、研究结论和政策建议

一国或地区的金融发展水平在跨国企业通过对外投资带动本企业和本国生产率提升中扮演着重要角色，主要通过为跨国企业对外投资活动提供融资保障以及为先进技术知识的学习吸收提供融资支持、增强企业的吸收能力促进OFDI的生产率溢出。本文运用中国对外投资的省际面板数据，研究了母国金融发展对OFDI的生产率溢出效应的具体影响。研究结果表明，在OFDI与母国生产率增长的关系中，金融发展表现出明显的门槛特征，即只有当地区金融发展水平跨越某一特定“门槛”时，对外投资才可能对母国生产率增长产生积极的促进作用。通过对金融发展规模和金融发展效率的门槛效应的检验，发现目前只有部分省份通过了金融发展规模门槛和效率门槛，尤其是金融规模指标，大部分省份仍徘徊在门槛值之下，达到第二门槛的唯有北京和上海两地。这说明我国目前整体金融发展尚未达到促使OFDI产生充分的生产率溢出的水平。金融体系的不发达已经成为制约我国OFDI的生产率溢出效应的一个重要因素。此外，研究还发现，目前金融发展的省际差异明显，跨过门槛值的基本为东部和西部省份，中部地区甚少。在金融发展方面，中部地区远远落后于东部和西部地区。

结合本文的研究结论，提出以下建议：

1. 推进市场化导向的金融体制改革，提高金融体系运作效率，改善我国OFDI的生产率溢出效应的金融支持环境，推动各地区金融发展跨过门槛值，进而提升各地区对OFDI溢出知识技术的吸收能力。一是加快商业银行信贷管理改革，加大对小企业、初创企业和非国有企业的信贷支持力度。充分发挥市场机制在改善金融资源配置效率中的作用，尽可能将金融资源投向更有效率的部门。逐步消除基于所有制性质的信贷歧视，赋予民营企业和国有企业、外资企业同等的融资便利和信贷支持，切实解决民营企业长期以来面临的融资难的困境。二是大力鼓励和发展金融创新，积极拓宽多种融资渠道，寻求解决企业尤其是广大中小企业融资困境的新思路。近年来以阿里金融为代表的互联网金融创新模式涌现，因其具有融资门槛低、操作便捷等优势逐渐成为中小企业融资的有效途径，并成为现有金融体系的有益补充。政府应从加强和完善制度建设入手，采取有效措施规范和引导互联网金融发展，包括：完善规范互联网金融行业的相关法律法规体系、加强互联网金融融资平台政策引导和行业监管、规范互联网金融信用体系建设、加强互联网金融融资风险监控等。三是继续大力完善资本市场，构建多层次的金融支撑体系，优化全社会融资规模结构，满足不同融资主体多元化的融资需求。要积极发展风险投资基金、创业投资基金和私募股权投资基金，丰富以个人投资者、创业投资基金和私募股权为基础的高新技术企业融资渠道。同时加强资本市场的规范管理，提升资本市场效率，完善企业债券融资的机制和渠道，改善企业过分倚重银行融资的状况，顺畅企业自主融资渠道，有效实现企业融资渠道的分流。通过金融体制改革，快速推进地区金融发展跨越门槛值，在促进OFDI生产率溢出效应发挥积极作用。

2. 基于金融发展的地区差异，政府应制定长期的、规范的区域金融发展战略，实施差异化的金融改革措施，协调各地区金融均衡发展，以充分利用金融体系的支持最大限度地获得OFDI的生产率溢出。对于东部和西部地区而言，其金融发展规模和效率均好于中部，部分省份已经跨越了门槛值，这些跨越门槛值的省份应充分利用本地区的金融资源优势，完善和优化现有的金融结构，开拓和丰富多元化的融资渠道，为更多不同的融资主体提供更充分的融资便利。对于西部省份来说，尤其要注意进一步提高金融资源配置效率，加快建立现代金融体系和完善金融服务机制，把握西部大开发的契机，尽快建立起更加规范有序和更有活力的金融体系。中部地区整体金融发展水平相对落后，政府应首先将战略重点放在对该地区金融资源总量的调节上，结合中部地区良好的教育资源和“中部崛起”的经济建设的总体规划，采取有效措施努力提高金融机构占有的金融资源总量。在此基础上，以提高资金配置效率为目的，逐步形成市场主导的金融结构，努力构建有利于地方金融发展的政策体系，促进地区金融生态环境的全面提升，以争取早日跨过门槛值，尽可能快地为本地区的对外投资和生产率溢出效应的获取发挥积极作用。

3. 鼓励和引导企业积极开展海外融资，拓宽企业对外投资的融资渠道。据调查，我国企业对外投资的资金90%以上来自国内，以企业自有资金和本国金融市场为主要来源。融资渠道有限，融资方式单一。政府应采取有效措施鼓励、引导和支持企业在对外投资中将海外融资与境内融资相结合，拓展融资渠道。一是加大金融机构走出去力度，在税收优惠、准入门槛等方面出台政策鼓励和扶持有条件的金融机构通过在海外设立分支机构等渠道，到境外开展业务，构筑全球金融服务网络，为我国企业对外投资提供金融服务支撑；二是积极搭建各级海外融资平台，通过汇集和海外融资相关的金融产品和政策展示，可以畅通融资主体与外汇银行双方的融资供求信息渠道，从而有效促进双方对接。同时鼓励和支持对外投资企业通过境外上市或设立海外子公司等方式搭建企业海外融资平台，通过在国际资本市场或投资东道国市场发行债券、股票进行融资，或向国际商业银行和国际金融机构贷款等方式筹措所需资金，充分保证对外投资企业资金链畅通；三是完善海外融资政策，为对外投资企业的海外融资保驾护航。包括：设立政策性担保公司为境外融资提供保证，增强“走出去”企业外部融资能力，降低金融机构放款风险；放宽境内外汇指定银行为我国境外投资企业融资提供对外担保的门槛；放宽外汇管理，为企业对外投资提供汇兑便利。通过积极引导和支持跨国企业拓展海外融资渠道，充分发挥金融市场对技术溢出的积极作用，为对外投资企业提供更多更充分的资金保障，促使OFDI为我国带来更积极的生产率溢出。

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