中小上市公司超募资金投资行为的分布特征

张韩

中小上市公司超募资金投资行为的分布特征

张韩

自我国证券市场2009年6月IPO重启以来，上市公司股权资金超募（即发行股票实际募集的资金超过计划募集资金）现象就一直伴随着新股发行，特别是创业板市场开启后所出现的“三高”现象（即高发行价、高市盈率、高额超募资金）引起了学者和社会公众的诸多质疑。本文就2009年—2012年创业板和中小板市场超募融资及其超募资金使用情况就金额、行业分别进行多角度统计分析，结果发现我国中小上市公司普遍存在巨额超募资金，且中小板公司和创业板公司的超募资金使用率都较高，并未出现大量资金闲置的现象。

中小上市公司 特征 超募融资 资金用途

一、按时间、行业和金额结构分析

（一）按时间金额结构分析

1、创业板公司的时间金额结构分析

创业板公司2009年一共上市42家，首发募集资金净额为231.47亿元，首发预计募集资金净额共计为95.65亿元，超募资金总额共计135.81亿元，平均每家创业板公司超募额为3.23亿元，平均超募率为143.12%；2010年一共上市116家，首发募集资金净额为916.81亿元，首发预计募集资金净额共计为288.03亿元，超募资金总额共计628.78亿元，平均每家创业板公司超募额为5.42亿元，平均超募率为218.68%；2011年共上市127家创业板公司上市，首发募集资金净额为675.88亿元，首发预计募集资金净额共计为298.90亿元，超募资金总额共计376.99亿元，平均每家创业板公司超募额为2.97亿元，平均超募率为126.12%。2012年共上市72家，首发募集资金净额为310.89亿元，首发预计募集资金净额共计为185.70亿元，超募资金总额共计125.19亿元，平均每家创业板公司超募额为1.74亿元，平均超募率为67.42%。数据来源方面，本文上市公司数据以招股说明书为基准进行选择，最终数据来自choice东方财富数据库，如下图1所示。

年份平均超募率2009143.12% 2010218.30% 2011126.12%上市数量42 116 127 20127267.42%募集资金净额（亿）231.47 916.81 675.88 310.89预计募集资金净额（亿）95.65 288.03 298.90 185.70超募额（亿）135.81 628.78 376.99 125.19平均超募额（亿）3.23 5.42 2.97 1.74

图1 2009-2012年创业板公司资金超募情况资料来源：choice东方财富数据库

从图1的统计我们可以看出，在2009年到2012年IPO开放期间，创业板公司的上市数量整体上呈现出上升趋势。并且从折线图中可观察出，2010年是创业板公司超募资金爆发性增长的一年，无论是超募金额绝对值还是超募率都稳居四年榜首，导致这种现象的原因一方面可能是在全球经历了2008年的金融危机之后，经济开始逐渐回暖，投资者的投资热情恢复，另一方面是由创业板公司的性质决定，由于创业板公司大都是是成长性高、代表高新技术企业发展方向、国家政策扶持的企业，这让众多投资者看到了投资机遇和预期的收益，所以募集了较多的资金。

2、中小板公司的时间金额结构分析

中小板公司2009年一共上市57家，首发募集资金净额为421.39亿元，首发预计募集资金净额共计为221.08亿元，超募资金总额共计200.31亿元，平均每家中小板公司超募额为3.51亿元，平均超募率为90.61%；2010年一共上市199家，其中剔除1家数据缺失公司（山西证券），一共有198家，其中，首发募集资金净额为1848.83亿元，首发预计募集资金净额共计为772.12亿元，超募资金总额共计1076.71亿元，平均每家中小板公司超募额为5.44亿元，平均超募率为139.45%；2011年一共上市113家，首发募集资金净额为934.77亿元，首发预计募集资金净额共计为508.63亿元，超募资金总额共计426.14亿元，平均每家中小板公司超募额为3.77亿元，平均超募率为83.78%；2012年一共52家上市，其中剔除1家数据缺失公司（西部证券），一共有51家，首发募集资金净额为281.55亿元，首发预计募集资金净额共计为182.75亿元，超募资金总额共计98.80亿元，平均每家中小板公司超募额为1.94亿元，平均超募率为54.06%。相关数据同创业板公司，是以招股说明书为基准进行选择，最终数据来自东方财富Choice数据库和同花顺iFind数据库，如下图2所示。

年份上市募集资金预计募集资超募额平均超募平均超数量净额（亿）金净额（亿）（亿）额（亿）募率200957421.39221.08200.313.5190.61% 20101981848.83772.121076.715.44139.45% 2011113934.77508.63426.143.7783.78% 201251281.55182.7598.801.9454.06%

图22009 -2012年中小板公司资金超募情况资料来源：东方财富Choice数据库、同花顺iFind数据库

从图2我们可以观察出，中小板市场和创业板市场呈现出相同的巨额超募现象，并且从宏观角度看，中小板上市公司超募资金数额绝对值大于创业板上市公司的超募资金总额，究其原因，很大可能是中小板公司规模大多数都大于创业板公司规模所致。微观上看，2010年中小板公司同创业板公司相同，无论是上市公司数量还是上市公司超募资金总量，都呈现了爆发性增长状态，并且当年的超募率也是稳居四年榜首，预测这种现象与市场经济整体回暖、投资者投资热情恢复以及投资者投资跟风的羊群效应有关。

还有一点值得关注的是，在2009年到2012年之间上市的419家中小板公司中，剔除2家数据缺失的公司后，余下的417家中小板公司中一共有23家IPO超募资金为负数，没有达到其预计募集资金额度，占总数的5.52%。而这种比重在同样期间上市的创业板公司板块仅占2.26%。中小板未达到募集资金额的比率是创业板公司的2.44倍，可看出，机构投资者和公众对于创业板公司的投资热情和期望回报值远高于中小板公司，其原因可能是创业板公司2009年首次上市公开发行募股，投资者对其抱有较高的期望度。

（二）按行业金额结构分析

1、创业板公司的行业金额结构分析

本文依据证监会发布的2012年修订版上市公司行业分类指引，从国泰安数据库取得创业板公司行业分类数据，结合其各自的超募融资情况，整理归纳如下图3所示。

行业代码超募额比重G590.211% A030.249% D440.165%数量行业名称仓储业畜牧业电力、热力生产和供应业3 2 1超募额（万元）26,754.17 31,563.02 20,837.30 C38 9.881%广播、电视、电影和影视录音制作业5273,953.69 I64互联网和相关服务5206,655.561.632% C26化学原料及化学制品制造业22700,708.695.533% C39计算机、通信和其他电子设备制造业531,981,434.8015.647% E50建筑装饰和其他建筑业143,147.100.341% C33金属制品业221,543.660.170% B11开采辅助活动4218,412.711.725% F52零售业265,606.800.518% C13农副食品加工业358,747.050.464% A01农业3121,411.560.959% F51批发业236,786.420.290% C41其他制造业365,225.150.515% C36汽车制造业555,465.420.438% D45燃气生产和供应业132,877.820.260% I65软件和信息技术服务业521,643,128.0612.975% L72商务服务业4117,478.930.928% N77生态保护和环境治理业4321,412.002.538% C14食品制造业2139,874.801.105% C37铁路、船舶、航空航天和其它运输设备制造业267,978.830.537% C34通用设备制造业17765,291.576.043% E48土木工程建筑业4211,934.161.674% Q83卫生387,517.190.691% R87文化艺术业1152,782.101.206% C24文教、工美、体育和娱乐用品制造业254,359.600.429% C29橡胶和塑料制品业12282,259.212.229% R85新闻和出版业123,821.050.188% C27医药制造业251,215,380.429.598% C40仪器仪表制造业13421,565.393.329% C32有色金属冶炼及压延加工业356,419.210.446% A04渔业178,824.440.622% M74专业技术服务业5202,240.991.597%电气机械及器材制造业331,251,264.91 I63电信、广播电视和卫星传输服务216,097.500.127% C18纺织服装、服饰业110,169.800.080% C30非金属矿物制品业11427,181.393.373% R862.163% C35专用设备制造业391,155,339.129.123%

据统计，创业板公司2009到2012年间，一共有39个行业的公司陆续上市。其中，计算机、通信和其他电子设备制造业以及软件和信息技术服务业这两个计算机通信行业是占比最多的2个，数量占创业板公司上市总数的28.622%，而且不止是上市公司的数量，它们的超募额累计比率也与之相匹配，都占到了绝对的优势，这和国家政策对创业板公司为高新技术行业提供融资渠道的最初创办理念是有直接关系的。其次，专用机器设备制造业和电力机械及器材制造业也是占比较多的两个，加和后占总数的19.004%，这两个行业主要是与电气、风能、锂能相关的新兴能源科技行业以及其相关的设备技术行业，也体现出创业板市场支持新科技领域的指导方针。

另外，从资金超募额和与之相对的数量比重匹配度角度看，医药制造业、生态保护和环境治理业、广播、电视、电影和影视录音制作业、文化技术业这四个行业明显存在资金超募额比重较之数量比重偏高的状态，这四个行业囊括了医疗、环境、娱乐领域，其超募比重偏高一定程度上体现了机构投资者和公众对这些领域的需求和期望所在，与我国目前这些领域的发展现状也是吻合的。

2、中小板公司的行业金额结构分析

同创业板公司模式，根据证监会发布的2012年修订版上市公司行业分类指引，本文从国泰安数据库取得中小板公司行业分类相关数据，并结合其各自的超募融资情况，整理归纳如下图4所示：

图3 创业板公司按行业金额结构划分的超募融资情况资料来源：国泰安数据库

行业代码超募额比重G590.162% A030.697% G540.108%超募额（万元）29,209.0400 125,686.2011 19,447.4818 D44行业名称仓储业畜牧业道路运输业数量1 5 3电力、热力生产和供应业194,288.1900 C38电气机械及器材制造业441,413,396.08037.844% K70房地产业245,613.38000.253% C18纺织服装、服饰业12691,170.78933.836% C171.259% 0.523%纺织业5226,783.0629 C30非金属矿物制品业9358,719.21251.991% C42废弃资源综合利用业143,103.97620.239% N70公共设施管理业122,247.99000.123% R86广播、电视、电影和影视录音制作业240,440.95320.224% I64互联网和相关服务5191,543.36931.063% C28化学纤维制造业2217,779.51001.209% C26化学原料及化学制品制造业341,290,305.46317.161% C39计算机、通信和其他电子设备制造业452,333,521.711012.950% E50建筑装饰和其他建筑业8465,148.63002.581% C33金属制品业19830,537.61624.609% C15酒、饮料和精制茶制造业5235,364.78241.306% B11开采辅助活动384,260.61120.468% A02林业111,531.88360.064% F52零售业7297,772.76861.652% C20木材加工及木、竹、藤、棕、草制品业3266,676.09131.480% C13农副食品加工业12741,803.00004.117%

F51批发业4225,131.67691.249% C19皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业239,539.52640.219% C41其他制造业2156,699.75000.870% C36汽车制造业21516,585.00272.867% D45燃气生产和供应业113,596.57640.075% I65软件和信息技术服务业17569,187.51133.159% L72商务服务业2149,344.29670.829% N77生态保护和环境治理业3170,595.49500.947% C25石油加工、炼焦及核燃料加工业127,890.00000.155% C14食品制造业8346,742.99381.924% G55水上运输业184,558.40000.469% C34通用设备制造业26799,314.57174.436% E48土木工程建筑业8336,157.88131.866% R87文化艺术业119,078.12730.106% C24文教、工美、体育和娱乐用品制造业7238,558.47511.324% C29橡胶和塑料制品业13582,058.68883.230% C27医药制造业251,869,046.807010.372% C40仪器仪表制造业399,930.81000.555% C23印刷和记录媒介复制业15,681.95000.032% C32有色金属冶炼及压延加工业8299,224.00221.661% A04渔业240,125.17450.223% C22造纸及纸制品业4254,866.67901.414% M74专业技术服务业275,640.87430.420% C35专用设备制造业5.681% 271,023,681.1810

图4 中小板公司按行业金额结构划分超募情况统计资料来源：国泰安数据库

首先，按照证监会发布的2012年修订版行业分类标准，中小板公司2009年到2012年之间共在48个行业分别上市，相比起创业板公司行业分布比较分散。其中，计算机、通信和其他电子设备制造业数量占比最多达10.74%，可看出不仅在创业板市场，在中小板市场中电子高新技术行业也有较高的比重，这和市场需求与国家对相关的产业政策扶持是密不可分的。占比第二的电气机械及器材制造行业占比与计算机、通信制造业相当，总比重达10.501%。电气工程作为现代科技领域的核心学科之一，是信息时代发展的基础和保障，从中我们可看出市场导向和社会发展的信息智能科技化大趋势。

其次，从中小板公司不同行业的超募资金规模和公司数量占比匹配度看，整体匹配度相比创业板市场较不平衡。其中，医药制造业的单位平均超募幅度最大，数量占比仅为5.967%，超募资金规模却占到整个中小板市场的10.372%。

图5 中小板市场和创业板市场行业超募情况对比资料来源：国泰安数据库

另外，如上图5所示，从行业角度出发整体分析中小板市场和创业板市场的差异。首先，从图中可看出，中小板上市公司按行业细分的超募资金规模整体大于创业板公司，几乎将其囊括其中。其次，我们可以以数量占比从大到小排序来分析两个市场的平均每个公司的融资规模的差距，其中，数量都占两市场第一的计算机、通信和其他电子设备制造业中小板公司单位超募资金是创业板的1.39倍，占比都较高的专用机器设备制造中小板单位公司超募额是创业板的1.28倍，其他占比较高的行业亦如此。可看出中小板公司不管是行业整体超募额水平还是行业内平均每个公司的单位超募水平都高于创业板公司。

二、超募资金使用用途现状的分析

（一）创业板公司超募资金用途现状分析

2009年IPO重启到2012年之间，创业板公司一共上市354家，存在超募的一共有347家，占上市公司总数的98.02%。期间整个创业板市场超募资金总额共计1266.77亿元，公布的计划投入使用超募资金额922.79亿元，占总超募额的72.85%，未公布使用用途的达27.15%，整体超募资金使用率较高。目前已公开披露的使用情况如下图6所示，需要说明的是，数据来源方面，笔者通过查找企业募集资金存放和使用情况的专项报告，经手工搜集整理而成，数据均来自iFinD同花顺数据库。

用途占总超募资金比例永久性补充流动资金24.25%偿还银行贷款2.79%永久性补充流动资金和偿还银行贷款1.93%公司数量253 66 18占超募公司数量比例72.91% 19.02% 5.19%使用金额（亿）307.21 35.3 24.46 226.34%17.69对外股权并购17450.14%190.1715.01%购买土地、房产3510.09%16.121.27%建立研发中心246.92%15.551.23%直接项目投资12.48%对内投资1.40% 11131.99%158.07子公司投资14942.94%158.2312.49%其他-27.15 --

图62009 —2012年创业板市场超募资金用途

从上图6可看出，超募资金一般用于改善公司经营、改善公司资本结构、投资等项目中去。大部分拥有超募资金的公司会选择将超募资金用永久性地补充流动资金和偿还银行贷款，总额约为366.97亿元，占总超募资金的28.97%，流动资金主要用于采购原材料、支付费用等正常经营活动；大部分创业板公司也偏向于用超募资金进行对外投资、项目建设或者资产收购等与主营业务相关的经营活动，总额约为506.47亿元，占总超募额的39.98%，其中，对外股权并购和对子公司的投资成为上市公司巩固自身经营地位、扩大业务范围的重要手段，超募资金为公司的战略规划提供了资金支持。

另从图一可观测出，随着新股发行体制改革不断深入，创业板公司总体的超募规模正逐年减少。除去2010年创业板公司爆发式增长一年，上市的创业板公司2009年到2012年间单位超募额分别为3.23、2.97、1.74，呈逐年递减的特征，超募现象明显得到改善。

（二）中小板公司超募资金用途现状分析

2009年到2012年间，中小板公司一共上市419家，存在超募的一共有396家，占上市公司总数的94.51%。期间整个中小板市场超募资金总额共计1801.96亿元，公布的投入使用超募资金额1121.19亿元，占总超募额的71.32%，未公布使用用途的达29.68%，整体超募资金使用率较高。目前已公开披露的使用情况如下图7所示。数据来源同创业板公司数据来自iFinD同花顺数据库，经笔者手工搜集整理而成。

用途占总超募资金比例永久性补充流动资金20.47%偿还银行贷款6.90%永久性补充流动资金和偿还银行贷款2.22%公司数量219 89 23占超募公司数量比例52.27% 21.24% 5.49%使用金额（亿）368.79 124.27 39.95 163.82%19.85对外股权并购9823.39%187.1810.39%购买土地、房产276.44%24.751.37%对内投资1.10%建立研发中心81.91%7.000.39%直接项目投资13832.94%344.1319.10% 11527.45%164.87营销网络与品牌推广71.67%4.310.24%子公司投资9.15%其他-29.68% --

图72009 —2012年中小板市场超募资金用途资料来源：iFinD同花顺数据库

中小板公司的超募额投向与创业板公司呈现出相同的特征，在1801.96亿元的超募资金中，有总额约为533.01亿元用永久性地补充流动资金和偿还银行贷款，占总超募资金的29.58%，其中流动资金主要用于采购原材料、支付费用等正常经营活动；有总额约为696.18亿元的超募资金用于对外投资、项目建设或者资产收购等与主营业务相关的经营活动，，占总超募额的39.63%。另外，剔除2010年爆发式增长的一年，2009年到2012年中小板公司的单位超募额分别为3.51、3.77、1.94，中也呈现出递减的走势。

从深市的总体来看，中小板公司和创业板公司的超募资金使用率都较高，并未出现大量资金闲置的现象。两个市场分别都用将近30%超募资金用于补充流动资金和归还银行贷款，一方面反映了上市的中小型企业在宏观经济整体形势不明朗和行业下滑背景下，在公司的生产经营方面对流动资金的需求，也反映了公司需要资金去改善资本结构、降低财务费用的要求。而且一定程度上也反应了公司投资和管理风险的加大和自身的资金管理能力仍需要提高的问题。

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The Distribution Characteristics of Excessive Raised Funds Behavior of GEM and Smallmedium Board Listed Company

ZHANG Han

Accounting School,Zhongnan University of Economics and Law,Wuhan 430073

Since June in 2009,China's securities market IPO restarted.The phenomenon of listed companies raised excessive equity funds(i.e.the money of stock issuance actually raised excessed planed)has always accompanied with the issuance of new shares.Especially,the"three high"phenomenon(high issue price,high P/E ratio,high excessive raised funds) of GEM market has attracted the skepticism of scholars and public since its opening.In this paper,from multi angle analyze statistics of the amount and industry,we explored the distribution of excessive raised funds and the usage of them in GEM and Small-medium Board Listed Company from 2009 to 2012.And we found that GEM and Small-medium Board Listed Company in China generally all have excessive raised funds.Moreover,the efficient utilization of those funds of GEM and Small-medium Board Listed Company is quite high,there seems did not appear the phenomenon of much idle money.

Small-Medium Board Listed Companies,Characteristics,Excessive Raised Funds,The Usage of Funds

F230

A

此文系国家社科基金项目《中小上市公司IPO超募融资与投资效率研究》结项工作的阶段性研究成果

张韩，女，河南南阳人，中南财经政法大学会计学硕士研究生，研究方向：自愿性信息披露，资本市场；湖北武汉，430073