专业背景对股票投资绩效影响研究

董曌琦 扬州大学

一、理论背景

2013年，尤金·法玛所提出的有效市场假说获得诺贝尔经济学奖，说明了这一理论在世界范围内的受认可程度。根据有效市场理论，在一个有效市场里，一切对股票价格的预测分析都是无用的。在任何时候，单个股票的市场价格都反映了已经发生的和尚未发生、但市场预期会发生的事情，所以大家都无法获得超额收益。有效市场假说的提出为技术分析、基本面分析和证券组合分析等分析方式的实践意义提供了重要的理论指导。

所谓的有效市场，就是指所有的证券价格可以及时地反映出市场中的全部信息包括公开信息和私有信息。它假设参与市场的投资者有足够的理性，能够迅速对所有市场信息作出合理反映。在股票价格保持正常水平的状况下，只有新的影响股票价格的信息出现的时候，才会带来股票价格的上升或者下降，而这种新的信息往往又是不可预测的，股票价格的变动类似于化学中的分子"布朗运动"，即遵循“随机漫步理论”。

基于有效市场假说理论，股票市场中的无论是通过对股票的历史价格图标的分析，预测未来一段时间内其价格的变化状况的技术分析还是对宏观经济环境、行业发展状况和公司经营状况等影响股票价格的因素进行分析的基本面分析，对于股票价格的分析和预测都是无用的。在现实生活中，经济管理类背景的投资者在获取投资信息的渠道、获取信息的质量和数量以及对价格变动分析方法等方面相较于非经济管理类投资者来说都具有一定优势。但是这种优势的存在并没有导致股票市场出现经济管理类背景的投资者成为股票投资的主要参与者，非经济管理类投资者几乎销声匿迹的现象，这说明专业背景的优势并没有导致经济管理类投资者获得大量超额收益，对有效市场假说的验证提供了重要依据。

二、数据来源及简单测量

(一)变量的选择与数据来源

本文所选数据主要基于西南财经大学家庭金融调查与研究中心发布的相关数据，选取其中关于家庭股票投资收益状况以及相关影响因素的数据进行数据分析和检验。选取股票盈亏比例作为股票投资绩效的衡量标准，为消除专业背景以外因素对盈利水平和结果的影响，我们还拟定了其他影响因素，如受教育程度、分析工具和持股时间参与影响状况研究。

在回归模型中我们将股票盈亏比例作为因变量，其他影响因素作为自变量对数据进行分析。首先对所有变量进行描述性统计和简单测量，其次分析各影响因素对投资结果的影响程度和相关性，通过回归分析建立回归模型，运用模型对具体各变量的影响状况进行分析建议。最后结合以上数据测量的结果和以往相关理论研究进行最后的总结和说明。

(二)变量的描述性统计和简单测量

1.样本整体分析

首先我们对这部分群体的股票投资总体盈亏状况进行分析。总体上样本总量股票收益呈现亏损状态。从盈亏比例方面看，亏损超过30%人数超过总数四分之一，而盈利超过30%的不足总数的4%。从样本数字特征来看，众数出现在亏损超30%部分，中位数处于亏损约6.6%的点上，可见总体数据亏损状态较明显。

然后对样本的受教育状况进行统计，经过对样本数据的统计，受访者平均学历水平在高等院校以下。最高学历水平为硕士研究生，最低学历为未读过书。学历人数占比前三的分别为初中、小学和高中及中专/高职，数量最多的在初中学历，占总量的26.25%，中位数和众数都位于初中学历阶段。

最后我们对该投资群体内各行业人数构成进行统计测量，调查群体中，经管类行业人数占3.83%，理工类行业人数占11.71%，其余行业占84.46%。从投资者构成比例来看，非经管类人群对于股票投资的参与度和投资热情很高。

2.分专业人群股票投资状况的测量

首先，对理工类群体样本进行统计。该组投资人数共计260人，盈利比率约23%，亏损比率约53%，盈亏平衡点比率约24%。从投资收益的统计结果上来看，众数和中位数都处于投资亏损范围内，且投资亏损在30%以上的人数约为总量的18%，为存在人数最多的盈亏分组，投资总体收益来说处于亏损状态。

其次，我们对经管类群体样本进行统计。该组样本人数为85人，盈利比率约27%，亏损比率约为52%，盈亏平衡点比率约为21%。整体上看，这一样本群体的投资收益状况好于理工类，总体盈利状况比率高于理工类，亏损比率也低于理工类亏损，但众数和中位数依旧处于亏损范围内，总体呈现亏损状态。

最后，对剩余其他行业的数据分析。该组样本人数1 876人，盈利比率约为21%，投资亏损比率约为57%，盈亏平衡约22%。与前两组状况相同的是，亏损超过30%的组类人数最多，众数和中位数都处于亏损范围内，总体收益状况呈现亏损状态。

整体而言，经管类的投资盈利状况好于其他专业背景群体的收益状况，但是相较于其他两组数据来说，盈利状况差别不大，依据简单统计不能得出二者的相关性。

三、模型估计

(一)模型和变量的选择

本文主要采用多元线性回归模型分析专业背景对于股票投资收益状况的影响状况。模型选取投资收益率作为因变量，选用专业背景、学历水平以及投资工具作为因变量，赋值如下：

变量名称 取值 变量解释投资收益状况 1—9＜-30%=1;-30%—-20%=2;-20%—-10%=3;-10%—0%=4;0=5；0%—10%=6；10%—20%=7；20%—30%=8；＞30%=9专业背景 0—1 非经管类=0；经管类=1受教育水平 1—4 初中及以下学历=1;高中和中专/职高学历=2;投资工具 1—4 基本面分析=1;技术分析=2;亲戚朋友介绍=3;其他组合分析=4平均持股时间 1—5 不足一周=1；一个月以内=2；一年以内=3；五年以内=4；五年以上=5

(二)模型结果分析

我们设立如下经济模型：

模型回归结果如下表所示。

解释变量 回归系数 标准误 T值 P值 显著性水平专业背景 .051 .254 0.20 .842受教育水平 .149 .065 2.31 .021 **投资工具 -.142 .044 -3.21 .001 ***持股时间 -.181 .044 -4.07 0 ***常数项 4.505 .216 20.83 0 ***判定系数 =0.014 *** p＜.01, ** p＜.05, * p＜.1

从模型的拟合状况来看，判定系数为0.014，说明模型拟合状况不好，只能解释因变量的变动的1.4%。在各个变量的显著性检验中，除专业背景外，其余三种解释变量都通过了显著性检验，专业背景对于投资收益的影响不显著。下面我们对回归结果进行进一步的讨论：

1.专业背景的差异对于股票投资收益差异不存在显著性影响

对于专业背景变量，回归系数符号为正，但是该变量对于因变量的影响并不显著，无法通过显著性检验。这说明专业背景对于股票投资收益影响有限，经管类专业并不一定会获得比其他专业更高的超额收益，同时对于其他专业背景的投资者来说，他们进入股票市场并不一定会存在劣势。我们认为，出现这种现象的原因可以通过有效市场假说理论来说明。

2.受教育水平与股票投资收益大体呈正相关关系

对于文化水平变量，根据回归结果，学历水平相关性系数为正，且通过了显著性检验。这说明，总体来看，学历水平越高，投资能带来收益的趋势越明显。我们认为这与学历所带来的一系列关于投资信息、人脉资源以及投机心理有关，相较于低文化程度的人群，高学历人群的投资更加具有理性，投机心理更弱，应对市场变化的能力更加突出，善于运用市场信息，因此具有投资收益的竞争优势。

3.持股时间对于股票投资收益有负作用

对于持股时间变量，根据回归结果，持股时间系数符号为负，说明持股时间越长，越容易带来股票的亏损。持股时间与投资收益呈现反作用的状况加之投资者的整体收益状况呈现亏损状态，因此我们认为这一回归结果应该是股票市场短期的投机收益对于长期的稳健型收益的抵消作用带来的。

四、理论总结

经过对调查结果进行统计性分析以及线性回归，我们发现模型的拟合状况并不好，一些主观因素对于股票收益的影响并不明显，同时值得注意的是，不同专业背景下股票投资的收益情况并没有明显差距。经济管理类专业背景投资者相较于非经管类专业，具有更多的专业知识和信息获取渠道，对于股票投资的分析方法等具有更多的了解，理应具有投资优势。但是在整个调查分析结果看来，经管类专业的投资者在获得超额的投资收益方面并不具有绝对优势，专业背景对于股票投资绩效的影响并不显著。这对于有效市场理论中关于股票价格的变动以及投资者获得超额收益的有限性得到了验证。

有效市场假说认为，在市场中的每一个人都是理性经济人，金融市场中的股票交易都在这些理性经济人的监视下进行。股票的价格反映了理性人对于股票建议的供求平衡状况，同时也反所有可获得的资产信息，供求关系或资产信息发生变动，股票价格势必会随之变动。由此可知，在一个有效率的市场上，股票的价格无法预估，每个人都别指望发意外之财。

回归结果中受教育水平、投资工具和持股时间三种因素与投资收益之间存在一定的关系，我们认为与我国股票市场目前的状况有关。我国股票市场正处于由无效市场向有效市场的过渡阶段，偏向于符合弱式有效市场假说的情况，对于市场历史价格的技术分析逐步失效或部分失效，基本面分析对价格的预测以及市场内部交易信息的获得更有可能带来超额收益。我们对各类投资工具与投资收益结果之间也进行了相关性检验，从相关性检验结果来看，除技术分析、基本面分析和亲戚朋友介绍三种方式以外，其他投资选股方式都与投资收益不相关，且这三种方式呈低度相关，相关度依次递增。这更验证了我国目前市场状况下，各类投资工具起作用的状况。这样的市场状况使得投机性股票投资行为更加容易获得超额收益，受教育程度以及投资工具的选择方面也会为股票投资带来一定的积极作用。但我们认为，随着我国股票市场的不断发展完善，市场规则更加专业，市场信息更加公开透明，我国金融市场会更加有效率，投资者的投机性股票收益也会不断减少，金融市场也会更加稳定。■