实际控制人与机构投资者间关系探讨

曾念华

【摘要】本文首先从理论上探讨了实际控制人与机构投资者的关系；紧接着基于高阶理论分析了实际控制人年龄、学历、性别对机构投资者持股的影响，并做出了未来的研究展望。

【关键词】实际控制人 机构投资者 高阶理论

新古典经济学理论认为，公司是一个生产函数。公司内部的人，包括公司的管理者也是各项生产要素之一。管理者被认为是同质的，可以替代的。但是，现实却不是这样。国内外涌现出了一大批知名的企业家，这些企业家如苹果的乔布斯、微软的比尔盖茨、联想的柳传志、阿里巴巴的马云等都创造了一个又一个伟大的企业，这些企业家在带领自身企业走向成功的过程中扮演了举足轻重的作用。

公司的实际控制人（本文仅讨论实际控制人为自然人的情形）是公司的核心。在关键的决策和人事任命上，实际控制人都保持着很重要的话语权。并且，我国的民营企业中，公司的实际控制人往往担任公司的管理层，即实际控制人不仅仅是在股东大会、董事会等重大决策时产生影响，实际控制人可能也会在日常的经营活动中做出决策。公司的实际控制人可能决定了公司的成败。

在公司建立和发展的过程当中，单靠实际控制人的资金可能无法满足公司对资金的需求，为了实现公司的快速发展，实际控制人需要向拥有大量资金的机构投资者寻求资金支持。

基于委托代理理论，本文认为机构投资者和公司实际控制人间存在着两层委托代理关系。委托代理理论阐述了两个方面的委托代理问题：一个是公司所有权与经营权的分离而引发的管理层和股东间的利益冲突；二是小股东和大股东间的利益冲突。机构投资者和实际控制人间的首要委托代理关系便是小股东和大股东间的委托代理关系。实际控制人在董事会、股东大会上有着较大的话语权。机构投资者由于持股比率不够高，不能对公司的决策实施重大影响。这种情况下，机构投资者相当于把自身股份部分的投票权/控制权委托给了实际控制人行驶。这是第一层委托代理关系。其次，在我国，民营企业的实际控制人往往担任公司管理层。即便实际控制人不担任公司管理层，公司的管理层也可能由实际控制人任命，听命于实际控制人。机构投资者和实际控制人间也存在股东和管理层间的委托代理关系。

机构投资者决定投资实际控制人所在的公司，便是在一定程度上把控制权和经营权都委托给实际控制人，即相信实际控制人有能力经营好这家公司。创投领域在决定是否投资某家公司时也流传着“先看人，再看项目”的标准。那么，机构投资者在考察实际控制人的时候会不会对实际控制人有一定的偏好？

Hambrick和Mason（1984）著名的高阶理论认为公司的管理者的人口统计特征会影响到公司的战略选择和经营业绩[2]。高阶理论的分析认为，公司的高管在决策时可能会受到个人的心里因素（价值观、认知模式、认知类型和个性）的影响。高管的心理因素难以测量，Hambrick和Mason（1984）进一步采用公司高管的人口统计特征（如年龄、学历、职业背景）反映高管的心理因素，进而将高管的人口统计学特征同公司的战略选择和经营业绩相结合。基于高阶理论，本文认为实际控制人在公司中扮演着重要的地位，实际控制人的人口统计特征可能影响到公司的战略和业绩，进而影响到公司的机构投资者投资。实际控制人的人口统计特征可能会对公司的机构投资者持股产生影响。

一、实际控制人年龄与机构投资者持股的关系

高阶理论认为管理者的年龄越小，越愿意采用风险较高的策略；年轻的管理者所处的公司可能会有更高的盈利增长率，但盈利的波动性会增大，即年轻的管理者更加激进，年长的管理者更加保守和稳健。此外，实际控制人的年龄越大，经验越丰富，却更难适应新的形势；相反实际控制人越年轻，能够较快适应新的形势，但是经验不足。静态上，实际控制人的年龄大小各有利弊。但是，机构投资者所看重的是企业未来的经济效益。随着时间的推进，年轻的实际控制人在经验上的不足会得到弥补，而慢慢超越年长的实际控制人。年轻的实际控制人可能比年长的实际控制人更吸引机构投资者。因而，实际控制人的年龄可能和公司机构投资者持股负相关。

二、实际控制人的学历与机构投资者持股的关系

高阶理论认为学历反映了管理者的知识和技能基础，管理者接受的教育越多，创新性越高。实际控制人的学历越高，可能有更加宽阔的视野，更强的信息处理能力，更高层次的“社会网络”，更好的领导公司的发展。同时，在不断强调创新的现在，高学历实际控制人给公司带来的不断的创新性能让公司在激烈的商业竞争当中获胜。综上，实际控制人的学历越高，越有利于公司的发展，公司获得好的业绩的可能性越高，越能受到机构投资者的青睐。实际控制人的学历可能和公司机构投资者持股正相关。

三、实际控制人的性别与机构投资者持股的关系

西方学者关于女性高管的研究发现了女性参与高管团队能够提高公司绩效。白欣慧（2014）则是发现了全球女性CEO的上升趋势。在国内，阿里巴巴在2015年举办了全球女性创业者大会，探讨女性在互联网时代的创业机会。在目前男性高管和创业者为主的情况下，女性高管和女性创业者的增加可能是未来的趋势。且女性相比于男性更感性、更善于沟通，在当前注重体验式经济的形势下可能更能够抓住客户需求，有利于公司的发展。女性实际控制人可能和公司机构投资者持股正相关。

综上，本文认为公司的实际控制人可能是决定公司的机构投资者投资的关键因素，理论上实际控制人的年龄与机构投资者持股负相关，实际控制人学历与机构投资者持股正相关，女性实际控制人的公司机构投资者持股更高。未来实证研究可以对实际控制人的背景特征与机构投资者持股的关系进行进一步的检验。

参考文献

[1]Bertrand，Marianne，and Antoinette Schoar.Managing with Style：The Effect of Managers on Firm Policies[J].The Quarterly Journal of Economics，2003，118（4）：1169-1208.

[2]Hambrick D C，Mason P A.Upper Echelons：The Organization as a Reflection of its Top Managers[J]. Social Science Electronic Publishing，1984，9（2）：193-206.

[3]白欣慧.女性CEO：增长缓慢但趋势明朗[J].清华管理评论，2014，09：96-99.

[4]陈守明，郑洪亮.高阶理论的认知逻辑及其管理实践含意[J].经济论坛，2009，16：4-6.

[5]任颋，王峥.女性参与高管团队对企业绩效的影响：基于中国民营企业的实证研究[J].南开管理评论，2010，05：81-91.

[6]徐经长，王胜海.核心高管特征与公司成长性关系研究——基于中国沪深两市上市公司数据的经验研究[J].经济理论与经济管理，2010，06：58-65.