员工持股计划的双元创新效应及其生命周期差异

曹玉珊 邱春花 王智谌

【摘 要】 文章选取2011—2020年沪深A股上市公司为样本，运用多期PSM-DID方法实证探究员工持股计划的双元创新效应。研究发现：实施员工持股计划对企业双元创新有显著促进作用，且员工持股计划通过创新型人力资本—政府补助的双路径影响企业双元创新。基于企业生命周期理论进一步研究了员工持股计划的双元创新效应在不同生命周期的阶段性表现，检验结果显示，当企业处于初创期和成长期时员工持股计划的双元创新效应更强且更显著，当企业步入成熟期后员工持股计划对企业双元创新的激励效应呈疲软趋势，处于衰退期的企业实施员工持股计划则抑制企业创新。研究结论对处于不同发展阶段的企业有的放矢地选择员工持股计划激励模式及证监会完善相关指导文件有一定的参考价值。

【关键词】 员工持股计划； 企业生命周期； 创新型人力资本； 政府补助； 双元创新

【中图分类号】 F275.1  【文献标识码】 A  【文章编号】 1004-5937（2023）11-0066-11

一、引言

为深入贯彻党中央、国务院关于企业创新的重大决策，科技部、财政部于2022年8月联合制定了《企业技术创新能力提升行动方案（2022—2023年）》（以下简称《行动方案》），预期至2023年底一批惠企创新政策落地见效，创新要素加速向企业集聚，各类企业依靠科技创新引领高质量发展取得积极成效，一批骨干企业成为国家战略科技力量，一大批中小企业成为创新重要发源地，形成更加公平公正的创新环境。创新具备人本特性，即员工是企业创新的核心和主体。证监会于2014年发布了《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》（以下简称《指导意见》）。员工持股计划旨在将员工的个人利益与企业利益绑定，以提升创新活动中员工的工作积极性并激发其创新潜能，进而推动企业创新。在复杂易变的市场环境下，双元创新是企业在动态和不稳定环境中发展及生存的根本保证。根据双元创新理论，企业创新可分为突破式创新和渐进式创新①。在企业创新过程中，突破式创新因其能够颠覆市场竞争格局而成为行业“领头”企业扩大竞争优势和后进入企业实现逆袭的博弈筹码。然而这类创新成果往往是不确定的、缓慢的，并且很大概率是消极的，过分强调此类创新会耗尽企业的资源，一旦失败将可能使企业遭受资金链断裂的威胁，进而面临融资约束的财务困境。相对于突破式创新，低风险、可预测的渐进式创新成为企业获取“高新技术企业资质认定”、树立“创新企业”形象的捷径，进而能享有政府补助、税收优惠等补贴政策及外部融资资金。然而渐进式创新倾向易发生路径依赖，使企业陷入短期成功“陷阱”而忽略长期价值的创造。鉴于两类创新活动之间的互补关系，偏废任意一种创新均是不妥当的。

创新作为企业持续发展中的常态化驱动战略，因企业所处不同生命周期在战略选择、融资约束、组织惯性等内部特征方面的差异而表现出异质性。处于初创期的企业在资源配置、市场话语权、融资渠道等方面相对劣势，依靠渐进式创新成果短效变现能力能够极大缓解开展突破式创新所需资金带来的外部融资压力。有了前期的资金铺垫，使成长期的企业有资本开展突破式创新研究活动，能进一步提升企业的核心竞争力以谋逆袭。但陈国权和向姝婷[ 1 ]指出组织惯性会随着生命周期的递进越来越强，这将导致组织的学习模式难以发生转变，从而使企业选择延续现状，进而后期滋生“创新惰性”，极大威胁企业的持续生存。为此，探究员工持股计划在企业各生命周期阶段下对双元创新激励效应差异对指导企业发挥员工持股计划的创新效应有重要意义。

纵观现有文献，大部分学者在探究员工持股计划的创新效应时未对突破式创新与渐进式创新做出明确区分，或是侧重突破式创新效应，少有研究关注员工持股计划的渐进式创新效应或同时关注员工持股计划在创新突破性和渐进性层面的表现，而结合企业生命周期阶段性特征考察员工持股计划对企业创新差异化效果的文獻更是有限。鉴于此，本文拟在前人一元创新研究的基础上探讨员工持股计划的双元创新效应，并进一步考察双元创新效应在企业各生命周期阶段的异质性。

较之现有文献，本文的边际贡献如下：第一，深化了员工持股计划的创新效应研究，从双元创新视角提供了进一步的证据。第二，进一步拓展了员工持股计划的双元创新效应研究，从企业生命周期的动态视角做纵向分析。第三，探究了员工持股计划对双元创新的影响，从员工的视角拓展了现有双元创新影响因素的研究，并进一步研究其在企业各生命周期阶段的差异化效应。第四，本文研究结论对推动实施《行动方案》具有参考价值，并为《指导意见》提供了理论与实证支持。

二、理论分析与研究假设

（一）员工持股计划与双元创新

1.员工持股计划

员工持股计划将参与该计划的员工个人利益与企业利益相捆绑，实现了员工与企业利益的共享机制，现有关于员工持股计划的研究主要集中在实施动机和经济后果两方面。

实施动机方面：Welbourne and Paterson（2017）认为员工自我身份的认知会影响其行为模式，因此持有公司股份使得员工能加强对企业所有者的身份认同，增强核心人才的心理所有权，从而表现为员工离职率的降低，即公司实施员工持股计划是为了吸引并留住核心人才[ 2 ]；员工持股计划作为留住核心人才的“金手铐”，能增强员工对公司的认同感和归属感，减少侵害公司利益的行为，主动降低代理成本，即公司实施员工持股计划出于公司治理优化动机[ 3 ]；Ruud（1993）和Ittner等（2003）分别基于计划内可认购股票的主要来源和信号传递理论阐明员工持股计划可作为大股东提升股价的市值管理工具，即大股东出于市值管理的动机实施员工持股计划；郑志刚等[ 4 ]基于防御外部收购的视角，研究发现大股东欲为员工持股计划引入高杠杆，以“廉价”的认股金额吸引员工参与，变相增加自身表决权，以此防范外部“野蛮人”恶意收购。

经济后果方面：员工持股计划通过赋予员工所有者身份的方式强化了员工对经营管理者行为的监督[ 5-6 ]，赋予员工对重大事务决策的参与权，缩小了管理层与下属员工之间的信息不对称程度，缓解了管理层的代理问题，从而改善了公司的内部治理水平[ 7 ]；随着员工持股计划经济后果研究的深入，部分学者将研究方向转向创新产出，研究表明实施员工持股计划能够促进企业创新[ 8-11 ]。然而现有文献大部分对企业创新的衡量并未根据突破性和渐进性进行区分，或者只侧重突破式创新。鉴于此，本文进一步围绕员工持股计划实施的双元创新效应展开研究。

2.双元创新

在不确定性（VUCA）日益加剧的外部环境下，企业如何适应瞬息万变的商业环境，建立可持续竞争优势，成为管理者和研究者共同关注的焦点话题。Tom等[ 12 ]提出双元创新可能是确保企业持续发展的关键战略行动。双元创新是企业通过将创新资源在突破式创新和渐进式创新活动之间进行合理配置，构建独特的创新模式，提升企业对动态环境的适应能力，进而实现企业价值的持续提升。然而，相比单一的传统突破式创新，双元创新战略实施过程更加复杂，受到很多因素的影响。

外部环境层面，产品市场竞争对企业双元创新同时存在外部治理效应和融资约束效应。外部治理效应体现为在激烈的市场竞争环境下，市场淘汰效应使得管理者积极进行战略投资，提高创新资源利用效率，实现突破式创新的最终创新目标，建立和维持企业核心竞争力。然而企业在面临未来短期业绩与外部投资者预期之间差异形成的资本市场业绩预期压力下，融资效率低，可能会使双元创新战略天平更倾向渐进式创新[ 13 ]。吴翌琳和黄实磊[ 14 ]进一步指出企业创新融资约束的根本原因在于突破式创新的机密属性形成的投资者与企业战略之间的信息不对稱，且基于注意力有限理论，投资者更关注新颖的突破式创新而忽视渐进式创新的价值[ 15 ]。

内部环境层面，员工作为创新活动的主体，其创新行为是影响企业创新绩效的关键因素。从管理者的角度，认知灵活性能够帮助企业同时开展突破式创新和渐进式创新活动，并促进二者的协调发展[ 16 ]。李其容等[ 17 ]基于压力的二元认知评估理论和创造力双路径模型研究表明团队绩效压力基于挑战与威胁的认知评估分别对企业突破式创新与渐进式创新产生正向影响。基于组织架构层面，He和Wong（2004）通过对比不同形式的组织架构发现多部门结构有助于企业实现双元创新。基于融资约束视角，吴翌琳和黄实磊[ 14 ]提出融资效率的提高能够促进双元创新，且资金约束的改善促使企业更加倾向采取激进的创新策略，以获取突破式进步。

3.员工持股计划与双元创新之间的相关性

自员工持股计划试点工作开展以来，学者开始注重员工持股计划的创新效应。如上述员工持股计划的本质是一种长期性的员工激励模式，通过建立契约收入与资本收益相结合的薪酬体系机制，达到“留才”“引才”的目的，通过吸纳新进人才附带的新知识、新创意等智力资本，突破组织原有的知识惯性，新旧交融，从而提高企业突破式创新活动的成功率，最终表现为突破式创新专利授权量的增加。鉴于证监会2014年颁布正式文件激励企业实施员工持股计划，积极响应政策的企业在一定程度上能够提升好感度，从而使企业更易于获得政府补助，缓解企业创新的融资约束，进而促进企业开展创新活动。胡善成和靳来群[ 18 ]通过分析政府补贴行为与企业创新选择行为之间的博弈过程，发现企业在创新初期的短视行为将导致政府补助的发放促进企业的渐进式创新。

由此可见，企业实施员工持股计划对企业双元创新呈正向促进作用。因此，本文提出以下假设：

H1：实施员工持股计划对企业渐进式创新和突破式创新均呈现促进作用。

（二）创新型人力资本—政府补助双路径的中介机制

1.创新型人力资本的中介效应

习近平在中央财经领导小组第七次会议上提出人才是创新的根基，是创新的核心要素，创新驱动实质上是人才驱动。为此，基于员工知识结构视角，裴政和罗守贵[ 19 ]实证检验发现逻辑性强、知识模块依赖性低以及知识结构惰性弱的创新型人力资本对企业的突破式创新有显著的积极影响。员工持股计划作为一种长期激励机制，以企业剩余价值分配权为筹码吸引并留住通用型人才，从而为企业积累创新型人力资本。吴淑娥等（2013）基于个人的价值函数进一步分析发现，相对于高薪高管，奖励机制对职位及薪资较低的研发人员更具实质性的激励效应。

由此可见，企业通过实施员工持股计划以留存并吸引创新型人才，能为企业积累创新性人力资本，从而促进企业突破式创新，即创新型人力资本在员工持股计划与企业突破式创新的关系中发挥中介作用。

2.政府补助的中介效应

如前述分析，创新是第一动力，人才是第一资源。为激发企业引才留才用才的积极性，持续提升企业核心创新能力，助推企业高质量发展，湖南省政府印发了《湖南省财政支持企业科技创新若干政策措施》，其中提到对新引进国家级科技创新人才的企业予以人才引进补贴。不仅湖南省，其他省市政府也纷纷出台相关政策，以财政奖励的方式鼓励企业引进科技创新人才。企业通过实施员工持股计划将员工自身利益与企业绑定，分别从工作成就感和薪酬两方面满足员工激励因素与保健因素层面的需求，进而达到留才引才的战略目标，且这些行为也能有效维持社会安定及助推人才强国战略的实施，塑造一个与政府公共目标相契合的良好企业形象。这类企业不仅能够获得人才引进政策补贴，而且能够获得税收优惠、融资权益等其他形式的政府补助。另外，员工持有公司股份从侧面反映出企业当下良好的经营状况及未来巨大的成长潜能，为政府筛选资助对象提供了更为真实可靠的参考信息，缓解了企业与政府之间的信息不对称，进而使得实施了员工持股计划的企业可以获得更多的政府关注和财政支持[ 20 ]。政府资金支持作为企业实施员工持股计划的“副产品”将在一定程度上缓解企业创新融资压力，加快企业渐进式创新的研发进程，助力创新成果的快速应用[ 21 ]。

由此可见，企业实施员工持股计划在一定程度上提升了获得政府补助的可能性，从而促进企业创新，即实施员工持股计划有利于企业获得政府补助以促进企业渐进式创新。

综合上述分析，本文提出以下假设：

H2：创新型人力资本—政府补助的双路径机制在员工持股计划与企业双元创新之间发挥中介作用。

三、实证研究设计

（一）数据样本

本文选取沪深两市A股上市公司为观测对象。鉴于中国证监会于2014年发布《指导意见》，在此之前我国员工持股计划处于摸索阶段，相关监管机关并未对上市公司实施员工持股计划作严格的公开披露要求，因此在2014年之前公开披露实施员工持股计划的上市公司样本较少。为了测度员工持股计划对企业双元创新的政策效应，本文将时间跨度拉宽至2011年，即以2011—2020年作为样本期对样本观测值进行筛选。各企业披露的关于员工持股计划的信息来源于Wind金融终端，上市公司财务数据来源于国泰安数据库（CSMAR），企业的专利数据明细来自中国研究数据服务平台（CNRDS）。鉴于企业可能将部分创新项目转交子公司或关联公司研发，因此本文综合考虑了上市公司所在集团②的专利授权。数据处理与实证检验均采用Stata15.0版本实现。为了得到无偏有效的实证结果，本文根据以下条件对样本做进一步筛选和处理：（1）根据2012年证监会发布的行业代码，筛选出金融保险行业企业并剔除，即一级行业代码为J的企业；（2）根据企业2020年的上市状态剔除ST、*ST、PT③、退市以及数据缺失的公司；（3）对连续型变量进行上下1%的缩尾处理。经过上述处理，共获取3 295家上市公司的24 112个观测值。

（二）模型设计

1.基準回归模型设计

作为定量估计项目实施效果的方法，双重差分模型（Difference-in-difference，DID）在实证研究领域得到广泛运用。DID通过设立控制组以消除其他不可观测因素对实施效果的影响，同时设立项目实施前后的虚拟变量消除时间效应的影响，进而分离出项目实施的真实效应。由于不同观测对象项目实施的时点可能不一致，由此衍生出多时点双重差分模型（Time-varying DID，又称渐进DID）对项目实施效应进行定量估计。

鉴于员工持股计划的最终实施需要通过公司董事会、职工大会及股东大会审议通过，因此不同个体实施员工持股计划的时点不尽相同，由此本文设计如下渐进双重差分模型检验员工持股计划的实施对企业双元创新的影响。

其中Innova为企业双元创新，本文基于双元创新理论将企业创新分为突破式创新和渐进式创新两类，分别通过发明专利授权数量、实用新型专利和外观设计专利授权数量之和进行衡量。DID等于Treat×Post。Treat为员工持股计划的虚拟变量，如果在样本期间上市公司实施了员工持股计划，那么Treat取值为1，否则取值为0；Post为员工持股计划实施的时间虚拟变量，上市公司实施员工持股计划当年及之后年份Post取值为1，否则取值为0。因此，在上市公司实施员工持股计划的当年及之后年份DID取值为1，其余情况为0。Control为一组公司层面的控制变量，∑Ind表示行业固定效应的虚拟变量。

多时点双重差分模型中，员工持股计划虚拟变量Treat和实施的时间虚拟变量分别被公司固定效应和年度虚拟变量吸收，因此模型（1）可等效转化为模型（2）。

本文采用面板数据固定效应对模型（2）进行估计，同时为了避免t值被高估，本文使用公司层面聚类调整的稳健标准误。

2.中介效应模型设计

为验证“员工持股计划—创新型人力资本—企业突破式创新”这一传导路径是否存在，本文借鉴Baron和Kenny（1986）逐步检验回归系数法的中介效应模型，在基准回归模型的基础上构建模型（3）—（5）探究员工持股计划是否通过累积创新型人力资本而表现出突破式创新效应。

为验证“员工持股计划—政府补助—企业渐进式创新”这一传导路径是否存在，本文再次通过逐步检验回归系数法的中介效应模型，在基准回归模型的基础上构建模型（6）—（8）探究员工持股计划是否通过收获政府补助资源而表现出渐进式创新效应。

（三）变量选取及测定

1.企业双元创新

本文借鉴郭晓川等[ 22 ]的测度方法，采用专利授权量反映企业创新策略。《中华人民共和国专利法》中将专利分为三种：发明专利、实用新型专利和外观设计专利。发明专利是围绕产品、方法创新的技术方案，实用新型专利是侧重产品形状、构造的实用型创新技术方案，外观设计专利是注重工业品外观式样美感的创新设计方案。专利授予条件方面，发明专利需同时满足新颖性、创造性及实用性，而实用新型专利和外观设计专利对创新性要求较低。由此可知，发明专利的技术含金量较高且获取难度较大。基于此，本文使用已授权的发明专利数量加1的自然对数（Innova1）衡量企业突破式创新，以已授权的非发明专利数量加1的自然对数（Innova2）作为企业渐进式创新的衡量指标。具体计算公式如下：

Innova1=ln（1+Grant_lnv）

Innova2=ln（1+Grant_Noninv）

其中Grant_lnv表示已授权的发明专利数量，Grant_Noninv表示已授权的实用新型和外观设计专利数量之和。

2.员工持股计划

Treat为员工持股计划的虚拟变量，如果在样本期间上市公司实施了员工持股计划，那么该公司为处理组，虚拟变量Treat取值为1，否则为控制组，取值为0；Post为员工持股计划实施的时间虚拟变量，上市公司实施员工持股计划当年及之后年份Post取值为1，否则取值为0。因此，在上市公司实施员工持股计划的当年及之后年份，ESOP取值为1，其余情况为0。

3.创新型人力资本

Tech表示企业的创新型人力资本，以“研发人员人数/公司总雇员数”表示。

4.政府补助

Subs表示政府补助，以“政府补助金额加1的自然对数”表示。

5.控制变量

本文选取如下变量作为控制变量：（1）公司特征变量，主要包括公司规模（Size）、公司资本结构（Lev）、公司盈利能力（ROA）、账面市值比（Mr）、企业上市年龄（Age）、营业收入增长率（Growth）；（2）行业虚拟变量，以证监会2012年行业分类为标准，用于控制不同行业之间的差异。具体变量定义及计算如表1所示。

（四）倾向得分匹配

鉴于上市公司实施员工持股计划前处理组与控制组之间可能存在一定差异，且部分差异可能导致员工持股计划与企业创新之间存在样本自选择问题，同时由于员工持股计划实施时点不一致，因此本文在应用多时点双重差分模型之前采用逐年倾向得分匹配（PSM）方法在控制组中为每个处理组样本匹配一个与之特征相近的对照样本，以此来削弱样本自选择问题对双重差分模型估计准确有效性的影响。最后在匹配后样本基础上使用模型（2）估计项目的实施效应。

四、实证分析

（一）描述性统计

主要变量的描述性统计如表2所示。可以发现突破式创新的平均值低于渐进式创新Innova2的平均值，再一次从侧面说明发明专利的申请难度较大。员工持股计划（Treat）的均值为0.197，说明有19.7%的上市公司在样本期间实施了员工持股计划。各变量符合分组分析的标准，其他变量不再赘述。

（二）基准回归结果

表3基准回归结果反映实施员工持股计划对企业突破式创新（Innova1）和渐进式创新（Innova2）的影响，以进一步反映企业在实施员工持股计划内部环境下的创新策略选择及执行效果。其中列（1）从突破式创新视角反映在没有控制其他变量的情况下员工持股计划实行对企业创新策略的效果，结果表明企业实施员工持股计划能够促进企业突破式创新，且在5%的水平上显著。为进一步探究两者无偏有效关系，列（2）在前者的基础上添加了相关控制变量，结果仍表明员工持股计划与企业突破式创新之间呈现显著正相关关系，且仍在5%的水平上显著。列（3）从渐进式创新视角探究员工持股计划执行对创新策略的效果，结果表明在5%的显著性水平上员工持股计划的实施能促进企业渐进式创新。在添加了控制变量后，列（4）结果仍一致。上述结果表明员工持股计划对企业双元创新具有显著促进作用，H1得到验证。

（三）稳健性检验

1.平衡趋势检验

雙重差分模型要求处理组与控制组在事件发生之前具有共同趋势，基于此，本文构造了一系列时间虚拟变量，pre1—pre6为相对实施员工持股计划之前的虚拟变量。其中pre1表示实施员工持股计划前一年记为1，其余为0；pre2同理，实施员工持股计划前两年记为1，其余记为0，以此类推。p1—p6为相对实施员工持股计划之后的虚拟变量，原理与pre1—pre6相同。p0表示企业实施员工持股计划当期的虚拟变量。通过动态DID模型对研究内容进行平衡趋势检验。图1是以企业渐进式创新为被解释变量时所作的平衡趋势检验，结果表明项目实施效应提前两期就已经出现了，原因在于上市公司员工持股计划的宣告日与正式实施日通常存在跨年度现象，因此该图实质上表明企业员工持股计划的实施效应提前一年就已经出现了。图2是以企业突破式创新为被解释变量时所作的平衡趋势检验，结果表明员工持股计划对企业突破式创新的激励效应较渐进式创新晚两年出现，主要是由于发明专利申请后通常需要2—3年审核才可以被授权，而实用新型专利和外观设计专利的申请通常12—18个月后就可以被授权。上述结果表明通过双重差分模型对员工持股计划实施效应的定量估计结果是稳健的。

2.反向因果

为进一步检验基准回归结果的稳健性，本文采用滞后一年企业被授权的专利数衡量企业突破式及渐进式创新。回归结果表明企业实施员工持股计划与企业双元创新呈显著正相关关系，证明基准回归结果是稳健的。

（四）进一步分析

1.中介效应检验

表4汇报了创新型人力资本中介效应的检验结果。列（3）结果表明实施员工持股计划能够有效积累创新型人力资本，且该结果在5%的水平上显著。列（3）中系数在5%的水平上显著为正，结合列（1）中？酌1系数、列（3）中？滋1系数分别在1%和5%的水平上显著的结果，表明创新型人力资本在员工持股计划与突破式创新间的中介效应显著。而列（5）中？渍2系数并不显著，表明创新型人力资本的累积并不能促进员工持股计划与渐近式创新之间的相关性。

表5汇报了政府补助中介效应的检验结果。列（3）结果表明实施员工持股计划能够获得更多的政府补助资源，且该结果在1%的水平上显著。列（4）、列（5）中？酌1系数均在1%的水平上显著为正，结合列（1）、列（2）中？滋1系数和列（3）中系数分别在1%的水平上显著的结果，表明政府补助在员工持股计划与渐进式创新之间以及员工持股计划与突破式创新之间的中介效应显著。综合以上两部分回归结果，H2得到验证。

2.异质性分析

本文基于产权性质将企业分为国有企业和非国有企业，并进行分组回归，表6报告了实施员工持股计划对国有企业和非国有企业双元创新的影响。列（1）和列（2）分别反映了国有企业实施员工持股计划对突破式创新与渐进式创新的影响，可见，国有企业实施员工持股计划与双元创新无显著关系。列（3）和列（4）分别反映了非国有企业所实施的员工持股计划在创新突破性和渐进性层面的表现，结果表明非国有企业实施员工持股计划能够显著促进企业双元创新，且分别在5%和10%的水平上促进突破式创新和渐进式创新。

五、员工持股计划的双元创新效应生命周期差异

一般而言，各个生命周期的企业在企业规模、经营业绩、盈利状况、融资约束、创新环境等方面存在显著差异[ 23 ]，因此在各个阶段员工持股计划对企业创新的影响效果也有所差异。根据生命周期理论，可将企业所处阶段划分为初创期、成长期、成熟期、淘汰期、衰退期五个阶段。

处于初创期阶段的企业在资源配置、市场话语权、融资渠道等方面相对劣势，因此企业创新风险的承受能力较弱，为此企业主要依赖员工持股计划的正向宣告效应缓解资金链紧张的困境，以此弥补创新资源不足，也可激励员工的渐进式创新行为，促使企业渐进式创新成果快速变现，从而提高员工对企业创新活动实现的信心，进而提高员工创新风险的承受能力。与此同时，员工通过对现有知识的利用和学习，不断增加企业创新经验，为企业未来进行突破式创新建设人才队伍[ 24 ]。

处于成长期的企业为提高自身核心竞争力，会更加广泛地吸收异质性知识与资源，开展突破式创新活动[ 25 ]，为此企业通过员工持股授予员工对企业剩余收益的索取权，以吸引多维创新人才，开辟新领域。但随着技术水平的整体提升，技术创新的难度随之增加[ 26 ]。

已有的突破式创新成功后，企业步入成熟期，然而企业家出于惯性思维，为了保持现有市场地位，会滋生企业创新活动中的“积极惰性”，即利用已有技术应对未来长时间环境变化。在企业“创新惰性”的内部环境下，员工因获取“超额”的投资收益而感到满足，导致安逸的工作态度，进而消磨员工的创新意志。同时，大股东为了防止被外界收购风险、巩固自身控制地位，会通过员工持股计划以激励员工的名义实现维护控股地位的“私人目的”。因此当企业迈入成熟期，员工持股计划对企业创新活动的边际效应随之递减。

处于淘汰期、衰退期的企业，其财务状况不佳，持续造血能力差，创新意愿更为薄弱，企业将不再通过长线激励来激励企业创新。

根据上述理论基础，笔者推测员工持股计划并不是在所有情况下都能发挥双元创新效应，为此参照Dickinson（2011）现金流法根据企业某一时段经营活动现金流净额、投资活动现金流净额和筹资活动现金流净额的特征将企业所处生命周期分为初创期、成长期、成熟期、淘汰期和衰退期五种，具体如表7所示。

clcy1—clcy5为一系列企业生命周期虚拟变量，其中clcy1表示当企业处于初创期时取值为1，否则为0；clcy2表示当企业处于成长期时取值为1，否则为0；clcy3表示当企业处于成熟期时取值为1，否则为0；clcy4表示当企业处于淘汰期时取值为1，否则为0；clcy5表示当企业处于衰退期时取值为1，否则为0。与此同时，本文将员工持股计划与企业所处生命周期阶段虚拟变量的交乘项与员工持股实施效应（ESOP）和企业所处生命周期虚拟变量放入回歸模型中，探讨处于不同生命周期的企业实施员工持股计划对企业双元创新的影响。同时，为了提高结果的稳健性，该部分采用滞后一年企业被授权的专利数衡量企业突破式及渐进式创新。不同阶段员工持股计划与企业双元创新的相关系数为交乘项与ESOP相关系数相加值。

表8汇报了员工持股计划的双元创新效应在企业生命周期中的表现。列（1）结果表明处于初创期、成长期和成熟期的企业实施员工持股计划对突破式创新能够发挥正向激励效应，回归结果分别在1%、1%及10%的水平上显著，而处于衰退期的企业员工持股计划对突破式创新的实施效应呈现显著抑制作用。列（2）回归结果表明处于初创期、成长期和成熟期的企业实施员工持股计划对渐进式创新能够发挥正向激励效应，回归结果分别在1%、1%及5%的水平上显著。基于各阶段员工持股计划对双元性创新激励效应的显著程度可以发现：当企业处于成长期时能够最大限度发挥员工持股计划的双元创新激励效应，随后是初创期，最后是成熟期。从纵向动态视角分析，随着时间推移，企业从初创期进入成长期，员工持股计划对企业突破式创新的影响程度更强，而对企业渐进式创新的影响程度有所削弱，表明基于员工持股计划的人才驻留及吸收效应，企业创新资源在双元创新之间的配置正如预期的向突破式创新倾斜，进而证实企业前期进行渐进式创新是为了实现突破式创新的最终战略目标积累创新经验、缓解创新融资压力。相对于成长期，处于成熟期的企业实施员工持股计划对企业创新的促进作用大幅下降，从侧面反映了企业实施员工持股计划对企业逃离周期性“创新惰性”困境没有实质性帮助。当企业进入衰退期时，企业双元创新活动因财务状况恶化导致创新融资约束而不得不叫停，员工持股计划的激励目的随之消失，员工持股的激励对象也随之变化，进而抑制企业的双元创新。

六、结论和建议

（一）研究结论

本文以2011—2020年我国沪深A股上市公司为样本，基于逐年PSM—多时点DID模型研究员工持股计划对双元创新的激励效应。研究发现，员工持股计划主要通过创新型人力资本—政府补助的双路径促进企业双元创新。同时基于实施主体在产权性质上的异质性，实证表明相比于国有企业，员工持股计划对双元创新的驱动作用在非国有企业中更为显著。基于企业生命周期的动态特征对员工持股计划的双元创新激励效应进一步研究发现：（1）员工持股计划对渐进式创新的促进效应在初创期企业更强且显著；（2）员工持股计划对突破式创新的促进效应在成长期企业更强且显著；（3）当企业步入成熟期后，员工持股计划的双元创新效应疲软；（4）处于衰退期的企业，员工持股计划对创新则呈现抑制效应。该结论反映出员工持股计划契合初创期、成长期和成熟期企业双元创新战略，却无法帮助衰退期企业脱离周期性的“创新惰性”循环。

（二）政策建议

当前，我国正处于中华民族伟大复兴的关键时期，经济发展由高速发展向高质量发展转变，全球科技创新也进入空前密集活跃期。在新一轮科技革命和产业变革重构全球创新版图和经济结构的大背景下，关键核心技术的攻关、攻坚“卡脖子”难题，突破与创新比以往任何时候都更为重要。为促进企业创新，实现核心技术的突破，丰富创新活动的实践方略，本文基于员工持股计划的双元创新效应及在企业各生命周期阶段中的表现研究成果，从企业、政府两个层面提出相关政策建议。

一是鉴于员工持股计划创新效应的双元性，企业可以通过员工持股的方式提高企业突破式创新与渐进式创新的活力。但企业在决议实施员工持股计划之前，应关注自身所处生命周期阶段。当处于初创期、成长期或成熟期时，企业可以积极实施员工持股计划，充分发挥员工持股计划的双元创新效应；当处于衰退期时，企业对员工持股计划的实施应持谨慎态度，避免盲目实施员工持股计划而导致治理成本增加。

二是在创新驱动发展的时代背景下，企业可以通过实施员工持股计划将企业利益与员工个人利益捆绑，在提高整体员工创新积极性的同时，吸引更多相关业务领域的创新型人才加入研发团队，提高企业的創新实力。

三是为促进产业升级，政府可以通过制定税收优惠、资金补助、人才招收补贴等政策提高企业实施员工持股计划的积极性，加快企业创新驱动的转型升级，实现企业高质量发展。

四是应继续深化国有企业改革，提高国有企业的创新意愿。目前，国有企业创新改革尚处于探索阶段，创新潜能还未被激发出来，因此应继续坚持鼓励国有资本与民营资本交叉持股，发展混合所有制经济，积极探索制定适宜的员工持股计划，激发国有企业潜在的创新能力，提高国企的创新水平。

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