从债券发行和存量债务置换看地方政府债务管理改革

喻凌云

[摘要]当前，我国地方政府债务规模较大，地方政府面临较大的偿债压力。财政部通过下达地方政府债券和地方政府债券置换存量债务额度，稳妥解决地方政府债务问题。随着债务置换工作的深入进行，地方政府债务集中还款压力开始得到缓解。同时，一些问题需引起关注，文章对此进行了分析，并在此基础上提出全面完善地方政府债务管理改革的若干建议。

[关键词]债券发行；存量债务置换；地方政府；债务管理

[DOI]1013939/jcnkizgsc201720281

12015年地方政府发债情况

据中债资信统计，自江苏省于2015年5月18日公开发行首只地方政府债券以来，截止到2015年8月末，全国共有30个省级政府和4个计划单列市政府发债，发行规模共计19万亿元。分类别看：一般债券16万亿元，专项债券03万亿元；置换债券15万亿元，新增债券04万亿元；公开发行债券14万亿元，定向发行债券05万亿元。已完成发行的地方债券占全年总发行额度的503%，其中新增债券占全年发行额度的 623% ，置换债券占全年发行额度的480%。未来4个月还将有19万亿元的地方债券发行任务。

2015年新增债券6000亿元，其中5000亿元为一般债券，主要用于无收益和收益较少的公益性项目；1000亿元为专项债券，主要用于有一定收益的项目。发行新增地方债券有利于推动区域基础设施建设、棚户区改造等建设，稳定区域经济增长和改善民生。

2015年置换债券32万亿元额度募集资金主要用于置换政府负有偿还责任的、2015年到期的债务本金。地方政府债务置换是在财政部甄别存量债务的基础上，把地方政府原来的短期、高息债务换成中长期、低成本的地方政府债券。进行地方政府债务置换，有利于优化地方政府债务期限结构，降低债务融资成本，规范地方政府融資行为，化解短期债务集中偿付风险，有利于稳增长和经济发展。

2需要关注的问题

21地方政府债券市场化定价机制的形成尚需时日

《地方玫府一般债券发行管理暂行办法》《地方政府专项债券发行管理暂行办法》均规定，地方政府债券耍按市场化原则发行，采用承销或招标方式的，发行利率在承梢或招标日前1至5个工作日相同待偿期记账式国债的平均收益率之上确定。从实际情况看，在今年8月份以前，地方债发行利率紧贴招标区间下限，基本与国债收益率持平。这也被外界议论地方政府债券发行受非市场化因索影响。地方债之所以定价偏低或与地方债发行同财政存款和地方项目桂钩有关。8月份以后，随着地方债供给的持续增加，地方债利率水平上升幅度有所扩大。据不完全统计，至少有15个省市地方债利率较下限上浮10到30个基点。总体来看，目前地方政府债券发行时间较短，还没有形成准确、完整的收益率曲线作为定价参考。

22地方政府信用评级客观性存疑

从2015年已发行的债券来看，各省政府信用评级等级高度一致，全部为最高级别AAA，各省之间没有体现出差异性。当前，国内各省份经济发展水平、债务规模及负担能力参差不齐，即便是单家省份的整体偿债能力较强，但同一省份内部各地市、县区、乡镇等不同地区、层级的政府债务规模及负担能力也存在较大差异。并且，地方政府存量债务置换本身已经说明地方政府的偿债能力出现了一定问题。这难免使投资者和公众对地方政府信用评级结果的客观性产生一定疑问，信用评级的风险识别等功能没有得到充分体现。

23地方政府未来偿债压力仍不可忽视

随着2015年地方政府发行债券置换32万亿元存量债务的启动，今后一段时期内陆续到期的地方政府存量债务都将可能置换为长久期的债券，使得地方政府当前的还款压力得以减轻。从长期来看，债务置换改变的是债务的期限结构，为解决当前债务偿还困难赢得了时问，但并没有改变地方政府存量债务本全规模。另外，2015年地方政府债券置换的只涉及政府负有偿还责任的债务，而地方政府负有担保和一定救助责任的债务（该部分约占整个地方政府件债务的40%）并不在此次债务置换范围之中，后两者的偿还风险相对更大。在当前国内经济下行、地方财政收入增长乏力的形势下，地方政府未来偿付能力仍存在不确定性，未来偿债压力不可忽视。

24债务置换对银行机构带来多重影响

从有利方面看，由于地方政府债券由省级政府纳入预算、统筹统还，其信用明显高于融资平台公司贷款，特别是低层级融资平台公司的贷款，因此，地方政府债券置换融资平台贷款之后，银行的经营风险明显得以缓释。此外，债务置换改变了以往银政企合作关系，孕育新的业务发展空间。从不利方面看：首先，以目前发债的利率，债务置换带来的是银行利息收入的大幅下降。置换前的银行贷款利率约达到7～8%甚至更高，置换后的债券利率于国债基本持平或略高于国债水平，在3%～4%之间，银行相关资产收益率下降约4个百分点。其次，置换后的债券久期较长，可能导致银行资产负债期限错配。地方政府债券期限少则3年、5年，多则7年、10年，目前的银行存款期限结构很难与之匹配。三是地方政府债务置换尚有未覆盖的领域。地力政府债务置换目前覆盖的是截至2013年6月底经审计确认的政府负有偿还责任的债务本金，但债务利息、政府负有的担保责任和救助责任的债务均未覆盖，风险需要关注。

3政策建议

31探索完善地方政府发债运作机制

切实按照市场化和公开、公平、公正的原则开展地方政府债券的发行、债务置换工作，避免非市场化因素干扰、行政摊派可能带来的竞争不公平、价格扭曲、风险不合理转嫁等问题。完善地方玫府债券的市场化定价体系，充分发挥金融市场的价格发现功能，以国债利率为基准，综合考虑信用风险、流动性溢价、资金供求等因素确定地方政府债券利率，逐步建立完整的地方债收益率曲线。促进地方债在二级市场的流通流转，增强地方债的流动性和可投资性。进一步提高政府债券信息披露透明度，如增加省内各地区、不同级次政府的债务、财力情况，债券募集资金具体用途内容（如置换哪些建设项目的债务），更好地辅助投资者决策和接受公众监督。构建信用评级机构良好的生存环境，促进信用评级机构独立、客观、公正地开展信用评级工作，充分发挥信用评级的风险识别等功能。

32强化预算硬约束，严格债务管理

一方面，地方政府应严格按照43号文的规定实行债务规模控制和预算管理，除适度发债外，积极利用政府与社会资本合作模式调动民间资本参与公用事业项目建设，确保在支持地方经济发展的同时债务规模适度、债务风险可控。另一方面，债务置换虽然使得地方政府债务偿还得以延期，但对未来到期偿债的压力不能掉以轻心，应严格预算硬约束，提早考虑、统筹安排未来偿债资金来源，按规定将偿债资金纳入财政预算，确保按期偿还债务，恪守政府信用。对于未纳入置换范围的负有担保责任和救助责任的或有债务，也应统筹考虑，结合预测的偿付比例等因素合理安排偿债预算资金，以备偿付未来可能需要偿付的惯务。此外，尽快建立地方政府性债务风险预警机制和债务风险应急处置机制，合理评估本地区债务风险状况并进行风险顶警，积极采取预防错施，逐步低风险。一旦地方政府出现偿债困难时，通过压缩公用经费、处置存量资产等方式，多渠道筹集资金偿还债务。

33银行机构积极应对地方政府债务管理新政

对千风险较高的政府融资平台贷款等政府债务，积极与政府协商优先将其纳入债务置换范围。对于未纳入置换范围的政府债务利息，或有负债等，全面评估风险状况，协商落实还款来源和扣保条件。深入分析购买地方政府债券、债务置换可能带来的利差减少、流动性变化对经营的影响，进而优化资金投向、资金头寸和资产负债结构，合理弥补利息损失，有效防范流动性风险。充分利用由债务置换腾出的信贷规模，加大支持战略重点产业，小微企业和"二农"等实体经济领域。审慎做好地方政府融资平台在建項目后续融资。培育银政企合作新领域，积极为政府与社会资本合作项目提供融资、财务顾间、资金结算等金融服务。

34货币政策积极为地方政府发债、债务置换提供合理的流动性支持

人民银行灵活地运用公开市场操作、利率、存款准务金率，SLF、MIF等货币政策工具。调节好市场在流动性水平和资金价格。在前期已明确将地方政府债券纳入部分货币政策操作的基础上，人民银行可对流动性出现紧张的银行机构以置换债为抵押定向提供流动性支持。

35加快推进财税体制改革

地方政府财政支出责任与财力的不匹配是导致地方政府过度举债的体制性因素。建议中央加快推进财税体制改革，以基本公共服务均等化基础，合理划分各级政府的财权与事权，适当上移部分公共事务事权并下移部分财权，合理保证地方政府具备与其事权相匹配的收入来源，从源头上使地方政府摆脱对举债的过度依赖。

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