应对全球货币竞争百年变局有序推进人民币国际化

党的二十大报告明确提出“有序推进人民币国际化”，这是基于百年未有大变局下全球货币竞争的必然选择。本文对标国际货币演变的历史，在新的国际货币竞争格局下考察人民币国际化进程，探索国之大者中大国货币国际化的崭新路径。

党的二十大报告明确提出“有序推进人民币国际化”，这是基于百年未有大变局下全球货币竞争的必然选择，也是国之大者中大国货币成长的崭新路径，标志着人民币国际化将由探索和积累经验的初始阶段转入制度设计与具体行动的有序发展新阶段，开启新的战略机遇期。

国际货币体系改革知易行难，道阻且长

现行国际货币体系是单一货币主导的无体系的体系，引发了多次规模及范围不等的金融危机，暴露了其内在不稳定，改革的呼声此起彼伏。解决问题的出路在哪里？答案是储备货币多元化，但储备货币选择与国际经济实力及力量的对比有着密不可分的联系，显然不是一个自然发展的过程，需要多方推动，以及艰难的国际协调。国际货币体系的改革可谓知易行难，道阻且长。

现行国际货币体系的内涵及演进

从国际货币体系的简要历程看，1945年，布雷顿森林体系诞生在第二次世界大战的废墟上，为百废待兴的国际贸易和投资提供了一个稳定的金融环境和基础设施。当时，全球治理体系的逻辑是以自由贸易和国际资本流动推动实现全球性福利改善。在理论层面意味着，要素资源跨国配置实现货物、服务、资金、人流等跨境流动，促进比较优势分工，把工序外包到生产成本较低的经济体，生产和出口国及消费和进口国均能在全球化的资源分配中获益。

布雷顿森林体系的本质是美国承诺以固定价格实现美元与黄金的兑换，其他货币对美元保持固定汇率制度。在美元事实上与黄金绑定的安排下，美国只有不断输出美元才能满足国际市场需求，这必然引发贸易逆差而难以为继，成为“特里芬难题”。

1971年，美国时任总统尼克松宣布美国不再履行布雷顿森林体系下以35美元兑换1盎司黄金的义务，解除了美元和黄金的关联，史称“尼克松冲击”，以此为标志，国际货币体系由二战后的布雷顿森林体系进入牙买加体系，也称无体系的体系，学术界亦称其为布雷顿森林体系2.0。

布雷顿森林体系2.0的内涵是美元摆脱黄金的锚定，实行自由浮动，其他货币对美元转向浮动汇率制度。事实上是美元作为信用货币主导国际货币体系，完成了信用货币的国际化过程，各国货币对美元的汇率安排则经历了20世纪70年代的浮动为主到90年代以来浮动与固定相互交织的演变。

美元脱离了黄金的制约，意味着全球范围内的美元流动性释放亦摆脱了外在约束，客观上便利了金融市场交易的快速增长，全球金融市场的交易规模数十倍于布雷顿森林体系时期，金融市场的波动性亦有上升。

布雷顿森林体系2.0内在不稳定性的根源

布雷顿森林体系2.0确立后，每10年左右爆发一次金融危机，从20世纪80年代的拉美债务危机，到20世纪90年代的东南亚金融危机，进入21世纪后，又出现了美国次贷危机引发的全球性金融危机。尽管历次危机各有其发生和发展脉络，但其共性均体现为这样一个循环：在全球经济上行期，脱离了黄金约束的美元流动性如“洪水泛滥”，充斥全球市场；在全球经济下行期，美元流动性急剧收缩，甚至在新兴市场出现“美元荒”，引发金融危机。其共同根源不约而同地指向了现行国际货币体系存在系统性内在缺陷。美国前财长康纳利在布雷顿森林体系瓦解后的首场十国集团会议上引用了一句话：“美元是我们的货币，却是你们的难题。”这是对布雷顿森林体系下美元独大困局的最佳写照。

布雷顿森林体系2.0内在不稳定性的根源是美联储货币政策目标与美元国际货币职能之间的错位。美联储作为全球流动性的主要供应者，实际上被赋予了“全球央行”的职能。但是，美国的货币政策长期以来都是内向性的，以美国国内的通货膨胀数据、劳动力市场失业率等指标作为其货币政策调整的依据。内向型央行和外向型“世界央行职能”间的矛盾不可调和，任何一届美联储主席都没有能力解决这个难题。

历次金融危机爆发往往引发改革国际货币体系的呼声。在2008年美国次贷危机引发全球金融危机期间，法国当时的总统萨科齐提出改革国际货币体系，获得了部分国家的响应，周小川先生也提出国际货币体系改革的构想。危机平息后，改革的讨论亦进入停滞期，表明国际货币体系的改革难以一蹴而就，是一个漫长的过程。

新一轮国际货币体系改革呼声再起，“去美元化”悄然启动

进入21世纪以来，全球经济面临多次突发事件的冲击，其中，有三件大事从根本上动摇了现行国际货币体系的根基，可能在某种程度上意味着“去美元化”悄然启动。

其一，2008年美国爆发次贷危机并引发全球风暴，改变了经济全球化的既定轨迹，世界经济进入低增长、低利率、低通胀时期，全球经济高度依赖宏观政策刺激，债务积累增加金融脆弱性。随后爆发的欧洲债务危机，为无边界金融市场开凿出一道裂痕。美欧经济深度衰退、企业倒闭及失业攀升加大收入差距，民众面临整体福利损失，为民粹主义和反全球化提供了新的温床。国际竞争推动全球多极化发展，大国博弈常态化。部分美欧政客扯民粹虎皮做保护大旗，掩饰自身决策失误和体制无能，发动贸易战。尤其是美国，从特朗普到拜登，将中国视为其战略对手及其全球影响力和话语权的最大威胁，把双边的贸易摩擦拓展到高科技领域并蔓延到金融业，不断加剧中美经济贸易脱钩“断链”，成为全球经济金融系统性风险的重大隐患。

其二，2019年暴发的新冠疫情绵延3年，给全球经济增长带来巨大冲击，导致美欧等实体经济进入史无前例的大衰退。疫情初期，美元流动性抽紧引发全球金融市场动荡，各主要央行大幅减息并放宽借贷。为应对经济大衰退，美欧日等主要经济体推出大宽松、大放水的货币政策，美联储资产超过7.22万亿美元，欧央行资产达6.74万亿欧元，日本央行资产达690万亿日元，全部创出此前历史的最高值。美国、欧元区等亦推出财政刺激，政府债务急升。随后，海外流动性持续攀升，美元资产趋向零利率，欧元、日元负利率长期持续，债务积累增加金融脆弱性，改变全球资本配置模式，形成美元流动性的“堰塞湖”，与疫情下的全球性供给链冲击相互配合，为大宗商品价格上涨提供了坚实的基础。后疫情时代逆全球化大潮变本加厉，突如其来的俄乌冲突严重影响石油、天然气等大宗商品供给，导致美欧通货膨胀上行，引发其货币政策急转弯和大转向。自2022年3月起，美联储终于告别长达4年的零利率政策，转入快速加息通道，在14个月内连续加息10次，将美国联邦基金利率由0～0.25%区间提高到5.00%～5.25%区间。此轮加息周期具有迅速及暴力拉升的特点，目前，联邦基金利率已为2007年以来的新高点，其应对通货膨胀的作用尚未充分显现，但其导致美元流动性大收缩是全球性的和系统性的，新兴市场首当其冲，直接面臨美元成本的急剧攀升和随之而来的“美元荒”，被迫加入“去美元化”行列。

其三，2022年初，俄乌冲突爆发并迅速成为全球最大的“黑天鹅”。美国、欧盟和英国等陆续对俄罗斯实施多轮经济和金融制裁，包括个人及实体制裁、针对与俄罗斯相关的国家和实体加强出口管制、向相关人员推出签证限制及加大采取二级制裁的威慑和执行力，限制西方金融机构为俄提供服务，禁止俄罗斯从美国金融机构被冻结的俄罗斯外汇储备的账户内取款，意在耗尽俄罗斯的外汇储备。经济金融制裁措施林林总总，在打击和阻碍俄罗斯经济发展、加大其军事行动代价的同时，也在一定程度上动摇了美元形式的国际储备资产的安全性根基。为应对地缘局势的不利影响，越来越多的新兴市场希望选择人民币作为结算货币之一，一些新兴市场商业银行增加开立人民币账户；人民币在新兴市场国家的储备占比上升，考虑接入人民币跨境支付系统（Cross-border Interbank Payment System，简称CIPS）。显然，俄乌冲突引发对于现行国际货币体系内在不稳定性的关注，亦为“去美元化”增添了新的动力源泉。

探索中国特色大国货币崛起的崭新路径

从近年来国际支付、外汇交易、外汇储备构成等数据看，美元占比有微调，但始终是国际交易和储备的主导货币。截至2022年底，全球外汇储备规模为11.96万亿美元，其中，58.36%为美元、20.47%为欧元、5.51%为日元、4.95%为英镑，人民币占比是2.69%，人民币取得了长足的进步。

2022年8月1日，国际货币基金组织（International Monetary Fund，简称IMF）发布新的特别提款权（Special Drawing Rights， SDR）货币篮子权重，将人民币权重由10.92%上调至12.28%，反映出国际货币基金组织高度评价中国的出口优势和金融市场开放。

从总量上看，美元主导的国际货币格局在短期内没有出现变化。但从增量来看，在SDR篮子的五种货币中，美元占比上升1.65个百分点、人民币占比上升1.36个百分点、欧元占比下降1.62个百分点、日元占比下降0.74个百分点，英镑占比下降0.65个百分点。从增量上看，SDR构成中开始出现美元和人民币两大货币重要性上升的新局面，有助于增强人民币的国际认可度，增强人民币资产对国际投资者的吸引力和全球储备货币地位。

在新的国际货币竞争格局下考察人民币国际化进程，可以与国际货币演变的历史进行简要的对标。这种对标不是简单的学习和借鉴，而是总结货币国际化的共性，结合中国货币国际化的独特实际，探索国之大者中大国货币国际化的崭新路径。

英镑是人类历史上第一种国际货币，其国际化的背景是金本位，因此，与其说是英镑国际化，不如说是黄金作为天然的货币，通过英镑这一形式体现其国际化。英镑国际化的根基是英国当时举足轻重的经济实力，各国普遍相信持有英镑可以直接兑换成黄金，显然，黄金是英镑国际化的最大推手。

美元国际化分为两个阶段。第一个阶段是在二战后美元取代英镑，体现了金汇兑本位制的特征，即明确1盎司的黄金可以兑换成35美元的保证；反过来也是同样，只要拿35美元就可以去换1盎司黄金，这是布雷顿森林体系的重要基础。因此，美元初期是金汇兑本位下的国际化，美元也是靠着黄金的支持取代英镑，奠定了美元的国际储备货币地位。

美元国际化的第二阶段是信用货币支持美元储备货币地位时期。该阶段开始于1971年的尼克松冲击，美国的经济实力和金融市场的调控能力使其具备了摆脱黄金的能力，实现了美元作为信用货币的国际化。现在看，美元在摆脱了黄金储备的约束之后，其国际储备货币地位并没有削减，而是实现了从量到质的跨越。所以，讨论信用货币的国际化，美元是重要的对标目标。

欧元国际化从主要数据看通常居于全球第二位，但其与美元的差距很大。按照一般统计规律，第二名在第一名的二分之一的位置上来稳定它的地位。但从主要国际化几个指标来看，欧元低于美元的二分之一，有的甚至是三分之一的位置，显然，欧元作为第二大国际储备货币，其实力远远落后于美元，缺乏跟美元独大抗衡的能力。究其原因，一方面欧元是全球第一种超主权货币，是一种区域的组合性货币，欧元的国际化是通过把几个成员国货币的国际化加总形成的，核心是德国马克的国际使用。在欧债危机时期，国际上有一些舆论担心欧元区解体，欧元区的货币一体化有金融一体化支持，但缺乏财政一体化的支撑，欧元区经济整合有待继续提升。显然，一种组合型的货币始终面临内在缺陷，大家对它的信任也时有波动，这是欧元国际化的本质性障碍。

日元国际化是以日本当年全球领先的贸易实力为基础，由政府主导的政策推动进程。20世纪90年代，日本成立专门机构游说各国使用日元，并重点推动日元在亚洲区域和东盟贸易和投资的使用，尽管日元在国际储备中的占比保持在5%上下，但其在东盟区域的国际化程度始终基本稳定。

概括而言，參考美元国际化的第二阶段和日元国际化进程，人民币国际化应该着力把握新的历史性机遇。

一方面，国际货币体系制度性缺陷持续，迫切需要新的公共产品和解决方案，人民币堪当重任；另一方面，近年来，全球经济板块加速走向新的平衡，需要人民币代表新兴市场的金融力量履行国际货币职能。2008年，新兴经济体在全球经济中占比为44.7%，2018年该比例上升到59.2%。随着亚太区完成《区域全面经济伙伴关系协定》（Regional Comprehensive Economic Partnership，简称RCEP）谈判，“一带一路”打造全球互联互通物理基础和人文环境，提升沿线实际需求，进一步增加新兴经济体增长动能，扩大其整体影响力。全球经济板块的新平衡将影响未来国际化的格局。

国之大者与人民币国际化政策选择

人民币作为新兴市场大国货币，人民币国际化对内有助于推动中国经济双循环，对外则可能成为中国深度参与全球金融治理的重点突破口。

第一，从全球金融治理的角度看，抓住国际货币这个牛鼻子，提升人民币在全球货币体系中的稳定地位，可以成为中国参与国际规则制定、提升全球话语权及影响力的重要抓手，在全球金融治理中发挥积极的作用。

与此同时，后疫情时代的大国博弈在金融领域体现为金融制裁和围堵，更加需要人民币提升国际使用程度。人民币国际化诞生于2008年国际金融危机，成长于危机后动荡不定的金融市场，本身具有应对危机的独特属性。俄乌冲突爆发后，欧美对俄罗斯实施多轮金融制裁，俄罗斯财政部宣布重组国家财富基金的资产配置，将不会投资以美元计价的资产，而是提升人民币在该基金中的份额上限，人民币取代美元成为俄罗斯交易量最大外币。

第二，进一步完善人民币国际化政策驱动与市场牵引之间的良性互动机制。

人民币国际化是政策驱动和市场牵引的结果。2009年，实行跨境人民币贸易结算试点；2011年，跨境贸易人民币结算范围扩大到全国，并出台系列措施推动离岸债券市场发展；2016年，人民币加入国际货币基金组织特别提款权，启动储备货币多元化进程。人民币国际化经历了贸易媒介、投资工具到储备货币的三部曲，总体而言，人民币国际使用程度仍滞后于中国经济及贸易投资水平。

近年来，人民币国际化逐渐由政策驱动转向市场牵引，汇率及资本流动等因素对人民币国际化影响加大。货物贸易人民币跨境使用规模一度下降，资本项人民币使用增加，但对国际化推动力度仍有待加强。

从政策端看，国家“十四五”规划和2035年远景目标纲要提出“稳慎推进人民币国际化，坚持市场驱动和企业自主选择，营造以人民币自由使用为基础的新型互利合作关系”。党的二十大报告则明确表示“有序推进人民币国际化”，相关部门综合施策，从源头上鼓励更多走出去企业在国际贸易和投资中使用人民币，形成“以市场驱动、企业自主选择为基础，统筹好发展和安全，有序推进人民币国际化”的新氛围。

根据以上部署，2023年2月，中国人民银行、银保监会、证监会、外汇局及广东省政府联合发布《关于金融支持前海深港现代服务业合作区全面深化改革开放的意见》，进一步优化跨境人民币政策支持稳外贸稳外资政策，有针对性地解决人民币跨境使用中的难点和痛点。相关部门推出《进一步优化跨境人民币政策 支持稳外贸稳外资的通知》，提出“进一步简化跨境人民币结算流程、优化跨境人民币投融资管理、便利个人经常项下人民币跨境收付、便利境外机构人民币银行结算账户使用”，大幅提升跨境人民币结算和投融资管理便利化水平。上述措施为市场释放了更多积极的信号，政策效果值得期待。

在全球经济金融新格局下推动人民币国际化需要新思路和新突破，建议相关管理部门继续加强在人民币国际化政策方面的协调互动，建立跨部门全维度的国际化政策协调机制，引领境内外人民币业务需求，深化与“一带一路”沿线的货币合作，重点推进“一带一路”沿线人民币使用。在提升人民币国际储备货币职能的同时，继续保持人民币在跨境贸易和投资中占比的稳定增长，为人民币国际化提供扎实的实体基础。

加强离岸市场与在岸市场的协调配合，共同推进人民币国际化发展

根据相关部署，近期人民币国际化的一项重点工作是“支持推动离岸人民币市场的健康发展，完善离岸市场人民币流动性的供给机制，丰富离岸市场人民币产品体系，促进人民币在岸离岸市场的良性循环”。显然，发挥市场对人民币国际化的牵引作用重点在离岸市场。因此，应积极采取措施，做大离岸市场业务规模，降低海外市场人民币交易成本，便利人民币在跨境贸易和投资中使用，更好地服务中国经济双循环，探索数字人民币的跨境渠道，为人民币国际化增添新的动力来源。具体包括以下方面：

其一，推动离岸市场人民币业务结构的多元化。

近年来，内地加快开放在岸金融市场，人民币进入主场驱动期。离岸市场与在岸市场因价格不同，形成套利竞争关系。同时，沪港通和深港通及债券通的顺利推出，实现了离岸市场与在岸市场的互联互通，为境外人民币提供新的投资渠道，推动离岸市场人民币业务结构的多元化。

离岸市场是人民币国际化的早期推动者和全周期参与者，通过贸易和投资跨境交易积累先发优势和规模优势。中国香港拥有离岸第一家人民币清算体系，人民币资金池规模领先全球，人民币交易市场加速成长，人民币产品体系日趋多元化。截至2023年2月，经香港人民币实时全额结算系统（Real Time Gross Settlement，简称RTGS）处理的清算总量达28.9万亿元，环比增加10.8%，同比增加3.9%；2023年2月，香港跨境贸易结算人民币汇款总额为7478亿元，环比增加21.5%，同比增加49.3%。香港不断巩固全球离岸人民币业务枢纽地位，清算及跨境贸易人民币结算稳步增长，为人民币国际化提供源源不断的动力。

在新的形势下，应推动在岸市场与离岸市场进行更加广泛的金融合作，发挥离岸市场金融基础设施完善等综合优势，吸纳更多的国际资本，向国际投资者提供基金、保险、各种类型的存款等产品，丰富离岸人民币产品谱系，把离岸人民币市场做大做强。同时，依托在岸市场，积极配合和支持在岸市场进一步提升国际参与度和开放水平。

其二，推动人民币成为“一带一路”关键货币。

在中美贸易摩擦影响下，中国对外贸易结构加速重构，东盟成为中国最大贸易伙伴。作为“一带一路”重点区域，东盟也是中国企业“走出去”的目标市场，中资企业积极推进“一带一路”相关项目，成功拓展路桥基建、通信设备、石油能源、航空港口等区内重大项目，但其使用人民币进行业务结算的比例较低。其中的原因包括企业对美元融资和结算形成路径依赖；当地市场人民币资金规模有限；当地货币兑换成美元和人民币在融资成本和货币对冲成本方面差距较大，降低了使用人民币的吸引力。近年来，一些东盟国家鼓励企业在跨境贸易和投资中使用更多本国货币，由此也将增加对人民币的需求。中国人民银行与老挝央行、印度尼西亚央行签署“双边本币合作协定”，将本币结算范围由边境贸易扩大至已放开的所有经常和资本项下交易。未来我国应积极加强与东南亚国家的货币合作，建立“人民币自由使用的新型互利合作关系”，实现互利共赢。鼓励中资银行积极把握客户人民币业务需求，提供人民幣服务方案，在大型项目中嵌入人民币服务，培育重点区域的人民币市场。

其三，探索数字货币跨境渠道，为人民币国际化增添数字属性。

党的十九届五中全会公报提出建设更高水平开放型经济新体制，全面提高对外开放水平，推动贸易和投资自由化便利化，推进贸易创新发展。同时，亦提出建设数字中国和加快数字化发展。人民币国际化是贸易和投资自由化、便利化的重要推手，亦是推进贸易创新发展的重要渠道。数字货币在跨境交易中的使用无疑将提升贸易和投资的便利度。同样，在跨境支付中使用数字人民币，将进一步提升人民币在国际支付中的影响和重要性。

数字货币已经成为货币竞争的制高点。中国发展数字货币有两大基础，其一是世界上第二大经济体的体量和全球领先的金融市场规模，其二是在电子商务、电子流通产业方面取得的优势地位。

建议寻找恰当时机，探索数字货币跨境新渠道。在继续发展mBridge跨央行数码货币平台的基础上，推动数码货币真实跨境交易，探索数字人民币在国际贸易应用可能。同时，探索以数字货币在国际贸易活动中直接与贸易对象国进行双边本币结算的可能性，进一步增加数字货币跨境贸易应用的场景，为人民币国际化增添数字属性。

（鄂志寰为中银香港首席经济学家。本文编辑/孙世选）